文/读懂新三板武亚玲
盼望着，盼望着，东风来了，春天的脚步近了。
“可以断定，中国正在迎接自己的纳斯达克！”
中阅资本总经理、原银河证券首席策略分析师孙建波这样说，他把此次新三板改革的特点总结为“公开公平公正”，新三板市场将拥有更好的制度环境，全面向纳斯达克靠拢。
2017年12月22日，载入新三板史册的一天。全国股转公司发布了分层制度、交易制度和信息披露制度的改革方案。
方案与此前网传的“三箭齐发”改革方案基本一致，经过近一个月的发酵，推出的政策未超市场预期。
但让各方激动的是，新三板改革终于迈出了关键的一步！
中国政法大学商学院院长刘纪鹏对读懂君表示，此次改革最大的看点就是交易制度改革，他同时表示，虽然新三板的集合竞价终于面世，但他仍颇有不满足之感，寄希望于新三板迈出第一步就会有第二步，在改革探索中循序渐进，“根据改革的效果适当增加集合竞价撮合的频次，这也不失为一个好的选择。”
尽管改革未一步到位，但中科沃土基金董事长朱为绎认为新三板的改革空间已经打开了。
“这是一个过渡性的政策，不是一次彻底的改革，为下次改革做准备而已。但已经挺好了，至少把盘中协议转让取消了，这是一种进步。”第一创业做市负责人高枝宝说，这表明新三板正朝交易所方向发展，更加正规化。
申万宏源新三板研究负责人刘靖认为此次改革组合拳信号作用更大一点，这次的政策可以成为流动性提升的基础，但不能直接提升流动性。
光大证券新三板高级分析师叶倩瑜表示，此次政策在市场预期之内，但值得期待的是新三板推出了集合竞价制度。
全国股转公司说证监会高度重视新三板的改革发展，在充分调研论证基础上提出了“以市场分层为抓手，统筹推进发行、交易、信息披露、监管等各方面改革”的总体思路。
而这次改革，推出了关于分层、交易、信批和监管的一揽子政策，尽管短期内难解流动性问题，但这意味着新三板的顶层设计一定不会止于创新层，那么新三板未来一定是独立市场的地位。
当闪电来时，你会在场吗？
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零的突破，举步迈进新时代
取消盘中协议转让，调整为盘后大宗交易，推出集合竞价。
市场普遍为股转公司取消盘中协议转让叫好。高枝宝直言，“竞价和做市交易方式是世界各大交易所的主流交易方式，取消协议转让是一种进步”，他认为这次改革最大的利好是盘后大宗交易的推出，集合竞价和做市都是为大宗进行定价。
他预期集合竞价的推出会对市场有影响，不会太强烈，但会加剧企业的分化，好企业会更好，交易更活跃，以后新三板的二八分化将更明显，这是一件非常好的事情。
在孙建波看来，取消协议让交易环节更加公平，而且平等对待集合竞价和做市交易，“创新层企业可以每小时撮合一次也可以做市，之前做市商没有竞争，做的好不好无所谓，所以很多做市商成了套利商。现在如果做市不好企业完全可以采取集合竞价，这是一样的。”
实际上，领导在讲话中也说了，协议转让从中关村试点沿用至今，已不能适应新三板市场发展的需要。
1月15日之后，新三板将举步迈进集合竞价的新时代。某接近监管层的人士表示，这昭示着新三板它是场内市场而不是场外市场。
读懂君从上述人士处得知，此次政策的推出，集合竞价受到的阻力最大，“能推出十分不容易，虽然对流动性、交易的影响不会特别大，但已经为后续的改革扫清了政策障碍，意义重大。”
集合竞价的撮合频次可以灵活设置，便于新三板市场分层后的差异化制度供给相配套。
市场对此颇有共识。不久前刚刚荣获新财富第一的光大新三板研究团队，也对此次交易制度改革给予了非常高的评价。
叶倩瑜表示，股转本次推出的集合竞价与A股相比本质上并无差异，只是在每天的交易撮合时间略有减少，这是步伐迈的比较大的一次改革，最后交易的效果肯定不及A股活跃，但这是提升市场效率、公允性的定价模式。
而随着交易制度的改变，他相信可能会跑出来一些相关的公司，包括股本规模较大、股权较分散，特别是成长性还可以的公司，将会成为市场追逐的一个核心品种。
一旦这些品种跑出来，创新层股票相对于基础层股票的估值折价情况将得到扭转，创新层部分优质公司的估值将得到明显修复，加速新三板本就存在的马太效应。
这是一个通过市场化定价的手段，真正把好公司筛选出来的路径。也就是说通过市场化的机制遴选出来的“精选层”。在叶倩瑜看来，这才是制度设计中对未来影响最大、最强烈的动作。
原来的协议转让变更为市场俗称的“大宗交易”。未来交易数量超过10万股、交易金额大于100万元的协议转让将在盘后半小时内完成，这有利于减轻明年产品到期潮期间卖盘对市场的冲击，同时拓宽了部分产品的退出渠道。
而程晓明在肯定集合竞价作用的同时，认为“在完善做市转让收盘价形成机制的同时，协议转让方式一并适用于做市转让的挂牌股票”，这句话才是最重要的。未来的新三板有可能是这个格局，每天大宗交易的数量远超过盘中的交易数量。
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优化分层，新三板的顶层设计不会止于创新层
如果创新层的标准一直这么高，那“精选层”还怎么推？实际上，这次降低创新层的盈利要求、维持标准，提高营收和公众化要求，也表明了新三板的顶层设计不会止于创新层。
“分层调整，实际上是增加了创新层的稳定性，这两年进出创新层的公司较多，不利于后续的差异化制度安排”，某接近监管的人士对读懂君说。
申万宏源新三板政策与制度分析师王文翌表示，在保持现有分层基本架构不变的逻辑下，保证创新层公司的稳定性，减少大进大出；此外更加强调创新层公司经营的可持续性，公众化程度和流动性，为创新层接下来的差异化制度供给打好了基础。
叶倩瑜表示，优化分层更大的考虑是股转公司想维持独立的市场定位，让更多的公司进入创新层，一定程度上阻止现在大量流失挂牌公司的态势。
在他看来，这次改革是为其他的制度变革提供前期铺垫。新三板最核心的问题是非公开发行的市场，市场希望匹配一个公开交易的市场，这显然是一个矛盾的结构，未来在发行端一定会有新的变化。
新三板的制度的变革不会就此打住，叶倩瑜说，“可能短期之内，尚属研究阶段，但股转目前的动作其实就是在为未来的发行奠定基础。因为现在创新层公司要求合格投资者50个，经过交易达到三四百人股东的情况下，它就已经具备了公开化发行的基础。”
读懂君从某接近监管的人士处了解到，目前股转公司对“精选层”的提法较为敏感，领导不会公开提这件事，“他们可能暂时会提，创新层公司的差异化制度供给”，未来总体思路可能就是创新层的差异化制度安排还有哪些？比如公开发行股票，公开发行之后，公司又能享受到什么制度？“相当于这些公司它又形成了一个创新层+的板块。”
朱为绎也认为，保持创新层的稳定性有利于推出更多的差异化配套制度，比如降低创新层的投资者门槛、公募基金只能投资创新层企业、私募机构只能给创新层企业做市以及公开发行等，这些配套制度应该会在2019年分层新政实施一年后陆续推出。
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权益未现，义务先行
古代行军打仗都是兵马未动、粮草先行，而这次新三板的改革可谓权益未现、义务先行。
实施创新层与基础层差异化信披制度，创新层从严要求，包括但不限于增加季度报告披露，对于年报披露时间晚或业绩变动较大，需要披露业绩快报和业绩预告，配合会计师事务所执行1504号准则，沟通关键审计事项，签字会计师要定期进行更换等等。
不少创新层公司董秘大呼倍感压力，“还不如待在基础层做市转让呢”。
“我们认为下一步改革必将针对创新层公司展开，创新层公司将成为新三板制度改革的受益者。”王文翌表示，如果要推新的政策，可能是义务先行，再推差异化的权利。
孙建波也这样认为，从严监管之后应该给创新层配套的政策供给，比如交易的灵活度，“这就不再是乞求市场的参与，之前大家呼吁门槛放低，引入更多‘韭菜’，那都是歪路，现在把制度环境变好，公司自然会在这个战场上优胜劣汰。”
所谓权利越大，责任越大。
对此，叶倩瑜建议新三板公司要辩证看待，现阶段从表面来看确实权责不匹配，但政策不可能让每家公司都受益，因为新三板公司本就参差不齐，公司应做出衡量。
同时他表示，新三板作为一个公开交易的场所，应尽量减少投资人的信息搜索成本，如此一来投资人才会更放心，这也是一个吸引投资人的变相举措。
那么问题来了，当闪电来时，你会在场吗？
