2016年7月16日，由易三板（ID：esanban）主办的“创新层的投资逻辑分析——以共享经济为例”高端论坛在北京举行。本次论坛汇聚了共享经济专家学者、资深投行、知名PE人士，围绕“如何在创新层企业中选择投资标的”等论题进行深入探讨。
海通证券新三板与结构融资部总经理鲁公路在本次论坛上发表了主题演讲，阐明了对“如何在创新层企业中选择投资标的”这一论题的看法。
鲁公路表示，新三板是多层资本市场建设中很重要的一部分，国务院给它的定位是，除了沪深两市之外第三家全国性的一个证券交易场所，多一个“场”字，他认为新三板改名字只是一个时间问题，预测可能在5年之内会改成“北京证券交易所”。所以说市场奠定了新三板的一个定位，它是和沪深两市并列的另外一家交易所。总体上来讲新三板是一个蓬勃向上的市场，它有很大的投资机会，过去一年新三板挂牌企业数量出现了一个奇迹性的增长，现在挂牌总量接近8000家；不仅如此，新三板行业覆盖从传统产业一直到最现代的各种各样的行业门类，按Wind行业三级分类来看，新三板挂牌企业涵盖其中66个行业板块，而创业板仅涵盖37个行业板块。
同时他认为，尽管目前新三板公司总体规模较小，但营收及净利润增速均高于主板、中小板和创业板。未来能够对接创业板的只能是创新层，留在基础层的企业，最多是起到一个挂牌的作用，对标美国OTCBB，新三板953家企业进入创新层，估计严重低估，价差达到3倍以上，代表着创新层存在投资机会。
鲁公路建议，投资者应该以一个股权投资的心态、以做VC的心态来进入到这个市场，而不是以做Pre IPO的心态。对于投资标的的筛选，他给出了4点建议，首先关注新兴行业里的龙头企业；其次关注企业的主办券商，不同券商执业标准存在差距；第三个方面是优先选择进入创新层的企业；最后一方面鲁公路建议投资人关注企业做市商。
以下为演讲实录：
鲁公路：
非常高兴借这个机会和大家一起分享一下，我个人作为一个三板的从业者对三板投资机会的理解，我这个题目叫“投资新三板”，我看咱们大的题目叫“投资逻辑”。实际上我一直是做投行活动的，投资这方面来讲应该也算是个新兵，所以我想这个市场从去年以来，其实发展是比较快的，那么在这中间经历了不能说是波折，也是经历了一个低潮发展期，很多人在想，这个市场到底有没有一个投资机会。我想今天借助几个PPT给大家回答这个问题。
一、新三板蕴藏投资机会
首先要给大家建立一个信心，就是说这个市场总体上来讲是一个蓬勃向上的市场，它有很大的投资机会，这个是我今天想要给大家表达的主要议题。
我从2009年开始就参与到这个市场了，我原来是在证监会，我回国以后就说是加入到证监会研究中心这个行列里面去，当时在研究一个底层市场所谓的一个OTC市场。为什么说要做一个OTC市场？因为中国传统意义上来讲，这个市场，所有的股票发行是由证监会核准发行，股票交易是由交易所来组织的，券商在这里面实际上这个中介功能没有得到一个很好的发挥，简单来说它就是一个开户的作用，所以这个市场从根子上是有问题的，它是一个自上而下的市场。
那么我们很有必要建立一个充分发挥券商功能的一个市场，真正服务于企业的市场，这个市场实际上就是一个新三板市场，它是一个自下而上的市场。你可以看到，主办券商是这个市场的一个基本制度之一，它要给企业真正发挥一个服务功能，从一开始梳理企业，最后要跟企业做一个持续的督导，把各种各样的资源给企业做一个嫁接。所以这个市场里面，企业真正能享受到券商的一个服务。
这个市场是一个非常重要的市场，它是一个多层资本市场建设的一部分，然后国务院给它的定位是，除了沪深两市之外第三家全国性的一个证券交易场所，多了一个“场”字，实际上就是一个交易所。所以这个场所，它改名字只是一个时间问题，本人的预测可能是在5年之内会改成“北京证券交易所”，就是说这个市场奠定了它的一个定位，它是和沪深两市并列的另外一家交易所。
从这个意义上来讲，你说这个市场有没有投资机会呢？肯定是有投资机会的，如果你要认为沪深两市有投资机会的话，那么这个市场是更加有这个投资机会的。这是我想表达的第一个观点。
第二个观点我可以通过企业PPT给大家说一下，想表达一下这个市场确实是有投资机会的，一个就是说这个市场是发展非常快的。这张图给大家显示一下从去年的6月份到今年的6月份之间新三板挂牌家数的一个时间序列图，可以看出，从去年以来，每个月挂牌家数是300多家，今年1-6月份是500多家，从挂牌速度上来讲，这个增加基本上是个奇迹，这是不曾看到过的。
这个市场我们可以想一想，上个世纪90年代IT热的时候，美国的纳斯达克市场，那个时候这个挂牌企业也是非常多的，IT企业跟雨后春笋一般。所以说这个挂牌企业是非常多的。在这么庞大的一个由企业数量组成的市场里面，你可供选择的机会是非常多的。
二、新三板行业门类覆盖多
下面我们看除了数量比较多之外，它覆盖的行业门类还比较多，就是说什么样大的行业门类，包括细分到某一个子行业都有对应的企业，只有你想象不到的行业，你基本上能够想象得到的这些细分子行业，在这个三板里面至少能够到找5家以上的企业。这个行业覆盖是从传统产业一直到最现代的各种各样的行业门类都有。
我们可以看一下wind的三级分类，66个行业板块，创业板只是覆盖37个板块。中国市场实际上是蛮大的，就是说你任何一个非常细分的子行业，只要你认真去做都可以做出来一个独角兽企业，都可以做出一个市值达到百亿以上的企业，这个从图书市场就可以看出来，就是再烂的书都有它的读者，因为人口多嘛。很多做电子商务的，为什么在美国做不起来，在中国就做起来？就是这个原因，因为这个市场人口太多了，年轻人有很多，所以说这个市场是足够大的，你只要好好做，在任何一个细分子行业你都能做出一个龙头来。都能做出来价值超过百亿以上的企业。
新三板覆盖的这个行业门类是非常多的，在现在接近8000家的情况下，现在已经覆盖了66个行业板块，和创业板做一个对比，创业板只有37个行业板块。
那么我刚才讲了，从传统行业到最新的热点的一些行业，像大数据、人工智能、体育、云计算、文化创意、3D打印等等都有，而且任何一个我刚才列举的那些行业，你至少能够找出来5家以上的企业，甚至可以说是10家以上的企业，所以你在这10家里面再选就有所对比了，总是能选出来一个你认为比较中意的。
下面我列举几个，曼恒数字，它是做VR的，虚拟现实这个市场在中国是刚刚起来，这个市场将来是大得不得了，应用的领域也是非常广泛。再一个是华强方特，像前一段时间的熊出没，那几只熊摆在证监会的对面，还引起这个市场的轩然大波，它就是由这个华强方特产生的，他们是一个搞文化创意的一家企业，这个年营收大概接近30个亿，利润接近7个亿，是非常大的一家企业，而且是代表未来产业发展方向的。
比如天丰电源，它就是一家代表新能源、数据行业，做语音语意数据的数据清洗，然后将来把这个数据用到特定的领域。然后Marry Date是精准营销的，还有做3D打印的，我是随便举几个例子，这几个企业实际上都在我们做市的池子里面。我在想中国有太多的做市商了，就是说每一家做市商都在筛选自己的企业，很多都可以筛选出比较典型的一些企业，非常的多，而且这些企业都是基本面相当不错的。我想说除了数量上多，而且覆盖的这个行业门类还很广。
下一个想说的是，这些企业发展还挺快的，你可以看两条曲线，一个是营收曲线，一个是利润曲线。我把几个板块拉到一块做对比，主板、中小板、创业板、新三板和新三板里面的创新层，因为今天我们在谈这个创新层，因为三板企业实在是太多了，大概到年底可能突破1万家是没有任何悬念的。
在众多的企业里面总得有一个标准，茫茫大海你在里面选取的话跟捞针差不多，还好我们的股转公司给制定了一个标准就是创新层，未来的创新层是真正地能够对标这个创业板的，真正能够对标这个纳斯达克的。所以我们经常说新三板是中国的纳斯达克是不对的，新三板里面的创新层才是中国真正的纳斯达克。
实际上将来基础层的这些企业，它可能最多是起到一个挂牌的作用，它实际上是对标美国的OTCBB，是一个场外市场。那么创新层分层完了以后才是真正将来照着交易所方向去发展的。
回过头来我们再看我们这几个板块的对比，创新层的企业从利润的增长率上来讲，超出创业板50个百分点，然后63.5对比13.2，然后收益的增长率51.6对标17，35个百分点以上的差别。你看这个新三板企业，它的成长确实是很快的。
总体上来讲，这个规模尽管很小，对比了一下不同板块的一个企业规模，尽管规模很小，但它确实是发展非常快，因为我们在做投资，肯定是投资这个企业的未来，投资企业的增长，这个才是我们应该真正追求的一个东西。
投资其实两个方面：
第一方面：投资收益、投资未来、投资增长。
第二方面：控制风险。（新三板的风险实际上是在不断收窄的）。
三、创新层可对标创业板
除了成长快之外，通过另外一张图可以看出来，就是说新三板企业实际上处于企业发展的早期阶段，而且它比较年轻，如果我们把主板公司比作一个中年人，创业板可能是一个年轻人，新三板尤其是创新层，可能就是一个青少年。年轻就是资本，就代表着未来，青少年是祖国的未来，中国有没有希望就看青少年了，中年人事业已经过半了，差不多可以洗洗睡了，我觉得真正的代表中国经济转型未来的，代表中国经济增长未来的实际上还是这个创新层。通过这张图可以看出来，主板公司是20年、创新层公司是9.8年，这一段正好是企业成长最快的时候。
三板和几个板块一比较，尤其是创新层，估值还很便宜，所以就是说三板是因为这个流动性实在是太差了，相对于那几个主板、中小板、创业板全在一个很大的流动性的折价，基本上是3倍以上的折价，你可以对比一下创业板和创新层，一个是20倍一个是86倍，3倍以上的价差，这是PE倍数。
然后你看出来这个市值，创业板基本上是接近于90亿以上，创新层企业基本上是价值11个亿，意思就是，你完全可以从创业板切割出10%的股份，然后把它变现用来购买这个创新层，而这个创新层能够给创业板的企业带来高的营收增长、高的利润增长，改善这个企业的一个营收结构和增长结构。
实际上从这张图可以看出来，创业板包括主板、中板和创新层之间，未来存在一个很大的并购机会，这是由价差决定的，因为这个创新层企业是完全可以对标这个创业板的，大家可以看一下这些标准，实际上就是说很多进入创新层的企业，953家，很多企业，至少超过50%以上的企业是完全满足这个创业板条件的。
所以我们讲这个板块是完全可以对标创业板的，只不过它临时在这个板块上待着，它的价值得到一个严重的低估，价差是在3倍以上的价差，代表着未来的一个并购机会，实际上也代表着未来的投资机会。
四、新三板投资风险可控、可测
除了这些企业增长比较快之外，我们想从另外一个角度来讲，就是这个市场整体上来讲风险是可控、可测的，你要做投资的话，实际上就是说投资这些增长快的企业，企业自然而然会增长的，你只要把风险控制好，做好你的投资组合，那么你的投资收益一定有的。
为什么这么讲？因为它这个投资风险，一个是这些新三板企业是由太多的专业机构给这些企业做规范，中国大概有120家券商，主办券商可能有八九十家，还有会计师事务所、律师事务所，这都是专业人士，都是国家给这群人高薪，专门在全国各地通过各种各样的营业部，中国有5000多家营业部，还有12万家以上的银行的营业网点，从全国各地给大家找企业，而且它挑的这些企业本身来讲的话，一定是带着一种有色的眼镜，挑的一定是好企业，不会把特别差的企业挑上来。而这些企业进入券商这个池子以后，还是优先选出那些行业比较好的，增长比较快的那些企业，然后给它挂牌，而且这个挂牌的时间还不短，中间规范的时间是超过6个月以上，这里面主办券商是一个中间的角色，是一个核心的角色，就是和会计师事务所、律师事务所在一起高度配合，然后把企业的历史沿革、把企业的财务、把企业的法律等等，做一个系统化的梳理，争取让企业变成一家独立的企业，什么关联性、同业竞争乱七八糟的，所有的这些潜在的风险在挂牌之前全给你消除了。
这张图可以看出来，就是说中间机构要做一个比较严格的尽调工作，尽调完了以后要经过券商内部做一个预审和内核的工作，最后才报到股转公司这边，估价这边也是左卡右卡。所以从这个里面，本身这样一个筛选流程的话，实际上把大量的风险已经给你挡在门外了，你就放心去投这个新三板，当然你要投好企业，这里面其实有一些企业质量也不咋地，但是这个池子是足够大，总有一款适合你。
刚才我讲了，一个是数量多，还有一个是覆盖的行业门类比较广，你想挑什么，反正它是一个超市，里面也有专柜，比如说这个专柜可能就是咱们的创新层企业，创新层将来肯定也要分级别了，这里面估计也要分层1层、2层、3层，类似这样的，跟纳斯达克是一样的。
还有一点，就是说这个市场总体上监管趋严，监管趋严实际上对投资者来讲是个好事，把一些风险比较高的，就是券商一方面在提高职业标准、操作标准，你可以看到主办券商是从5月份起每个月都评价，海通前两个月是评价30几名，这个月是第7名，高兴得不得了。
所以这个就反映出，我们中介机构实际上对这个市场还是很认真的在操作，它不是说简单的把它像一个萝卜一样，拔出来以后简单洗洗就摆到市场上，是认真对待的，它这个职业标准是在不断提高，而且是在不断完善它这个风控体系和操作流程。
现在形成了一个行政监管、自律监管和主办券商监督这么一个比较完善的体系，实际上就是说这个监管趋严可以从去年的估价公司给中介机构、给公司、给个人出台的这些自律监管措施实际上是蛮多的。今年从1月份开始，监管的呼声是越来越高。最近我看好像网上还流传说是要提高企业的准入标准，将来不是说什么样的企业都可以进入新三板，慢慢它也有了门槛了。
所以就是说监管趋严实际上是个好事，它实际上是在框清整个市场，让整个市场变得更加规范化，实际上也是降低风险的一个过程。这里面还有内部交易、市场操纵、大股东违规什么的。
一个市场如果它是一个比较正规的市场，投资者就愿意进来，尽管现在可能是500万，可能是很多投资者想要进来但进不来，那么先把这个市场理清楚之后，慢慢把这个门槛放低，这个市场流动性就有了。
所以我想说，我在下面的PPT里面要体现，就是说你要进入这个新三板，不要看当前的流动性好像不高，整天呼喊退不出来什么的，你首先要带着散户的心态投资这个新三板，你可能确实是来错了地方，这个地方它应该是以5年为一个单位、为一个时间窗口考虑的市场，它不是说1年、2年为一个单位来参加的一个市场。
还有一个就是说，这个企业是越来越透明，现在你可以看一看，我统计了5月份发的这些公告，是3万多条，这个是不得了的。举例子，就是说灵芝环保是我们的一家挂牌企业，从去年的5月份到今年的6月份，12个月，差不多发了118条公告，一个月发10条公告，这个企业大事小事，也有券商发的，什么风险提示公告，也有企业发的，就是各种各样的，企业发生什么大型的采购、定了一个比较大的合同什么的在上面都有，就是说企业生怕自己遗漏一条信息，不能漏报、瞒报，更不能错报。所以企业是越来越透明，从这个意义上来讲的话，干预了风险，剩下的就是你去筛这些企业了。
五、如何进行新三板投资
下面我想说怎么样进行投资，说实在的，各位都是投资大佬，我教给大家怎么投资实际上是班门弄斧了，我只能是以一个从业者的身份给大家讲一讲大的方面：
第一个：你选择这个时间窗口不能太短。像去年4月份，三板是到达顶点了，指数一日三涨，那种时代可能已经过去了，就是大家都是抱着在这里面快赚一票的心态去投这个新三板，那是错的，事实证明这些人最后都吃了大亏了。
很多基金，上千只基金进来了，当然这个基金也不大，一般来讲都是2+1，那它今年不是痛苦死了，你想指数从去年的2000多点一下跌到现在这样，是腰斩啊，他不得不割肉，因为基金是有期限的。
所以你要想赚快钱才进入到这个市场，那是错的，因为这个市场短期之内是不会有什么流动性的。你应该以一个股权投资的心态、以做VC的心态来进入到这个市场，而不是以做Pre IPO的心态，Pre IPO就是说看这个企业快上市了，然后迅速入一把股，然后等企业一上市然后迅速赚一把钱。我觉得你到这个市场，要是抱着这个策略来的，那你肯定是亏得一塌糊涂，因为你有什么样的一个理念，你就有什么样的行动，你的行动决定了你的结果。
所以我觉得就是说，你要进入这个市场，应该以5年为一个时间窗口，要沉得住气。大家很多人是做VC的，你VC刚投下去，不得把这个企业养一养啊，不可能第二年、第三年就立马赚钱了，那是不可能的。
所以尽管这个市场现在可能流动性不高，估值可能是大大的discount了，但是大家要有足够多的耐心，要去等待，这个机会总会来的。
第二个：从筛选的角度，因为这个市场企业太多了，太多的话你眼花缭乱，不太好筛选，你走进一个树林里面全都是树，遮天蔽日，所以你怎么选？
我觉得一个肯定是选行业，就是增长比较快的，因为投资肯定是投资未来，那么增长不快的，就是被这个历史很快要淘汰的这些企业你最好别选。当然这里面也有好企业，但是我们赌的是概率，它成功的概率肯定比新型产业的成功概率要小一些。
再一个，你要看券商，因为不同的券商职业标准是不一样的，有一些就跟拔萝卜一样，尤其是前段时间监管不是特别严的时候，确实做得很快，所以你还是要选比较靠谱的券商。
像海通证券（我做一个广告），我们这个要求是很严格的，它是把它当成一个投行来做的，实际上就是说这个市场做一个新三板挂牌这块有两种方式：
方式1：经济业务模式。
方式2：投行模式。
经济业务模式，说实在的，这个量是上得比较快的，但是可能也确实是比较粗一些，那么你要粗的话，可能你这个风险就比较高，尤其都是一些小企业，本来这个企业死亡的概率就比较高，然后再加上一些其他的风险，可能会加大你投资的风险。所以一定要选靠谱的券商，比较稳健的券商，正儿八经能够筛选出来的企业。
再看海通，选出来这些公司，我们尽管挂牌家数不多，但是我们在主流券商里面创新层的概率是蛮大的，我们有26家，接近20%。100家企业里面我有20家企业进入创新层，这个还是显示了券商的一个品质。
再一个就是说要选进入创新层的企业，我刚才讲了，将来真正对标纳斯达克的实际上是创新层，而不是说整个的新三板市场，这个是我始终如一的观点。因为纳斯达克是一个交易所，一个交易所如果超过4000家以上的股票，这个交易所肯定是办不好的，所以将来我们就期待着创新层就稳健在3000多家就差不多了，这个是完全可以对标的。那么剩下的股票就对标OTCBB了，就是简单做一个股权转让，就是股份转让吧，根本就不能叫股票了。所以要选创新层的企业。
还有一个就是关注做市商，因为做市商是专业人士在挑选这些企业，给这些企业进行定价，所以就是说做市商看中的企业一般来讲肯定是好企业，当然好企业不一定完全给做市商做市，像我们陈总的企业现在还没开始做市（可能待会儿要跟大家分享），但是做市商关注的这些企业，它一般来讲是好企业，不会有什么大的风险。
我们觉得你做投资的话肯定要考虑退出，那么短期之内你在二级市场退出基本上是不可能的，别说你们了，我们整天在这里做市现在也被砸在里面了，而且我们是一年一考核，也是亏了一些钱，这就说明一个道理，你短期之内市场的流动性是不可能有任何改善的，就是在市场变得更加完美之前是不可能有大的改善。
所以你怎么退出？有人说是通过IPO，那IPO我觉得就更加困难了，现在就是说在证监会那边排队的企业可能有七八百家，一年二百家也可能要4年，你从现在开始排队也得4年以后了。
所以真正的一个退出机会就是通过并购，我刚才通过那张图表给大家显示，因为确实是有机会存在，我是希望看到，我觉得其实也是非常有可能的，未来的创业板或者是主板和新三板创新层之间的一个并购会如火如荼地展开，因为确实是一个很大的价差存在，而且这个市场本身，因为它有一定的定价功能，你并购无非一个是资产标的的选择，再一个是资产标的的定价，那么有了这个市场之后，它已经给这个市场定价了，所以这个并购会变得更加容易，而且通过这个市场把这个企业也规范，所以就是说也使得这个并购变得更加容易。
所以就是说，你要通过二级市场来卖出，想获利我觉得基本上是不可能的，除非你是牛散，咱们这个三板市场其实也有几个牛散，我也听说了，确实也是赚了一些钱，但是这种天赋不是所有人都具备的，咱们还得看这个市场大的基本面。
基本靠的是并购，这就意味着，实际上就是说在三板市场有两个投资机会，一个就是说因为三板的指数现在已经跌到谷底了，我认为是不可能再往下跌了，总不可能跌到1000点以下吧，所以这个时候正好是需要大家去买入的时候，但是你要沉得住气，你不能说今天买了，然后过一个月之后想获利，我觉得那是不可能的。
再一个是通过并购的机会，就是赚并购的钱，就是说看准了这个企业，然后看准这个上市公司，将来有可能被吃掉，吃掉然后它立马就升值，从20倍升值到80倍，就是4倍的价差。并购这一块是一个很大的机会。
最后把海通再吹一吹（做个广告），海通还不错，当然在北京这个地盘上来讲可能有点不太礼貌，北京有的是大券商，但是海通从总资产和净资产来讲的话是全国第二位，是没有任何争议的，它服务的门类也是非常广泛的，从资管、经济到投行、到研究各个方面都有，我想强调一下，我们这个三板部门它实际上是在投行大委员会底下的，我们是分为投行、并购、股权融资，实际上是做IPO的，还有一个债权融资，我们实际上能够提供的服务门类也是非常多的。
我们是正儿八经把这个三板当成一个投行业务来做的，这就意味着我们能够充分利用海通这个大平台把各种各样的金融资源和企业做一个充分的对接，能够以非常专业的态度尽可能地挑选一些比较好的企业呈现给投资者。这个就是我今天想给大家分享的，谢谢。
【论坛背景】
新三板分层后，一共有953家企业进入了创新层，作为创新层的一员，企业如何在其中脱颖而出，快速获得投资人的认可？如何在同类竞争对手中脱颖而出，获得用户的青睐？作为投资圈人士，如何在953家企业中选择最具潜力和价值的投资标的？
易三板（ID：esanban）“创新层的投资逻辑分析——以共享经济为例”高端论坛，邀请了私募基金管理人、知名投资机构、产业投资基金、银行、金融资产管理公司、新三板领域知名券商、旅游业人士、共享经济领域专家学者，共同就上述问题进行深入剖析。
易三板（ID：esanban）——新三板社交投资平台，目前已涵盖“媒体”、“研究”、“金融”、“咨询”等四大业务板块，为新三板投资者、企业提供投资建议、研究报告、行情分析、企业挂牌咨询、定向增发等服务。
“易指数”是由易三板研究院独家研究并发布，并享有最终解释权。在新三板分层之后，帮助投资者能够更好地甄别和筛选具有价值的企业，包括基础层和创新层企业，也包括做市和协议转让的企业。利用大数据科学地选择企业，而不是迷信创新层。
第一版易指数，选择了12个维度数据，共4个方面，分别是：盈利能力、经营能力、偿债能力、市值管理，从4个角度考察企业的综合投资价值，其中有5项指标是新三板分层的重要依据。
