导读
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本文主要分两部分，第一部分主要介绍目前国内股票质押有哪些玩法；第二部分主要介绍银行参与股票质押式回购模式分析。
一、目前国内股票质押有哪些玩法？
股票质押是银行、券商相对操作比较成熟的模式。银行的优势在于成本低，劣势在于要依托券商盯住二级市场股票的波动，处置便捷性小于券商。
券商对于这项业务来说有得天独厚的优势，可以随时盯紧质押的股票，一有风吹草动及时处置。所以，一般在折扣率上券商高于银行。但劣势在于资金成本高于银行。
当然市场上不乏另外一些借股票质押来达到其它目的的公司和个人，本文给出了几个有趣的例子。
一、股票质押实现创业板借壳上市
这里面的股票质押的花样，是质押完全不是为了钱，而是为了完成所有权的转换。
我见过的一个很牛逼的案例，标的是某创业板股票(前提：创业板目前禁止借壳上市)，他们居然靠股票质押借壳上市了。大概流程是这样的：
1，大股东将大部分股票(足够变更实际控制人，可分批实现)通过场外质押的形式质押给某资产管理公司(这个资产管理公司实际上是借壳主体的全资子公司)，签署的所有协议要公证。(这几个都是非常重要的伏笔)
2，大股东拿着这笔钱(实际上就是借壳向大股东支付的成本)愉快地玩耍去了，到期了还不起钱了。
3，资产管理公司拿着公证过的协议向法院起诉：根据协议，如果投资人在x期限内无法还款，则质押物归我方所有用来保证资金安全。经过法院审理，确认大股东无法还款，双方同意以此种偿还债务，偿还后不再追究其他责任。法院宣判后，资产管理公司找登记结算机构划转股权、公告。
4，以上步骤都是司法程序，划转股权是为了保证出借人资产安全，证监会管不着法院执行，所以。。。到这一步，就以非常巧妙的形式通过股票质押实现了股票所有权的转换。
5，风平浪静内外部矛盾都差不多了，开始一通装啊，技术、资产、人员，就一个字：装。大旗一换，新公司成立啦。
二、股票质押实现杠杆融资
股票质押结合定增、或其他手段实现高杠杆融资。例子我不举了，满大街都是例子。
方式呢就通过双重质押的形式(业内没有这个术语，二蛋自己编的)，把发行股票买的资产质押，再把新发行的股票质押，实现高杠杆融资。
1，某上市公司发布公告，定增1亿股，以前20日均价10块为发行价，募集10亿元，收购二蛋牌拖拉机200台，其中向大股东配售0.8亿股。
2，大股东用8亿缴纳了募集资金，获得了当时8亿市值的股票。上市公司获得了10亿的拖拉机资产。
3，大股东可以把定增锁定的股票质押，按照5折算可以融资4亿元。上市公司把拖拉机资产质押给了二蛋资产管理公司，按照5折算可以融资5亿元。
4，这笔钱可以继续投资。如果我们假设大股东和上市公司基本上一帮人的话，那么相当于用10亿的资金买了10亿的资产之后又可以马上融资9亿元。实际上只用了1亿元就换来了10亿的资产，杠杆放到了10倍，9亿资金还能继续做下去。
三、股票质押辅助完成定增、重组、借壳、资产收购等
有很多这样的重大事项需要大笔资金才能实现的，很多股东都暂时拿不出这么多钱。但是如果使用过桥资金先获得股票，之后在把股票质押归还过桥，就获得了大笔股票资产，而成本仅仅是每年的利息而已。
因为案例各种各样，我就随便挑选一个：
1、二蛋公司准备借壳上市，方案通过审批：要出资7亿元补充借壳的差价和相关费用，再额外缴纳3亿元给上市公司补充流动资金，保障业绩。但是可以获得市值30亿的股票。
2、二蛋公司没这么多钱，于是和三蛋证券说：我一旦获得股票，以3折质押融资10亿。
3、谈妥后，二蛋公司找了笔过桥的10亿资金，缴纳了款项获得了30亿市值的股票。然后把股票托管到了三蛋证券，又马上质押融资10亿，归还了过桥资金。以后每年还款1亿就可以获得30亿的股票了。
定增、重组、借壳上市这类需要股东去缴纳一大笔资金的项目，只有缴纳足额资金才可以获得这些股票，一旦获得股票，你又可以拿股票去质押融资。给钱才有股票，有股票才有钱。而且顺序不能倒置。所以股票质押配合过桥就可以以小搏大，没钱也能拿到股票。
现实中有非常多的股东在方案获批以后，都不着急的去缴纳。
1、去找金融机构，确定好我一旦缴纳资金获得股票(过桥资金)，你要再最短的时间内给我办好股票质押贷款。
2、之后再找过桥确定多少钱在什么时候给我准备好头寸。
3、涉及的各方都把资金准备妥当后执行资产交割和股票划转。获得股票后股东在最短时间找券商做好了股票质押，把这笔钱还给了过桥资金。实际情况都是先做好后续的，才做资产交割的。
四、股票质押滚动还款
股票质押如果每到期就找人做下一笔，那就相当于你一直在以一定成本长期占用很大一笔资金!
举例：
1、有10亿股票市值，做了1年期4折股票质押，每年利息8%。
2、这样用每年0.32亿的成本就融资4亿元，杠杆倍数12.5倍。
3、到期后我换了一家继续做质押融资。这就相当于你一直用1块钱的成本做着12块5的事情。这种标准化业务成本很合理的。
五、股票质押实现锁定期融资
股东通过定增、重组等方式拿了股票是没法卖的。股票质押就给变成了提前获得资金的方式。举例：
1、二蛋是某猪名风投，早期投资大蛋游戏，获得8%股权，大蛋游戏很争气上市了。
2、二蛋获得了1亿股股票，现在市值是50亿，锁定期1年。
3、二蛋着急啊，50多个亿我能投多少项目啊，锁定期1年我怎么投啊。二蛋把股票质押给了三蛋证券，二折融资了10亿，愉快地又投了好多项目。
六、股票质押补充流动资金、实业投资、收购资产、并购公司等
现实中简单的股票质押贷款大部分都是这种要用钱去投向某个地方的。
1、二蛋拥有大蛋游戏50亿股权，大蛋还有三蛋汽车、四蛋钢铁。
2、四蛋钢铁行业不景气资金快断了，1个月内大额欠款就到期了。
3、大蛋游戏搞好一个“二蛋世界“的网游，挺挣钱的。二蛋不想卖股票。
4、大蛋把股票质押了，融资的钱都给四蛋钢铁了，先活下去总会有机会。
现实中的案例大部分都是投资向的，要么就是有股票向融资投个什么项目，买个什么公司，要么就是资金周转需要。都是比较简单和直接的融资。
七、股票质押黑科技
股票质押是有违约金率的，如果你到期无法还钱是要按天收取罚息的，罚息可以设置得很高，尤其是做场外股票质押的。
如果在股票质押到期的时候，哼哼，通过各种手段让股东无法还款，拖一个月、两个月的。而且出现违约和别人要起诉你什么的，你还指望谁愿意接盘继续给你质押融资啊。金融机构的信誉全毁啦。再加上按天手续的高额罚款，还不起钱股票就是别人的了，不同于案例一的是这次是你被陷害的失去了股票。
其实这个很平常，万一你资金断裂了你一样要清仓还钱的。如果股票被新资金方接手，又转让给了你的竞争对手。。。
花样就是这些了，核心拼的就是券商、基金子公司、信托的速度还有后续服务。
1、速度：其实大部分的资金还是从银行出，或者金融机构募集的资金。为什么快?因为银行不用管你投向什么，你爱投什么投什么，银行关注的，是你的股票在融资期间会不会跌平仓线。只要不跌破平仓线，对我而言就是没有风险的，因为我可以在二级市场上抛售，收回资金。所以，只要有个券商给我严格盯好股价，我就不用太在意他投向哪里。只要我选择接的这个股票业绩好、经营稳定就行。所以才能在快则1周多2周的时间就办成几个亿的质押贷款。
有的机构流程熟悉，银行关系硬，手里的资金方多，做这个超级快，有的就比较慢了。融资只是一方面，后续的综合服务才是券商真正拼的内容。
2、后续服务：这个就多了去了，股票质押不怎么挣钱，标准业务毕竟是。关键是你能接触很多上市公司股东，跟上市公司有合作、或者为股东的各种后续需求提供服务，这才是关键，才是赢利点。
另外：质押率其实可以通过复杂的交易做到7折，那个又是一回事了(由标准业务变成主动管理业务了)。
10市值的股票，5折融资5亿，7折是7亿，2折的差距可以差出去2个亿的资金!这才是最能体现金融机构实力的花样啊!
二、什么是股票质押式回购？
简单说：个人、企业等用股票作为抵押品，向券商银行等借钱，待到期后还钱，解冻质押的股票（不限股票，基金、债券均可，但2016年10月监管层有意将标的限定为股票）。因此，股票质押式回购本质上是一种“抵押贷款”。
但与普通的抵押贷款不同，股票质押式回购的交易结构与模式更为复杂，有场内与场外之分。2013年前，以场外为主，主要是股票质押，银行与信托是主要的资金融出机构；但在2013年证监会正式推出股票质押式回购业务后，因标准化、审批效率高、违约易处置、风险相对低等优势，以券商为主导地位的场内模式慢慢吞噬场外市场，成为了主要的模式。
场内模式下，融资人是持有股票的个人或企业，股票可以是流通股或限售股；出钱的是券商自营与券商所发行的资管产品。借钱的期限要求在3年以内，但普遍在1-2年；借钱的利率固定，由双方协定，取决于期限与股票情况等因素，目前普遍在5%以上。
具体流程安排上：
（1）融资人向证券公司提出质押股票借钱的申请，并将股票足额置于托管账户；
（2）证券公司向交易所进行申报，同时将拟划拨的钱存入交收账户；
（3）交易所再上报给中证登，中证登收到后，冻结股票，将交收账户的钱划拨至融资人的账户。
场外模式由银行和信托主导，银行或信托收到申请后，需要先对融资人进行尽职调查，即对个人或企业的历史信用、还款能力等情况做调查，流程与贷款相似。在具体流程上，由融资方（个人或企业）与出资方直接在中证登柜台进行登记办理。
图表2：场内模式与场外模式流程结构对比
三、银行如何参与股票质押式回购？
（一）场内模式
我们先来看场内模式。银行参与场内的股票质押式回购，要么是先由券商自营资金出资，然后打包成股票质押受益权，由银行出资购买；要么是通过认购券商资管产品的方式间接参与，主要有“一对一”与“一对多”两种交易结构。
在“一对一”交易结构下，银行理财资金会先发起设立单一信托计划或基金专项计划，然后信托或基金专项计划去认购约定好的券商定向资管产品，同时约定银行理财资金主要投向股票质押式回购。
当然，银行也可以直接对接券商的定向资管计划，但这种模式下，缺少了隐性刚兑的信托计划的保护（或基金专项计划），一旦股票质押式回购业务发生亏损，银行理财资金便会直接受到冲击，这种风险对于“刚兑”的银行理财产品而言是难以承受的。
所以，银行理财一般都会采取“银行-信托-券商”的模式。在整个模式流程中，银行可直接提供交易两头，既提供资金也提供项目，券商变成纯通道；也可由银行出资金，券商提供项目，定向资管计划成为主动管理型计划。
而在“一对多”的交易结构下，银行理财资金通过认购券商小集合优先级资金的方式参与，由券商自有资金或拉其他社会资金担任劣后层作为安全垫，一旦发生风险损失，由劣后层承担损失，作为优先层的银行理财获得固定收益，基本不承担风险损失。
但同时由于劣后层承担了更高的风险，需要相应的风险溢价补偿，因此劣后层也会要求在满足优先层的固定收益后，获取多余的浮动超额收益。一般情况下，劣后与优先的比例在1:1.5-1:2.5之间。
行文至此，我们可以发现银行参与场内股票质押式回购全部以借券商通道的形式开展，银行需要多花费几十甚至上百BP的通道费。为什么要这样做呢？为什么不直接参与呢？
这就要说到场内股票质押式回购的风险与监管规定了。
直观看，股票质押式回购业务尽管融资人以股票做抵押，易变现处理，但其实出钱方还是面临着较大的风险。主要包括两类：
一是信用风险。如果借钱人到期无法偿还本金，而质押的股票又出于各类原因（如司法冻结）无法及时变现补偿，则实际这桩借贷关系是违约了的，不但利息没有保障，本金也会赔进去。
二是市场风险。即使最后上述股票能够变现偿还，但也面临着股价波动的风险，如果股票大幅下跌，质押股票的市值无法覆盖借出的本金，那出钱方实际也面临着亏损。
基于以上两类风险，出钱方有必要采取风控以应对可能的违约浮亏。具体的风控措施通常从以下几点来展开：
一是在业务开展前，提前做好尽职调查。主要是对质押标的股票与融资人进行调查，看是否存在缺陷，股票背后的企业经营状况、历史沿革、稳定性等各方面也是重点，必要时还可要求融资人增加相应的担保抵押物；
二是在出钱时对质押股票市值打折，即设立调整质押率，风险越大，给越低的质押率。比如说你质押了1亿的股票，但我只借给你0.5亿，质押率便是50%。在设置质押率时，需要综合考虑质押股票资质、期限、融资人的资信等多方面因素（图表5）。
目前，我国全部A股的质押率普遍低于50%，流通股深交所稳定在40%左右，上交所相对高一点，在42-43%左右；限售股则基本在40%以下。
三是每天对质押的股票市值进行监督，即采取盯市的做法，设立预警线与平仓线。如果股价下跌后，质押的股票市值下降，你股票账户中的钱低于预警线，那我就会通知你赶快补仓，增加质押股票或加现金（仅限上交所）；如果不及时补仓，股价继续下跌触碰到平仓线，那我便直接变卖股票化解风险。
以上几点风控措施，第一点和第二点银行都可自己执行，没有太大问题，但对于第三点，银行却无能为力。因为根据商业银行法第四十三条规定，银行不能投资股票市场，不能在券商开户。这意味着银行不能每天盯市，如果一旦借钱的人违约，银行也不能直接在交易所变卖质押股票及时弥补损失。
商业银行在中华人民共和国境内不得从事信托投资和证券经营业务，不得向非自用不动产投资或者向非银行金融机构和企业投资，国家另有规定除外。
因此，银行理财资金需要借用券商的通道，以资管产品的名义在券商开户，委托券商盯市，一是在规避监管法规的限制，扩大理财资金投向；二是防范风险，给自身提供一个保护层。
在具体投资时，券商会对融资人进行把控，凭借自身经验给出相应的风控建议，但作为出资人的银行出于风险考虑，会自己提出相对保守的警戒线与平仓线，而融资人则不想因为过低的警戒线与平仓线频繁补仓，占用过多的资金，会进行讨价还价，这时券商便在客户与出资方之间协调撮合统一，促成交易。
（二）场外模式
最后，我们再来看场外模式。
银行参与场外股票质押也主要是两种模式，一是直接采取股票质押贷款的方式，以股票（股权）作为抵押物，给融资人提供贷款；二是采取股票质押收益权买入返售方式，借助信托间接参与。
第一种交易结构相对简单，我们重点看第二种。第二种买入返售方式有多种交易结构，其中最为典型的是三方协议模式（图表9）。这种模式的交易结构为：
（1）A银行出资，与信托公司合作设立单一资金信托，同时约定资金用于发放场外股票质押式贷款。如此，A银行便获得了这个信托计划的受益权（即获得收益的权利）；
（2）然后B银行以同业资金买下A银行的信托受益权，如此B银行成为了信托计划的实际出资人；
（3）最后C银行出保函，承诺在信托计划到期前1天，买下B银行从A银行手中受让的信托受益权。
在以上过程中，C银行是真正的风险承担者，也是这次股票质押收益权买入返售模式的实际发起人。通过这种方式，C银行间接得参与了股票质押回购，获得了信托计划承诺的固定收益，资金退出时间即信托计划到期时。
与场内股票质押式回购相似，场外模式也面临着相同的信用风险与市场风险，也需要逐日盯市，设置警戒线与平仓线，一般由信托机构担当。
但与场内模式有所不同，场外模式下，质押股票的融资人一旦低于平仓线，出现违约，银行信托等机构不能马上在市场上变卖止损，而是需要走司法程序，类同贷款处理，从判决到处置的时间很长。
因此，银行参与场外质押式回购比场内要更为谨慎，审批周期也更长，一旦发生触及平仓线的情况，银行一般会与融资人协商解决，或在业务开展前要求增加其他担保抵押物，同时进行强制公证，减少司法处置的时间。
四、银行参与股票质押式回购有何限制？
除了知道如何开展业务外，我们也需知道当前及未来可能对这类业务的监管形势。这主要包括两方面，一是对此类业务自身发展的监管；二是对银行参与此类业务的监管限制。
我们先来看后者。根据2017年新修订的G06理财业务月度报表中披露，场内股票质押式回购已经正式被确认为非标资产，而场外质押式回购由于其结构非标准化，早已被确认为非标资产。因此无论场内场外，股票质押式回购都已成为非标资产的一部分。
这意味着，银行理财资金开展股票质押式回购，是需要占用非标额度的。而银行理财资金的非标额度的限制主要有三点：一是在2013年发布的《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（即8号文）中规定的35%与4%孰低；二是专门针对农商行、农合行、农信社和村镇银行等投资股票质押限制；三是2016年7月发布的理财新规征求意见稿。
图表10：银行理财开展股票质押式回购所受监管限制
最后，对于股票质押式回购业务的发展，证监会也提出了相应的规范条例，最新的是2016年10月下旬证监会拟提出的股票质押式指引的征求意见稿，体现了未来监管层对股票质押式回购业务发展的一个引导趋势。
图表11是我们对2016年10月下旬的征求意见稿的一个简单解读，从总的目标趋势来看，证监会有意控制股票质押式回购的规模的扩张，以及控制并去化杠杆，防范市场风险的政策导向，是金融去杠杆在股票质押式回购业务上的一个缩影。
对于业务开展而言，股票质押式回购的整体规模仍会增长，但受监管影响扩张速度会放缓。同时由于股票质押式回购仍然属于相对高收益的固定收益资产，吸引着银行资金的加快进入，以及监管所提计提风险准备金等因素影响，后期股票质押式回购的利率有下滑的趋势，整体业务竞争会更为激烈。
不过考虑到此前券商相对于银行开展股票质押式回购的优势在于高效、标的证券以及质押率等方面，若后续征求意见稿确切实施，将压缩券商在股票质押市场上的优势，对银行或构成利好。银行在监管大潮下，应当主动适应新的监管环境，适当评估自身的监管额度，谨慎平稳发展。
来源：联讯麒麟堂、投行业务资讯，六度金服编辑整理
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