文/杨国英 （微信公众号：杨国英观察）
中国金融的风险，不在股市，在楼市，更在债券市场！
对这个话题，我在之前专门写过文章，当下，在债券违约潮涌之下，中国式“次贷模式”已经在蠢蠢欲动欲动。
在债券市场刚性兑付打破之下，地方版CDS（信用违约互换）正渐行渐近——据媒体报道，为了给煤炭企业融资增信，山西省正准备推出CDS，组建省级信用增进投资公司，目前方案已经上报山西省政府审批。
对成熟度不高的中国金融市场而言，对CDS（信用违约互换）、CDO（担保债务凭证）的有所耳闻，大都是发生在2008年的美国次贷危机，其时，CDS和CDO等金融衍生品打开了美国次贷危机的潘多拉魔盒，尽管时隔多年，但今天看来依然是心有余悸。
当然，对于CDS等金融衍生品，我们也不能因噎废食，彻底否认其合理性。毕竟，从理论上讲，在企业债券发行中引入CDS，不仅可以相对降低企业债券的发行门槛和融资成本，而且对于债券申购者而言，也只需支付少量费用买入CDS，就可以相对有效地对冲债券申购的风险，这对于企业债券的发行和申购两方，可谓均提供了一个貌似双赢的选择。也正因为此，在CDS一经诞生之后，就成为发达国家债券市场最常见的信用衍生产品。
但是，在中央版CDS（中债信用增进投资公司）的政策诉求依然模糊、相关监管细则依然缺位之下，当下仓促推出地方版CDS、尤其是将目标锁定为去产能的重点领域（煤炭领域），则不仅是不合适的，更是值得为之担忧的。
CDS之于我国当代金融的历史较短，始于2009年9月中债信用增进投资股份有限公司（以下简称“中债信用增进”）的成立，这是我国首家专业债券信用增进机构，其发起股东单位以央企为主。尽管，“中债信用增进”截止今年3月底累计提供增信服务所涉及金融近2000亿元，但是，其主要服务对象并非是其原预期中的“中小企业”，更并未实现其成立时的主要诉求“解决低信用级别发行体特别是中小企业融资困境的市场需求”，而是主要服务于大型企业、以及国有企业——“中债信用增进”成立近七年来，涉及企业仅368家，也就是说，平均每个企业所涉及增信服务金额约为5.2亿元，如此规模的平均单个企业增信服务金额，怎么可能是中小企业呢？又怎么可能是以民营企业为主呢？
连较为规范的中央版CDS都尚且如此，我们又怎能期待地方版CDS能够有效推进我国经济的转型升级呢？
当然，山西版CDS筹办的主要诉求，目的相当明确，那就是“为了给省内的煤炭企业融资增信”，这一目的之于化解地方政府的财政压力、以及避免地方国资主导产业的破产倒闭，是有一定合理性的。但是，之于CDS本应有的政策初衷、以及去产能这一“供给侧结构性改革”的核心前提，却又是明确相违的。
其一，CDS作为债券发行的金融风险对冲工具，其政策诉求的本位，应该主要针对信用度不够、但又具有创新潜力的中小企业，而不应该是大型企业，更不应该集中于可能产生系统风险的传统领域。在这方面，美国次贷危机就是前车之鉴，其时过于将CDS的政策诉求侧重于房地产领域，主要用于“两房”（房地美、房利美）的住宅抵押贷款证券化，而房地产领域本身又极具周期性、且极容易造成系统性金融风险，也正因为此，CDS等金融衍生品的大规模运用，不仅没有有效规避金融风险，反而大范围扩散了金融风险，可谓是事与愿违。而这之于当下山西版CDS的筹划推出，显然值得为之深思和警醒。
其二，对于此次山西版CDS主要侧重于“给煤炭企业融资增信”，这一政策诉求本身不仅与“去产能”的供给侧改革相违，而且，事实结果很可能是变相保护煤炭等落后产能。更何况，山西版CDS的拟发起股东单位，本身就是以山西省属国资企业为主、部分全国性金融机构为辅，这样的CDS运营模式，更是不具备充分的市场色彩。
之于当下而言，在我国金融改革加速深化之下，CDS等衍生品作为金融风险对冲工具，其逐渐扩大规模显然是不可逆转的大趋势，但是，政策初衷存在错位、监管细则存在缺位之下，我们还是希望，诸如山西版等CDS的筹划推出，还是有必要来得更晚一些！
