*本文节选自The Attractor Advises 创始人石磊于2017年8月在领金智库《债券交易培训》中发表的精彩观点。
本次分享主要通过从市场、投资和研究三个方面梳理了中国债市近些年来的变化，并以此对中国债市的未来进行展望。
演讲嘉宾
石磊
The Attractor Advises 创始人
曾任平安证券固定收益部执行总经理。金融40人论坛青年论坛成员，广东省财政厅债务融资顾问。曾获2009、2010年远见杯中国宏观预测第一名。为领金智库专家委员。
一、中国债市的变化
1.市场角度
以往：中国的债券市场只有利率债，且利率债的最大决定因素是央行。回购养券使得中国的信用债定价中，信用利差不是一个真正的信用风险利差，而是一个流动性利差。
同时，过去两年，债券的“牛市”使得资金盲目进场。
到2016年底：市场资金紧缩，便出现爆仓。
2.投资角度
十年前：债市的投资机构中，商业银行占绝对主体，其他投资机构需要揣摩商业银行的思维。
央行调控，主要控制信贷额度，在此调控下，商业银行余钱但无法放贷，于是购入债券，造成债市买家增多，买方力量增强，利率下行，形成债券 “牛市”。
如今：央行不再使用纯量化的形式去调控，而更多地是量价结合来调控；
利率市场化后，商业银行不再主要局限于信贷额度的调整，有更多表内表外的工具，也有分析投资逻辑；
特别在2013年后，券商委外的出现、基金的变强大，以及私募的加入，使得市场上投资方的多元化，也使得其中的逻辑和信息流发生了巨大的变化；
衍生品“以小博大”的交易特性，使得一些小的交易主体能够引导市场的价格；另外，衍生品交易工具更多的加入，也整个衍生品的定价比原传统现券的定价要更加准确和领先。
再者，债券和商品这两个市场联动得越来越紧密，投资者从纯债的投资视角转变为一个更加宏观的、更加强调自然组合的视角。
3.研究角度
十年前：商业银行作为参与主体，将闲置资金投于债市，利率低，且主动性的交易机会少。
如今：红利消失，平稳发展期；
模式成熟，债市成为资产配置工具；
把握主动性：主动管理负债，主动管理敞口方向；
同时，人才更富有竞争性。
二、对中国债市的展望
（1）增加股债结合：
债市品种中，纯债品种相对成熟，不仅有国外原有的纯债品种，而且国内可能发散得更多，因此国内的纯债品种发展相对成熟，但是股债结合，甚至股票和商品、债券三者结合的品种较少。同时，市场存在 “营养不良”的现象，政策方向上要“去杠杆”，即控制债务。
因此，多推股债结合。
（2）要增加股本，股权类的债券：
与上述提到的股债结合，该类型产品的波动性、交易性很强。
那么，除了股债结合，还有很多商品和债券结合的功能，特别是在商品周期和债券周期交错的环境下，有大量的民营企业或者大量的实业需要用这些工具来去管理风险，股本，股权类的债券会应运而生。
（3）培养复合型的人才：
投资交易角度的多元化，分析和投资工具的多元化，窗口数量的增加，中国债券市场波动可能会加大，这就要求市场上更多地培养能应对更复杂情形的人才。
（4）信用债发生变化：
信用债未来会越来越像股票，会越来越像权益的敞口，尤其是中低等级的信用债，与目前的资金利率类似，会越来越低；
信用的定价和流动性的定价会越来越分离；
信用风险越来越大，风险定价越来越多地参照权益类的风险定价，而不再是流动性的风险。
（5）市场间关联加大：
随着中国债券市场的开放，且开放速度比预期要快，加快了信息和资金的交换，债券市场的博弈性也会越来越强；
整个内外部的外汇市场和利率市场的联系会迅速加强；
虚假信息不会再有；
国内债券市场和外汇市场的联系也会日趋密切。
（6）业务的变化和转型：
整个市场的波动性和信用风险急剧地上升，使得实质性的套息空间被压缩，因此纯套利性的业务会慢慢萎缩；
随着“去杠杆”影响下金融资产的增速下降，交易性投行要远远胜过产品性投行；
与固定收益相关的投行业务也会发生很大的转型。
