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文 | 肖顺兰
高盛俗称“打脸王”，因其对全球经济的预测往往偏乐观，但实际情况却更糟糕。最近高盛又发布了一份较乐观的报告，不过，这一次，似乎还是显出了它的本质：一只披着乐观羊皮的悲观狼，因在市场大多预测特朗普新政将提振美国经济的时候，该行却认为，特朗普上台，经济将陷入不平衡，且衰退可能性增加。
据智通财经了解，大约一年前，高盛发布了一份洋溢着乐观情绪的报告，如提到了2016年将投资的6只股票，但在报告发布后2个月，其中5只股票就出现了亏损。高盛当时还预测2016年美联储会加息3次，经济会大幅增长。但到目前为止，美联储今年还尚未加息一次，不过市场预期12月加息的概率已超过90%，虽然经济依然低迷，有些人甚至认为全球大部分地区经济将进一步下滑，因此特朗普意外当选美国下一任总统，选民期待特朗普的政策能提振经济发展。
白驹过隙，一年又过去了，“打脸王”高盛近期又发表了对新一年的预测报告，提到美联储在今年12月加息后，明年还会加息3次。换句话说，高盛认为，到明年年底，联邦基金利率将在1.50%左右，或者说是两个月前10年期国债所在的位置。
高盛首席经济学家Jan Hatzius的新报告仍然充满了乐观情绪，包括对股市和债市都是如此，提到特朗普以前提出的政策可能很大程度上都不会执行，市场可能会很失望。
以下是Jan Hatzius的主要观点：
特朗普将于明年一月上任，彼时是经济扩张的第91个月，是美国历史上第四长扩张期。在特朗普任期的开始，他将受到国会两院大多数共和党人的支持，这样更容易推行政策。
综合来看，美国未来的政策将发生显著变化、经济步入周期的后期阶段，这种前景意味着不确定性将会更高，令美国的经济前景变得尤为有趣。
然而，尽管目前处于经济周期的后期，高盛还是十分乐观。美股已接近历史新高，面临巨大的抛售风险，最近资金从债市流出，而流入了股市。不过，Hatzius认为2017年经济衰退的可能性只有21%。
尽管经济扩张进入成熟期，但特朗普上任初期，经济或将继续增长。高盛的研究表明，经济扩张没有固定的时间表，它们不会“因步入老年而死亡”，所以没有理由因为长期增长，就预测经济会出现低迷。在发达的市场经济体，任何一年经济陷入衰退的可能性都是在10-15%，意味着接下来两年经济增长有70-80%的可能性。高盛的正式衰退概率模型同样显示目前美国经济呈良性，显示未来一年衰退的概率为21%，未来两年是26%。
然而，此前高盛也在一份报告里暗示，在不久的将来，最大的风险也是特朗普未来的政策，这份报告里，高盛少了一些乐观。
首先是好消息：
特朗普新政府的任何财政刺激措施，都将提振美国经济在2017年增长。早期阶段，财政政策仍有很大的不确定性。高盛预测，下届国会将通过一项总额达1500亿美元/年的财政计划，占GDP的0.8%。这个计划，包括减税1000亿美元（个人减700亿美元，企业减300亿美元），净支出增加500亿美元（400亿美元用于基础设施，100亿美元用于其他项目）。高盛估计，这些政策将刺激实际GDP增长0.6%，或者两年里每年增长0.3个百分点。
接下来是坏消息：
虽然国会可能大幅支持减税和税法改革的建议，但高盛估计，市场对财政快速扩张的预期，可能在政策成行后会失望。例如，1981年和2001年，联邦财政状况在减税初期较差。2017财年，公众持有的联邦债务预计占比GDP的76.6%，而1981年和2001年分别为25.1%和31.4%。此外，国会预算办公室（CBO）计划在未来五年，令预算赤字占比GDP的3.4%，而1981年和2001年，预算盈余分别占比GDP的2%和3.3%。鉴于这一财政历史，许多国会议员可能会犹豫要不要支持大型财政赤字减税计划。
其他的坏消息还有，不只股市处于美国的第二个黄金时代，通货膨胀也在飙升。
此外，特朗普竞选时的许多提案若真实施，将重压经济，包括（1）提高关税和其他贸易限制，（2）移民改革，会降低劳动力的增长，和（3）任命鹰派的人担任美联储主席。与财政政策一样，不知道这些政策最终会带来什么样的变化，且一些提案可能会被冲淡。此外，这些政策一定程度上会抵消财政刺激的积极影响。特朗普的政策虽可能在2017和2018年促进经济增长，但如果上述三项政策真的出台，可能会抑制经济增速。政策的结果可以更有利或者更不利，这取决于具体的政策变化。
以下是最后一个坏消息：
对美国经济增长前景不太乐观的最后一个原因是，经济的供应潜力有限。自2010年以来，实际GDP增长率平均只有2.1%，但失业率已经下降了5.1个百分点。这意味着按历史标准来看，潜在增长率已经下降到非常低的水平。高盛的统计测算表明，自2010年以来，潜在增长率测量值平均只有1.1%；CBO稍乐观一点，预计为1.4%。高盛预计，生产力和潜在的GDP增长，最终将回升至1.75%，但不要指望财政政策或监管的变化会马上振兴生产力。
由于潜在增长缓慢，经济已经接近满负荷运行，尽管在经济扩张过程中，GDP增长缓慢：产出缺口只有-0.5%至-1%。因企业已经准备好充分利用劳动力和资本，经济衰退后的增长趋势可能来得更容易。随着经济接近充分就业，更高的需求可能会导致供应瓶颈，导致更有限的收益增长和更高的通货膨胀。
当经济的“潜在增长率已经下降到非常低的水平”，有一个更好的词能描述特朗普的政策在提振价格后带来的变化，那就是“滞胀”。不过，一周前，高盛的报告还未用这个词来描述经济前景。
任何情况下，通货膨胀的话题都会让我们想到美联储将会采取什么措施来抑制通胀，以下是高盛的观点：
随着经济接近充分就业，通胀也逼近2%的目标，联邦公开市场委员会明年将继续上调联邦基金利率。今年12月加息的概率已超过90%，明年也有可能加息3次，这将令联邦基金利率明年底或位于1.25-1.50 %的区间。与之形成对比的是，市场预测明年底利率为1%，2018年底为1.4%。即使按照高盛对基金利率的预测，该行认为，经济将适度超过美联储的就业和通胀目标。在高盛看来，市场隐含的利率路径会导致金融状况收紧不太可能，及通胀或远超美联储的目标。
换句话说，如果高盛是正确的，美联储将来加息会更频繁，导致金融状况进一步收紧，即资产遭到抛售。
另一方面，高盛也承认，最大的风险是它再次做出了错误的乐观预测：
高盛预测的风险看起来再次比实际情况更温和，并出于同样的原因，今年又超出了高盛的预测。首先，高盛已经发现了一些证据表明，在过去几年全球央行政策产生分歧时，FCI对基金利率的变化更为敏感，这种敏感性越高，意味着在相同的经济状况下，加息的次数就会越少。第二，FOMC可能会更能容忍通胀超过2%的目标，这会带来一些潜在的好处，包括1）经济衰退时，供应遭受的一些损害会发生逆转，2）也许对通胀预期更坚定，一些政策制定者认为有低于2%的风险。一个大于预期的财政刺激部分抵消了这些担忧，但又成了基金利率上行风险的来源。
那高盛只是一只披着乐观羊皮的悲观狼吗？
自从奥巴马总统上任以来，美国经济已经走了很长的路，目前处于可能长达18个月的衰退期的第13个月。当时的政策制定者们专注于复苏，而现在他们还必须考虑矫枉过正的风险。美联储主席耶伦在国会证词中提到这一点：“和金融危机后相比，若需要大量的需求刺激来降低失业率，我们并没有这种条件。”她解释称，选举后，市场的反应表明，政策制定者“最终会选择一个涉及扩张性政策的财政刺激计划，在合理的运行下、接近最大就业的经济背景下，随着通胀回至2%，这样的计划可能造成通货膨胀的后果，美联储将不得不考虑制定政策”。
有趣的是，高盛提出，鉴于上述趋势的增长，以及财政刺激的前景，美国经济在未来1-2年内进入温和的不平衡期，失业率将低于其长期可持续的增长率，通胀上升，高于美联储的目标。从金融危机和缓慢复苏的角度来看，这一结果看起来像是一个大胜利。但展望未来，通胀超过目标，意味着经济开始发展不平衡，增加了另一个衰退的可能性。
特朗普引发的通胀反弹可能只是昙花一现，或只能持续一年或两年，而财政政策或将导致前所未有的高债务水平，引发新一轮经济危机，并及时唤醒冬眠中的美联储，结束量化宽松政策，令美联储失去信誉，最终引发“期待已久”的全球金融危机。
