原题：监管新时代来临 万字《资管指导意见稿》一图了然
来源：经济观察报（ID：eeo-com-cn）
附文——终极版解读！一文看懂资管新规，如何重塑百万亿市场
本文来自华尔街见闻（微信ID：wallstreetcn），编辑张丹丹
为什么是现在？
行业背景：近年来，我国金融机构资管业务快速发展，按照央行口径，截止2016年末我国资管总规模已超102万亿元。央行指出，资管业务存在部分业务发展不规范、监管套利、产品多层嵌套、刚性兑付、规避金融监管和宏观调控等问题。
政策时机：此次资管新规征求意见稿的出台，可以视作是对十九大和金融工作会议精神的坚持和贯彻。近期各项政策密集出台，除了征求意见稿，本周三，财政部发文进一步规范PPP项目运作；周四，银监会发文规范银行股东行为。资管新规既是大会结束后推出的监管文件之一，同时也预示着未来将有更多细则出台、落地。
新规说了什么？
此次资管新规征求意见稿在打破刚性兑付、规范资金池、消除多层嵌套和通道、净值化管理等方面做出明确规定。新规具体要点请阅读《统一监管时代来临！一行三会发布资管新规征求意见稿（附要点）》。央行权威解读见《央行权威解读来了！回答资管新规意见稿14大疑惑》。
与此前版本有何区别？
市场普遍认为，此次征求意见稿的整体基调并未超出市场预期。今年2月媒体曾流出一份内审稿，市场对于内审稿中的规定已有充分了解。此次新规基调与内审稿总体保持一致，但也有部分规定比内审稿更严格/宽松。
据华创债券整理，与之前的内审稿相比，此次的征求意见稿共新增八条，删除三条。发生调整的条款中，七条趋严，四条趋于放松。
（信息来源：华创债券 制图：华尔街见闻）
市场普遍认为，在刚兑、资金池等方面，新规更加严格。
新规首次定义刚兑认定标准，明确惩戒措施；明确所有资管产品均实行净值化管理。
明确不得进行资金池业务，每只资管产品应执行“三单”（单独管理、单独建账、单独核算）规定，且投资非标将受到严控。
多位分析师认为，在对待产品嵌套、风险集中度等问题上，新规较内审稿有所放松。
资管可以嵌套一层资管，如果投向公募，还可以套第二层；此前内审稿规定资管不允许投资资管产品。
集中度要求从“双十”变为“单十”。征求意见稿规定，“单只公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该资产管理产品净资产的10%，同一金融机构发行的全部公募资产管理产品投资单只证券或者单只证券投资基金的市值不得超过该证券市值或者证券投资基金市值的30%。”内审稿中，上述两项比例均为10%。
同时，即使是此前已经纳入预期的规定，未来也有执行力度加强的可能。
海通债券认为：
金稳委成立后监管协调加强、强调违规行为处罚、建立统计信息系统等可能使新规执行力度超出目前市场预期。
监管分工发生了什么变化？
征求意见稿在最后指出：
人民银行负责对资产管理业务实施宏观审慎管理，会同金融监督管理部门制定资产管理业务的标准规制。金融监督管理部门实施资产管理业务的市场准入和日常监管，加强投资者保护，依照本意见会同人民银行制定出台各自监管领域的实施细则。
本意见正式实施后，人民银行会同金融监督管理部门建立工作机制，持续监测资产管理业务的发展和风险状况，定期评估标准规制的有效性和市场影响，及时修订完善，推动资产管理行业持续健康发展。
明确央行负责宏观审慎管理、金融监督管理部门实施市场准入和日常监管——新规的出台或将意味着监管协调时代的正式到来。
此外，不久前正式召开第一次会议的金稳会，在此次指导意见中却“隐身”不见。然而，市场还是发现了一些蛛丝马迹。
与2月份的内审稿相比，征求意见稿删去了以下两条：
金融监管部门为风险处置第一责任人，跨市场重大风险隐患由金融监管协调部级联席会统筹协调。
央行可向金融监管部门问责，向国务院提出改进建议。
华创债券认为这表明：
协调监管的大方向不变，由金稳会进行高层协调，央行则放弃监管问责权，与其他金融监管部门协调合作。未来“一行三会”依然分别履行相关监管职能，国务院层面协调统一或将提高监管协调的推进效率。
对债市影响几何？
市场普遍共识是：
1、新规导致债市去杠杆，债券配置需求下降。
海通、兴业等均认为，新规后，资金有望从表外回归表内、委外规模趋降，清理通道和穿透式监管将降低债市加杠杆能力，债券配置需求趋降。而2014至16年的债券杠杆牛市中，大资管规模爆发曾经是重要推手。
2、资金风险偏好降低。
非标、高收益债、流动性较差的品种受影响最大。信用债等级间利差和期限利差面临走扩压力。
但对于债市后期推演，市场有不同看法。
乐观派认为，债市可能未必如此悲观，原因是：
1、新规基本被price in，预期已被基本消化。落地后反而利空出尽。海通认为，后续需关注银行理财新规和资管新规的执行力度。
2、过渡期仍有19个月（截至2019年6月30日），金融机构有较充足时间转型。
3、新规对非标冲击更大，有一部分非标转标的需求；同时去刚兑削弱无效的融资需求，有助融资需求回落。
悲观派则认为，中长期看是机构行为调整的开始，现行金融生态环境显著改变，债市环境难以好转。
华创认为，资管行业的革新势在必行，短期对债市操作层面影响有限，但是中长期看调整势在必行，且看市场和监管选择以怎样的节奏调整，温和or剧烈。
新规将如何重塑资管行业格局？
随着后续新规落地、细则进一步出台，资管行业野蛮生长时代将趋于终结，进一步回归行业本源。
公募受益显著。
中金固收：公募基金等赢得更公平甚至更具优势的发展环境。公募基金等面临的不公平竞争问题将得到改善。
海通债券：公募基金监管已较严而受新规影响较小，且不受多层嵌套限制，加之主动管理能力较强，新规后受益最为明显。
银行受影响最大。
打破刚兑将显著限制银行理财规模的增长，银行在资管业优势将不断削减。
海通债券：净值型理财产品对公众吸引力趋降，理财规模高增时代或将落幕。禁止多层嵌套和穿透式管理或致委外收益率下降，且由成本法改为净值型，银行主动管理意愿上升，银行理财委外规模趋降，但投顾需求仍存，主动管理能力（而非监管红利）成为核心竞争力。
而相对于四大行，中小银行或将受到更大冲击。
联讯证券：尤其是很多中小银行，其投资团队、研究实力、交易等各个方面处于下风，这对它们来说将是极大的冲击。
此外，银行资管子公司将有望成为行业新风口。21世纪经济报道援引国家金融与发展实验室银行研究中心主任曾刚称：
未来银行资管子公司可能成为获批的方向，但金融监管部门可能还会另出规定对成立资管子公司的银行资质或评级进行要求。
私募行业监管有待进一步明确。
后续哪些政策可能落地？
此次出台的征求意见稿明确了资管行业的一般原则，未来各领域的监管细则将进一步出台。
华创债券认为，需要在未来细则中明确的问题包括：
对标准化资产的认定、商业银行信贷资产受（收）益权的投资限制、流动性风险管理规定、按照公允价值原则确定净值的具体规则、企业购买资管产品的资产负债率警戒线、资产管理产品统计制度、台各自监管领域的实施细则等等。
不少机构指出，下一步应重点关注银监会的理财新规。
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