股权挂牌交易
中国金茂（00817-HK），国内的大型高端商业地产开发商和运营商，也是世界五百强企业之一中国中化集团（2017年列《财富》全球500强之第143位）旗下地产酒店板块的平台企业。公司主要从事物业及土地开发、物业租赁、酒店经营及提供物业管理、设计及装修服务。
2017年10月20日，公司发布提示性公告，董事会宣布公司正在筹划涉及出售其非全资附属公司上海银汇房地产发展有限公司（以下简称“银汇地产”）、上海国际航运服务中心开发有限公司（以下简称“国航服务”）以及上海星外滩开发建设有限公司（以下简称“上海星外滩开发”）各50%的股权，出售标的预计在上海联合产权交易所进行预挂牌。同时，公告亦提示标的资产并未确定是否正式挂牌，仅在考虑之中。
11月21日，中国金茂就出售上海星外滩开发公司50%股权向上海联合产权交易所进行正式披露，公开挂牌出售。上海国际港务（集团）股份有限公司（以下简称“上港集团”600018-CN）持有上海星外滩开发公司另外50%的股权，已声明不放弃对目标公司50%股权的法定优先购买权。但却并未提及此前有意出售的银汇地产、国航服务两家公司。
这里笔者需要提一下，中国金茂分别持有银汇地产、国航服务、上海星外滩开发50%的股权，而三个公司其他50%的股权均是由上港集团持有，且这三家公司的法定代表人均是陈戌源先生。笔者查看了上海联合产权交易所关于上海星外滩开发的交易情况，挂牌起始时间为11月21日，挂牌结束时间为12月18日，但截止目前仍未有报价。
从商家到买家的转变
重点来了，本来是中国金茂想出售银汇地产和国航服务，但昨日上午，上港集团已在上海联合产权交易所公开挂牌银汇地产、国航服务的相关信息，欲出售这两标的50%的股权。中国金茂也于昨日上午发布相关公告，声明公司不再考虑出售所持银汇地产与国航服务的股权，且不放弃对两标的的法定优先购买权，公司的全资附属公司长沙荣茂企业管理有限公司将申请参与公开挂牌出售的竞价活动。
中国金茂在短短不到一个月的时间内，从一个商家，变为了潜在买家，这其中究竟发生了什么？中国金茂与上港集团分别持有三家公司50%股权，出资额度相等，那也就是说，中国金茂在银汇地产、国航服务、上海星外滩开发的成本分别为6.775亿元、15.75亿元、30亿元。
表：笔者整理于国家企业信用信息公示系统
按照独立机构对标的的净资产评估，如果三家标的公司在上海联合产权交易所以一次竞价卖出，即最低报价卖出，银汇地产将带来9.5亿元直接收入，国航服务为19.08亿，上海星外滩开发为59.98亿。中国金茂选择了回报最高的上海星外滩开发提前挂牌，但截止目前仍未有报价，笔者查看了上海星外滩开发的有关资料，公司在上海市虹口区海门路55号地铁块内从事商业及办公房地产的开发、经营、物业管理及相关配套服务。但目前处于亏损状态，下图为公司根据中国企业会计准则编制的财务报表数据，2016年亏损450万元，2017年前三季度亏损348万元。
表：整理于上海星外滩公告（RMB）
兵分两路
那么，中国金茂挂牌出售上海星外滩开发是否属于不良资产的处理？从中国金茂的财务数据看，因流动资金的不足，被迫出售此标的才是对中国金茂此举的正确解读。中国金茂作为房地产商之一，现金流是企业生存的根本，资金周转尤为重要，但中国金茂和其他的房地产商并无差别，高负债是这个行业的显著特征。
据中国金茂2017年半年度报，流动资产999.79亿元人民币，流动负债810.06亿元，流动比1.23倍，资产负债率高达68.62%。报告期内，与2016年、2015年的中报数据相比，现金流状况有所下滑，经营活动现金流为-116.2亿，投资活动现金流为-87.97亿，筹资活动募集的现金流虽大幅增加，但报告期内的现金净增加额大幅减少至7904.2万元，与前两年上十亿的净增额形成鲜明对比。
图：整理于wind资讯（单位：万元人民币）
所以，中国金茂出售股权资产也是情理之中的事，但公司并未打算依靠出售股权一条路。10月31日，公司建议发行3亿美元的次级担保永久资本证券。11月23日，公司公布证券上市及买卖的批准在11月24日生效，3亿美元债券发行后，现金流得到一定改善，各大行、机构纷纷上调对中国金茂的目标价格。
笔者查看了上港集团的现金流情况，稳定良好，虽没必要出售股权资产，但在中国金茂透漏出售银汇地产、国航服务的意向后，抢先中国金茂挂牌交易股权，也是为了自身利益的最大化。而中国金茂也只能被迫发文放弃，并声明保留标的的优先购买权，但中国金茂如果购买这两标的，将支付约28.58亿元的代价，对于公司目前的现金流来说，稍显困难。
从中国金茂兵分两路改善现金流状况也能看出此次公司现金流的紧急状况，作为地产公司，资金的良好周转始终放于公司运营的首位。管中窥豹，从公司对资产的处置方法也能看出公司经营所面临的问题，在特殊时期，管理层对于资产的腾挪配置也显得更加重要，所幸此次，平稳度过。
■ 作者｜杨世宏
■ 编辑｜张骏芬 夏雨辰
