文 | CCF姜才超 施佳平 华瑞信息
编辑 | 对冲研投 经授权发布
近日在翔鹭出料推迟以及各种传闻下，PTA期货大幅上涨，市场关注度猛然上升，01和05价差瞬间从贴水和平水附近拉至11月14日上午的01升水05合约152点。
图表1、PTA1801合约日K线走势图
某客户对于昨日的行情是这样描述的：“我刚在5400左右卖出货，觉得行情差不多了，然后淡定的喝着茶，做着合同，等我再看盘的时候，PTA居然涨幅已经3%以上了，于是剩下的就是被老板狠K，谁叫你，叫你，叫你卖的那么早的？！然后只剩下一脸懵逼“。
对于昨日PTA的行情，市场很多仍是一团雾水，觉得翔鹭试车了不是应该下跌么？！怎么能够涨的那么厉害？而如果单纯基本面来说，前面也不差，但是就是涨不起来，而这次的上涨来的怎么这么凶猛？！如果概括起来回答的话，其实就是一句话， 不能忽视交易结构的变化和资金的实力，特别交易结构的变化对于PTA市场影响更大。
当然对于我们来说，主要讨论点还是在基本面上，讨论的要点主要包括几个，第一，累库存这个概念会怎么存在，还有供需面存在的问题。第二，目前成本会怎么演变以及加工差目前的问题。
首先我们先谈谈累库存的问题，对于PTA来说，由于从今年4-11月份以来，目前来看，整体市场都是处在去库存周期中，所以转折点的出现就显得尤为重要。
图表2 PTA供需平衡表
供应方面，此前计划的三套装置复产进程部分延后，嘉兴石化因受个别部件影响实际出产时间较此前预计的12月初推迟至12月中下旬（不排除更往后），翔鹭石化目前预计11月24-25左右出产品，后期乐观预期下若稳定生产，则12月份产出量在18-19万吨；华彬石化目前仅70万吨装置运行中，另外70万吨仍在试开车过程中。在此基础下，12月-1月份期间若是配合个别主流供应商减产停车的动作，届时供应端的压力可能大幅削减。
另外，从需求的角度来看，目前聚酯工厂产品库存几乎处于历史最低，多数产品现金流充裕，高效益、低库存、充裕的现金流周转运行下，企业减产、降负荷预期暂时尚未显现，并且这种周期可能随着行情的乐观而持续延后，因此我们对1月份之前的聚酯开工负荷依然持乐观预期。
图表3、聚酯产品库存走势图
综上而言，12月份之前PTA供需数据依然显示去库存，而12月至1月份也可能伴随主流供应商的操作策略而出现供应压力缓解的可能，1月份之前PTA累库因素对行情的压制较此前已经发生一定的变化。
其次是成本因素的考量，对于PX来说，之前笔者在文章《PTA：不确定性中的确定性》里面说到，2017-2018年PX投产334万吨，如果按照0.66系数来算，其对应的PTA生产量在506万吨，而2017-2018年，PTA新增的产能是，蓬威石化的90万吨，桐昆220万吨，翔鹭450万吨如果按照开一半计算是225万吨，华彬140万吨，PTA总新投和复产产能在675万吨，其新投和复产产能比PX新投产生的PTA生产量多，对于PX的需求是显而易见的提升，因此PX成本是存在支撑，而目前存在主要的不缺定性是在原油端。
不过对于原油来说，由于OPEC执行减产率较高，沙特、俄罗斯以及尼日利亚等对于11月30日延期减产都是保持支持乐观的态度，所以油价依然会保持坚挺的走势，而从基本面预估来看，2017年四季度至2018年整体依然是处于去库存当中。
百万桶/日 | 1Q17 | 2Q17 | 3Q17 | 4Q17 | 1Q18 | 2Q18 | 3Q18 |
原油需求 | 95.7 | 96.3 | 97.7 | 98.1 | 97.2 | 97.8 | 99.2 |
原油供应 | 96.2 | 95.8 | 96.4 | 97.2 | 97.5 | 97.4 | 98.1 |
供需差 | 0.5 | -0.5 | -1.3 | -1.1 | 0.3 | -0.4 | -1.1 |
图表4、全球原油供需平衡表
根据OPEC 11月份月报中，OPEC原油产量32.6百万桶/日来计算，2017年四季度整体原油去库存在110万桶/日，2018年一季度基本供需平衡，二季度和三季度依然处在去库存当中，因此供需来看，原油未存大幅回调的可能，依然有上涨的可能性。
提到了成本因素，我们还得说说加工差的问题，因为在很多人的观念中，依然还是觉得500-600元/吨差不多了，其实随着PX原材料成本的抬升，加上各种辅料价格的上行，行业加工成本较此前是明显上涨的。以醋酸为例，半年内价格上涨幅度在1000余元/吨附近，折合单吨PTA成本在40元/吨左右，加上水、电、蒸汽成本的变动，我们预计目前PTA加工成本较2016年抬升60-90元/吨左右。因此500-600元/吨区间的加工差，对不少企业来说可能仅维持盈亏平衡。
截止11月14日上午11时30分为止，PTA1801合约上涨2.54%，市场做多的气氛依然较强，而对于交易结构的具体仓位变化我们无从具体知晓，但是从基本面来看，一方面，原油价格可能维持坚挺，PX也会维持相对强势，后期一旦还有装置恢复开车的话，PX交易商顺势推涨是大概率时间，而PTA加工差是需要一个重新考量的因素，这个前面的文章里也做了简单的点评，市场的概念已经不能仅仅停留在前几年400-500元/吨的概念。
另外一方面，PTA12月份累库存存在不缺定性，一个现有装置部分还存在开工的不确定性，另外新开装置因为设备等各方面原因，能否如期保质保量的供应市场也有待观望。此外，在聚酯产品库存较低的情况下，如果装置出现检修或者推迟开车的情况，则供需缓解的可能性较高，而聚酯工厂本身产品库存低，原料库存也低，且当前产品利润还能保持不错的情况下，一旦行情趋势出现，则被迫去接受更高价的原料，因此短期来看，基本面或将继续对PTA上涨构成有利支撑，当然市场能走多远，则需要关注各方面因素的变动。
