APLUS VISION
从2016年年底开始，危机不断产生，创业公司获客成本不断提升、创业风口转瞬即逝、创业者抱怨融资难、投资人也困于找不到好项目，资本寒冬是否真的来临？在这样的大背景下，6月3日，“资本寒冬季的华山论剑”第二届中国股权投资人大会在深圳举办。
在主题演讲环节，洪泰基金创始人、洪泰资本控股董事长盛希泰表示，IPO的正常发行，有助于使资本市场回归正轨，可以调整互联网公司估值过高、泡沫明显的现象。以下是主题演讲主要内容：
大家上午好！今天看到大家有心气召开这么大规模的会，我觉得很振奋，如果说市场有冬天的话，这或许是个好的兆头。我来参加这个会有一个渊源，中国体育界的第一IP“昆仑决”是我投的，而前海梧桐这样的并购大基金也投资了它，对于这点其实我很惊讶。因为天使和PE两类机构其实是两种语言体系，原先我做投行二十年，以前是看不到昆仑决这样的项目，所以今天一定要来，做进一步的交流。
今天我演讲的题目是个命题作文，叫《中国资本市场的趋势解读》。
IPO必须市场化常态化！当前最要紧是加速！不应进入“悲哀”的停发怪圈
先说说最近发生的几件事。第一件事是昨天媒体报道，证监会发布新政策，对公司上市后创投的股权解禁有新的规定。第二件事叫做“一顿午饭引发的血案”，前天核发本周的IPO批文发布，数量降到了只有4家，上周是从每周10家IPO变成了7家，而此前在不到半年时间里，发了将近200家，平均每个礼拜10家。
如果按照这个减速的程度，不禁由此想到股票停发。我们国家历史上有过9次股票停止发行，这其实是件很悲哀的事情。2008年，证监会某位领导在上海召开会议，会议宗旨是向市场呼吁股票停发是一种饮鸩止渴的行为，尤其对二级市场没有好处。会议也请我去论证了一下这个观点，我在准备材料的时候发现，这9次停发原因都是二级市场，但实施的结果是停止之后，只有一次对二级市场有帮助。后来几年之后，市场又经历了一次历史上最大规模的股票停发，2012年11月开始到2014年，时间非常漫长。当然这次停发意外催生了中国很大的并购市场，原因就是很多企业对IPO绝望了，就转向了并购。
这次，每周10家这样的发行速度是令人惊喜也是应该的，本来，如果能再坚持一下，其实IPO发行速度已经到了一个临界点，可以向股民传达信心，IPO速度是可以正常化的，或者说这就是实质上的注册制。
其实IPO对于股票市场来说冲击并不大，比如说去年再融资规模大约1.5万亿，IPO规模大约1500亿，从流动性角度来说市场并不差钱，IPO的融资对市场影响不大。实际上，IPO数量的增加是回归本源。
IPO正常化是中国资本市场进入良性轨道治本之策！
从1990年到现在，中国证券市场历史经历了过很大的重启。从1993年中国证监会成立，此后经历过一次很大的重启，即2005年开始启动的股权分置改革。我作为亲历者，觉得这次改革真是伟大得难以形容。从2001年到2005年，总共关停了40多家证券公司，市场一片风声鹤唳，我当时作为证券公司的总裁，感觉2005年当时市场已经到了快要崩溃的边缘，股市到达历史最低点998点。2005年之前上市公司70%的股份是不能流通的（包括国家股、法人股），股权分置改革开始后，迎来了2007年股权全流通时代，也迎来了2007年那场空前绝后的大牛市。2017年IPO市场化的发行，本来也是有可能树立类似的丰碑的，因为这是真正市场化的发行。
很多人有疑问，说中国这么快的发行速度，会不会出现“仙股”，美国资本市场搞了这么多年，也才几千家上市公司，中国怎么能这么快？我觉得不一定任何事情都要跟美国学，我做创投这几年，看到现在硅谷有很多项目都已经从Copy to China变成了Copy from China。而且中国的国情和很多国家是不一样的，我们现在有八千万个经济体，企业一两千万家，而目前上市公司只有3000多家，这个比例多么？这个比例是严重不对称的。我的观点是，上市公司数量在达到一万家之前，市场绝对不会有问题，壳也永远值钱。在20多年之前我就提过，上市公司就是个准金融机构，这两年的增发潮印证了这个观点。什么叫金融机构？可以融钱，可以花钱。
IPO正常化对中国资本市场乃至经济发展的意义再怎么强调都不够！
我觉得IPO的速度根本不应该停下来。IPO正常发行的意义是什么？
第一，中国需要成为一个以资本市场为主体的国家。世界上有两类金融体系的国家，一类是以银行为主体，一类是以资本市场为主体。往上衍生的话，英美法系的国家基本是以资本市场为主体的，而大陆法系的国家大多数是以银行为主体。追溯历史，几乎所有的创新都来自于英美法系、也就是以资本市场为主体的国家，这里说的创新不仅是金融创新，还包括大多数的发明创造。2008年金融危机以后，凡是恢复的比较好的，基本也都是以资本市场主体的国家。而以银行为主体的国家，复苏很慢，或者基本没有复苏，比如葡萄牙、西班牙和希腊。移动互联网最近十年的发展，也基本和以银行为主体的国家绝缘。
中国毫无疑问应该向着以资本市场为主体的目标去发展，但可惜的是我们目前的股票融资比重少得可怜。2000年之前，证券公司比保险公司牛很多，而以2000年为分水岭，保险公司和证券公司却是完全两种天地。除了业务模式本身的区别以外，其实很大原因就是资本市场发展的节奏与政策问题。
第二，加快发行是扩大资本根基的重要手段。现在国际上经常有人攻击中国、唱空中国，说我们政府与企业的债务都过高。但其实我们的钱有很多，而把这些钱更好的通过资本市场注入实体经济，扩大资本，才是经济发展的必由之路，其中，加快股票发行是扩大资本根基很重要的手段。
事实上，中国IPO市场持续十年的堰塞湖现象一直没有得到解决，以至于一直有六七百家企业堆积着无法上市。去年，我一个朋友的公司终于上市了，董事长给我打电话的时候激动到落泪。这家企业2009年就报会了，八年抗战，何其荒唐，任何企业都有可能被拖垮、拖死。本来上市的目的是为了更快更好地发展，但中国的怪圈是一旦报会了，企业就不敢再动，唯恐不符合原始报材料的条件。这么一来，反而阻碍了企业的发展，这种现象在全世界绝无仅有。
一家企业从报材料到发出来，运气好四五个月，运气差，八年！这在国际上是绝无仅有的荒唐现象。所以，IPO正常化、IPO提速、市场化发行，是促进资本市场与国际接轨和经济发展的必然的、非常实际的选择。
从市场需求来讲，市场嗷嗷待哺，特别需要新生力量进入市场，需要新的企业上市。新企业上市不但不会对市场指数造成下行冲击，反而会因IPO带动资金入市，促使指数上行。
IPO的堰塞湖现象是中国资本市场最大的顽疾，没有之一。这件事情如果解决了，其意义之伟大，不亚于2005年中国资本市场启动股权分置改革，迎来全流通时代。
IPO加速有利于调整互联网企业估值泡沫，对并购和新三板都有深远影响
而今年年初IPO的开闸增速，我觉得对现在的资本市场，又有三点特殊的意义。
第一，我做创投这几年，发现这块市场确实是有泡沫，尤其是互联网公司的估值，一般都偏高。我从业投行20年，现在PE与VC都在做，举个例子，跟大家分享下PE和VC的区别，有一天上午，我们开PE的投决会，有一个项目马上就报创业板，希望我们帮他上市提供些帮助。公司大概有5000万的税后利润，给我的估值很低，不到9倍市盈率，四个多亿的估值，也就是我们投4200万，可以拿到10%的股份，每年还有30%增长。数据很清晰，会计事务所也很有名。但是旁听的VC投资部成员就说，这个项目不性感、不过瘾，不应该投。当天下午，我们又去开VC投决会，有个大数据的项目，曾经读过40万张肺癌的片子，对肺癌的诊断能力据说超过最牛的外科医生，估值3亿美金，但每年亏损一个多亿。这时PE的人一听就晕了，这种项目能投吗？但VC的人觉得这个项目很性感，必须得投，而且空间无限大，下轮肯定到5亿美金估值。这就是我的亲身经历，我们每一次投决会都会经历这种场景，这就是PE/VC思维的不同。
本来我认为，年初的IPO的开闸提速，可能会重塑互联网公司的估值。现在有一些互联网公司发展迅速，估值达到5亿美金、10亿美金，而很多上市公司，几千个职工辛苦奋斗20年，1亿税后利润，也就是几十亿人民币的估值，这就是现状。IPO加速会是一个很好的调整过程，可以夯实互联网公司的估值。但如果这个趋势像最近这样放缓的话，确实是很大的损失。
第二，IPO开闸将会对并购市场造成很大影响。这几年的并购市场过于火热，也需要一个重塑的过程。
第三，IPO开闸也会对新三板产生冲击。新三板首先需要理清定位与发展思路，按照我个人观点，应当把深交所创业板、中小板合并，把创业版的名字给新三板，事实上创业板和中小板没有任何区别，除了人为的一些规定以外，没有任何区别。
IPO数量和质量决定中国资本市场未来，要限制主发起人套现
关于上周新政，我也发了篇文章，表达了比较旗帜鲜明的观点，我认为此次限售股份的新政，方向对了，但是内容打偏了，或者说道对了、术偏了。为什么这么说？资本市场的核心是什么？核心就是上市公司的质量。而上市公司谁控制的？应该是主发起人。大家没做过投行，可能对主发行人这个概念不那么清晰。什么叫主发起人？我从一个私人公司变成一个公众公司，把老百姓的钱弄进来，这个过程谁负责？主发起人负责任。大家可以发现，主发行人这个概念绝对可以更好的框定实际控制人。
其实在我的投行经历里面，有一个很大的败笔。我们曾经做过一个案子，这个案子让我痛心疾首，当时那家公司提供的银行对账单全是假的。后来我也说过，上市公司如果刻意造假，中介机构是没有办法的。你好不容易抢到一个单子，如果你说我要查查企业提供给你的对账单是否真实，客户就会等得不耐烦。如果你问题太多，对不起，换一家新的投行，那么多人等着抢这个单子呢。所以你只能假设企业都是好人，如果企业真的是坏人，那就只能等死，所以那个案子我们也特别冤枉。
反过来讲，上市公司质量也是一样的，主发起人需要有一个责任意识，把其他人的钱拉进来是要负责任的，不要随便想着套现离场。所以我早就提过建议，3年锁定期太短了，最起码要5年，用各种方法限制主发起人套现，包括股权质押。证监会在审核企业上市时，最起码假设该企业有一、二十年的存续期，比如煤矿，如果开采期低于10年，是无法过会的。所以如果主发起人没有长远打算，那就不要随随便便上市。如果锁定期是5年的话，还可以带来额外的好处，因为如果一个企业造假上市，或许可以撑过三年，但一般撑不过五年，到时候很可能还没套现就暴露了，就可能被抓，那他还造假上市干什么呢？结果就是清除一些恶意上市的公司，净化中国资本市场。
上市公司质量是资本市场的核心，而上市公司质量的核心是主发起人，限制套现应该针对主发起人。而对于其他机构都应放开，没有任何理由去限制其他投资人正常套现获利。所以我说这个政策方向对了，内容偏了。
IPO速度正常化将再次重构中国资本市场，中国资本市场垮不了
说回对资本市场趋势的解读，其实人人心里都有一杆称。我个人有三个观点：
第一、市场垮不了。近5年经济形势低位徘徊，目前的经济形势已经是个底；股市3000点也在低点，还能跌哪儿去呢？所以我觉得市场未来不会太差，至少不会影响IPO的发行，这是毫无疑问的。
第二、并购市场有可能会被激活。并购业务最近半年被打的太惨，包括再融资，有点矫枉过正。并购作为资本市场的活跃因素，还是有其必要性的。
第三、等监管部门想明白了，年初IPO发行速度的趋势还会继续，不能因为一顿“午饭”、有人反对就调整。IPO发行速度的正常化，才是中国资本市场真正的未来。
总而言之，作为20多年的资本市场从业人士，我相信中国资本市场发行正常化、市场化，真正跟国际接轨，是必然的趋势，对于这一点我非常看好，谢谢大家！
愉悦资本刘二海：市场上的五种机会
以下为全部演讲内容：
一、 企业发展的基因到底是什么？
创建新兴企业的过程中，什么是最关键的要素？哪些东西起到了决定性作用？
如果是在生物界，当然是基因、是 DNA 起到了最关键、最重要的作用。大自然丰富多彩，企业同样如此，VC、PE 们所投资的企业只是企业众多存在形态中的一小部分。这之外，比如很多家族企业经营得很好、并不需要外部投资，再比如你专注做一家寿司店同样也可以赚得还不错，流水、利润都很健康，但这些企业不一定适合 PE、VC。
我们回到问题的本源——企业发展的基因到底是什么？
很多人在美国留过学，在学校周边的中餐馆吃饭时往往会遇到这样的情况：如果是中国学生，老板会给你「留学生菜单」；如果你说无所谓，那就是一份给老美的「中国菜单」。美国的中餐往往味道偏甜，中国人不一定习惯。如果你是来美国读书的中国学生，那么你的口味很有可能还保持着「家乡的味道」，所以老板还会准备一份「留学生菜单」。
大家可以注意到，在中国喝咖啡喝的是糖和牛奶，因为习惯喝茶的中国人并不喜欢咖啡的苦味。但现在越来越多中国人开始接受不加糖和奶的美式咖啡了。
通过这两个例子，我们可以看到即使是非常简单的咖啡和中餐在中美两国，由于环境不同，也都发生了变化。中学课本有篇文章叫《晏子使楚》，里面写到「橘生淮南则为橘，生于淮北则为枳，叶徒相似，其实味不同。水土异也。」都是橘子，生长在南方和北方，叶子看起来还是相似的，但味道实际上差别很大，因为环境、地域、水土的原因。
那么，究竟什么因素在企业发展中起到关键的作用？
我们先来看几个例子：
1.技术：蔚来汽车
蔚来汽车靠的是什么？肯定是技术。成立两年多以来，蔚来汽车不断创造一系列世界纪录。比如在全世界各个知名赛道上，分别创造了最快电动超跑、最快无人驾驶电动车等等纪录。对于这样的一家造车的企业来说，技术起到了至关重要的作用，如果没有技术，这类企业肯定活不下来。
2.平台：小猪短租
小猪短租和 Airbnb 都是平台型公司，是房东和房客双方交换信息、实现交易的地方。比如说，前国家女排运动员薛明把自己在后海附近的花房租出来，你可以去喝喝茶，可以去买花，这个生意就很难讲技术。Uber 有技术吗？貌似也谈不上——因为它在中国和滴滴打仗的时候，也没有靠技术取胜，主要因为它是平台型公司，平台上聚集的客户越多、使用越频繁、交易量越大，价值就越大。
3.基础设施：京东
京东经常拿高管们骑车送货做 PR 的传播点，为什么是骑车送货？这是京东成功的关键。因为中国的大件物流不发达，你想用快递邮电视、冰箱、彩电，没有快递愿意接收。京东之所以能够做到今天这个规模，很大程度上是因为突破了「大件物流」这个基础设施。一旦突破之后，市场就变得非常巨大——物流起到了非常重要的作用。
可见在不同的创业公司的发展过程中，有些是技术扮演着非常重要的角色，有些是平台发挥了关键作用，有的是基础设施的完善最核心，不一而足。
二、面向根据地的投资策略
2004 年是我刚入行的第二年，那一年我去山东参加一个会议，听到几位资格比较老的投资人说 「不做VC了，太没意思了」。为什么会有这个想法？因为「行业里来了几个年轻人，很快就做了不少优秀项目，老同志在这行做这么久，也体现不出来什么积累。」
当时我刚入行，听完一喜，新来的都可以做好，看来我问题也不大。再深入一想，感觉 VC 这事也不太靠谱，因为做再久也没有积累。实际情况是，VC 的积累效应的确并不是特别强，这就是为什么很多年轻人也能做得非常不错的原因。
所以，从业十五年来，我一直在思考，如何在 VC 这一行做出来「积累效应」？思考的结果就是「滚雪球」——我们一直在提的「根据地投资」。怎样把雪球滚大？
巴菲特有一句名言：「人生就像滚雪球，最重要的事是发现湿雪和长长的山坡。」没有湿雪滚不动，还需要山坡足够长，如果只有一点湿地，雪球也滚不大。「雪球效应」与「指数效应」和「复利效应」极为相似：雪球只滚一圈，复利并不大；如果你每圈都能让雪球增加一点，推起来又不那么费力，一段时间之后，你就会发现雪球滚得非常大。
这就是我当时思考的「怎样才能做积累？」后来就形成了愉悦资本「面向根据地」的投资策略。
成为「根据地」需要几个条件：
第一，市场空间足够大；
第二，已经投出了数一数二的项目，否则大家不会认可你；
第三，要有人脉。
很多人问我们怎么投到摩拜的？
其实对我们来讲不难：第一，这是我们的根据地，我们从 2005 年开始就一直在研究出行领域，十分熟悉；第二，有人脉有理解力，做这事难度就不那么大。如果你之前对这个事情没什么了解，拿到这个项目就判断特准，以此来说「金手指」，这不大现实、长期看也比较可怕。
战略制定和战术不一样。战略制定是什么？集中三倍五倍优势兵力打击敌人。水平基本相当的情况下，用三倍的力量打击对手，还赢不了吗？战略的制定就应该是这样的。所以那些越是不需要用脑思维、不需要判断的项目，就越是好项目。
没有积累、没有根据地是一种什么样的情况呢？我们认为就是每次都在拼刺刀：你虽然研究了很长时间，但每次接触都像生手一样、从零开始，这种情况下，想要每一次都判断准确就比较难，就像是拼刺刀的遭遇战。
孙子兵法讲「不战而屈人之兵」，不需要判断，不打仗就能赢，不是更好吗？前提是你做好了战略。有句话叫「狭路相逢勇者胜」。打个比方，某个朋友介绍一个项目给你，同时他也把这个项目介绍给了其他九个投资人。其他人都没有投，只有你投了。你投了意味着你有这样一个预设：在至少十个人都了解这个项目的情况下，信息不对称带来的投资机会是不存在的，而你投了，你的预设就是你比大家都聪明，只有你看到了其他人没有看到的价值，你的眼光比大家都好。其实，这会使你自己的压力非常大。
也有人会问，那你们难道整天都龟缩在根据地里吗？显然也不是这样。我们对扩充根据地永远保持最敏锐、最警醒的状态，同时又具备开放的心态，两者结合——一方面，不断丰富已有根据地，一方面增加新领域的根据地。
三、创造价值二分法：一横一竖
商业到底是在做什么？
归根结底就是「价值创造、价值分享」。如果没有价值创造，只做价值分享，估计只能是收税或者做公益。企业就必须既创造价值，又分享价值。价值创造的关键点是什么？可以是技术、平台，可以是基础架构的完善，它们都创造了价值。那么，如何判断究竟是哪些因素在价值创造的过程中真正起作用呢？
我们采用了二分法：一横一竖。
一横：你在所处的价值体系中能够生存，有你的不可替代性。
一竖：你面临的各种各样的竞争。
「一横」，有时候这一横非常难受，大家都一样，如果能跟别人有区别、不一样，那当然厉害，「一竖」就会省点劲；如果「一横」跟别人完全一样，就要在「一竖」中比别人厉害。
我们来看看这盘棋，拿它做个比喻。如果你执黑子，黑子在这局棋中要能站得住，你的模式、价值体系必须不能让别人杀掉你，你就能生存。下围棋的都知道得有双眼，没有双眼就活不了。
再举一个「一竖」的例子：黄石公园每年都清点狼群，在地图上用不同颜色标出不同区域的不同狼群。狼群各有各的领地，如果一只狼跑到其它狼群的领地，就会被驱赶出去。所以在「一竖」中，你必须要有自己的领地。
如果一个公司，同时具备了创造价值和价值分享，相对而言就会在竞争中处于比较有利的位置。假如你做 PC、别人也做，你就要在执行力上下功夫，要求你的团队非常厉害；假如你恰好获取了垄断地位，赢者通吃，在市场上又是先行者，这种情况下，即便你总出错，一时半刻也不会有人威胁到你。
最近几年，大家的突出感受就是，创业公司成长进化的速度越来越快，原来一家公司从创立到上市至少需要 6、7 年，但现在这个时间越来越短。我们认为中国创业公司正在经历一个「魔鬼通道」的过程。共享单车、团购、二手车、O2O 这些所谓的「风口」上的公司，都是从「魔鬼通道」里厮杀出来的。为什么在中国有魔鬼通道？因为市场巨大，竞争壁垒不高，利益又巨大，那你只能拼，别无他选。
「一横」中，如果你的创新度不是特别足，你就必须在「一竖」中补，这时候拼的就不只是产品，还要看你的 PR 能力、融资能力、带团队的能力、甚至吸引人才的能力。
四、四种力量重塑中国新经济
在中国的环境里，哪些因素起到了关键作用？
1.技术：移动互联网、IOT、AR\VR、AI、大数据、云计算等。
《从 0 到 1》这本书，其实只讲了一个主题：技术。对于技术这个要素来说，从 1 到 N 的积累扩张的价值远远没有从 0 到 1 的技术突破的价值大，这一点极其重要。
2.产业：产业后发、完善基础设施、放松管制、进口替代、产业升级等。
产业后发——在中国有很多后发产业，汽车、食品都是；基础设施完善——阿里当年做支付宝就是完善基础设施，京东做物流也是如此，这点和技术没什么关系；放松管制，这会释放出大量产业级别的投资机会。国外的 VC 可以不考虑这些，过去在中国你也可以不考虑这些，但今天在中国不考虑产业环境、基础设施、产业的后发、政策管制，最后会受到非常大的影响。
3.社会的发展：城市化、消费升级、老龄化等。
社会的发展有几个趋势特别重要。大家经常说的新时代、二次元、宅男，都是群体的变化。比如，2000 元一件的波司登羽绒服你不愿意穿了，因为你听说「加拿大鹅」更保暖，即使 8000 元一件你也愿意买——虽然温度其实也没那么冷。
消费升级实际上跟功能没多大关系，主要是心理感受，只要你的产品/服务是提供给人的，你就必须关注这一点。
4.模式：共享经济、众筹、连锁经营等。
为什么我们对技术高度重视？因为它确实改变了一些公司的命运。就投资这个行业本身来说，某些工作几年之后也可能会被替代，尤其是筛选早期项目：通过不同维度做几个模型来筛选，最后出来的、可投资的数目就非常少了——看起来很神秘的东西，用技术的方法很轻易就解决了。
我们把传统行业与高科技的关系在中美两国的差异比作披萨饼和千层饼。美国的传统产业比较发达，与高科技是有区隔的，就像是披萨饼的面胚和上面那层馅料，彼此之间分得比较清楚。
中国的传统行业不发达，相当于传统产业与高科技同时在发展，这个过程里，两者产生融合，就像千层饼一样，你分不清它是纯高科技还是纯传统行业。这种差异导致你在中国不能纯粹使用技术、或者某一单一维度来做判断。
五、市场上的五种机会
把中国的「饼」切开之后，会发现五种机会：
第一类，典型的硅谷公司模式，技术制胜，风险很大，成长很快，死得也快；
第二类，科技公司，有非常强的科技背景，但是它依托于某个具体行业；
第三类，产品公司吸纳高科技；
第四类，服务公司吸纳高科技；
第五类，新模式。
第三、第四类是我觉得特别重要的类型。我们早年间投资过麦包包，刚成立那几年发展速度非常快，后来就不行了。我们后来总结，最根本的原因还是包包做得不够好，又没有品牌。在天猫出现之前，网上没有特别好的包包，麦包包就很显眼、表现很突出，可是当所有的品牌包都上线了，如果你这个时候还是没有其他人做得好，当然就会被淘汰。
我们在这场实践中有很多教训，败了，总得琢磨清楚为什么会输？这就需要把实际原因、关键要素搞清楚。做投资，如果你对行业没什么研究，就算懂点儿互联网也没什么用。把行业弄明白、把产品搞清楚、把产品/服务/技术的关系搞透了，这些是最基本的要求，这样，你就具备了辨识这五种机会的能力。
再来看三个案例：
1.基础设施：神州租车
VC 一般不喜欢重资产，因为资本效率很低，所以 VC 喜欢轻资产，人人都明白这个道理，就会面临竞争剧烈的问题。我们讲在「一横一竖」中创造价值，「一横」中大家都差不多，但是在「一竖」中就需要拼了。所以，你能在过去几年在 O2O 的竞争中，看到每月烧掉一两亿人名币的情况很常见。
重资产公司同样也有不错的，比如神州租车，一年十多亿的利润做得很爽。 2006 年的时候，我们最开始是做车友俱乐部，收入来源靠会员费、保费、服务商的佣金。后来发现服务商这个环节出了状况，第一次介绍客户给他们之后，第二次再也不来了。为什么呢？因为我们打八折，他们直接打七折，我们的客户全跑了。
我们的保费也曾经做到了好几千万一个月。但没过多久，保监会出了个新规定，导致我们迅速从五六千万的月收入锐减到一两百万，这块也做不下去了。
轻资产弄不动，怎么办？只好往重资产做，车后服务的生意就变成了租车。租车这个生意现在看很普通，但 2006、2007 年的中国，大部分人是表示怀疑的。神州租车能在那个时点在中国做起来，有两个非常重要的原因：
第一，支付手段与身份证认证。信用卡普及解决了支付问题，更换二代身份证解决了身份认证的问题；
第二，基础设施的完善。2008 年前后，GPS 技术成熟且大规模投入使用，开车方便了大家就更愿意租车，车丢了租车公司也更方便能把车找回来；自动挡汽车大规模取代手动挡，使开车人群规模大大增加。基础设施的完善为神州租车提供了大发展的客观条件。
这些因素形成了 good timing，但重资产这个令人生畏的模式又挡住了很多人，加上神州团队的超强执行力快速推进，这就是租车这个生意里的「一横一竖」。租车这个生意后来成长性很好，我们赚了两亿多美金。
神州租车这个案例告诉我们：基础设施的完善会产生很多投资机会，要么你等它完善，要么你自己把它完善。阿里做了支付宝完善了网上购物的信用和支付，京东做了大件物流完善了网上购物的交付环节，因为这些基础设施最早只归完善者使用的，京东物流早期不给别家送货，阿里支付宝也只能在淘宝上使用，所以阿里和京东成了赢家。等壁垒真正构建起来了，这些基础设施才被开放给社会使用。
回到神州租车的案例，在基础设置之外还有一个重要因素也是投资时必须考虑的因素——行业管制。原来租车是需要牌照的，后来不需要了；互联网金融、国企改制、物流、专车，在这些涉及到公共服务的领域，政策都扮演了非常重要的角色，必须要重视。
2.轻资产与重资产结合，低频切入：途虎养车
做投资的没有谁喜欢低频的生意，都想着至少得搞个牙刷那样的生意，一天来两回，这得多爽！但是这个世界上低频的生意其实非常多，电视机你不可能一年买两回，手机一年一换差不多了吧？一年买两辆车的情况估计也比较少见。
低频的生意是广泛存在的，低频也能做成事。
途虎最早是从轮胎生意开始做。轮胎其实是更换频率很低的产品，一般是两三年换、六万公里换，但好处是轮胎毕竟是两三千块的价格，高客单价是个切入口。
如果途虎第一天就从保养开始，一单 500 块，其实毛利也没多少。当时 O2O 风口的时候，很多创业公司从保养开始做，竞争非常激烈、补充非常高、切入非常辛苦。这个时候，从大家都不愿意做的轮胎开始，因为有网络，很容易把用户切分出来，然后再导入偏中频的其他产品和服务。
轮胎买了之后还要安装，这就到了所谓「O2O」的 offline。怎么做？上门？自己开线下装配店？这得需要多少人工？要求互联网出身的一家创业公司迅速具备线下运营能力，这在短期内是不现实的、也是不经济的。这个时候，途虎选择了与线下汽修店合作的模式，线上交易、线下交付安装，很快就做到了遍布全国的一万家加盟合作店的规模。
这就是途虎构建的独特的价值链：线上销售服务和线下物流库存自己做，具体的安装线下店做。这样就把轻资产的模式变成了偏重的，但与重资产相比，它还比较轻。
显然，途虎既保证了自己对整个交易环节的控制力，又维持了较高的效率。如果没有控制力，它很快就会被甩出去，因为这个事天猫可以做，京东也可以做，有流量的都可以做，途虎并没有优势；完全做线下，效率太低也没有什么希望。
构建了这个独特的价值链，途虎发展得特别快，很快成为汽车后市场绝对的老大，2016 年做到了 20 亿的收入。这个数字在互联网养车领域已经没有什么像样的竞争对手了。
通过途虎这个案例，我想说的是，从低频切入，在模式上把轻和重结合在一起，也可以做得非常优秀。
3.市场容量：人人网
人人网这个项目经过了很多周折，它们最初买了很多公司、尝试了很多种转型方式，最后买了校内网，但是校内并没有成为微信或者 Facebook。
这个案例有几个启发：
第一，早年间，市场上钱多钱少非常重要。市场上钱少的时候，人人手里大概有融来的四五千万美金，而当时的情况是，200 万美金就可以买猫扑，一点点钱就可以买校内，VC 们反倒是手里没大钱，人人就可以用这种买小公司的办法捕捉非常多的机会，这是它早年成功的重要因素。
现在，行业内钱太多，好项目还没放出来，早就被推到了很高的估值，想再走这条买买买的路是不行了。
第二，过去做项目，讲究单点突破、迅速扩张、形成壁垒。人人网的确做了，在学校里也曾经红极一时，但是我把它比喻成「太湖里的生意」，因为它只是短期内在封闭的校园里做得比较多，放到公众的大江大海里，是否依然是一个好东西呢？未必。在太湖里起家，你得找到一条通路直达长江口、直达大海。
这条路是什么？对当年的人人来说，可能就是移动。校内早年和 Facebook 一样是用 email，可是中国主流人群的通讯工具是手机，email 不足以让你在中国主流人群中扮演角色。换言之，你的确做了单点突破，在一定范围内做了一些扩张，也有了自己的壁垒。可是，能做到多大？能持续多久？这些都是问题。
人人网之外，开心网当年也火得一塌糊涂，也做到了单点突破、迅速扩张，最终同样没有做成。这两个案例带来非常多的启发：你成功了，但是有可能做的只是一个窄市场，放到一个广阔的市场中，你却未必能做好。因此，单点突破未必一定能成，但是不突破肯定不行。
总结一下今天讲的：常规上，都追求高频、轻资产，但这不是铁律，今天我们说低频、重资产也是可以的。这实际上回到了商业的本质，就是看你能不能创造价值。怎样创造价值？你可以通过改造基础设施、形成自己的方法。回到商业的本质进行创新就有机会，而不是简单地说硅谷出现什么，就学什么，有的需要改造，有的需要本土的创新。
总结下来，独特的价值体系构建了商业模式，我们要想办法构建独特的价值体系，价值创造、价值分享，一横一竖、四个维度、五种机会，最核心的还是要把握住核心价值。构建价值链没有定法，关键是你构建的价值链在体系中能够跟别人抗衡——世界千罗万象，只能把握好这个基本。
.
