作者：林凛 ／ 微信公众号：qspyq2015
这是秦朔朋友圈的第1651篇原创首发文章
“茅台有泡沫吗？”
“当然没有啦，有泡沫的那是啤酒啊！”
近一个月来，这番对话在网络走红。今年，A股“股王”贵州茅台股价从327元附近起步，连破4个百元整数关口，站上700元。然而，茅台的700元之路充满挑战，也饱受舆论的考验。
11月16日，茅台股价突破每股700元大关，最高升至709元。随着股价持续大涨，有机构将茅台目标股价上调至800元以上。同日，新华网率先刊发《理性看待茅台的股价》一文；随后，贵州茅台于当晚发布公告提示市场风险。受此影响，股价在17日开盘大跌超过3%，盘中跌幅一度接近6%，当日收盘跌4.01%，报690.25元，全天市值蒸发362亿元。
其实，对于众多投资者而言，这一刻并不值得震惊，因为各界似乎已在等待今年一路高歌猛进的白马股出现回调。但各界都想知道的是，下一阶段，全年“价值投资”的风格是否会改变？究竟是继续追大白马，还是转投小市值？
茅台的700元之路
先来回放一下茅台今年的狂飙突进之路。
据统计，今年以来，贵州茅台从年初的327.49元开盘，至今整体涨幅超118%，且涨势不断加速。
从4月19日盘中突破400元高位，到8月14日突破500元，用时80个交易日；从500元到10月26日突破600元，用时缩短至48个交易日；而从600元到11月16日突破700元高位，仅用了15个交易日。
今年以来，以茅台、格力、美的、海康威视等为代表的“漂亮50”掀起了一波价值投资的浪潮，这些“白马股”在资金的追捧下不断创出新高。而茅台等白马股的惊人表现也的确有业绩支撑——茅台2017年前三季度实现净利润近200亿元，同比增长58%，龙头地位无可撼动。
业绩公布后，茅台就涨得更加“义无反顾”。11月1日，茅台暴涨7%，市值超8100亿元，此后股价一路飙至近700元。
除了国内基金抱团重仓茅台等白马股，即使是在中国内地投资者卖出白马股的时候，外资仍然持续流入。
“海外投资者看重的肯定是A股的稀缺产品，就是在海外买不到的优质公司，像茅台、五粮液在海外买不到，同时也符合外资的选股标准——龙头公司、估值较盈利而言不算高，因此可以持有很长时间。” 不乏外资基金经理表达上述观点。其中有一位基金经理从2007年开始重仓茅台，在反腐期间出货一半，但过去两年又逐步把仓位加了回来。
此前有一位基金经理说出了他加仓茅台的逻辑——
茅台出厂价格为800多元，经销商销售的价格可以达到1200多元，这两者差距非常大。原因在于，前几年经销商的压力非常大，实际上卖茅台不挣钱，即今年经销商挣的钱是用来弥补过去几年不挣钱的状况，但这种状况不会一直持续下去。
那么假设明年茅台将出厂价提高至1000元，经销商还是有动力继续卖酒，因为还可以挣近300元，这个回报仍然可观，因此经销商不会有什么阻力。但是，这对于作为上市公司的茅台而言影响很大，出厂价从800多涨到1000多元，出现了200元价差，而茅台从生产到出厂共需5年，所以生产成本5年之前就定了，不会有任何变化，去掉税、费直接就是盈利。
此外，另一些积极派的观点就和新华社所说的一样：
一是茅台利用整个行业的调整期，完成了自身的市场转型，政务消费已经急速下降到几乎可以忽略不计，茅台已经成为中国老百姓餐桌上的优质消费品；
二是从“单品独大”变为“133战略”，茅台成功实现了运营机制的全面升级；
三是拓展境外市场，初步形成全球布局。2017年白酒板块全面回暖，茅台自然而然受到较之过往更强烈的上推之力。
因此，也有机构认为，现在判断茅台估值不能只看表面将近30倍的市盈率，这一估值仍然是合理的。
当然，更不乏机构认为，茅台股价已经出现泡沫，并非科技行业的茅台，似乎走出了科技股的动能。
爆炒疯狂之时，官媒新华网忍不住开始发文——理性看待茅台的股价，先肯定茅台是好公司了，再提出要理性看待茅台股价，文中点到了韭菜、游资、机构。
同时，贵州茅台也跟着发了公告，提及市场过高的目标股价及估值不代表公司态度，希望投资者理性看待。
似乎市场也领会了“监管层”的意图，并不敢继续“顶风作案”，这也造成了次日（11月17日）茅台大跌。整个上午，茅台市值蒸发354亿元，全天市值蒸发362亿元。
追白马还是守小市值？
追白马还是守小市值？这个问题缠绕着诸多机构和个人投资者。
其实，2017年的确是A股市场特殊的一年——“一行三会”监管趋严、往年毫无动静的“漂亮50”取代了中小票跑赢市场。
圈内人士都表示，2017年可谓“价值投资爆发的元年”，即以茅台、格力、美的、海康威视等为代表的价值股掀起了一波价值投资的浪潮。
事实上，美国股票向来区分价值和成长，例如美国有标普1000价值指数和标普1000成长指数，但中国很少区分，主要是由于行业轮动太快，但今年的确不同，沪深300中近100个价值白马股跑赢，包括消费、医药、保险等板块，今年似乎只要抓住ROE（股本回报率）或价值，就能跑赢大盘。
其实，这种行情和今年的美国较为类似，今年美国涨势居前的就是盈利不断超出预期且有前景的公司，例如有盈利的科技龙头，包括苹果、亚马逊、谷歌，在美国上市的中概股中则包括阿里巴巴、京东等。
一直以来，中、美股市的估值方法有重大不同。最大的不同在于，过去中国是资金推动市，流动性差的股票容易被推高或操纵，但美股市场的资金则近乎无限，不存在资金推动的说法，而是估值推动，因此只要公司成长性好或业绩超预期，买入的资金将是无限多的。
也有中、外资机构人士认为，过后，随着监管趋严、外资进入，这一以价值为主的投资格局仍有望持续。
不过，经历了这一轮上涨，白马股的估值洼地已不存在。白马股涨得太高了也会下跌，大盘剧烈调整的时候，大幅的调整也是可能的。
不少基金经理也认为，明年龙头白马股的估值溢价状态还将维持，但它们已经不便宜了，尤其是周期性较强的企业。不过只要能够实现超预期的高增长，涨势应该仍会持续。
对于那些“恐高症”投资者，当在大而美的白马股疯狂走升之时，开始逐渐布局小而美的成长股，可能也是一种选项。但眼下的共识在于，对于中小市值同样也要用“价值投资”的思维，且尽量远离阴跌不断的中小市值股票，或那些热点题材概念股的“绯闻股”，毕竟股价低了还可以更低。
外资也在买买买
其实，随着沪港通、深港通的开通，以及A股进入MSCI，外资正不断进入中国股市。资本是逐利的，外资看重的自然是中国股市的高收益，同时也将逐步影响A股投资风格。
根据央行公布的最新“境外机构和个人持有境内人民币金融资产情况表”显示，截至2017年9月末，外资持股历史上首次超过1万亿元大关。
相较同期，沪深两市逾56万亿元的A股总市值、逾44万亿元的A股流通市值总额而言，1万亿的外资持股大概相当于1.7%~2.3%的微小比例。但考虑到，外资持股相对集中，且近三年内增速“迅猛”，并与境内机构投资行为形成较强共振，外资对A股市场的投资者结构、市场生态与投资理念，正在产生潜移默化而又深远的影响。
一位基金经理就对笔者提到：“中长期来看，外资必然会影响A股的风格。外资看重的是A股更高的回报，同时外资看的主要是百亿市值以上、流动性好的公司，而小市值公司则很少被炒作，因为美国的经验告诉他们，缺乏资源和成长性的小公司很难逆袭。即使是从第二到第一，如果中间存在太大差距，最终成功的难度也很大。”
也不乏观点认为，小公司具备较大成长性，但事实可能并非如此。上述基金经理就提及：“大部分小公司的成长性可能只是由外延式扩张（并购）带来的，但在主营业务上并无建树，无法在相关领域与龙头竞争，在资源、研发、营销上都逊色不少。”
随着外资不断进入A股，中国的价值股也被不断发掘。值得注意的是，数据显示，今年涨幅居前的海康威视的外资持股比例不断上升。
更令人惊讶的是，有圈内人士也透露，一家美国的科技私募基金就用了超过20%的仓位重仓买入海康威视。这家机构从今年一季度入场，每个季度都在加仓，因为公司每季度盈利不断上升，支持资金流入。
当然，这种“价值回归”的趋势和监管趋严密切相关。过去小市值股票容易被炒高，现在要求财报透明、公司发布信息时不能有内幕或滞后，这是监管与世界标准接轨的表现。
最后，笔者也整理了外资基金的基本配置思路。
首先，外资看重的是战略性行业龙头，即聚焦能够从结构性增长及经济转型（由投资主导模式转向以服务业为重心）中受益的战略性行业。
其次，外资会从行业龙头中再物色盈利增长跑赢同业、估值有吸引力的龙头股，研究范畴涵盖品牌、科技、价格竞争力、财务方针及管理素质等。
同时，组合投资候选对象具备以下关键特征：良好的公司治理，商业模式行之有效且合理可行，核心业务稳健，足以产生充裕现金流，可于一定期限内实现资产价值。
此外，参照西方的发展曲线，中国消费升级的前景早已确立，对外资而言，前景理想的行业包括：
保险服务
互联网及电子商务
教育服务
