“当新三板成为一个更加成熟的资本市场后，所有相对优质的企业，最后都应该选择做市。——李学春”
目前新三板走到分水岭阶段，一方面做市遇冷，另一方面挂牌公司增量减少，不少优质出走IPO。做市商该如何应对？
最近，《做市商零距离》拜访了民生证券新三板做市业务负责人李学春，“作为做市商，应该有一个长期投资的心态，用PE的眼光、尺度去衡量公司，在目前新三板发展面临诸多不确定因素的情况下，坚定信心，为新三板优质公司的发展助一臂之力”，李学春这样说。
他认为，当新三板成为一个更加成熟的资本市场后，所有相对优质的企业，最后都应该选择做市。
2017年3月22日，由读懂新三板、中信建投证券和东北证券联合举办的中国新三板做市商大会将隆重举行。李学春将参加大会，谈他对于新三板做市的看法。
以下为李学春口述。
采取精品做市策略，精在这三点
2015年2月我们才开始做市业务，但从一开始我们就确立了精品做市策略，新三板挂牌公司数量众多，大多是中小微企业，规模较小、抗风险能力不强、公司治理不够规范，流通性又不好，因此必须以类似PE的眼光来做投资。
但做市又不同于直投和PE，做市商还有双向报价和撮合交易的义务，因此，我们理解的精品做市有三层含义，一是精选项目；二是精准定价，拿项目时力争价格准确；三是精细化交易。
我们对项目的选择有严格偏好，首先按照精选行业的思路去找项目，主要看中行业的成长性。在新三板，TMT板块、医药这两个行业的成长性都非常好，还有新材料、环保、高端制造和教育等行业。其中TMT占比将近百分之四五十，百分之二十左右的资金在医药行业。
因为我们并不追求做市的数量，在选项目的时候会更聚焦，也就是精选，我们理解投资的逻辑其实比较简单，选择什么样的行业其实就看它的成长性，TMT、医药都是成长性比较好的行业。
TMT行业中，我们更看好物联网、云计算等成长迅速的细分领域，尽可能选择朝阳行业。因为我们看重企业的成长性，这其实也是我们以投资思路做市的逻辑，投资本身并不是一门高深的学问，证券市场从本质上来说就是一个资源配置的场所，所以我们会优先选择资产回报高的公司去做市。
判断一家公司，首先必须吃透公司的主营业务。比如我们去一家物联网公司，首先要看它到底是做什么的，它的用户在哪里？业务的市场前景如何，公司的核心技术这些实质性的东西。仅凭一两个概念、题材就想获得高估值并不适用新三板。
其实投资TMT行业，它的成长性和高估值有时也挺矛盾的。刚开始做项目时，这方面意识也不是很强，后来发现市场交易冷淡之后，有些成长性很好的品种，它的估值水平也上不去，可能只有十几倍市盈率，这就促使我思考为什么会是这种情况。
我觉得是两方面的原因，一方面市场的投资者数量少，公司股价很便宜，但没人关注，缺少买方，估值是不可能高的；另一方面新三板的原始股东与中小板、创业板股东相比，他们的投资满意度或回报率也是不一样的。
医药整个市场容量比较大，我们在选择医药项目时，更关注的是它的创新能力，有没有核心研发能力。但总体上来说新三板医药公司规模较少，研发投入有限，但新三板里面也有些很有特色的品种，类似于主板里的云南白药、同仁堂，按市场平均市值来看，也就4亿左右，已具有明显的投资价值。
我们选择项目非常关注公司业绩增长的可持续性，之前也接触到一些项目，虽然最近一期的增长势头很好，但做市以后业绩很快变脸，在目前三板流动性不好的情况下，那它的价格波动幅度可能会很大，进而会影响我们部门的整体业绩，总体来说我们还是偏稳健型的做市商，太早期的项目不会碰，我们到底不是PE投资。
在精准定价的实际操作过程中，我们会参考同行的定价，开始时候做市公司数量不多，我们会参照中小板、创业板同类公司的定价，做市公司数量增加，细分行业的公司数量多了以后，可对比定价的参照物也就会多了。但我觉得这只是一方面，投资是有更微妙的地方，对企业的把控各方面是无法用数字来衡量的。
精细化交易更多体现在报价撮合交易方面。在市场流动性不好的情况下，我们会采取一些小策略来保证市场能有一些成交，比如在撮合交易的时候慢慢放小价差，或在市场不好的时候主动买一些股票，等市场行情回暖卖一些。
作为做市商，应该有一个长期的心态，用PE的眼光、尺度去衡量公司，把我们做市商双向报价的功能发挥出来。虽然民生整体的做市数量不多，但我们看好的重点股票，单个投入规模是不会低于500万。
2016年我们的做市投入，是2015年的若干倍，做市部门处于微利状态，当然没有达到预期目标。2017年我们会继续坚持精品做市策略，做市投入会继续略有增加。
并不担忧三板企业的去留，长远来看优秀企业都会做市
在做市过程中，我们也发现目前市场其实到了一个分水岭的阶段。一方面做市遇冷，很多公司不愿意做市或选择做市转协议；另一方面挂牌公司增量减少，不少优质的挂牌公司选择了IPO。
从我们做市部门来讲，肯定希望这些优质公司能够留在新三板上，选择做市或是继续做市，每家企业它都是出于自身战略考量的，我们也需要去理解。
既然是多层次资本市场，每个市场的作用是不一样的。一些新三板公司是在不断发展当中，目前新三板能满足它的发展需求，但继续发展壮大后，它可能认为自己需要到更大的市场去施展拳脚，我觉得这也是很正常的。
在调研中我们也遇到一些优秀的企业，它们也明确表示行业和公司的发展势头正好，自己近几年发展势头正旺，很可能会有融资、并购等资本运作的需求，假如去IPO排队，若是排队等上3年，即使IPO成功了，自己的市场地位可能也没有了。所以，这些公司也会明确留在新三板。
所以我们目前的心态就是希望这些公司留在新三板，但它们若想去更高层次的资本市场，我们也能理解。并且，我们是民营券商，不存在国有股划转的问题，对我们而言，其实还是取决于对公司价值的判断，也就是我们一直很看重的企业成长性。
对于真正优秀的公司，我们也是愿意陪伴它们成长的。回到投资的本质上来，一定是选好企业，不管它在新三板的去留，其实最后都能有一个不错的回报。
现阶段流动性不好，做市商都在优中选优，好公司的库存股不好拿，而且很多公司股价出现一二级市场倒挂现象，所以我们也逐渐采取二级市场拿票的方式。2016年春节以后，我们很多优质标都是在二级市场买入的，大概占新增标的数量的70%。
中短期来看，我认为2017、2018年做市企业的数量增减，应该会处于一个平衡状态。当然，对市场而言，做市企业数量的增减不是最重要的，而是要培育一批优质企业得到大家认可，还要留下一些流动性、业绩各方面表现优秀的公司，让它们发挥示范效用。从我们观察来看，已经出现这样的一些公司，开始有自己独立的走势，还比较受到投资者、做市商追捧。
而且我认为，当新三板成为一个更加成熟的资本市场后，所有相对优质的企业，最后都应该选择做市，最简单的一点就是，不选择做市，股份转让的交易成本会很高。
两年的做市业务工作，让我看了这么多新三板公司以后，对中国经济更加充满信心。
这是因为，A股市场整个行业的大结构是固定的，中小板、创业板也有新兴产业公司，但所占的比重很小。而新三板市场不一样，它的主体本身就是创业型、成长型的中小微企业，它们非常有活力，我们在新三板上看到了一大批新兴产业崛起的苗头。
其实这种产业遍布在全国，但当它们汇聚至新三板，这种现象就会更加明显、更加集中。
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