投资要点：
10552家企业已披露年报，占比94.94%。截止2016年4月28日，新三板共有挂牌企业11114家，已经披露年报的企业10552家，比例达到94.94%，562家企业未能按时披露年报。按交易方式来看，发布年报的协议转让和做市转让企业分别为9052家和1500家，尚有484家协议转让企业和78家做市转让企业未披露年报；按所属分层来看，发布年报的基础层企业和创新层企业分别为9669家和883家，尚有504家基础层企业和58家创新层企业未披露年报。
新三板整体成长性明显弱于中小板和创业板企业。对已经披露年报的10552家企业进行分析，所有企业2016年营收总和同比增长17.64%，归属母公司股东的净利润总和同比增长7.81%，相应的，2016年全部A股公司总营收同比增长6.75%，归属母公司股东的净利润同比增长5.43%，全部中小板公司总营收同比增长17.36%，归属母公司股东的净利润同比增长30.25%，全部创业板公司总营收同比增长33.03%，归属母公司股东的净利润同比增长36.37%，比较而言新三板企业整体成长性明显弱于中小板和创业板企业。
创新层企业“创新”不足。目前共有883家创新层企业披露年报，这883家企业2016年总营收为3858.27亿元，同比增长24.95%，总的归属母公司股东的净利润为345.42亿元，同比仅增长0.16%，比10552家新三板企业整体净利润增速还要低的多。创新层企业收入增速平均值为28.21%中位数为15.74%，仅44.96%的企业收入增速超过20%，净利润增速平均值27.92%，中位数8.95%，仅40.43%企业净利润增速超过20%，具备一定成长性的企业收入占比过低，创新层难言“创新”。
复盘2012-2015年挂牌企业近3年年报：掘金10%头部企业。2012年挂牌的企业在14~16年3年间连续2年净利润增速超过20%的企业只占14.28%，13年挂牌的企业是10.56%，14挂牌的企业是13.13%，15年挂牌的企业是17.06%，同时新三板投资显示出较高的风险性，尤其体现在昔日明星股的业绩大变脸，据我们不完全统计，2012年以来分别有3家、7家、21家和29家企业出现业绩大幅下滑，乃至巨额亏损。新三板投资仍需谨慎前行，对于标的选择更应优中选优，掘金10%头部企业。
截止2016年4月28日，新三板共有挂牌企业11114家，已经披露2016年年报的企业10552家，比例达到94.94%，562家企业未能按时披露年报。按交易方式来看，发布年报的协议转让和做市转让企业分别为9052家和1500家，尚有484家协议转让企业和78家做市转让企业未披露年报；按所属分层来看，发布年报的基础层企业和创新层企业分别为9669家和883家，尚有504家基础层企业和58家创新层企业未披露年报。
一
新三板企业整体成长性弱于中小板和创业板企业
对已经披露年报的10552家企业进行分析，所有企业2016年实现营业总收入和归属母公司股东的净利润分别为17486.06亿元和1145.56亿元，相比2015年总营收增长了17.64%，归属母公司股东的净利润同比增长7.81%，相应的，2016年全部A股公司总营收同比增长6.75%，归属母公司股东的净利润同比增长5.43%，全部中小板公司总营收同比增长17.36%，归属母公司股东的净利润同比增长30.25%，全部创业板公司总营收同比增长33.03%，归属母公司股东的净利润同比增长36.37%，比较而言新三板企业整体成长性略优于全部A股公司，但明显弱于中小板和创业板企业。
二
规模以上企业中超过50%的企业增速超过20%
对这10552家新三板企业做一些简单统计，2016年平均营业总收入1.66亿元，营业总收入中位数为7000万元，平均净利润1085.64万元，净利润中位数为483.03万元；对其收入区间进行统计，653家企业收入在1000万以下，收入在1000~3000万区间的企业有1962家，收入在3000~5000万区间内的企业有1524家，收入在5000万~1亿的企业有2480家，收入在1~3亿的企业有2802家，收入在3~10亿的企业有920家，收入在10亿以上企业有211家，5000万~1亿和1亿~3亿这2个区间段内企业占比最多；对其净利润区间进行统计，亏损5000万以上的企业70家，亏损1000~5000万的企业463家，亏损1000万以内的企业1587家，盈利1000万以内的企业4858家，盈利1000~3000万的企业2489家，盈利3000~5000万的企业635家，盈利5000万~1亿的企业305家，盈利1亿以上的企业145家，大部分企业净利润落在0~3000万这个区间内。
为了进一步评估新三板企业成长性，将企业范围缩小到规模以上企业，即收入在1亿元以上的企业和净利润在1000万以上的企业。收入规模1亿元以上的企业（3959家），2016年收入平均增速为44.19%，中位数为17.23%，其中374家企业2016年营收总收入同比下滑10%以内，245家企业同比下降10%~20%，236家企业同比下降20%以上，692家企业同比增长10%以内，560家企业同比增长10%~20%，421家企业同比增长20%~30%，583家企业同比增长30%~50%，529家企业同比增长50%~100%，319家企业同比增长100%以上，如果以20%作为是否高速成长的分界线的话，46.78%（1852家）的企业属于高速成长企业，一定程度上反映出规模以上的新三板企业良好的成长性。净利润规模1000万以上企业（3574家），2016年平均净利润增速241.92%，中位数42.33%，其中，2016年净利润同比下滑20%以内的企业有334家，下滑20%~50%的企业有273家，下滑50%以上的企业有70家，2016年净利润同比增长20%以内企业576家，同比增长20%~50%的企业有695家，同比增长50%~100%的企业有664家，同比增长100%以上企业有962家，如果以20%作为是否高速成长的分界线的话，64.94%（2321家）企业展现出良好的成长性，总的来说，规模以上的新三板企业展现出良好的成长性。
三
创新层企业“创新”不足
记得2016年分层政策刚实施不久后的一次论坛活动上，有主持人问到创新层企业“创新”不足这个问题，从2016年创新层企业交的答卷来看，不幸被言中。目前共有883家创新层企业披露年报，这883家企业2016年总营收为3858.27亿元，同比增长24.95%，总的归属母公司股东的净利润为345.42亿元，同比仅增长0.16%，比10552家新三板企业整体净利润增速还要低的多。从收入和净利润区间分布来看，创新层企业优于新三板整体，883家创新层企业平均收入4.37亿，收入中位数为1.94亿元，平均净利润3911.85万元，净利润中位数为2412.96，78.93%的企业收入在1亿以上，77.35%的企业净利润在1000万以上。但从收入增速和净利润增速区间分布来看看，创新层难言“创新”，创新层企业收入增速平均值为28.21%，中位数为15.74%，收入增速下滑20%以上企业77家，下滑10%~20%的企业60家，下滑10%以内企业67家，增长10%以内企业146家，增长10%~20%企业136家，增长20%~30%企业84家，增长30%~50%企业158家，增长50%~100%企业104家，增长100%以上企业51家，仅44.96%的企业增速超过20%；净利润增速平均值27.92%，中位数8.95%，净利润同比下滑50%以上企业139家，下滑20%~50%企业132家，下滑20%以内企业110家，增长20%以内企业145家，增长20%~50%企业170家，增长50%~100%企业100家，增长100%以上企业80家，仅40.43%企业增速超过20%。
四
复盘2012-2015年挂牌企业年报：掘金10%的头部企业
从2014年新三板开始获得更多机构关注到2015年的企业挂牌潮再到现今，大部分企业已经形成3个完整年度的年报，我们按照挂牌年份进行复盘：
（1）2012年挂牌企业98家，按照2016年年报披露的数据，收入规模在1亿以上的企业28家，归属母公司股东的净利润在1000万以上的企业32家，其中连续2年净利润增速超过20%的企业只有14家，产生了8家诸如聚利科技、科曼股份、华岭股份、金润科技、新眼光等成长性和业绩双优的明星公司，同时也有3家业绩大变脸的企业：卡联科技、天大清源、点点客；
（2）2013年挂牌企业142家，按照2016年年报披露的数据，收入规模在1亿以上的企业48家，归属母公司股东的净利润在1000万以上的企业47家，其中连续2年净利润增速超过20%的企业只有15家，产生了9家诸如亿童文教、颂大教育、大汉三通、优炫软件等成长性和业绩双优的明星公司，同时也有7家业绩大变脸的企业：易所试、随视传媒、欧萨咨询、奥凯立、精英智通、六合伟业、呈创科技；
（3）2014年挂牌企业1142家，按照2016年年报披露的数据，收入规模在1亿以上的企业500家，归属母公司股东的净利润在1000万以上的企业439家，其中连续2年净利润增速超过20%的企业只有150家，产生了45家诸如圣泉集团、新产业、华图教育、安达科技、西部超导、捷昌驱动、致生联发、树业环保、康泽药业等成长性和业绩双优的明星公司，同时也有21家业绩大变脸的企业：云南路桥、凯立德、帝联科技、幸美股份、华丽包装、红豆杉、参仙源、金达莱等；
（4）2015年挂牌企业3282家，按照2016年年报披露的数据，收入规模在1亿以上的企业1367家，归属母公司股东的净利润在1000万以上的企业1275家，其中连续2年净利润增速超过20%的企业有560家，产生了69家诸如科顺防水、贝特瑞、确成硅化、蓝海之略、瑞立科密、华强方特、赛特斯等成长性和业绩双优的明星公司，同时也有29家业绩大变脸的企业：瑞立达、海王星、青雨传媒、追日电气、环球石材、分豆教育、山东绿霸等；
鉴于新三板挂牌企业多多少少有隐藏利润的习惯，容易对分析结果产生重大影响，故暂不对2016年及之后挂牌的企业复盘。从2012年到2015年挂牌企业复盘可以看出：
A. 挂牌企业质量有明显提升，规模以上企业的占比由2012年的32.65%提升到了2015年的38.85%，连续2年净利润增长超过20%的企业占比由2012年的14.28%提高到17.06%；
B.新三板投资显示出较高的风险性，尤其体现在昔日明星股的业绩大变脸，据我们不完全统计，2012年以来分别有3家、7家、21家和29家企业出现业绩大幅下滑，乃至巨额亏损；
C.从现有统计结果来看，站在投资成长股的角度，新三板具备投资价值的企业可能没有外界盛传的2/8法则那么高的比例，2012年挂牌的企业在14~16年3年间连续2年净利润增速超过20%的企业只占14.28%，13年挂牌的企业是10.56%，14挂牌的企业是13.13%，15年挂牌的企业是17.06%，这只是偏宏观的数据统计，落到具体标的上，可能真正具备投资价值的企业也就10%左右，新三板市场注定是一场辛苦的掘金之旅。
五
新三板的多层次市场：1%明星企业+3%中坚力量+16%潜力股+80%幼苗
虽然股转暂时将新三板企业分为基础层和创新层2层，但实际上新三板的多层次市场已经初步形成，即归属母公司股东净利润在1亿元以上的顶层企业，这部分企业数量为145家，占比1.37%，是新三板上当之无愧的明星企业；归属母公司股东的净利润在5000万~1亿元这个区间内的第二层企业，这部分企业有305家，占比2.89%，是新三板上的中坚力量，也是新三板的未来之星；归属母公司股东的净利润在1000万~5000万这个区间内的第三层企业，这部分企业数量多达1702家，占比16.12%，是新三板的潜力股，剩余的净利润规模在1000万以下的企业构成了新三板庞大的底层，这部分企业占比高达80%，是新三板的幼苗。而新三板的魅力在于，明星企业，中坚力量，潜力股和幼苗的身份是一个动态转化的过程，每年都会有企业一鸣惊人，比如前段时间大热的大汉三通（430237），16年净利润同比增长262.17%，由2015年的1263.59万元增长至2016年的4583.14万元，股价年初至今涨了70%，市值达到15亿元，比如纳科诺尔（832522）16年净利润同比127.95%，由2015年的930.94万元增至2016年的2122.08万元，同时也有明星企业跌落神坛的，比如分豆教育，比如公准股份，比如红豆杉等。1%的明星企业让人看到成功的希望，而3%的中坚力量和16%的潜力股给投资者提供了足够概率成功的标的池，这种自然形成的层次结构和动态调整必然是新三板市场长盛不衰的根本所在。
文/邱翼
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