PE的新三板之路：满纸辛酸泪_

一

股转系统终于出手了，将有3家私募被强制摘牌

就在12月12日也就是昨天晚上，5家新三板挂牌私募机构：同创伟业（832793）、久银控股（833998）、银纪资产（834904）、拥湾资产（834606）、富海银涛（834502）发布了有关金融类企业挂牌融资的自查整改报告。其中有3家不合格的挂牌私募机构包括富海银涛、拥湾资产、银纪资产，将面临被强制摘牌的措施。

根据相关规定，挂牌私募机构不符合整改要求的，股转公司决定于2017年12月13日将对该公司的股票暂停转让一天，同时12月21日起终止股票挂牌。股转要求，被终止挂牌的公司应积极应对投资者诉求，主办券商应指定专门人员负责被终止挂牌公司相关事宜并披露联系方式，协助做好被终止挂牌公司投资者的沟通工作，指导被终止挂牌公司妥善解决投资者诉求。

随着首批被强制摘牌公司的出炉，整改大风暴已经真正来临。

12月12日披露自查报告的五家私募，除了三家没有符合要求的机构被强制摘牌，也还有两家符合要求的机构留了下来，同创伟业和久银控股则是其中的幸运儿，同创伟业发布的公告显示，经过自查，其认为符合股转公司新增挂牌条件中的相关规定；同创伟业的主办券商广发证券也认为，同创伟业符合相关规定。

久银控股及其主办券商光大证券认为，久银控股符合相关规定。久银控股称，作为私募股权类私募机构，最近 3 年年均实缴资产管理规模为 76.02 亿元，超过《通知》中本项要求的 50 亿元。公司符合《通知》对私募基金管理机构新增 8 个方面的挂牌条件之“5、创业投资类私募机构最近 3 年年均实缴资产管理规模在 20 亿元以上，私募股权类私募机构最近 3 年年均实缴资产管理规模在 50 亿元以上”的要求。在此前，久银控股的年报中还提到，私募整改事宜对公司2016年的经营工作造成了极大的困扰,公司经营的外部环境发生了重大变化。公司管理层在新的环境下，一方面内部成立整改小组，花费了大量时间和精力，寻找能早日满足新增挂牌条件的各种方式，另一方面积极调整内部业务结构。

在11月10日，浙商创投也曾发布自查公告称符合要求的。在自查报告中，浙商创投披露，2016年度管理费收入为5279.15万元，业绩报酬收入9791.24万元，二者合计占总收入来源比例为91.83%，因而符合“管理费收入与业绩报酬之和须占收入来源的80%以上”；浙商创投自成立以来，均以投资未上市企业为主要投资方向，归属于“创业投资基金管理人”，且最近3年平均实缴资产管理规模为29.64亿元，符合新增挂牌条件（五）创业投资类私募机构最近3年年均实缴资产管理规模在20亿元以上的规定。

二

PE机构的新三板之路，从野蛮生长到严加管控

如今处处受限的PE机构们，曾经也风光无限。在2015年，火热的新三板市场就吸引了作为类金融企业的私募机构的加入。据2015年12月23日的最新市值统计，新三板最新总市值前二十名中，有12家均为金融类企业，九鼎集团（430719）以1024.65亿元市值远远领跑新三板，甩开第二名硅谷天堂(833044)581.44亿元，中科招商（832168）紧随硅谷天堂之后，最新市值为432.25亿元，此外PE机构还有第五名的浙商创投(834089)。

除了高市值以外，这些私募机构们的吸金能力也颇为惊人，仅九鼎集团和中科招商两家机构就在2015年分别完成了100亿元和102亿元规模的定向增发。2015年新三板整个市场募集资金总额也只有1100多亿元。

为什么众多私募机构热衷于挂牌新三板，融资方便是吸引私募机构的一个重要原因。但是私募股权投资机构在新三板发行融资规模巨大，对于新三板上挂牌的其他中小企业则是不利的事情。PE机构因为很快能让投资者看到效果，所以备受资金追捧，在资金规模有限的情况下，让那些真正需要资金的中小企业难以融资。

面对野蛮生长的私募机构，监管层出手了，2015年12月25日证监会证实此前传出的暂停私募机构挂牌新三板及融资的消息。

在2016年5月27日全国股转公司正式发布了《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》（下称《通知》），对私募基金管理机构新增了8个方面的挂牌条件，简称私募"新八条"。其中要求已挂牌的私募机构要在1年内按照规定的条件进行自查整改，并经主办券商核查后，披露自查整改报告和主办券商核查报告。未按期整改的或整改后仍不符合要求的，将予以摘牌。私募整改已然开始。

2017年10月27日，全国股转公司又发布了《关于挂牌私募机构自查整改相关问题的通知》，对挂牌私募机构自查整改条件的计算口径等相关问题进行详细讲解。其中指出，2016年5月27日《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》发布之日，在中国证券投资基金业协会登记为私募投资基金管理人的挂牌私募机构纳入自查整改范围。挂牌私募机构应当在2017年11月10日前向全国股转公司提交整改报告。在基金业协会登记为证券类私募机构（私募证券投资基金管理人）的挂牌私募机构，不得通过全国股转系统进行融资。

周运南认为，相比之前的口径，此次的“通知”更细化、更明确、更严厉了，如果说2016年6月的“答记者问”是给挂牌私募整改判了“缓期”，那么今天的通知就是“终裁”的倒计时。周运南预计，挂牌私募或面临四种结局：主动摘牌、强制摘牌、继续挂牌但不允许在新三板融资，最好的结局是继续挂牌也可继续融资。针对挂牌私募的新增8个挂牌条件，有媒体曾统计，新三板26家挂牌私募大半恐要被摘牌。

三

严控后的私募机构，混的还好吗

在2015年私募抢滩新三板的爆发期过后，面对证监会与股转系统接连而来的组合拳严管，曾经风风火火的私募大佬、明星机构们如今在新三板上混得如何？

据统计，2016年全年， 26家挂牌私募中有2家出现亏损，其余24家全部实现盈利。

整体上看，26家新三板挂牌私募去年贡献了约50亿元净利润，占新三板已披露年报总体净利润的4.23%。对比2015年，15家私募营收实现增长，11家净利润上涨，同时有9家营收和净利出现双降。

虽然业绩可圈可点，但值得关注的是，26家挂牌私募管理机构业绩分化显著，其中8家挂牌PE去年净利润超过1亿元，另有7家不足1000万元。

此外，通过对比新三板的私募机构发现，私募的项目回报率也呈下降趋势。数据显示，26家新三板私募当中，仅有中科招商（832168）、信中利（833858）以及天图投资（833979）三家公司2016年的投资收益超过了1亿。

再看2017年半年财报的情况，挂牌私募的中报业绩分化较大，6家私募上半年净利润在1亿元以上，9家私募净利润不足300万元。在业绩变化上，有10家私募净利润同比增长超过一倍，其中菁英时代（833899）净利润增长45倍至1211万元，浙商创投（834089）增长15倍至4749万元。

同时有10家私募净利润同比下滑，其中思考投资（831896）上半年亏损268万元，相比去年同期的1748万元，下跌了115%；架桥资本（833689）净利润则大幅减少98%至72万元，天信投资（831889）净利润也大幅下滑90%至266万元。

2017年半年报数据显示，2015年曾经盈利能力最强的7家挂牌私募公司仍有5家站稳在第一梯队，九鼎集团（430719）为首的部分企业强者愈强。尽管九鼎集团（430719.OC）依旧以39.73亿元的营收和5.73亿元的净利润排在各私募机构中首位，营收和净利润同比增速分别高达129.81%和37.91%，但是贡献度最大的却是保险业务，而非私募股权业务。