作者：云掌财经 财艾笨
万达抛售资产事件回顾
7月19日下午5点30分，北京万达索菲特酒店7楼。在连续两次推迟会议时间后，融创、万达、富力三方终于正式签约。万达商业将北京万达嘉华等77个酒店以199.06亿元的价格转让给富力地产，将西双版纳万达文旅项目、南昌万达文旅项目等13个文旅项目91%股权以438.44亿元的价格转让给融创，两项交易总金额637.5亿元。
7月25日相关报道称，在出售万达文化旅游城、酒店物业后，南昌等地的万达广场的业主也发生了变更。南昌西湖万达广场投资有限公司投资人已由大连万达商业地产股份有限公司变为珠江人寿保险股份有限公司。此外，九江、盐城等地的万达广场也发生了业主变更。
除了打折甩卖之外，王健林还对万达商业100%持有的部分万达广场有限公司进行大幅度减资。在已建成的万达广场中，现在至少有84家万达广场项目公司的注册资本金减少，累计减少401.63亿元。其中75家万达广场项目公司注册资本金的减少，发生在2017年5月8日至7月10日的两个月之间。
万达一系列变卖资产的行为，真的验证了万达负债累累，“首富”变“首负”？
万达回应：实施轻资产战略
在万达、融创、富力三方交易的发布会上，王健林特别说明了万达的商业借贷情况：本次转让后，万达商业贷款加债券近2000亿。万达商业账面现金1000亿(不含此次转让的13个文旅项目账面现金300亿)，加本次转让收回现金680亿(含回收往来款)，现金共计约1700亿。
"万达商业决定清偿大部分银行贷款。"他表示，万达商业还有1300亿销售物业存货，全部卖掉也可以收回几百亿。到今年底，万达商业持有3300万平方米商业物业，2018年租金超过330亿。今后5年，预计万达商业租金年均增长20%左右。
王健林一再强调：通过这次转让，"万达肯定是赢家"，将大幅减少负债，收回巨额现金。此次协议签订还标志着，不仅万达商业，万达文化旅游也走上"轻资产"品牌经营之路。目前的中国，"能靠商业中心和文化旅游品牌管理实现规模利润的恐怕只有万达。"。
此外，轻资产也并不是万达此次交易的最大收获，而是为万达商业的上市扫清障碍。如果能够脱掉房地产的"帽子"，万达商业的上市几率将大大提高。
对于所谓万达变卖南昌西湖万达广场事件，万达集团官方也回应称，纯粹是误读，这只是万达广场轻资产战略的一部分，而南昌西湖万达广场正是第一批轻资产项目。而轻资产指的是投资建设万达广场，全部资金别人出，万达负责选址、设计、建造、招商和管理，使用万达广场品牌和万达全球独创的商业信息化管理“慧云”系统。所产生的租金收益万达与投资方按一定比例分成。万达方面表示“未来，我们的轻资产越来越多，目前2017年计划投资的近50个万达广场中，超过70%都是轻资产，此次这种直投项目的移交属于正常流程。”
万达对一系列密集抛售资产动作的解释是执行“轻资产”战略，但是，如此突然而密集的抛售资产，尤其是现在连万达广场这样的核心资产都要抛售，很难用“轻资产”战略来解释，因为执行这一战略不必要如此紧急，紧急的更像是“清理资产”。
万达到底负债多少？
一直有消息称万达集团欠债4200多亿元，首富其实就是“首负”。而关于这个传闻，近日，王健林首谈万达负债，称并非是“负”，而是“富”。
万达确实有四千多亿元负债，但资产远高于负债
他表示，万达商业的资产在6000亿元左右，净资产更是达到1900亿元，资不抵债是空谈。实际上，万达商业披露的数据显示，该公司2016年上半年的资产负债率为72.6%，与其他上市公司相比，这一数字已经处于危险线以内，但是房地产行业有其杠杆率较高的特殊性，因此万达商业的负债率仍低于行业平均水平。行业人士进而指出，万达商业拿地价格成就了该公司的低成本，但是快速扩张以及项目区位短板则掣肘发展，同时也影响着未来的回款及资金的流动性。
王健林首先承认，万达确实有四千多亿元的负债，但是这一表述中，概念已经被搞错。“四千多亿元的负债是出现在万达商业的财报上，并非整个万达集团。”王健林进而指出，看企业的负债不仅要看负债，更要看资产。“如果资产和负债差不多，企业就有危险了，资产小于负债可能真的就有大问题了。”王建林以万达商业举例称，最新财报数据显示，万达商业资产6000多亿元，负债4000多亿元，资产远高于负债。净资产方面，截至2016年6月30日，万达商业的净资产为1900亿元，净资产是剥离了所有负债、应收账款后的资产总额，“在行业里，净资产可以达到这个水平的公司只有万科和万达。你的公司有两千亿的净资产，这个公司还差吗？”
王健林解释称，房地产的负债与其他公司相比，有所不同。“房地产的预售，即房子的销售收入也算负债。只有等到房子竣工，拿到竣工证才能转化为收入。所以几家大型房地产企业都会有一千多亿元算到负债里。网上的文章说万达欠了银行四千多亿元贷款，其实四千多亿元的负债是指预收房地产款、预备的储备金等等，加上银行贷款，合计下来的财务整体状况。”
既然王健林声称万达根本不存在高负债的问题，为何万达还要疯狂变现资产？
万达高杠杆的商业发展模式存在问题
当我们梳理万达的发展方式时，就会感觉到它高杠杆与多元化的发展模式。万达旗下有万达商业、文化、网络、金融四大产业，此外还在海外并购了高达2000多亿元规模的资产。
万达在地产界独树一帜的发展模式，主要是通过与地方政府合作建设万达广场城市综合体，能够同时拿到低价的住宅土地，通过开发住宅回笼资金，并用销售利润以及商业租金维持商业资产的运营，王健林称之为“现金流滚资产”模式。但是，考虑到这些项目投资大、周期长、回报低。万达之所以能在短时间内建立和拥有这么多万达广场、酒店等资产，主要是持续滚动的住宅销售帮助其支撑。
一般而言，商业综合体或商业地产公司需要通过RETTs的方式退出，或者直接上市，万达曾尝试走这两条路但未能成功。随着资产规模的膨胀，万达自有资金都变成了沉淀成本，还要靠不断的融资满足现金流需求。
万达之所以能滚动发展，资产规模不断膨胀的秘诀在于，其一，通过城市综合体模式能够低价获得住宅用地，并迅速去化，加快资产周转效率来“哺育”商业资产；其二，这些销售收入并不能满足万达扩张需求，它还要靠外部融资来推动。因此，销售收入与融资成为万达快速发展的主要动力，这也会带来两个风险，一个风险是，万达缺乏整体盈利能力和稳定的现金流，另一个风险是杠杆比较高，对于万达的平衡现金流的能力要求较高。
如果万达仅仅在国内搞多元化投资，尤其是考虑到文化、网络、金融等都属于轻资产行业，万达的资金压力可能不会太大。但是，万达在过去几年大肆进行海外并购，耗资2000多亿元，而这些资金绝大部分是通过国内资产抵押获得。外界无法获知万达的债务情况，但包括国内文旅、酒店与广场等资产以及海外的2000多亿投资盈利能力都不佳，需要持续投资烧钱，其可持续性在于资产规模继续扩大或者融资环境不会发生变化。
这种通过高杠杆不断多元化投资的行为，大多数存在于一个经济上升周期，货币环境宽松，资产价格不断上涨。但是，一旦货币环境发生改变，或者资产价格下跌影响销售，依靠债务累积的资产组合就会土崩瓦解。
当然，万达也试图通过资本市场实现退出，在资产价格高位时向投资者抛售。2016年万达曾打算将万达影视以372亿元的价格装入到万达院线但没有成功；当年A股火爆以及计划实行注册制吸引了众多中概股私有化回归高价上市，万达商业2016年9月也从港股私有化退市想在A股上市，为此还做出承诺，如果私有化完成两年后未完成A股上市，万达集团或其指定第三方提供10%每年（单利）回购；若万达商业成功私有化之后，未能如约在国内实现上市，万达集团将会以每年10%向基金回购全部股权，费用前总回报约为20%等等。但是，计划不如变化快，万达能否在2018年9月之前上市仍有挑战性。
现在，政策环境与市场环境发生了根本性的变化，万达债务推动的发展模式面临挑战。首先，中国地产是一个周期性很强的行业，主要是调控频繁，就会造成销售去化的效率，从而造成万达现金流不稳定，影响万达总体的资金链平衡。目前，中国地产调控进入最严厉的时期，而且要建立长效机制改变过去过度市场化的状态，这对整个地产行业的发展构成了影响，万达的销售必然也受到冲击；其次，经历长期的货币宽松政策之后，鉴于国内外金融环境的变化，中国不得不尽快采取经济去杠杆的行动，首当其冲的是金融去杠杆，而像万达这种负债率过高的企业，融资环境发生了变化，融资不再那么便利。对于一家资金链本身紧绷的巨大型企业，一旦融资环境恶化，那么，其资金链出问题的可能性会暴增。
为了避免资金链出现问题引发连锁性反应，万达果断甩卖资产换取资金，降低自身杠杆。这种果断除了与王健林的性格有关外，主要是压力所致。因此，数千亿规模的万达及时甩卖资产以确保剩余资产的安全，是一个正确的决定，规避了乐视目前遭遇的挤兑风险，也几乎没有被清盘的可能。
这一次，王健林是大卖家，卖的规模如此之大，速度如此之快，谈判如此快刀斩乱麻，给人一种不得不做、又坚决要做的印象。斩仓，切换，快转，军人出身的他没有一点拖泥带水。他一定看到了某些大趋势的深刻变化，才义无反顾。这种大趋势是什么呢？就是从新常态到供给侧结构性改革，中国经济要从粗放向集约、从简单分工向复杂分工演进。因此，“中国经济的房地产化”必须结束，“涨涨涨、买买买、贷贷贷、炒炒炒”的上半场必须结束。在下半场，从国家层面，会考虑通过长效机制，通过租售并举等多个层次化解中低收入者和年轻人的居住难题，提供更多“可支付住宅”，并力除房地产的投机属性。从开发商角度，在行业集中度大大提高的同时，则要想方设法进行结构调整。去泡沫、去杠杆，释放一些小风险，防止其继续累积，聚成无法承受的大风险，这是时之所至，势所必然。泡沫化的资产估值体系，头脑发热的企业，推波助澜的银行，脱实向虚的大资管的支持，这一切造就了许多地基不稳的“传奇”，如火箭般腾飞，好像都要飞出地心引力了，结果仿佛一夜之间，重归大地。监管从严了，空转套利很难了，带病上市要严防了，民营金融机构要完善法人治理了，风险内控机制要加强了，等等等等。这个炎热的7月，对不少企业是严冬。如果习惯了高杠杆支持下的野蛮粗放生长，那么可能今后永远都是冬天。企业要变，从做大优先到做强优先，从做快优先到做稳优先，而更重要的，是进行结构性的变迁。
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