作者：王玮；来源：地产杂志
一开始就要“避重就轻”的“轻资产”，是一个逻辑上自相矛盾、彻头彻尾的伪命题，本质上背离商业地产长期价值取向，实际上也不可持续。
购物中心的盈利模式是租金收入加资产增值，而且纵观国际购物中心行业超过半个多世纪的发展历史，那些耳熟能详的美国、澳洲和欧洲的国际玩家们,其实都更是靠后者即资产增值而赢得行业天下。说两个数据：
西田集团2000年的87个购物中心价值200亿美元，到了2015年还是87个购物中心（注意没有数量的增加），价值已经变成了700亿美元，这其中500亿美元的增值是西田15年间的营运收入和税后利润不能相提并论的。
如果你拥有1960年西田上市时的股票,并在50年一直保留并将红利继续投入，则当初1000澳元的认购价值到了2009年就变成了1.59亿澳元，相当于当初的1澳元变成了50年后的1.59万澳元。像这样的财富增值当然是不可能通过你的租金收入和税后利润的累积可以达到的。
我在与西田专家讨论所谓国内轻资产的话题时，他们提到就像我有能力使资产增值为什么要为他人做嫁衣？因为这个行业首先不可能指望有像雷锋一样的为他人做嫁衣的境界，再则你有没有像西田那样经过50多年经营重资产的摸爬滚打所历练出的“轻功”？
诚然，西田家族的股份倒是随着资产的不断增值和扩大而不断稀释降低，但西田这种50多年“从重到轻”的道路和我们所谈的一开始就要“避重就轻”的轻资产具有本质区别。
“轻资产”也更不是什么创新，50多年前行业就有一个术语“Head Lease”，说得就是承诺一个总的租金后帮其他人开发和管理购物中心。当西田开出了它的第一个购物中心西田广场后，反响很好，就有一些人来请西田帮他们开发和营运购物中心，但这个业务占西田集团的比例很小。因为西田集团懂得也不会放弃购物中心资产增值这更重要的一块，接受这些业务也都是为了最后可以把这些购物中心并入西田的资产包。
不应忽视商业地产长期增值属性
从资产管理的角度来说，购物中心资产增值的作用更加突出和重要。中国购物中心的发展时间短，行业还没有形成从资产管理的角度去审视商业地产的观念，一般人甚至不知道购物中心还有资产增值这更重要的一块。现在，在国内也几乎听不到人们在谈论一个购物中心时会议论其价值是多少。可是，由于这些年整个行业急功近利的短线思维，现在又在大谈所谓“轻资产”，恰恰也从另一个侧面说明了对商业地产的长期增值属性的忽视。
“轻资产”的始作俑者还远没有管理好他的100多个购物中心，其租金收益用资产管理的标准来衡量与国际、国内行业的及格标准都还相差甚远，更不用说资产的价值。对于这些企业所面临的问题首先不是什么转型和创新，而是要把基本的工作做到位和做得更好，在提升效益和长线增值上下功夫。如果能够静下心来通过与时俱进的调整和改造，3年、5年或10年，这100多个购物中心的价值本应是不可估量的。可惜我们这些年都是追求短平快，人们几乎都很难静下心来真正追求商业地产的长期价值。
国内目前的随风起舞也说明了国内商业地产的水平普遍低下，就像大多数购物中心的表现一样。记得我参加一个专业群里面有400到500位分布在国内各地的购物中心行业的职业经理人，应该算是比较专业的群体了，可是在我们一次群里评选的国内10年期间你所认为的最好10个购物中心时，结果排名前三的都是那些开业不到一两年的K11和芳草地之类，连事实上我依然认为资产价值应该最高的1998年开业的上海港汇广场，都差点名落孙山排到了第九。不是说K11或芳草地不好，但他们目前最多也就拿几个推广和营销方面的奖项比较合适，甚至都不够资格做资产价值的评估。既然是从一个10年的维度去评选，你当然要考虑其资产价值这个购物中心最基本和重要的指标。
可见就是在国内专业的人群里，这种从长期资产价值的角度去评估购物中心的意识缺乏和淡泊，更不用说整个行业了。
澄清几点混淆
“轻资产”的误导给行业造成了很多混淆。一些本身对自己的购物中心资产管理和经营很一般的公司都纷纷把所谓“轻资产”作为自己的发展战略，有必要通过以下几点予以澄清。
第一，输出管理不是轻资产。
像仲量联行（JLL）在澳大利亚管理100多个社区型购物中心和所有的酒店管理公司等都不是轻资产公司，因为在资产负债表上是显示不出这些管理机构的任何价值，也许在项目转手时的商誉可以有一点，但这也不是没有资产介入的企业可以掌控的，除非其具有真正控制力的品牌资源和智力资本。所以，只有知识产权和品牌属于“轻资产”范畴。做商业地产不可能“轻”，因为玩的就是“重”。
第二，占小股管理整个项目的模式。
这是一个一厢情愿的乌托邦情景，但实际上不可行也不可持续。因为商业地产除了租金收益，更重要的是资产增值，所以如果你是小股东，项目做好了，则这个增值和你没有什么大的关系。我要问你3个问题：你有这个动力去做吗？你有这个境界（学雷锋）去做吗？你究竟有没有把人家的重资产做到增值的“轻功”，你连自己都不敢忽悠却要忽悠别人？
小股东的管理者和大股东的拥有者目标和利益不一致很难形成真正的合力。而且，对于追求短期营运收入和长期资产增值还会造成矛盾。事实上，目前市场上有不多的公司采取类似合作模式的实践都不被看好。另一种更多情况是，你小股东管理者做不好，则自然把你踢出去，就是因为你太“轻”。
一般在国际市场，承诺管理都是以可收购乃至控股为目的。这和我们所谓的“轻资产避重就轻”本质不同。国内忽悠轻资产的公司没有一家可以拿出合格的资产管理业绩。
第三，REITs也不是轻资产。
这也是需要澄清的一个问题。新城地产的欧阳捷先生用通胀年代老百姓自己拥有住房享受增值形象地比喻重资产好。进一步地你可以假设：我若以10%的首付买房子，剩下租金就可以还贷款了，你能说我是“轻资产”吗，因为用银行的钱？回答当然是否定的。因为我有对还贷的全部承诺和责任，所以我在这个年代也可以享受增值。REITs管理公司对全体商业地产基金持有人具有完全的责任和担当。
还有一个需要澄清的问题是商业地产的估值。
我们“轻资产”的鼓噪者抱怨不能忍受市值低于净值的情况，想要通过私有化在香港退市然后在市盈率可能更高的A股重新上市。考虑到其目前的实际业绩，华润、新鸿基和太古不过只有8到9倍的市盈率，所以，香港市场对其5到6倍的估值其实很合理。
对于商业地产的估值只有收益法，而其他像比较法或成本法完全不适用。这是一个基本道理。因为不能用像我有一个价值100万元人民币的房子，隔壁邻居的房子也应该和我的价格差不多的比较法。对于一个数年和数十年经营与所在商圈达到平衡的商业项目，你突然在我旁边也开了和我同样规模的商场，然后你说这个新开商场的估值应该和之前我的那个差不多，这是不可能的。所以，商业地产的估值只能是收益法。
同样道理，由于土地楼板价的变化对商业地产的估值也不构成任何影响，因此，重置成本法也不能用。所以，对于忽悠“轻资产”并抱怨什么市值低于净值“不能接受”的人，应该知道商业地产的估值和建安成本土地价格没有一丝关系。正是因为你忽悠“轻资产”，完全忽略了商业地产的根本，放弃了对未来的长期承诺和追求，甚至为了追求短期的利润而不惜饮鸩止渴和杀鸡取卵。所以，市场轻看你也是自然。
轻资产：美丽背后是深藏的陷阱。
文：陈方勇；来源：陈方勇视点
“轻资产转型”似乎是当今房地产界的一个共识，自从行业龙头的两“万”带头这么说，就似乎更是定论。我本人在阳光新业服务的时候，早在大概09年的时候就说“阳光新业要想成为一个行业领先的商业地产运营商，唯有轻资产一路”，可见我也是轻资产战略的倡导者。不过，看过了很多人所说的轻资产逻辑，我又觉得很可能会存在一个“轻资产陷阱”，让你哭笑不得。
首先，我们来看在中国的房地产业有重资产吗？很多人说房地产是个重行业，资金投入大，变现差。可这话要在十几年前说就不对了，那个时候的房地产是一个以小博大的行业，有无数杠杆可以借用，卖楼花、施工垫资、银行贷款、“三边工程”等都是相互叠加的杠杆。因此当年有无数的开发商怀揣一纸批文和区区百万现金就敢去开发一个几十万方的大楼盘，你觉得这是重资产，还是轻资产？因为房地产的金融属性，杠杆在房地产中从未去除过，开发商模式决定一个好的开发商投入的自有资金比例一定不大，而对资产的阶段性持有最多不会超过三年。
在什么情况下，中国的房地产商会变成重资产的持有者呢？大致有三种可能：一，开发项目最终的利润沉淀，一种是尾房，一种是惜售房，留下来的原因一是卖不掉或舍不得卖，一是税务筹划的考虑；二，被动持有，或者是在拿地时作为政府规划配套所不得不建的物业，或者是市场判断错误而根本无人问津的房子，总之是情非得已的持有；三，主动持有，当一个地段被视为“黄金宝地”，在这上面建什么都跟摇钱树似的坐着就可以收钱，而且可以想象资产的价值会越捂越高，开发商们就会选择主动持有资产，要么是“囤地”，要么就会建一个地标建筑当做长期饭票。
这三种可能除了第二种有点悲催，其他两种应该说还是不错的结果，因此长期以来对于中国的房地产商来说，并不在意是做重资产还是轻资产，有钱赚就好喽！轻资产如果能做到持续滚动，赚到的钱可以一直高杠杆的撬动下去，为何不轻资产？重资产如果留下来的都是宝贝，每年光估值就能看到财富的稳定增长，为何不重资产？我当年劝诫阳光新业要走轻资产道路，是因为这是最快锻炼运营团队的办法，可以抢占先机。而如今全行业都在喊要做“轻资产转型”，就意味着大家认为重资产已经没法去做了，无论主动还是被动，甚至阶段性持有，都不行！那么问题就严重了，都不做重资产，谁来做？
我想对于这些喊出要做“轻资产转型”的的公司，他们心中对这个问题是有答案的。答案一：那些只有土地资源而没有市场能力的“地主”，这些人要么是“国家的亲儿子”能够以低廉的价格获取土地，要么就是所谓“掌握特殊关系”的人，就是有本事先人一步发现土地升值空间抢先占有，这样的人往往没有动力去培养市场竞争能力，来一个品牌公司愿意合作也是可以接受的。答案二：那些仍然愿意投资地产但不愿意直接下场操盘的金融机构，理由其实也简单，财务投资者与实际经营者就该权责分清，各擅所长，将资源集中于使用效率更高的人手中，这也是房地产的“资产证券化”一个重要依据。
为什么这两类人会甘于自己持有“重资产”而将轻资产的权利交给别人呢？我想基本逻辑应该是这样：一、聪明的东家要找一个管事的掌柜，所谓“所有权和经营权分离”，也就是说投资要与经营分离，让更能力的人来负责经营，能够将资产价值做到更大；二、资产本身的持有是有价值的，作为持有方能够享受资产更大的增值，挣的是资本性收益，而运营方挣得只是管理费，是劳务性输出，相比而言只能是小头；三、产权方享有最高的决策权，就是说无论运营方有多强势，作为产权持有人是最终的决策人，命运始终掌握在自己手中，可以自由选择或替换运营方，以实现自己对资产价值最大化的追求。
也就是说在轻重资产策略的选择上，不应该存在绝对弱势的一方，不应该出现一方明显侵占另一方利益的可能，即使可能会有个别案例存在特殊，但市场信息的充分交换后一定会修复这种利益的失衡。所以，在我们选择做“轻资产转型”时，有一些看上去美好的商业模式可能就会是陷阱：
一、品牌输出操盘手陷阱。
自从绿城推出蓝城代建模式，万科推出小股操盘模式，“品牌输出+操盘团队”就成为一些品牌房企做轻资产输出的一个标准模式。这其中当然有成功者，不仅在管理费上就赚足了利润，还会通过品牌使用费、超额利润分成等方式进一步分享资本性收益。这其中最大的陷阱就存在于甲乙方关系上，或者说双方合作基础的牢固程度。有两种坏结果要做好准备，一种是项目原本就无解，再牛的团队也无法“妙手回春”，项目的失败将对品牌造成致命打击；一种是“教会了学生，老师就该失业了”，对方不过是想要你的管理经验和招商资源，如果很容易就能学会，轻资产的一方也就没有存在的价值。
二、二房东简单套利陷阱。
这是很多人在津津乐道的商业模式：发现市场价值低估的存量资产（或者产权有瑕疵，或者业主方不懂经营），以明显低于市场价格包租过来，通过简单的改造、拆分，再高价散租出去，从而赚取高额的租差。据说很多二房东的投资收益都很不错，快的甚至几个月就能收回投资。不过我不认为这是商业模式，顶多算是机会投资模式，机会就存在于大房东何时觉醒或者产权的瑕疵何时变成障碍，而回收的收益和违约成本是否足以覆盖投资和运营成本。二房东大多不敢做大额的投资，当有些二房东需要投入大资金进行改造时，其实你做的已经不是轻资产，而是缺乏有效保障的重资产！很可能就是为他人做了嫁衣。
三、互联网化零资产陷阱。
很多互联网出身来“颠覆”房地产业的人说：房地产就是一个低频难流动的重资产，我们才不要持有半点资产，我们只要抓住人就好了。因此对他们来说，可以零资产性投入，甚至零门店，只是通过线上平台来试图消灭中介。他们认为只要能抓住客户端，市场就由他们主宰，重的部分、低效的部分活该由业主自己承担，他们只需要来分利就好了。孰不知越是轻的模式越容易复制，尤其在中国。如果只是一个信息打通的平台的话，很快这个信息也就为所有人所掌握，客户哪里来的忠诚度，你哪里有可能“挟客户以令业主”呢？我们看到即使途家这种从导流起家的互联网模式也在向下沉淀，做自己的公寓，而搜房、房多多等更是要往线下去走，去收房地产经纪公司，哪里敢真的“零资产”？
对于房地产这个具有“不动产”属性的行业而言，重资产是无法回避的话题，走向轻资产绝不能是一种“甩包袱”的心态，因为你要想好谁敢接，而你又能剩下什么？走向轻资产也不会是“占便宜”的过程，风险和收益永远都是匹配的，短期套利不会变成长久的赢利模式；走向轻资产也不可以是“追风口”的心态，房地产的关键永远是线下，在于对资产的把握，互联网颠覆不了房地产，不要拿暂时的业内恐慌来当做一个永久的侵入机会。别忘了，房地产可是切实享受了经济增长红利的上一轮“风口”行业，人才和财富都还在，这里面或许有懒人，但绝对没有傻瓜。
我依然看好中国房地产的轻资产化趋势，因为这是这个行业从制造业回归服务业的一个必然。我看好的轻资产是那些真正通过服务能力取胜的模式，是可以通过自己的管理能力创造价值的真正运营商。任何可以被轻易取代的轻资产都是伪轻资产，任何可以被人轻易效仿的能力也都是伪能力！在这场轻资产转型的大浪潮中，最终的结果一定是“去伪存真”，到那个时候，中国的房地产业将为自己做一次正名，这个行业会因为尊重才能而成为一个值得受人尊重的行业！
