编者按：赫苏斯·韦尔塔·德索托(Jesus Huerta de Soto)教授，奥地利学派著名的经济学家，马德里康普顿斯大学政治经济学终身教授，胡安·卡洛斯国王大学博士生导师。1983年获“胡安·卡洛斯国王国际奖”。2005年获CNE亚当·斯密奖终生成就奖。2009年获得Universidad Francisco Marroquin荣誉学位。著有《货币、银行信贷、经济周期》、《动态效率理论》以及《奥地利学派：市场秩序与企业家创造性》等。
2010年10月28日，德索托教授在伦敦经济学院（LSE）作哈耶克纪念演讲，主题是“经济萧条、银行改革与资本主义的未来”，（http://blog.sina.com.cn/s/blog_63e72ccb0100wa8g.html）原文由科布登研究中心（Cobden Centre）出版。德索托教授集中讨论了金融危机和全球经济萧条，并认为这是经济学家当前面临的最大挑战。
德索托教授特地谈到了未来可能的情况与最恰当的经济政策，认为从理论上看，当前这种设计错误的金融系统一旦发生危机，我们可以想到四种可能的情况：
第一种情况是一场灾难，整个基于部分准备金的银行系统彻底崩溃。看上去中央银行避免了这样的情况发生。中央银行作为最后贷款人，可在任何必要的时候救助私营银行。
第二种情况正好与第一种相反，但同样悲惨：它用一剂强烈的“通胀疗法”吹出一个新泡沫。这种往后推延的办法只能暂时推延问题的解决，代价是以后的问题会更严重（这正是2001年危机时发生的情况）。
第三种情况我称之为经济的“日本化”。政府重新实施廉价信用政策，用尽一切能想出的干预手段，以至于完全阻止了自发市场过程对亏损投资的清算，公司无法恢复元气。结果造成无限延长的萧条，无法恢复的经济停止对一切刺激做出反应，不管是货币主义的信用扩张还是凯恩斯主义方法。
最后，第四种情况是当前最可能发生的：市场自发秩序在极端不利的条件下克服一切政府干预，最终能够完成对整体经济的微观调整过程；把劳动力与其他生产要素重新配置到新的、可持续发展的投资项目中那些盈利的生产线上。
我们回顾德索托教授的预言，实际的事态发展符合预言的第2种情况，未来则很有可能发展成第3种情况，至于乐观预计的第4种情况尚未见端倪，世界各国均在错误的道路上渐行渐远，令人遗憾。是以，今天我们仍然有必要研究这篇文章。这篇文章反对部分准备金制度，包括：为什么反对、现代会计法则、复式记账法（资产负债表赖以存在的基础）等等。
D:德索托教授
G:第一经济观察员
D:然而，尽管皮尔银行法的意愿良好、理论基础坚实，它却是一个大失败。为什么呢？因为它没能同样地把100％的准备金要求扩展到活期存款(米塞斯 1980, pp. 446–448)。不幸的是，在皮尔的年代，西班牙黄金世纪时期经院哲学家的思想已被彻底忘记。300年前，经院哲学家们早已发现活期存款（拉丁语chirographis pecuniarium, 意思是仅由银行记账条目创造的货币）同样是货币供应的一部分(德索托2009, p. 606)。他们意识到，从法律的角度看，忽视对活期储蓄的100％准备金要求是道德上的恶和犯罪行为——尽管不是超额发行纸币那样的伪造行为，但却是侵占挪用。当我们考虑到《皮尔银行法》的失败，日后的事件演变可想而知：泡沫不断形成，金融危机与经济衰退此起彼伏。银行救助司空见惯。最后的借款人——中央银行的成立，恰恰就是为了救助银行，为了可以在危机时创造足够的流动性。（G:我国当前央行的降准和不断的MLF增量续作，就是央行对商行的救助行为。）这正是为什么从经济理论上看，所谓的储蓄悖论（paradox of saving）是完全错误的(哈耶克 1975, pp. 199–263)。
第一经济观察员提醒诸位看官，请注意这里有个储蓄悖论。是否可以理解，一个家庭生产和消费的结余部分，会形成储蓄，而储蓄的增加，会导致社会收入的减少，也就是随着这个家庭储蓄的增加，会导致自身生产收入的减少。因为达里奥“经济机器是怎样运行的”一文中，反复强调，买方的支出就是卖方的收入，一旦买方支出减少，就必然导致卖方首付减少，而社会中的个人获取的的收入，是作为卖方出现的。你的支出减少，就必然导致他人收入减少，他人的支出减少，就必然导致你的收入减少。现在就想象，储蓄率高是一个好事吗？如何化解储蓄率高的情况。储蓄率低又是一个好现象吗？
D:新增储蓄产生的第二个效应是降低利率，并影响服务于远期消费品生产的资本品价格：李嘉图效应指储蓄增加对真实工资的影响：储蓄增加使得当前消费品销售下降，价格停滞甚至下跌。如果要素收入保持不变，这就意味着真实工资增加【译注：工资的实际购买力增加】。（G:换句话说，储蓄增加会导致通缩。这里的储蓄并不等于存款，很显然，我国社会储蓄存款越增加，社会反而越通胀。）
D:由部分准备金引起的泡沫本质：单边的信用扩张意味着银行发放新贷款，并将其记录在资产负债表的资产栏里。而自动平行纪录在负债栏里的，就是银行凭空创造的活期存款。这样，在人为的信用扩张过程中，新货币持续被创造出来――或者应该称为新的“虚拟”货币，因为它只实现在银行账本的条目里。事实上，在世界主要经济体中，大约只有10％的货币供给是现钞（纸币和硬币）的形式，而其他90％的货币供给都是这种形式的虚拟货币（这正是400年前，西班牙经院哲学家们定义的chirographis pecuniarum，仅在银行账本上实现的虚拟货币）。
D:信用扩张为何如此诱人并广受欢迎？它完全腐蚀了经济主体的行为并极大地降低了全社会的道德标准。很容易理解，一开始，企业家们往往非常欢迎信用扩张，因为它使得一切投资项目，不管平常看起来有多疯狂，都能轻松地以极低利率融资。信用扩张创造的新增货币被企业家用来购买生产要素，大部分被部署到远离消费的资本品工业中。
D:由于这一过程不是由储蓄增加引起的，消费品工业并没有释放出生产资源。大宗商品、生产要素和资本品的价格，以及股市上相对应的证券市值趋于大幅上涨，造成市场泡沫。每个人都很开心，尤其是看起来个人财富的增长似乎轻而易举，即不用牺牲储蓄，也不需要诚实艰苦地努力工作。
D:市场是个有动态效率的过程(韦尔塔·德索托2010a, pp. 1–30)，当市场发现繁荣期发放的银行贷款，其真实价值已大幅缩水。换句话说，市场发现银行资产的价值大大低于之前的估计，而其债务（繁荣期间凭空创造的存款）保持不变，那么实际上银行已经破产了。如果没有最终贷款人【译注：中央银行】不顾一切的救助，金融和货币体系将彻底崩溃。当市场发现繁荣期进行的许多投资项目无利可图时，经济萧条就开始了。【G:为什么许多投资项目（生产者）会无利可图？因为社会的消费者，大量的都是寅吃卯粮没有储蓄，没有消费需求和消费能力，而有大量储蓄的少部分人，不产生相当的消费需求。】
D:一旦信用扩张开始，金融危机与经济衰退就不可避免。因为缺少真正节省下来的可用资源，市场迟早会发现繁荣期由银行资助的投资项目太鲁莽了。换句话说，繁荣期的银行信用扩张促使企业家们行动起来，就像真实储蓄增加一样，但事实上储蓄没有增加。
D:我们被严格监管的银行系统，是设计错误的，设计错误在哪里？就是部分准备金制度，当前世界金融体系被广泛采用的金融制度。（G:我国的金融体系把部分准备金制度极限化发展到极致的水平了。）
第一经济观察员认为，部分准备金制度下，所谓成也萧何败萧何，电子货币体系，在这里起到了巨大的举足轻重的核心作用。
例如最近支付宝有个抢红包活动，为什么？其实早两年我们就分析到了，强制手机移动当面支付的市场。我要是支付宝的内部人员，我早就会建议他们抢先快速占领手机移动当面支付的市场，其对手就是微信支付。支付宝以前率先做成了移动远程支付，但微信率先实现手机移动当面支付。
但财付通有很多支付漏洞。我国金融体系内的支付安全，尤其是第三方支付安全方面有很多漏洞和违背逻辑的地方。支付安全，其实是下一个研究课题。解决支付安全问题，强化支付安全问题，根本不需要数字货币技术。目前，关系数据库系统，在各个行业发挥着巨大的作用，目前一时难以取代。去中心化的数字货币，并不是一个合适的用于交易支付的货币体系。
D:如前所述，人为扩张信用与流通媒介不是通往稳定可持续经济发展的捷径。在所有高储蓄率的背后，必要的牺牲与纪律约束不可或缺。（事实上，尤其是在美国，危机之前的自愿储蓄不仅没有增加，反而多年跌成负数）。
第一经济观察员提醒大家留意这里，储蓄是可以跌成负数的。因此，储蓄率也可以是负数的。我国社会居民家庭负债40万亿。从整体来衡量，我国社会的储蓄率到底为多大才合适呢？
这里，继续要思考我们之前的讨论。假如储蓄是生产和消费的结余部分这个含义，那么这是影响经济体运行的一个必须要思考的指标，这个指标形成的储蓄率指标值到底多大，则有必要考虑社会居民家庭负债40万亿规模，同时社会间接融资120万亿规模和社会所有融资170万亿规模。这里不但要考虑居民的储蓄率，还要考虑机构的储蓄率，也就是利润留存率。但庞大规模的社会债务，肯定让这个储蓄率不会很大，甚至是负值。
其次，假如储蓄的含义是银行储蓄存款的话。那么，这个储蓄，就会影响金融体系货币的派生，那么这个储蓄率，（社会货币供应形成银行存款的比例，也就是说用银行存款除以M2就是储蓄率的话）就会很高，超过90%，影响的是金融体系的内部运行。
储蓄二字，含义不同，对于经济体和金融体有着不同的影响。
我们刚才用储蓄率=社会存款/M2得出结论：我国最近18年里，这个储蓄率比值最低91%。也就是说，我国的大量货币供应，几乎都是以银行存款的形式存在于我国金融体系内。这就是因为有电子货币及其支付体系十分发达的缘故。
我们也多次强调，电子货币，作为近代20年大量出现的新事物，给金融体系和经济体带来了巨大的变革，让很多传统的经济理论和金融理论都出现了局限性。需要重新对我们客观的金融和经济重新抽象模型和总结规律。完善理论体系。
D:现在，先让我们评价一下新会计准则对当前的经济和金融危机的影响。我们必须牢记，长久以来的人为信用扩张其核心特点是：在美洲大陆与欧洲，几个世纪来全球奉行的传统会计准则被缓慢侵蚀。具体来说，许多国家立法规定实行国际会计标准（IAS）。这意味着传统的谨慎原则被废除。取而代之的，是对资产评估采用“公平价格”原则，尤其是金融资产。“100%准备金银行是唯一符合财产法基本原则的系统。”很容易看出新会计准则的循环放大效应，它加剧动荡，并错误地引导商业管理：它在繁荣期创造虚假的“财富效应”，引诱人们去承担不成比例的风险。有朝一日错误呈现，资产的迅速贬值立刻吞蚀公司资本。迫使其在资产价格最低、金融市场枯竭时变卖资产以充实资本。
这里，也是第一经济观察员反复重点说的，我国当前的银行等金融机构，企业及机构的资产负债表中，大量的债权作为资产端项目，这是十分危险的。上面教授提到：资产的迅速贬值立刻吞蚀公司资本。什么情况下资产会迅速贬值且快速吞噬公司的资本？那就是很多公司的资产端项目是债权，一旦债务危机爆发，会产生链式爆破效应，大量杀伤债权。而很多资产负值表的资产端是规模庞大的债权。
D:显而易见，这种干扰性已被证实的会计准则必须尽快废除。而近来实行的会计改革也必须取消，不仅因为在金融危机与萧条时这些改革意味着死路一条，而且从根本上说，重要的是在繁荣期坚持谨慎保守的估价原则——这一塑造了整个会计系统的原则始自15世纪的卢卡·帕乔利【译注：复式记账法的发明人，现代会计之父】，止于对国际会计准则（IAR）的迷信般采用。
D:货币当局担负着两种相互完全冲突的职责：既要控制通胀，又要向金融系统注入足够的流动性以防止其崩溃。因此，今天美联储救助了贝尔斯登、AIG、房利美、房贷美和花旗；明天它就藉着两个充分正当的借口――“教训一下”和不能滋长道德风险，任由雷曼兄弟垮台。【我们的央行未来也会这样，现在对很多商行进行救助，未来也会放任某些银行的垮台。】
D:第四种情况是当前最可能发生的：市场自发秩序在极端不利的条件下克服一切政府干预，最终能够完成对整体经济的微观调整过程；把劳动力与其他生产要素重新配置到新的、可持续发展的投资项目中那些盈利的生产线上。
对此，第一经济观察员也论证过，这第4条也不可能发生。为什么？
话说“其他生产要素重新配置到新的、可持续发展的投资项目”，但因为我们目前找不到任何一个投资项目，可以替代房地产，在最终端的消费领域存在大量的消费信贷，来承接生产产能。所以，假如中国未来要继续拖延和发展，必须重拾房地产经济。即使天怒人怨，也必须搞地产经济。
最后以重点结尾：补充一个最重要的事实，即100％准备金银行是唯一符合财产法基本准则的制度，而财产法是资本主义的运行不可或缺的。没有任何理由区别对待存款（货币的储存）与其他可互换商品的储存，例如小麦或石油。对于后者，无人会质疑100％准备的要求。
假如按上述方法建立金融体系。哪会怎样？我国接入央行清算体系内的国有银行会很少，这样的银行执行100%的准备金率，不对外信贷，银行只作为存款的保管机构而存在，甚至出现负利率现象，行使稳定国家金融体系的职责。但是社会上有大量的私营股份制银行，他们接入国有银行的结算体系，不接入央行的清算体系。有部分准备金制度，可以对外信贷和揽储，有利息协议。
这个模式下，社会融资由私有银行直接融资提供，社会货币不派生。也就是说，社会上仍有融资和产生债务，但是货币不派生。第一经济观察员认为，这是比较健康的金融系统。即使会有金融危机的出现，但不会传导以导致严重的经济危机爆发。
