日前，全国股转公司的一纸公告，意味着曾经新三板的“定增之王”、A股的“屯壳之王”中科招商在新三板的挂牌时间进入倒计时。中科招商被强制摘牌，尽管此前市场已有预期，但仍觉得事发突然，也引发市场的广泛关注。从中科招商的挂牌，到即将摘牌，其悲剧或许可以避免发生。
2015年3月20日，中科招商登陆新三板。像众多在新三板挂牌的企业一样，中科招商的挂牌，并没有特别吸引人之处，但其后的多次定增及举牌A股上市公司，让其赚足了市场的眼球。正是借助新三板这一资本平台，中科招商通过四次定增，完成了高达108.84亿元的募资。而统计数据则显示，整个2015年，新三板企业全部股权融资也只有1100多亿元。其中，私募机构独占鳌头，如仅九鼎集团、中科招商就分别完成了100亿元和 109亿元规模的定向增发，占市场总融资额近20%。毫无疑问，PE机构巨额融资对新三板市场产生了“抽血效应”，也间接剥夺了其他企业的融资机会。
中科招商在完成超百亿的融资之后，同年9月份又抛出了300亿元的定增方案。但这一次不再那么幸运，其定增方案没有获得证监会的通过。不断再融资，以及举牌相关上市公司，一家PE机构借助资本市场俨然变成了金融控股公司，这也引起了监管部门的关注。此后，PE机构的融资与挂牌新三板受阻。2016年5月，股转系统发布《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》，对私募基金管理机构新增8个方面的挂牌条件。其中第1条即为，管理费收入与业绩报酬之和须占收入来源的80%以上。由于整改后仍然不满足挂牌条件，中科招商的新三板之旅也走到了尽头。事后分析，如果不是中科招商等PE机构频繁融资，且资金投向上脱实向虚，中科招商或许不会沦落如此。从这个意义上讲，中科招商被强制摘牌，背后除了强化监管的因素外，也是其“自掘坟墓”的结果。
中科招商摘牌后，将面临着一系列问题。比如截至今年三季度末，中科招商共有2713名股东。众多股东需要退出怎么办？基于当初的巨额融资行为，如果股东要求大股东回购股份，无形中会对其产生资金压力；如果无法兑付，那么将有损其在市场上的信誉。此外，中科招商还存在何去何从的问题。从新三板摘牌后，虽然其负责人表示将寻求在美国、香港等市场上市，但真要实现上市，显然绝非易事。否则，中科招商也不会先在新三板挂牌了。而且，如果不解决好有需求的股东退出问题，在其他市场上市又谈何容易？
事实上，截至目前，被强制摘牌的PE机构还包括其他四家。这些PE机构从挂牌到摘牌，仅仅只有两到三年左右的时间。如果当初全国股转公司规定像中科招商这样的PE机构禁止在新三板挂牌，那就不会有后来的巨额融资、举牌上市公司等发生了，中科招商也不会发生众多股东的兑付问题。中科招商的挂牌，最终也不会变成了“悲剧”。
透过中科招商从挂牌到摘牌，实际上也说明新三板建立挂牌企业的适当性管理制度的重要性。自2013年底放开试点之后，新三板便迎来超常规的发展。截至12月18日，新三板挂牌公司11636家，远远超过在A股挂牌的企业数量。新三板挂牌企业出现膨胀式增长，得益于其挂牌的低门槛，得益于其实施了“注册制”。不过，新三板的超常规发展，也暴露出多方面的问题，如企业良莠不齐，公司治理较差，企业业绩不稳定，回报不佳等。
笔者以为，基于新三板已有一定的规模，与沪深股市一样，新三板也到了建立准入门槛的时候。对于那些企业质量不高、公司治理较差的企业，应坚决说“不”。而对于那些质地较好的企业，也要采取措施留下来。如果新三板的好企业都到沪深A股挂牌了，这样的新三板是不会有太大希望的。
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