秦朔：黄金为本！格林斯潘发声对世界经济的启示_

秦朔／文

在1987年至2006年间担任美联储主席的艾伦•格林斯潘最近罕见地替黄金代言。他在世界黄金协会《黄金投资者》最新一期发表的《黄金：终极保障》一文中说，“显著的通胀上涨终将抬高金价。现在投资黄金是以备不时之需。不是为了短期收益，而是为了长期保障。”

格林斯潘说：“没有人会拒绝把黄金作为清偿债务的支付手段。信用票据和法定货币取决于对手方的信誉度。而黄金，以及银，是唯有的拥有内在价值的货币。没有人质疑它的价值，而它也一直是一种有价值的商品。”

他甚至为金本位进行辩护，“19世纪末20世纪初是金本位制度的鼎盛时期，全球经济异常繁荣，生产力增长强劲，几乎不存在通货膨胀。但今天普遍存在这样一种观点，那就是19世纪的金本位行不通。这就好比穿了不合尺码的鞋子，还要怪鞋子不舒服！……今时今日，回归金本位会被视为绝望之举。但如果今天金本位能够实施到位，我们也不会落到这步田地。”

在笔者看来，这是一些非常值得关注的信号。黄金主导国际货币体系的时代已经过去，金本位很难卷土重来，但黄金作为重要的战略储备和央行的货币配置品种，在全球大变局时代的作用可能进一步凸显。而“黄金为本”的思维——注重长期性、稳定性、独立性、内在价值、节制扩张冲动，对世界经济有着丰富的启示。

启示之一：坚持健全的货币政策和永不失控的财政政策

格林斯潘曾被誉为“最伟大的央行行长”，跨越四任总统任期，1996年大选时媒体甚至说“谁当总统都无所谓，只要让艾伦当联储主席就行”。然而，因其在任内奉行低利率和放松金融管制的政策，且在2008年4月断言“美国次贷危机50年才会一遇”，所以危机发生后被“千夫所指”。人们指责他在2001年至2003年为化解互联网泡沫破灭对经济的负面影响，降息太多，而在低利率刺激了抵押贷款、造成泡沫膨胀后，加息又太慢。

格林斯潘曾辩解称，“纵观当时的情况，美联储作出的哪一次加息减息不是必要的呢？”但他在《华尔街日报》发表的文章中，也承认任职期间的低利率政策可能助长了房价泡沫。不过，他坚持认为，次贷危机的真正根源在于全球经济扩张，前所未有的高增长导致投资者低估了风险。同时，对监管的放松，又促使房地产泡沫通过资产证券化等金融衍生品把危机扩散到全世界。

亚洲金融危机今年是20年，美国次贷危机明年是10周年。格林斯潘在此时对黄金青睐有加，并不是偶然的。

首先，全球央行的量化宽松政策已持续十年，近年一些央行更采取“零利率”乃至“负利率”政策，但这些政策的负效越来越明显。

有统计显示，去年上半年，负利率国家的GDP已占全球GDP的23.1%，收益率为负的国债达到13万亿美元。这些长期的廉价资金，在实体经济范畴发现不了好的投资机会，还是蜂拥到资产市场和衍生品投机市场。而保险保障类资金和养老金为了取得资产端收益，也不得不减少对低风险、低收益、高流动性的国债和货币基金的持有，转向对高收益、高风险的权益类资产和高收益债券的追逐，甚至高杠杆操作，由此抬升了资产价格，形成风险资产的泡沫。

其次，由于货币大放水并没有让世界经济重振雄风，反而带来了更严重的泡沫风险和贫富分化，大放水正处于拐点。

去年12月15日美联储实现了十年来的第二次加息，日本央行变相减少了长期国债的购买规模，欧洲央行每月的购债规模也减少了200亿欧元，这都标志着拐点的到来。

既然大放水不是良药，那么，问题究竟何在？应该怎么办？

格林斯潘指出，过去5年里，美国及其他发达国家每小时的产出每年约以0.5%的速度增长，而之前的增长率接近于2%。随着生产力增长放缓，经济民粹主义也随之上升，人民在呼吁，“快想想办法，救救我们吧！”

从文章看，格林斯潘认为应在以下四个方面努力：1、把应该花的钱按其所需投入到基础设施建设上，最终它能以改善经济环境（基础设施）的形式收回成本；2、提高退休年龄，削减以福利津贴为主的政府支出。1935年罗斯福总统将65岁定为法定退休年龄，但国民寿命已经大大增长了；3、银行和金融中介机构的监管资本要求必须大大提高。近代每一场危机都是货币危机。可以在不降低金融体系有效性的前提下，逐步提高资本要求。虽然这会引发信用紧缩，但这些贷款十有八九本来就不应该放出；4、即使在有法定货币的情形下，也要保持健全的货币政策。

格林斯潘的观点，归结为最重要的一条，就是政府不能乱发钞票（法币）。

格林斯潘也强烈反对政府高赤字、高负债运行。他说，我们已经面临着联邦债务占GDP的比率逼近三位数的危险，“假如实施金本位制度，我们绝对不会陷入今天负债程度极高的境地，因为金本位就是保证财政政策永不失控的一种方式。”他认为比起货币政策，财政政策是更基本的政策，“如果财政政策稳健，那么货币政策就相对更容易实施了。对中央银行家而言，最糟糕的情况莫过于财政体系不稳定，比如我们正在经历的状况。”

不要乱发钞，不要乱负债，要有健全的货币政策和永不失控的财政政策——这是91岁的格林斯潘给世界经济的忠告。

启示之二：对经济金融影响最大的是政治

格林斯潘认为，从英国脱欧到特朗普当选的经济民粹主义，并不是一个哲学理念或概念，好比社会主义或资本主义，而是一种痛苦的呐喊。他回顾历史，提出了一个观点，“失败的不是金本位，而是政治”。

第一次世界大战致使固定汇率平价制度消亡，因为任何国家都不想遭受本国货币兑美元汇率比1913年低的“屈辱”。例如，英国在1925年选择回归金本位，让英镑兑美元汇率等于1913年的水平（每英镑兑4.86美元），此举在上世纪20年代诱发了严重的通货紧缩，英格兰银行不得不在1931年宣布违约。格林斯潘说：“运作不力的不是金本位制度，而是战前的汇率平价制度。每个国家都想回归到战前的汇率平价，鉴于各国不同程度的战争和经济破坏，这种想法总体而言是完全不现实的。”

经济界公认2010年欧洲主权债务危机的一个原因是，欧洲货币统一了，但财政不统一。这其实是政治问题。格林斯潘说，欧洲中央银行面临着比美联储更为棘手的难题，他极度担心欧元本身的未来发展，“北欧实际上一直在资助南欧的财政赤字，这不可能无限期地持续下去，欧元区困难重重。”

虽然去年在杭州举行的G20峰会提出结构性改革是长期增长的重要动力，G20财长和央行行长承诺“各自以及共同使用所有政策工具，包括货币、财政和结构性改革政策”以“促进增长，增强信心，维护和增进复苏”，但九大结构性改革优先领域的第一条，“促进贸易和投资开放”，因为特朗普的上台，就大打折扣。可见政治对经济的影响有多大。

为了更透彻地理解格林斯潘所说的“从英国脱欧到特朗普当选的经济民粹主义”，让我们首先看看目前的国际政治形势。

世界防务领域的“达沃斯论坛”——慕尼黑安全会议上周举行，30多位国家元首、80位外交部长和国防部长在内的500多人参加。会议主办方发表的90页的研究报告题为《后真相、后西方、后秩序？》，它不仅显示出本次会议是继前苏联解体后，人们第一次要在无法看清未来的情况下，制定新的全球安全战略；而且也体现了，面对一系列的不确定形势，忐忑不安成为各国共同的心情——

美国再也不是“将世界托在背上的鲸鱼”，当美国逐渐从全球安全事务中“抽离”，世界是变成一个日益“自助”、自行其是的世界，还是会开启一个各国被强大的地区国家所支配的世界？

动荡的欧盟将何去何从？英国脱欧、移民危机、右翼极端力量抬头，这对接下来的法国总统大选、荷兰和德国的议会大选会产生怎样的影响？

从利比亚、叙利亚、伊拉克、阿富汗到“伊斯兰国”，被多重矛盾缠身的中东格局会如何演化？

乌克兰的东部紧张升级，它会成为第二个“克里米亚”吗？金正男被暗杀，对朝鲜半岛局势意味着什么？

慕尼黑安全会议负责人伊申格尔警告称，“当前国际安全环境比二战以来的任何时候都更加动荡不安，一些西方社会以及自由国际秩序最根本的基础在发生动摇”。那么，这是因为“非西方”的崛起让西方失序吗？未来西方是不是会走向“本国第一”的保护主义时代？

……

“万物都已解体，中心难再维系；世界一片混沌，血染的潮流横溢，到处都有纯洁的礼仪被淹没；好人都缺乏信念，而坏人却狂热到极点。”诗人叶芝1919年创作的诗歌《第二次降临》，在过去一年被引用的次数比过去30年的任何一年都要多。

在美国外交学会会长理查德·哈斯最新出版的《失序的世界：美国对外政策与旧秩序危机》一书中，他提出目前全球趋势是“秩序的衰退”，“民粹主义和极端主义在成熟的民主国家以及威权主义在其他国家的发展进一步加剧了不稳定的态势”。哈斯认为，“21世纪将被证明是极难管理的，与此前的近四个世纪（这段时期通常被认为是现代时期）渐行渐远”。

全球政治与社会存在着巨大的不确定性，以往的秩序、协定、盟约都可能作废，在未来，难以预见的“黑天鹅”出现的概率会增多，同时，已经发出警示信号、有很大概率出现的“灰犀牛”（如宗教极端势力和恐怖主义影响、替代性技术对劳动者岗位的影响）也会越来越多，新冷战和热战的可能性都在加剧。格林斯潘在这一背景下提出“投资黄金是以备不时之需”、“不是为了短期收益，而是为了长期保障”，显示出他对未来一段时间全球发展的忧思。

至于为什么是黄金，因为在格林斯潘看来，黄金是对冲信用风险的“压舱石”，越是外部的不确定性加剧，其避险价值越是显著。

为了应对未来的风浪，一个国家或地区的经济之“锚”、“压舱石”是什么？格林斯潘的提示是，提高单位时间的产出（劳动生产率）和生产力发展是最重要的，同时，未雨绸缪，投资黄金等波动性相对较小、和其他资产相关性较低、可以对冲尾部风险（tail risk）、同时有高度流动性的资产，也具有长期战略价值。

格林斯潘的观点也被一些实证研究所证实。比如，一项针对欧洲过去8年中大多数最极端的流动性压力事件的研究表明，包含黄金的投资组合优于不包含黄金的组合。将黄金作为银行流动性缓冲工具的合格资产，可以使商业银行降低其风险水平，并提高风险调整后的收益率。

启示之三：中国崛起必然伴随“西金东移”、“西价东移”的过程

马克思说：“货币天然不是金银，但金银天然就是货币。”黄金这一“永恒的金属”成为货币，最早可上溯到古埃及人铸造金条并刻上法老之名。300年前，英国最早实行金本位制。第一次世界大战，金本位制崩溃，黄金开始非货币化。第二次世界大战结束后，美元和黄金按35美元/盎司的价格平起平坐，直到1971年布雷顿森林体系崩溃，1973年以美元为基础的浮动汇率体系开始形成。1999年，欧元标志着国际货币体系的进一步重大转变。

国际货币体系演化

从全球角度看，一部国际货币体系史，也是一部经济大国兴衰起伏、国与国之间经济博弈、以及从各种危机中吸取教训的历史。

随着全球经济重心从西方向东方迁移，以中国和印度为代表的新经济大国的迅速崛起，昔日的国际储备体系也逐步转变，从以美元为主导向货币多元化方向迈进，但这一过程注定会非常曲折，甚至风险常伴。

按照国际货币基金组织发布的外汇储备构成季度合计数据（2014），无论在发达国家还是发展中国家，美元仍是主要储备货币，约占50%-60%的份额；欧元是第二大储备货币，约占20%的份额；在发达国家，黄金是第三大最受欢迎资产，约占20%的份额，而在新兴市场，英镑是第三大储备资产，约占总储备的4%。除上述货币以及日元、瑞士法郎、加元、澳元外，其他币种（其中包括人民币）约占发达国家2%的份额和发展中国家4%的份额。可见，人民币作为单一货币要挑战美元的地位，目前还不现实；但如果人民币币值稳定，人民币计价的中国企业资产能有稳定可靠的投资回报率，加上央行黄金储备的稳步增加，通过这样的一个组合，可以提升人民币在国际上的影响力和公信力，最终迈向和中国经济实力相匹配的国际储备货币的行列。

当代黄金市场 - 分布与增长

| 来源:Metals Focus; 世界黄金协会（基于2015年数据，需求包括黄金首饰，金币和金条，但不包含ETF和场外市场的投资需求。*包含俄罗斯; **不含印度和中国）

回到中国，去年4月发布的“上海金”，就是要为全球市场提供一个公允、可交易、可信赖的黄金人民币基准价格，实现“西价东移”。

发布“上海金”的上海黄金交易所（下称“金交所”）2002年正式运行，是中国唯一专门从事黄金交易的国家级市场，已连续9年位居全球场内黄金现货交易量第一。金交所理事长焦瑾璞去年9月在FT亚洲商品高峰论坛上指出，长期以来，黄金现货市场以伦敦为中心，黄金期货市场以纽约为中心，尽管随着中、印等新兴市场国家黄金需求的快速增长，形成了“西金东移”的市场新格局，但黄金定价却没有充分体现东方市场的供需关系。

焦瑾璞在浙江大学EMBA2016新阶层班开学典礼上所做的《中国黄金市场的发展与黄金投资价值》的主题演讲中说，未来10年，中国的黄金产业有很大机遇。一是潜力，全球目前共有18.5万吨黄金，人均25克。而中国的黄金总量是1.5万吨，人均10克。还有发展空间；二是刚需，中国是爱好黄金的国家，黄金是硬性需求，虽然大城市的需求量少了，但二三线城市的需求量起来了。另外，首饰需求量有所减少，但金条、金币的需求量多了。

中国是世界最大黄金消费国

| 来源:金属聚焦; GFMS, 汤森路透;世界黄金协会

2007年，中国成为世界最大黄金生产国，2012年成为世界最大黄金消费国，这一地位一直保持至今。焦瑾璞在演讲中说，黄金和股票、地产、债券等资产的收益率相关性非常低，是分散风险、优化资产组合和规避投资风险非常好的品种。“你的资产配置里面如果有黄金，收益率将会提高，波动率也会降低。目前投资界比较一致的看法是，在资产配置比例中，建议黄金资产占比为5%～10%，按这个比例计算，目前全球投资者资产中黄金配置的比例还很低，未来对黄金资产配置的需求会越来越大。”

基于投资角度的几点判断

中国大妈炒金和被套，曾是媒体关注的热点新闻。笔者研究了金交所和世界黄金协会的多份报告，咨询了业内专家，对格林斯潘为黄金代言的意义作出如下判断：

格林斯潘的话，不是金本位时代要回来的标志，而是全球政经和社会面临诸多不确定时刻的标志。

考虑如何应对不时之需，进行长期保障，今天显得特别重要。由于黄金是避险资产，所以世界经济较低的增长可能会助长对黄金的长期上涨需求，使得大型的长期机构投资者会关注对黄金的资产配置。

黄金具有超主权货币的独立性。

黄金储备具有支持货币和汇率政策、在危机或流动性受限时期为银行流动性提供援助、促进市场对国家履行外部义务能力的信心等作用，因此是央行储备的有机组成部分。

黄金是对美元等主要纸币信用的一种对冲。

黄金的价格和美元走势往往负相关。但负相关不是绝对的。德国黄金交易商Degussa最新报告指出，在美联储潜在的加息推高债券收益率和美元的情况下，黄金价格也不会急剧下降，因为短期内利率走高，但和历史平均水平相比，利率仍然处在极低水平，低水平的名义利率和实际利率仍然支持黄金，“我们可能正在切换成一种对黄金和美元有着平行需求的模式。”

从全球供需的基本面来看，黄金的供需长期稳定。

目前全球黄金的地面库存总量18.36万吨，首饰占49%，私人投资占20%，官方占17%，其他占15%。由于基本面稳定，黄金价格在一个箱体中运行，远没有一只股票的涨跌那么惊人。虽然每年全球黄金产量只有4000吨左右，并不大，但黄金是永不消逝的，都变成存量，所以会抑制价格的无限上升。另一面，由于黄金开采需要成本，有内在价值，无论怎么下跌也不会一文不值。