序
“战略研究这一领域似乎是无法穿越的荆棘密布的原始丛林，而这是一次穿越战略旷野的旅行”，亨利明茨伯格在1991年那本传世之作《战略历程》中这样写道。这也是我们写下这篇长达两万长文的初衷。盲人摸象般的单案例战略研究已经远远不能满足这个行业的精彩。
为什么行业由万科独占鳌头，变成了恒万碧三国演义？为什么鲁能能够实现三年八倍的增长？为什么闽系开发商五年时间超越江浙沪开发商成为最耀眼的行业力量？为什么融创孙氏收购能够独步天下，越战越勇？为什么2016央企华润、中海、保利低调潜行？为什么招商的千亿俱乐部姗姗来迟？太多谜团待解，我们更为关心的是2017年还会出现那些超预期的事情，房地产战略如何演绎，我们看好的和我们质疑的等等都将在文中详解。
2016年行业大顶，企业大底！亿翰智库结合以往对行业、市场以及企业的相关研究成果，以专业深入、客观公正的态度，对房企战略进行综合评价，首次推出《2016年房地产战略述评》以及超过十万字的系列文章，在房地产战略领域刻下深深的烙印。
战略如斯，留下业绩似锦。希望在这个伟大的行业，贡献绵薄之力，向行业的实践者致礼。
［目录］
一、市场表现：流动性泛滥，房地产市场火爆
1.1 背景：货币前松后紧，全面而有针对性
1.1.1 货币政策放宽，货币流动性增加
1.1.2 资金不断涌入房地产行业，助力房地产市场上行
1.2 商品住宅：高烧不退，价创新高
1.2.1 新开工略有回升，投资再创新高
1.2.2 行业见顶，价格维持高位
1.2.3 去化周期达到历史绝对低位
1.3 土地市场：地价高企，但成交量全线下降
二、2016年52家房企表现大起底
2.1 融资：错过公司债，得憋屈死
2.1.1 房企融资额暴涨
2.1.2 公司债成战略性融资工具
2.1.3 哪些企业赶上了？
2.2 投资：一步错步步错，把握投资窗口期
2.2.1 拿地总在下半年
2.2.2 八仙过海，各显神通
2.2.3 投资增加，房企的逻辑仍是线性外推
2.3 销售：搏一搏，单车变摩托
2.3.1 房企“去库存”显著
2.3.2 竞争白热化，马太效应凸显
2.3.3 业绩释放，超越自我
三、奔跑吧，房企
融资策略：融资收紧，另辟蹊径获资金
投资策略：短期谨慎投资，做好跨周期准备
销售策略：积极出货，切勿“捂盘惜售”
产品策略：改善不可持续，重新关注刚需
一. 市场表现
流动性泛滥，房地产市场火爆
行业近两年来的繁荣来源于货币，这是贯穿行业的根本逻辑。经济越差，行业越好，这是房地产行业逻辑主线。为对抗经济增速下滑，货币趋于宽松，首先推动的是股市的暴涨，随着2015年股灾过后，货币又开始大规模地回流到房地产行业。记得当时在股灾后的电话会议中，我们也对财富灭失和房价的关系问题进行了探讨，就是基于货币的流动，我们对地产行业做出了乐观的判断。2015年是分界点，之前的行业的供给需求和之后的供给需求，除了货币之外最大的影响差别是限购，但是由于限购政策关联的是时间，也就是达到一定年限就可以买房，所以限购的壁垒在非一线城市抑制需求的作用已经不大。包括对需求端限贷放松、对供给端二级市场再融资放开，以及公司债，等等这些关于货币层面变化都导致行业发生巨变。所以，我们认为理解和把握这次行业巨变的关键在于——货币。
1.1 背景：货币前松后紧，全面而有针对性1.1.1 货币政策放宽，货币流动性增加
2015年至2016年3月，央行5次降息6次降准，货币流动性迅速增加。在此期间，GDP增速放缓和2015年股市暴跌，进一步促使政府放宽货币政策，M2同比增速维持在13.5%的速度高速增长。2016年，央行货币政策依旧宽松，虽然M2同比增速回归11%左右，但M2存量已涨至较高水平，使M2增量仍较政策放宽之前高。到2016年末，M2绝对量高达155万亿，也就是说如果同比增长10%，就是15.5万亿的绝对量，放到每个月M2增量将近1.3万亿。
表：2015年-2016年央行降息降准
图：2015年-2016年10月M2同比增速（%）
1.1.2 资金不断涌入房地产行业，助力房地产市场上行
其他行业资金外溢：在GDP同比增速出现放缓的大背景下，外部投资环境萎靡，表现为实体经济和债券类资产收益率不断走低、股市行情未好转，导致资金从实体经济外溢。
资金流入房地产行业：2015年公司债政策放开，新的发行规则将发行人范围从上市公司扩容到全部公司制法人，使许多非上市房企拥有发行公司债的机会，并且新发行规则还简化了公司债上市流程。房企纷纷把握公司债放宽机会，积极低成本融资，2015年下半年开始，房企公司债发行规模迎来爆发，房企获得大量资金进行房地产项目开发。
同时，央行降息导致居民购房贷款成本降低，居民购房意愿加强，市场需求增加。并且，房地产开发贷和住房按揭贷款都有房地产资产作为抵押，相比于其他行业贷款，银行承担的风险较低，更愿意提供贷款，也将导致资金向房地产行业倾斜。
流动性的泛滥，无疑推高了房地产市场的热度。2015年6月开始，一二线核心城市房地产市场开始回暖，并不断向周边城市扩散。
图：2014年-2016年房地产开发贷余额及同比
图：2010年-2016年H1边际杠杆率
图：M1、M2增速差值与70大中城市新建商品住宅价格指数同比
1.2.1 新开工略有回升，投资再创新高
全国商品住宅新开工面积呈下降趋势，受2015年新开工基数影响，2016年商品住宅新开工总量仅高于2015年，比2014年和2013年的新开工绝对量要低。并且，从绝对量上看，新开工面积回到2011年前后的水平。相较于商品住宅销售面积，2016年的新开工水平已经非常之低，也反映了大部分房地产企业开工意愿并不高。全国房地产开发投资总额创新高，但增幅有限，从行业的大趋势来看，开发投资已经出现疲态。
图：2013年-2016年全国商品住宅新开工面积
图：2013年-2016年全国房地产（商品住宅）开发投资
1.2.2 行业见顶，价格维持高位
2016年全国商品房成交量达15.7亿平米，很可能成为历史至高点。2014年市场下行，全国商品住宅成交量同比呈负增长态势，2015年2季度末同比回正。伴随2015年3季度以来市场的不断回暖，全国商品住宅成交量同比增速明显加快。2016年全年商品住宅成交13.8亿平米。
2015年下半年，全国商品住宅销售均价同比增速均超7%，维持高速增长；2016年，全国商品住宅销售均价上涨再次提速，并在2016年3月增速增至最高值，同比上升超过22%，房价的快速上涨带来的负面因素也开始显现，这也导致了房地产政策的收紧。
图：2013年-2016年全国商品住宅成交量
表：2014年-2016年11月全国商品住宅成交均价
2015年4月至2016年9月，一线及核心二线城市商品住宅成交面积持续上升，同比几乎均在20%以上，成交均价同比从4%上升至40%；国庆前后的因城施策的房地产政策出台后，成交面积同比下降，成交均价出现进一步上扬。说明市场整体的热度并没有出现明显的下降，政策的效果并没有体现出来。造成政策效果延迟的主要原因是热点城市库存减少，去化周期缩短。
表：2014年1月-2016年11月一线及核心二线城市商品住宅成交量
注：核心二线城市：苏州、南京、武汉、合肥、天津、厦门、郑州
表：2014年1月-2016年11月一线及核心二线城市商品住宅成交均价
注：核心二线城市：苏州、南京、武汉、合肥、天津、厦门、郑州
1.2.3 去化周期达到历史绝对低位
2016年流动性泛滥，房地产市场火热，各城市商品住宅化周期不断降低，甚而达到历史绝对低位。2016年9月，南京的去化周期低至1.7个月。
表：2016年典型城市商品住宅去化周期（月）
2016年一二线城市土地价格提升明显，尤其是一线城市，地价高企，而三四线城市地价较为平稳，波动不大。各能级城市溢价率均上升，受地王的影响，一二线城市溢价率攀升最明显。
各能级城市2016年土地成交总量均较2015年有所降低，其中一线、三四线城市土地成交总量下降最明显，同比分别减少23%，10%；二线城市土地成交总量下降有限，2016年土地成交总量较去年同期减少5%。土地成交量是新开工的先行指标，在2016年土地新开工的面积下降的前提下，2017年新开工情况不容乐观。
土地市场繁荣将开发企业推入到一个非常尴尬的境地。行业内有名的话就是，不拿地等死，拿地找死。土地价格不仅仅显著高于前期的周边土地的价格，而且也要高于周边新房的房价。也就是说，如果开发企业手里有一个项目，从经济测算的角度看，捂盘惜售比卖掉房子，换回来钱再去拿地开发更有利可图。
表：2005年-2016年各能级城市土地成交总量（亿平米）及同比
图：2013年-2016年11月各能级城市土地成交楼面均价
图：2013年-2016年11月各能级城市土地成交平均溢价率
表：地王演变表
二、2016年52家房企战略大起底
2.1融资：错过公司债，得憋屈死公司债是房地产企业的战略性融资工具，是否发行公司债将为房企未来三年的发展方向及经营模式定调，错过公司债则可能满盘皆输。而且，从时间窗口看，随着管理层对于房地产政策态度的变化，未来开发企业的公司债发行在今后相当长的一段时间内将淡出市场。
2.1.1 房企融资额暴涨
房地产行业属于资金密集型行业，拿地和开发都需要大量的资金，若房企仅仅依靠自有资金很难持续健康发展，可以说融资是房企的生命线。在国内融资环境宽松而境外融资收紧的环境下，房企在境内使用银行贷款、债权融资、股权融资、非标准化债券资产等方式大量融资，2015年和2016年融资额呈爆发式增长。
图：2013年-2016年10月52家监测房企融资额（亿元）
2.1.2 公司债成战略性融资工具
2013年和2014年在公司债放开前，房企主要借助银行贷款和票据方式融资，而2015年公司债政策放开后，公司债已成为房企最主要的融资工具。
2015年52家房企全年公司债发行规模达3223.7亿元，占到全口径融资总额的41%。2016年公司债继续放量，1-9月52家企业公司债发行规模占到全口径融资总额的比重达45%，而2014年52家企业公司债规模仅相当于全口径融资总额的13.7%。从房地产企业的获取土地的数据也可以看出，2015年和2016年土地投资金额激增，土地价格大幅度上升，也充分显示了房地产企业公司债的效用。
图：2013年-2016年10月监测房企各融资方式融资金额（亿元）
表：公司债放宽政策（从发债主体扩容到审批流程简化）
图：2013年-2016年10月典型房企公司债发行规模走势（亿元）
图：2014年-2016年10月52家房企公司债发行利率
2.1.3 哪些企业赶上了？
在本轮公司债窗口期，上市和非上市房企都积极通过公司债融资，而上市房企表现尤为突出，充分利用公司债融资工具，以较低的成本募集大量资金，用以获取土地、开发项目及置换高成本借贷。从地王演变的路径来看，央企及规模性房企数最先拿地王的企业，最后规模型民企也加入地王抢夺战，这其中公司债功不可没。
(i) 上市房企：锦上添花
上市民企与上市央企或国企最大的区别在于资金获取的难易程度，通常情况下，上市央企或国企在融资上具有上市民企无法匹敌的资源优势。在本轮公司债放开的窗口期，无论是上市央企或国企，还是各规模上市民企的融资成本均有明显降低，而上市民企中规模相对较大的企业获取资金相对容易。
本轮融资窗口期，各规模级别民营房企均紧抓机遇，积极发行公司债，融资成本均明显降低。
大规模房企如恒大、万达、碧桂园：2015年到2016年10月恒大通过公开和非公开形式发行公司债500亿元，最低利率为5.3%，最高为7.88%，与以往票据和银行贷款的8%到9%的平均融资成本相比，实现了大幅下降；万达2015年到2016年10月公司债发行规模达350亿元，最低利率仅为3.20%，使得公司整体平均融资成本从2014年的7.51%下降到2016年上半年的5.47%，降幅达27.16%；碧桂园也紧紧把握公司债融资窗口期，2015年到2016年10月以较低的融资成本募集资金340亿元，为企业力争榜首保驾护航。
中等规模的上市房企如富力地产，2015年至2016年10月通过发行公司债募集资金350亿元，平均融资成本为4.38%，使得公司整体平均融资成本从2014年的8.2%降至2016年上半年的6.6%。
表：2015年至2016年10月典型上市民营房企公司债发行概况
上市央企及地方国企在融资上具有明显优势，且融资成本一直处于相对低位，在本轮窗口期使用公司债工具融资的成本也创新低。保利地产发行公司债的最低利率已降至2.95%，在央企中具有明显优势。北京地方国企金融街，2015年到2016年10月，共募集资金175亿元，平均融资成本为3.97%，为住宅地产和商务地产的持续健康发展提供良好支撑。
表：2015年至2016年10月典型上市央企及地方国企公司债发行概况
(ii) 非上市房企：“雪”中送炭
相比上市房企，公司债放开前，非上市房企的融资渠道狭窄，仅可通过银行借款、信托融资等方式获得资金，公司债对非上市房企放开后，非上市房企也获得了发行公司债的资格，可通过发行公司债募集资金，助力企业可持续发展。
以鲁能为例，鲁能虽是央企背景，但由于其并未登陆资本市场，公司债放开前，其融资渠道也相当狭窄。2015年和2016年鲁能紧抓本轮公司债放宽的良好机遇，以3.18%到3.76%的利率发行公司债80亿元，为企业爆发式发展提供了良好支撑。
表：2015年至2016年10月非上市房企公司债发行概况
从投资策略来看，行业低位时期是开发商土地投资的有利时机——行业低位时，地价相对较低，是拿地的有利时机，不仅可规避高昂的价格，为后期盈利奠定基础；也可减轻房企负担。因此，本轮周期中，企业的最佳拿地时机在2014年2季度至2015年2季度，2016年3、4季度拿地的企业，后续都存在较大的不确定性。
2.2.1 拿地总在下半年
从房企土地成交时间点来看，房企并不是在最优投资时点进行土地投资，而是在市场下行时，拿地总建筑面积明显减少；市场回暖时，拿地总建筑面积显著提升。简言之，房企进行土地投资，特别是在一二线城市的土地投资的共同点就是：追涨不追跌。
同时房企在土地投资时间点的选择上还有个明显特征：集中在下半年拿地，每年的12月土地投资量最高。原因可能在于：
1）在推地节奏上，政府倾向于下半年增加土地供应，每年12月土地供应量达全年月度最高值，土地供应增加，开发商可供投资的土地增加，一定程度上影响了土地成交量。
2）房企往往集中在下半年出货，加上年末翘尾效应，因此房企集中在下半年加大土地投资力度，及时补充土地储备；同时房企在上半年往往难完成土地投资计划，因此下半年土地投资力度加大。
图：2013年-2016年52家典型房企季度土地成交总建筑面积走势（万平米）
图:2013年-2016年全国（一二三四线城市）土地供应量走势（亿平米）
市场行情向好，地价不断走高，各房企土地投资热情依旧不减，原因何在？
(i) 国企：不可言喻的痛
国企改革如火如荼，国企在资金和资源等方面具有明显优势，其参与土地市场竞争主要为了免于被收购，若企业被收购，国企多年沉淀都将化为乌有，比如品牌、经营模式等，这对经营者而言是不能言说的痛。当前国企改革主要有三类：国有企业集团内部进行整合，从事地产类的子公司开始合并，如招商局下招商地产和蛇口工业区有限公司合并重组后上市；大型民企收购市场表现较差小型国有房地产企业，如恒大收购嘉凯城、融创收购青岛嘉凯城、金地商置收购广电地产等；大型国有企业地产业务板块合并，扩大经营规模，实现优势互补，如中航地产被保利地产并购、中信地产被中海地产并购等。
表：典型国企改革收并购案例
（ii） 民企：再不努力，就没机会了
房地产市场竞争日益激烈，行业集中度不断攀升，小企业生存空间进一步被压缩，这可能是房企的最后一次机会，若再不抓住这波行情扩大规模，势必被淘汰。民企如恒大、融创中国在土地市场上表现异常抢眼，其目的无外乎做大规模、信用扩张。
2.2.2 八仙过海，各显神通
行业高位时，地价高企，多数房企仍坚定对行业大趋势的判断，积极投资；但也有些房企墨守成规，投机寻求行业小周期机会，投资过于谨慎。
（a）恒大：规模导向，土地市场表现积极
恒大持续将“规模”置于集团战略高度，在土地市场上的表现历来抢眼。恒大上市前后（2007年-2009年间），资本市场游戏规则为“土地储备就是估值”，恒大深谙此规则，2007年开始在三四线城市一连串的大规模圈地，号称“三四线之王，为登陆资本市场奠定基础，虽2008年上市搁浅，但2009年成功上市成首富。 “土地储备就是估值”的时代已经过去，当前而言，巨量土地储备意味着更大的可售量、更大的销售规模、在行业掌握更大的话语权。
图：2007年-2016年6月恒大新增土储（万平米）
规模化发展（800亿）后，恒大将投资布局由三四线向一二线转移，2015年，新增82幅土地，分布于北京、深圳、南京、成都、重庆等54个城市，总建筑面积3485万平米，新增土地投资约713亿元，一二线新增土地投资占比75%。2016年上半年，恒大新增80幅土地，分布于北京、广州、南京、成都、重庆、济南、武汉等57个城市，土地投资额约845亿元，占销售金额的比例高达60%，新增土地投资总量属行业前列，其中一线城市投资额占比10.1%，二线城市投资占比63.8%，新增三线城市项目多位于惠州、岳阳、许昌等城市的核心区域。
截止到2016年6月30日，恒大土地储备高达1.86亿平方米，分布于中国175个城市，项目数量总计454个，包括在深圳拥有的总建面超900万平米的多个城市更新项目，且多数位于深圳市核心区域，如罗湖、福田等，未来升值空间大，但旧改项目有一定操作难度对恒大而言也是一种挑战。
表：恒大典型城市更新项目列表
图：2011年-2016年6月恒大土地储备（单位：万平米）
（b）融创：投资提速，收并购成标签
2016年以前，融创属行业内比较专一的房企，一心一意做地产，不考虑转型，不做多元化。2004年至2014年，融创始终坚持城市深耕战略，以天津为大本营，谨慎向外扩张，且对新进城市的选择也相对严格。2015年开始，融创的城市布局节奏加快，进入南京、西安、武汉、成都、深圳等多个城市，在土地市场上表现积极，特别是收并购市场，2/3的土地储备为通过收并购方式获得，为行业并购王。
截至2016年6月30日，融创已整体布局21个一二线核心城市，主要集中于包括北京区域、天津区域在内的六大区域及武汉和海南，土地储备约3776万平方米，权益土地储备共计约2472万平方米。
表：融创2016年H1土地储备分布
融创中国为行业并购王，主要通过收并购方式进行规模扩张。高效决策是融创收并购成功的秘诀之一。一般情况下，融创仅用3-5天左右即可完成尽调，从信息获取到签正式协议仅需1-2周就能完成。且2015年孙宏斌辞去行政总裁一职，专注企业战略把控，尤其是收并购业务，亲自挂帅进行谈判，并委任副总裁汪孟德全程把控，执行团队均为集团骨干组成，包括法务、财务等核心职能也均由融创内部员工组成。
项目、股权、资产包均是融创的收购对象。经历收购绿城和佳兆业受挫后，2015年开始，融创将收购重点放在了项目层面，以规避收购的各种不确定性，如通过并购方式进入深圳，既降低了土地成本，又打破了城市进入壁垒。2016年融创开始了企业或整个资产包的收购，包括莱蒙国际、融科智地等，且9月份更成为金科的第二大股东。
孙氏“并购王”孙宏斌，收购或布局足迹已遍布全国，如对中渝置地、天朗、雨润等企业的收购，也有融绿平台之争，其收购或布局足迹遍布广州、杭州、苏州、上海、东莞、郑州、成都、西安、南京、合肥、武汉、重庆、深圳等城市。
（c）阳光城：招拍挂+收并购
2016年，阳光城集团全面升级“3+1+X”（长三角、京津冀、珠三角+大福建+战略城市点）战略布局，在领跑大福建的同时，着力深耕长三角、京津冀和珠三角三大核心区域，并择机进入战略机会城市。
阳光城一直通过招拍挂和收并购的方式丰富土地储备，截止2015年底，公司土地储备总量为1307.4万平方米。2015年通过招拍挂获得11个项目，成交金额92.76亿元，计容面积为202.95万平方米；通过收购在建工程或并购共计获得6个项目，股权收购价格41.82 亿元，计容建面112.38万平方米。
虽然2016年上半年地价持续攀升，但阳光城拿地力度不减，上半年土地投资（包括招拍挂及收并购）总金额达109亿元，占销售额比重为62%，同比扩大45个百分点，拿地面积为381.68万平方米。
表：2012年-2016年上半年阳光城土地投资状况
2.2.3 投资增加，房企的逻辑仍是线性外推
（i）量升价涨
成交面积与成交金额快速提升，楼面价与溢价率大幅度上涨。2015年3季度至2016年3季度房企明显加大了土地投资力度，但土地成交总建筑面积仍无法超越2013年，其原因主要在于土地供应量减少，一二线土地供不应求，三四线城市整体处于去库存阶段，房企在三四线城市投资的热情不高。
图：52家典型房企土地成交总建筑面积走势（万平米）——按月划分
图：52家典型房企土地成交总建筑面积走势（万平米）——按季度划分
2015年3季度至2016年3季度房企土地成交总建筑面积虽不及2013年至2014年1季度，但土地成交总金额远高于2013年至2014年1季度，更远高于2014年2季度至2015年2季度。2015年三季度以来，市场持续上行，地价不断飙升，这也反映了房企追涨不追跌的投资态度。市场行情越好，房企预期市场将更优，投资力度越大，同时这也离不开企业充裕资金的支持。
图：52家典型房企土地成交总金额走势（亿元）——按月划分
图：52家典型房企土地成交总金额走势（亿元）及同比走势——按季度划分
注：52家房企中，除融创的拿地数据包括收并购数据外，其他房企仅包含公开市场拿地数据
行业高位时，土地溢价率较高，高溢价提升了土地成交总金额，2015年2季度至2016年3季度，土地成交几乎全是溢价成交，无溢价成交占比甚微。
一线及核心二线城市土地成交均价总体呈上升趋势，而普通二线及三四线城市土地成交均价保持相对平稳。
图：2013年-2016年9月52家房企各溢价率范围土地成交总建筑面积（万平米）
图：2013年-2016年9月52家房企各溢价率范围土地成交总金额（亿元）
图：2013年-2016年9月各能级城市土地成交均价走势（元/平米）
纵然地价飙升，房企土地投资热情依旧不减。从2015年下半年至2016年上半年来看,信达地产和平安不动产绝对是高价拿地的典型，信达地产和平安不动产土地投资的勇气和资源均来自其强大母公司的大力支持。
（a）信达地产：背水一战，势必一战成名
背靠母公司——中国信达（财政部控股的金融资产管理公司），信达地产兼具央企及金融企业背景，资金充足。同时，适逢国企改革和母公司整体上市，公司极具扩张欲望，积极投资。
信达地产在2015年至2016年上半年共竞得7块地王，溢价率几乎均在50%以上，其中上海顾村地块溢价率达300%，信达地产也因此一战成名。由于信达拿下地王时间集中于2015年及2016年上半年，2016年下半年土地楼板价进一步提高，因此较2016年下半年地价来说，信达所抢地王的价格并不高。信达地产把握行业上升中的最后时机，将大量热点城市稀缺土地资源收入囊中，为未来扩张储备了充足的弹药。
表：2015年-2016年10月信达地产土地投资情况
（b）平安不动产：搭伙各帮各派，已成规模“最大”房企
平安不动产同样拥有强大的母公司，在房地产市场上表现不逊色于信达。
平安不动产通过多种方式参与房地产投资，除在土地市场上招拍挂竞得土地外，还通过入股项目公司扩大规模。
1）通过招拍挂方式公开拿地，并联合房企开发运营。公司通过招拍挂方式竞得多块地王，这一点与信达地产很像。2015年，公司相继在上海、北京、杭州等城市竞得地块超19宗，总土地价格超过600亿元。2016年，公司继续加大投资力度，先后拿下杭州、天津等地王，溢价率均在50%以上。平安不动产竞得的土地大多引入品牌房企合作，公司充当财务投资者的角色。
表：平安不动产与企业合作拿地情况（不完全统计）
2）平安不动产入股房企优质项目，变相投资。2014年至2016年，多家房企项目公司引入平安不动产作为投资人。2015年9月18日，招商地产间接非全资附属公司南京招平利盛与深圳联新及南京弘洋成立项目公司所开发的位于南京栖霞区燕子矶的地块。2016年4月13日，越秀地产项目公司引入广州联衡置业有限公司（平安不动产拥有50%股权）投资昔日地王广州市白云区项目，联衡置业购入项目49%的股权，共耗资23.27亿元。
与平安不动产有股权合作的房企超过20家，若将平安所有参与投资的项目销售额加总，则其将成为中国规模最大的房企。
（ii）房企血拼一二线，前瞻性布局笑到最后
在2014年至2015年上半年对一线及核心二线城市进行前瞻性布局的房企，则在一定度上把握了本轮上涨行情，销售业绩提升一般较快。
从52家典型房企的总体土地成交城市布局上看，2015年至2016年一线及核心二线城市土地成交总金额较2014年明显提高，而建筑面积却提升相对较小，主要是因为一线及核心二线城市土地价格较2014年提升较大，地王频出，房企超70%的资金流入一线及核心二线城市土地市场，其中2016年第三季度表现更为突出，而一线及核心二线城市土地供应呈刚性，甚至有些城市出现供不应求的情况，因此土地成交总建筑面积上涨空间有限。
图：2013年-2016年9月52家房企土地成交总建筑面积各能级城市占比
从各能级城市土地成交总金额上看，2015年下半年至2016年三季度，一线及核心二线城市市场环境向好，企业整体投资力度也明显加大。但是从企业投资偏好来看，一线及核心二线城市的土地投资额度比例并未随城市市场行情好转而提升，甚至还出现了明显下降。
一线及核心二线城市投资额占比出现下降主要有两大原因：
1）部分企业已在2014年及2015年上半年间调整投资方向，投资布局转向一线及核心二线城市，造成2014年及2015年上半年一线及核心二线城市投资金额比例较高；
2）2015年及2016年上半年一线及核心二线土地需求虽旺盛，但供应较少，导致在此阶段土地成交溢价率不断走高，地王涌现，但投资比例并未上升。
图：2013年-2016年9月52家房企土地成交总金额各能级城市占比
表：2014-2016H1一线及核心二线城市投资额情况
部分房企在城市布局上节奏把握较准，在2014年就开始重点布局一线及核心二线城市，为2015年及2016年市场上行时提供充足的货量。其中碧桂园、中南建设、华发股份等企业表现尤为突出。
（a）碧桂园：向一二线及周边城市战略转移
历来主攻三四线城市的碧桂园，已开始将战略布局向一二线城市及周边转移，2014年一二线城市销售金额占比与三四线城市销售金额占比已基本持平，各自均约占48%；2015年全年1402亿元的销售额中，一二线城市的销售占比已经超过三四线（约52%的销售贡献来自于国内一二线城市，另外46%来自于三四线城市）。
2015年开始，碧桂园新增土地投资中，除了重点关注的环一二线近郊外，还战略布局四个一线城市。2015年4月29日，碧桂园以6.08亿元拍得上海市嘉定区徐行镇地块，成功进入上海。2015年7月28日，碧桂园联合专业地产金融上市公司汇联金融，以股权收购的方式开发位于深圳市坂田中心片区坂雪岗大道和中兴路交汇处的两个新地块，这是碧桂园23年来首次进入深圳。2015年10月23日，碧桂园、金茂联合体以34.2亿摘得北京丰台花乡四合庄28-A金融用地，溢价率高达140%，折合楼面价28983元/平米。
2016年公司继续在一线城市战略布局，2016年5月在广州和深圳获取规模分别为1.56万平方米和2.03万平方米的商办用地。2016年8月继续增加上海土地储备，以14.12亿元获取了青浦区朱家角镇淀惠路北侧35-04地块，该地块为住宅用地，规划建筑面积4.69万平方米，楼板价30107元/平方米，平均溢价率为100.71%。
图：碧桂园2011年-2016年H1土地储备总量走势（万平米）
图：2015年碧桂园新增土地城市类型划分
（b）中南建设：2014年调整战略布局，重点拓展长三角地区一二线核心城市
2014年之前，中南建设的项目多分布江苏省和山东省三四线城市，一线城市无项目，二线城市项目较少。2014年公司及时调整经营战略，收缩在江苏省外的非核心区域的业务。同时公司执行力较强，在苏州、南京等核心二线城市先后成立了分公司，加大南京、苏州等城市的深耕力度，并且，针对上海、北京、深圳等大城市周边县市、郊区市场有新突破。2014年至2015年，公司累计新增土地储备超150万平方米，均集中在苏州、南京、杭州、上海等核心一二线城市，优质土地资源的补充为公司在2016年销售业绩迅速提升奠定基础。
2013年中南建设开发项目，按建筑面积计算，二线和三四线占比分比为16%和84%，到2016年上半年开发项目面积占比已转变为一线：二线：三四线=4:31:65。
图:2016年上半年公司开发项目各能级城市占比（按建筑面积分）
图：2016年上半年公司土地储备分布情况
（c）华发股份：成功搭乘重点城市班车，销售业绩实现突破
2014年之前，公司主要在包头、大连、中山、沈阳、重庆、威海等城市扩张，但由于北方的二线城市市场深度不足，去化不畅，公司2014年之前土地储备总量虽增长较快，但能够转化为销售收入的却占比较少。2014年，公司及时调整战略布局，积极推进“珠海为战略大本营，广州、上海、武汉等一线城市及重点二线城市突破”的战略思想，加快公司战略转型升级。2014年，公司新增土地储备建筑面积73.4万平方米，均集中分布在上海、武汉、广州等核心城市。
2015年，各城市房地产市场出现分化，公司在继续保持珠海市场上龙头地位的基础上，进一步加大对上海、广州、武汉等城市的布局力度。2015年，公司新增土地储备总建筑面积为188.4万平方米，集中分布在珠海、武汉、上海等城市。其中，上海静安府2016年部分开盘，开盘即售罄。
截止到2015年年底，公司项目主要分布在珠海、上海、广州、武汉、南宁、中山、威海、沈阳、包头、大连、盘锦，公司仍不断入驻开发其他城市项目。2016年上半年，公司竞得姑苏区胥江路地块，成功入驻苏州，并联手泰禾集团合作开发苏州市姑苏区虎丘路项目，推动区域布局进入新阶段。公司土地储备计容积率建筑面积825.4万平方米，华东地区土地储备面积持续扩大，新进入城市珠海、苏州的新增土地储备计容积率建筑面积为30.5万平方米。
2016年上半年，公司销售金额达205亿元，同比增长508.5%。华发股份销售业绩的快速增长，离不开珠海房地产市场的火热和公司前瞻性的战略调整。
图：2014年-2016年三季度新增土地储备建筑面积分布情况（万平米）
2.3.1 房企“去库存”显著
2015年3季度以来市场持续升温，房企销售业绩屡创新高，多数房企存续比呈不断下降趋势，去库存在房企身上表现突出。截止2016年6月30日，碧桂园存续比已降至3.74年。纵然恒大土地储备量行业领先，但存续比也已由2015年的6.1年降至5.6年。
表：典型房企土地储备存续比（年）
2.3.2 竞争白热化，马太效应凸显
2016年以来房地产行情持续向好，多数房企把握有利时机，快速去化的同时推高了各梯队排名的门槛值。同时，集中度显著提升，行业强者恒强的局面愈加凸显。预计随着行业持续震荡及优势资源不断向大型房企倾斜，小型房企生存压力将进一步加大，行业集中度将持续上升。
表：TOP房企销售金额门槛值（亿元）
图：2014年-2016年行业集中度变化
2.3.3 业绩释放，超越自我
2016年受益于一线及部分二线城市房地产市场上扬，房地产企业销售业绩全面释放，企业销售目标不断上调。截止到2016年年底，大中型房企大多超额完成上调的销售目标，销售业绩创新高。
表：典型房企上调目标销售额及完成率
图：2016年前三季度中国典型企业销售金额及同比
（i）恒大：地产为基，蟾宫折桂
2016年以来，恒大表现强势，销售业绩直逼万科，恒大1-8月累计销售金额仅与万科相差45亿元，更是调整全年销售业绩目标至3000亿元。1-9月恒大累计销售金额为2805.6亿元，超万科195.4亿元，2016年全年累计销售金额为3734亿元，目标完成率为124%。
图：恒大2008年-2016年销售业绩走势（亿元）
除了在土地市场大规模囤地支撑企业销售业绩外，恒大战略也愈加清晰，着力发展地产业务，在二级市场上动作频繁——2016年8月8日至15日，大量买入万科地产股份，成为万科第三大股东。并且，恒大有意砍掉盈利情况不佳并且与房地产相关性较弱的粮油、乳制品及矿泉水业务，实现“瘦身”，更专注于房地产业务的发展。
（ii）碧桂园：第一不是梦
房地产企业的销售规模通常由前期（两三年前）的投资规模和力度决定。从碧桂园2011-2016年10月销售业绩可以看出，碧桂园的销售业绩存在明显的三年一周期特征——“两年积累，第三年大爆发”。2011-2012年销售业绩保持相对平稳，而在2013年则迎来销售大爆发；2014-2015年销售业绩亦是平稳增长，2016年销售业绩较2015年全年翻番。
2016年房地产市场火爆，碧桂园响应国家去库存政策，将2014年、2015年积累的货量和2016年新货量集中推出，使得2016年碧桂园销售业绩大增，远远超过年初制定的全年1680亿元销售目标，2016年销售额已达3088.4亿元，同比增长120%。
图：2011年-2016年碧桂园销售业绩
深耕三四线城市的碧桂园已开始加大一二线城市投资，同时通过购买、兼并、联合开发等多重形式，在环一线及核心二线城市周边的卫星城密集布局多个项目，2015年计划拿地金额为200亿元，最终土地投资超计划金额300多亿元。截止2016年6月30日，碧桂园土地储备已经高达1.17亿平方米。2016年上半年土地投资占销售金额的比例高达58%，保持每天一块土地入账的速度。碧桂园不遗余力拿地，再配合其强大的营销能力，2017年碧桂园问鼎房企销售金额榜榜首也不无可能。
（iii）万科：量出为入，还能守住第一吗？
图：2011年-2016年万科销售金额走势
万科2011年至2015年销售规模维持行业领先，一如既往的保持稳健发展。与恒大碧桂园等房企积极的投资风格不同，万科始终保持稳健的土地投资风格，不拿“面粉贵过面包”的项目，各年新增土地储备略大于当年销售面积。
截止2016年6月末，公司土地储备总量为3582平方米，远低于同规模房企恒大和碧桂园近万亿平方米储备，这与公司不囤地、高周转的经营策略有关。但是，公司的存续比逐年递减，2015年末存续比近2年，预计2016年将略超1年。公司的拿地速度几乎与销售速度持平，因此不会影响公司2017年的供应量，但是公司补库存的压力仍然存在。
表：典型房企土地储备状况（万平方米）
表 2011年-2016年上半年万科销售面积、土地储备及存续比情况
(iv) 万达：黄鹤一去不复返
万达在2012年至2014年间销售业绩呈平稳上升趋势，但2015年公司提出去地产化，降低房地产销售业务比例，2015年全年销售业绩与2014年基本持平。2016年房地产合同销售目标约1000亿元，较2015年主动下调640亿元。同时，公司2016年土地投资额开始下降，公司将投资重心转移至文化旅游项目建设。导致2016年万达销售金额为1074亿元，同比下降35%。
表：2012年-2016年万达销售业绩走势（亿元）
三. 奔跑吧，房企
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言归正传，2017年市场调整已成定局。
我们预计2017年市场行情表现为前高后低，即对上半年市场保持审慎乐观的态度，下半年可能出现去化周期的逆转，市场将面临调整。主要因为2016年，房企竞得大量高价地，面粉贵过面包，房企多持观望态度，能不开发则不开发，非得开发的也得逼到点上再开发，等到十九大召开后，看政策是否会放松，因此上半年供给量难有起色；当前各个城市的供给量相当有限，城市去化周期维持低位，虽有回升，但回升幅度有限。按道理而言，去化周期在18个月左右时，市场才可能出现拐点。到2017年6月，若房企销售仍跟不上，当需求萎缩到原先的一半时，开发商供货的意愿和能力就会开始变强，去化周期才可能逆转。我们预计市场最早可能在2017年3季度后才可能调整，但最大可能会在2018年1季度调整。
同时，我们还判断17年新开工的下降与投资的敞口会非常大。新开工跟着上年新拿地面积走，2016年市场虽然相当火热，土地成交金额暴涨，但土地成交面积下降，2017年行业环境不乐观，17年新开工势必会快速下滑。但投资不同，投资主要包括预售前和预售后的投资，预售前的投资占比较小（多数城市预售条件宽松），因此大部分投资将跟着预售金额走，2016年行业销售火爆，预售金额庞大，既已预售，势必要交房，开发商亦势必要将房屋建成，投资将会正向增长；而且，除部分极其偏远城市及东北的三四线城市难有起色外，大部分三四线城市房地产市场已慢慢有起色，已不再是一潭死水，即占主导的投资将是上行的，即使增速会下降，但下降空间有限，总体而言，投资势必将上升。
如此形势下，房企面临严峻挑战，2017年房企该如何制定自身融资、投资、销售及产品策略呢？
融资策略：融资收紧，另辟蹊径获资金
2016年市场的火爆源于流动性的泛滥，政府出台政策调控的目的在于给房地产市场降温，房企融资渠道收紧，2016年11月，上交所、深交所对房地产公司债，发改委对商业地产企业债均进行了相应规范。商业银行开始暂停表外资金为地产企业融资，多位银行、券商人士表示，通过银行表外理财资金为房地产企业融资已基本停止。
2016年11月，房企共进行了28笔私募债、公司债、中期票据等融资，比10月的79笔有明显下滑。从金额上看，11月房企债券融资规模为288.3亿，环比骤降57.9%。这一规模创2016年的月度新低。未来房地产融资渠道将进一步收窄。
表：近期规范房企融资的主要政策（2016年）
毋庸置疑，政府出台各项政策，无论从供给端、需求端还是中介，说到底是对企业资金的考验，所以在一定程度上融资是关键。在国内融资收紧情况下，海外融资和间接融资或成未来融资趋势。
2016年10月房企美元融资总额为3.49亿美元占比9.86%，成为10月各类融资中唯一的一笔增幅，环比增长31.85%。当代置业、首开集团均在境外成功发行债券，未来有海外融资渠道的开发商或将受益。
间接融资主要有两种方式，ABS（资产证券化）和打造金控平台。ABS，即通过资产证券化将优质物业进行剥离，同时拓展融资渠道，并通过资产证券化分享持有物业增值的收益。已有多家企业推出资产证券化产品，如海印股份以15家商业物业的租金为基础资产推出海印股份专项资管计划，融资规模为15亿元；世茂发行国内首单针对物业费的资产证券化项目，融资规模15.1亿元，获得超三倍的超额认购；新城控股以10.5亿元的转让价格，将其子公司上海迪裕商业经营管理有限公司的全部相关权益转让给东证资管发起设立的“东证资管—青浦吾悦广场资产支持专项计划”，该计划将聘请新城控股旗下公司继续经营管理目标资产，新城同时享有目标资产的优先购买权。
表：典型资产证券化项目
在资产配置荒的背景下，充分利用庞大的上下游产业链优势，打造金控平台，房企能够取得资产端的竞争优势，帮助公司减轻持有物业的资金压力。
目前房企金控平台多数处于培育期，或与房地产业务无直接关联，而更多会间接介入房地产。以绿地金控为例，据了解，该平台除110亿元直接输血地产项目之外，另有100亿元专门投向了4个金融投资项目，包括设立投资基金、互联网创新金融、增资绿地融资租赁等。
表：成立金控平台的典型企业
在投资上，地价高企现状尚未改变，加之政策出台抑制房价上涨，政府势必要将房价降温。在此情况下，房企利润空间进一步被压缩，短期内很难实现盈利。企业应根据企业自身情况，调整投资策略。
（1）货币资金充足的房企：由于一线及核心二线城市的核心地段土地供应有限，土地属稀缺资源，一线及核心二线房地产市场长期看好，并且该类企业具有跨周期的能力，因此，对于稀缺资源的获取，在条件的允许的情况下应积极争取。
同时，随着政府对企业土拍资金审查变严，2017年初土地市场或遇捡漏期。例如：2016年年底，上海临港海湾两块地块出让时只有4家开发商参与竞拍，主要由于土拍时，政府会审查企业资金来源，申报自有资金超过竞拍价格时，开发商将会被没收保证金，资金来源的审查屏蔽掉大量企业，直接导致一线城市土地竞拍竞争减小。
而三四线城市人口外流严重，趋势不可逆，城市库存普遍较大，消化能力较弱，总体保持谨慎进入态度。但部分强三四线城市仍然有机会，环上海、环北京及环广深区域的强三四线城市可积极关注，并建议采取控盘的逻辑经营，主要开发大盘模式及抢占核心项目资源。
（2）货币资金不足的企业：2017年房地产市场面临调整，并且一线及核心二线城市土地价格居高不下，建议该类企业积极寻求与其他开发商或金融机构合作，小股参与。并积极关注企业当前深耕情况较好的城市，稳住大本营。同时，具有政企背景的企业可以关注产业地产，引入政府资金。总之，土地投资时，需保持谨慎，切勿盲目抢夺高价土地。
销售策略：积极出货，切勿“捂盘惜售”（1）千亿规模房企：储备货量，应对寒冬
2016年，千亿规模房企均已超额完成全年目标销售额。其中碧桂园、融创累计销售金额同比均增长120%以上，恒大同比增长85%以上，恒大、万科、碧桂园累计销售金额均已突破3000亿。并且，大型房企土地储备较充足，其中恒大和碧桂园土地储备量均超1亿平方米。同时，千亿规模房企现金流充沛，并已实现全国化布局，企业跨周期、抗风险能力较强。即使2017年市场出现下行，对这类企业影响较小。因此，这类企业应提前为2017年寒冬到来准备好货量，在市场降温前快速出货，加快现金回流，为拿地窗口期进行土地投资奠定基础。
（2）300至500亿规模房企：积极出货，储备资金
与千亿规模房企相比，300至500亿规模房企的土地储备相对较少，供货节奏化、布局区域化，受政策影响相对较大。因此，该类规模企业应把握当期市场高位行情，积极出货，提高销售回款率，增加货币资金储备，应对2017年市场调整。2017年300至500亿规模房企破釜沉舟，有机会实现弯道超越。
（3）100至300亿规模房企：最后一次登上方舟的机会
2016年房地产行业集中度显著提高，马太效应愈加凸显，100至300亿规模房企生存环境愈加艰难。2016年一二线核心城市土地市场竞争激烈，地价节节攀升，此类房企几乎无力承担高昂的土地成本，优质土地资源不断向大型房企倾斜，行业面临洗牌。若企业将所有资金集中，进行单项目经营，则经营风险性很大，几十亿的资金付之东流，不建议孤注一掷。同时，企业开发能力有限，寻找合作开发难度较高，合作操盘的机会相对较小。我们认为在当前房地产市场重新回归资源主导的阶段，100至300亿规模房企面临巨大的生存压力，但活下来的机会依然存在。因此，100至300亿规模房企也应清货套现，储备资金，积极寻找新的模式，不停止对规模的追求。
产品策略：改善不可持续，重新关注刚需本轮行情主要来自改善型需求释放，而当前改善型需求的释放已接近尾声。同时，本轮政策，无论是限购还是限贷，主要倾向于打压改善型需求。改善型需求受打压，刚需或将主导下轮行情。未来房企应重视对刚需市场的把握，调整自身产品结构，满足市场需求。
其实，在2016年2季度市场处于高位时，我们就开始强调房企要注意防范风险，政策只会加码，不会放松，房价短期不会下跌。对房企而言，2017年也是至关重要的一年，但并不意味着企业的业绩会缩水，这取决于房企的应对策略，不排除鲁能这样的销售黑马再现，万科、恒大、碧桂园的龙头之争将归何处，也备受期待。最后请继续关注亿翰智库每月推出的《中国典型房企销售业绩TOP200》榜单！
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