摘要：2016年12月12日，证监会颁布了《证券期货投资者适当性管理办法》；2017年6月28日，中国证券投资基金业协会发布《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》（以下简称“指引”）。目前这两个规范性文件均已经实施，其对于我国私募股权投资基金的合格投资者认定的影响已经逐步显现，相比较于此前的合格投资者制度，在新规背景下基金募集机构不仅需要审查投资者是否为合格投资者，还需要对投资者进行细分与区别管理。道可特律师事务所金融与资本市场团队将对《指引》的核心内容进行分析，并对其带来的变化进行详细梳理。
一、增加对投资者的分类
按照《指引》的规定，投资者分为普通投资者和专业投资者两大类。募集机构应当通过信息采集以及风险测评等方式确定投资者种类，基金募集机构未对投资者进行分类的，则须履行普通投资者适当性义务，对产品或服务的风险等级与投资者等级进行适当性匹配。
（一）投资者信息采集
根据《指引》的规定，经营机构向投资者销售产品或者提供服务时，应当了解投资者的联系方式、收入来源和数额、资产、债务等财务状况，投资相关的经历、投资经验，投资期限、品种、期望收益等投资目标，风险偏好及可承受的损失以及诚信记录等信息。对自然人投资者需要了解投资者的姓名、住址、职业、年龄等信息，对法人或其他组织投资者应了解法人或者其他组织的名称、注册地址、办公地址、性质、资质、经营范围及实际控制人等基本信息。
（二）普通投资者
除符合专业投资者规定条件的投资者群体外，其他投资者都归属于普通投资者的范围。按照风险承受能力的不同，募集机构应当将普通投资者至少划分为五类，由低至高分别为C1（含风险承受能力最低类别）、C2、C3、C4、C5类，其中符合以下条件之一的自然人，应作为风险承受能力最低类别的C1类投资者：
1.不具有完全民事行为能力；
2.没有风险容忍度或者不愿承受任何投资损失；
3.法律、行政法规规定的其他情形。
其他普通投资者类型基金募集机构向普通投资者以纸质或者电子文档形式提供风险测评问卷，对其风险承受能力进行测试。基金募集机构以及工作人员在测试过程中，不得有提示、暗示、诱导、误导等行为对测试人员进行干扰，影响测试结果，风险测评问卷要在填写完毕后5个工作日内，得出相应结果。
（三）专业投资者
依照《证券期货投资者适当性管理办法》的规定，符合下列条件之一的是专业投资者：
1.金融机构、类金融类资产管理机构
经有关金融监管部门批准设立的金融机构，包括证券公司、期货公司、基金管理公司及其子公司、商业银行、保险公司、信托公司、财务公司等；经行业协会备案或者登记的证券公司子公司、期货公司子公司、私募基金管理人均属于专业投资者的范围。
2.理财产品
上述金融或类金融资产管理机构面向投资者发行的理财产品，包括但不限于证券公司资产管理产品、基金管理公司及其子公司产品、期货公司资产管理产品、银行理财产品、保险产品、信托产品、经行业协会备案的私募基金等同样属于专业投资者。
3.专业主体
社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金，合格境外机构投资者(QFII)、人民币合格境外机构投资者(RQFII)等专业主体属于专业投资者。
4.高净值单位
具有较强专业性和较为雄厚资本的高净值单位可以作为专业投资者，同时符合下列条件的高净值法人或者其他组织应被认定为高净值单位：
（1）最近1年末净资产不低于2000万元；
（2）最近1年末金融资产不低于1000万元；
（3）具有2年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历。
5.高净值个人
有着一定资本积累和风险判断能力的高净值个人投资者也属于专业投资者的范畴，同时符合下列条件的自然人应被认定为高净值个人：
（1）金融资产不低于500万元，或者最近3年个人年均收入不低于50万元；
（2）具有2年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历，或者具有2年以上金融产品设计、投资、风险管理及相关工作经历，或者属于本条第(一)项规定的专业投资者的高级管理人员、获得职业资格认证的从事金融相关业务的注册会计师和律师。
二、投资者类型变更的审核
根据《指引》的规定，对专业投资者并不强制要求做五级分类，但专业投资者在信息告知、风险警示、适当性匹配等方面同样不受特别保护。在享有购买产品和服务更加便利的流程的同时，也须独立承担和面对相应的风险。在上述利弊权衡之间，必然会产生投资者在专业投资者及普通投资者之间转化的需求。
（一）普通投资者变更为专业投资者
普通投资者申请成为专业投资者应当以书面形式向经营机构提出申请并确认自主承担可能产生的风险和后果，提供相关证明材料。
符合下列条件之一的普通投资者可以申请转化成为专业投资者，但经营机构有权自主决定是否同意：
1.最近1年末净资产不低于1000万元，最近1年末金融资产不低于500万元，且具有1年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历的除专业投资者外的法人或其他组织；
2.金融资产不低于300万元或者最近3年个人年均收入不低于30万元，且具有1年以上证券、基金、期货、黄金、外汇等投资经历或者1年以上金融产品设计、投资、风险管理及相关工作经历的自然人投资者。
（二）专业投资者变更为普通投资者
普通投资者转化为专业投资者的，要遵循以下程序：
1.符合转化条件的普通投资者，要通过纸质或者电子文档形式向基金募集机构提出转化申请，同时还要向基金募集机构做出了解相应风险并自愿承担相应不利后果的意思表示；
2.基金募集机构要在收到投资者转化申请之日起5个工作日内，对投资者的转化资格进行核查；
3.对于符合转化条件的，基金募集机构要在5个工作日内，通知投资者以纸质或者电子文档形式补充提交相关信息、参加投资知识或者模拟交易等测试；
4.基金募集机构要根据以上情况，结合投资者的风险承受能力、投资知识、投资经验、投资偏好等要素，对申请者进行谨慎评估，并以纸质或者电子文档形式，告知投资者是否同意其转化的决定以及理由。
（三）募集机构的留痕义务
募集机构办理投资者变更类别操作的，如通过营业网点等现场方式执行普通投资者申请成为专业投资者，向普通投资者销售高风险产品或者服务，调整投资者分类、基金产品或者服务分级以及适当性匹配意见，向普通投资者销售基金产品或者服务前对其进行风险提示的环节要录音或者录像。如通过互联网等非现场方式执行的，基金募集机构及合作平台要完善信息管理平台留痕功能，记录投资者确认信息。
基金募集机构要建立完善的档案管理制度，妥善保存投资者适当性管理业务资料。投资者适当性管理制度、投资者信息资料、告知警示投资者资料、录音录像资料、自查报告等至少保存20年。
三、投资者等级与产品风险的匹配
在完善投资者类别与等级的确认后，投资者购买的产品和服务等风险等级须与其投资者等级相适应，由此产生的是基金募集机构的产品匹配义务。
（一）产品风险等级分类
除了要对投资者进行等级分类之外，基金募集机构还需要自行或委托对于基金产品或者服务的风险等级划分，划分要综合考虑以下因素：
1.基金管理人成立时间，治理结构，资本金规模，管理基金规模，投研团队稳定性，资产配置能力、内部控制制度健全性及执行度，风险控制完备性，是否有风险准备金制度安排，从业人员合规性，股东、高级管理人员及基金经理的稳定性等。
2.基金产品或者服务的结构（母子基金、平行基金），投资方向、投资范围和投资比例，募集方式及最低认缴金额，运作方式，存续期限，过往业绩及净值的历史波动程度，成立以来有无违规行为发生，基金估值政策、程序和定价模式，申购和赎回安排，杠杆运用情况等。
此外，基金募集机构对于基金产品或者服务合同存在特殊免责条款、结构性安排、投资标的具有衍生品性质等导致普通投资者难以理解的，基金产品或者服务不存在公开交易市场等因素导致难以在短期内以合理价格顺利变现的，基金产品或者服务的投资标的流动性差、存在非标准资产投资导致不易估值的，基金产品或者服务投资杠杆达到相关要求上限、投资单一标的集中度过高的，基金管理人、实际控制人、高管人员涉嫌重大违法违规行为或正在接受监管部门或自律管理部门调查的，被协会认定为高风险基金产品或者服务要审慎评估其风险等级。
（二）产品风险的匹配
基金募集机构应当根据普通投资者风险承受能力等级和基金产品或者服务的风险依照以下标准进行匹配：
1.C1型（含最低风险承受能力类别）普通投资者可以购买R1级基金产品或者服务；
2.C2型普通投资者可以购买R2级及以下风险等级的基金产品或者服务；
3.C3型普通投资者可以购买R3级及以下风险等级的基金产品或者服务；
4.C4型普通投资者可以购买R4级及以下风险等级的基金产品或者服务；
5.C5型普通投资者可以购买所有风险等级的基金产品或者服务。
普通投资者主动要求购买与之风险承受能力不匹配的基金产品或者服务的，基金募集机构要依照《指引》中规定的程序进行审核、提示。
（三）包括高风险的提示及购买流程
在投资者等级与产品风险等级相适应的基础上，如普通投资者主动要求购买与之风险承受能力不匹配的基金产品或者服务的，基金销售要遵循以下程序：
首先，普通投资者主动向基金募集机构提出申请，明确表示要求购买具体的、高于其风险承受能力的基金产品或服务，并同时声明，基金募集机构及其工作人员没有在基金销售过程中主动推介该基金产品或服务的信息。
第二，基金募集机构对普通投资者资格进行审核，确认其不属于风险承受能力最低类别投资者，也没有违反投资者准入性规定。
第三，基金募集机构向普通投资者以纸质或电子文档的方式进行特别警示，告知其该产品或服务风险高于投资者承受能力，普通投资者对该警示进行确认，表示已充分知晓该基金产品或者服务风险高于其承受能力，并明确做出愿意自行承担相应不利结果的意思表示。
最后，基金募集机构履行特别警示义务后普通投资者仍坚持购买该产品或者服务的，基金募集机构才可以向其销售相关产品或者提供相关服务。
四、结语
《指引》实施后，基金募集机构的投资者适当性审查义务已经不仅仅局限于单纯审查投资者是否符合合格投资者标准。基金募集机构需要通过信息采集以及风险测评等方式确定投资者种类与风险测评等级，并以上述种类与等级为基础对投资者进行差别化管理，对于投资者的匹配投资范围精确到每一种产品或服务，一定程度上增加了投资者适当性管理的复杂性。但是我们也可以预见，在《指引》规定的投资者适当性管理体系下，投资者与产品匹配更加精确，更有利于投资者权益的保护及私募基金行业风险的防范。因此《指引》的实施，将会是我国私募基金的重要保障和推动力量。
▪
