红刊财经 李健
近段时间以来，军工股成为市场热点板块，华泰军工行业分析师的一篇研报，让军工股冲上了风口浪尖,军工股如今的估值是否合理呢?
业内人士表示:“近几年监管鼓励投资者做价值投资，市场也在向这个风格倾斜，而军工企业毕竟估值较高，且由于军工产品交货周期较长，利润的确定性也相对较差。在目前熊市背景下，估值的不确定性导致军工板块的下杀。”
军工股配得上高估值
长期以来，军工股的估值是否合理一直是坊间争论的焦点。 对此，温莎资本军工板块首席分析师李浩认为，军工股高估值的理由包括以下几点：首先，从军品角度看，这一领域的上市公司大多数拥有市场上稀缺的技术，因此也值得一个相对垄断的估值。
另外，以航天发动机为例，我国想要成为制造大国、制造强国，必须研发出拥有“中国芯”的发动机。即便长时间没有突破，也一定有更多国家资源投入其中，因此可以给予一个未来发展的估值。更重要的是，最近两年，军队正在换装，对直升飞机等军品有持续稳定的需求，很多军工企业业绩扭亏为盈，也将给曾经虚高的估值辅以业绩支撑。
其次，从民品角度看，军转民的企业有强大技术优势，只要找到一个民用产品，将技术运用其中，就能快速占领市场。例如中航光电在民品上不断发力，将光电连接器应用在轨道交通、通讯、汽车等领域，其中传输领域的连接器占有率为21%。公司净利润也从2008年上市之初的7662万元提高到了2016年末的7.34亿元，增长了近10倍。由此可见，当军工企业的技术找到民品的载体，就能迅速把技术转为利益；军工企业有丰富的技术资源，缺少的是载体和转化方式，对此，在民品的扩展方面可以给予军工企业高估值。
再次，从军工企业资产证券化角度看，虽然军工上市企业较多，但军工集团大部分核心资产并没有装入上市企业中，而这些“外围”资产才是我国军工核心技术的“重头戏”。例如去年4月，成飞集成公布收购中航锂电计划，股价在短时间内增长了4倍有余。目前来看，军工资产还有大量资产没有装入上市公司中，假定未来有资产注入的情况发生，可以给予上市公司更高的估值。
李浩还表示:“近几年监管鼓励投资者做价值投资，市场也在向这个风格倾斜，而军工企业毕竟估值较高，且由于军工产品交货周期较长，利润的确定性也相对较差。在目前熊市背景下，估值的不确定性导致军工板块的下杀。”
从高送转挖掘潜在标的
数据显示,国外军工企业资产证券化率的水平达到70%~80%，而中国则不足30%。
通过资产证券化，一些技术稍有落后的军工企业，可以尽快推向民用市场；而一些拥有核心技术的军工资产，可以向社会融资，填补军工技术研发的资金缺口。今年年初，军工科研院所分类改革方案已经下发至各大军工集团，军工院所分类方案及转制相关配套政策有望在年内出台，部分科研院所的改制有望率先启动。
军工集团下属有数百家科研院所，其中包括研发歼-20和载人飞船的航天五院、研发航空发动机控制系统的614所、研究雷达系统的14所……这些科研院所掌握着国内军工的前沿技术，如果通过改制将部分资产注入到上市公司中，将为上市公司带来可观的收益。
在标的的选择上，有业内人士向记者表示，军民融合已经放开，一些民参军的动作也已经被提上日程，航天系资产证券化率是十大军工集团中最低的一个，航天系科研院所改制或将很快提上日程，那么在具体的标的上应该如何甄别？
上述业内人士认为,航天系旗下子公司有两家在去年年报时公布了高送转方案：一个是中航机电10送5，另一个是航天电子10送10。可以看到，在中航机电10送5后，5月11日即停牌筹划重大资产重组。相比之下，中航电子资本优良，每股收益为0.4元，在所有军工企业中收益率位居前列。而在高送转后，大股东拿到资金，或有购买资产的计划。
另外，航天电子背后的大股东也和航天五院有着千丝万缕的联系。航天五院研制导弹、无人机、神舟飞船等，旗下有两家上市平台：一是个航天科技，另外一个是航天电子。航天科技的大股东是中国航天科工飞航技术研究院，从属于中央；航天电子的大股东是中国航天时代电子公司，从属于中国航天科技集团公司。相比之下，航天电子和航天五院同属于中国航天科技集团公司，它在航天五院注入资产的平台选择中占有优势。
对于资产注入的标的选择，李浩认为还有一点可以参考，即上市公司主营业务和科研院所研究方向之间的关联性。如成飞集成最初主营汽车模具，在整合的时候，中航集团把中国工程导弹研究院旗下的公司——中航锂电注入其中，原因是锂电池和汽车之间有关联性，可以相互促进。
另外，中航动控和614所的整合呼声也很高，中航动控是我国航空发动机控制系统惟一供应商，控制系统业务占公司收入60%以上。614所是公司旗下的的动力控制系统专业研究所，也是中航工业集团下属的惟一航空动力研究所。在军工资产证券化和实业单位改制的大背景下，公司未来有望成为614所改制注入平台。
博重组不如买价值
军工资产证券化中，每一个集团旗下都有数家上市公司，谁才是下一个“中航黑豹”？某资深投资人认为，或许从持股结构上可以找到一些蛛丝马迹。社保基金的消息较为灵通，市场调研也做的最好，因此，投资者可以追寻社保基金的脚步，如果在季报中发现社保基金在某只“军工资产证券化概念股”上建仓，可以少量跟进。而且从技术指标来看，航天电子最近有吸筹迹象，目前中航机电已经停牌，航天长峰重组已经结束，航天系军工资产证券化箭在弦上。
李浩则更看好在复牌后择机进入，他认为在目前的市场风向下，军工股估值相对较高，押宝的概率低、风险大。而在注入资产的消息公布、上市公司复牌后，再加仓进入或许是更好的时机。以中航黑豹为例，2016年8月份收购沈飞集成，股价连续走出18个涨停。开板后，投资者看到如此之高的涨幅，很少有人敢于买入，但事实证明，中航黑豹在开板后继续上涨了近1倍。
他建议投资者花时间研究注入资产的资质、业绩情况等基本面信息。如中航黑豹当时注入了沈飞集团。虽然在发展模式上，沈飞相对落后于成飞，但沈飞生产的歼-15被应用在航母上，因此二者的价值可以做一个类比。中航黑豹开板时的价格是23.4元，总市值为80.7亿元，中航黑豹买进沈飞集团的价格是73亿元，成飞当时的总市值是114.9亿元，沈飞如果对标成飞，股价可以达到37元附近。
如果未来重组的资产是垄断性行业，该如何定价？李浩表示，这要从需求角度入手，我国的军品一方面提供给军队，另一方面销往海外。提供给军队的销量要看军队的换装速度，例如今年的换装速度就不及预期，可能会导致一些企业的业绩兑现较为缓慢。
对于如何选择军工股的投资标的，红周刊特约作者何岩也有着自己的观点，他表示，我们可以从两类“低估”中入手选择军工股:第一种是资产低估型,其中一类指的是重置价值低估。很多军工股的重置价值要远远高于它的当前市值；另一类指的是资产垄断性溢价低估。很多重磅军工企业都是行业垄断者，甚至是惟一制造商。这种垄断性价值必须有很高溢价。但目前往往是很低溢价，甚至没有溢价。
第二种是业绩低估型价值低估，主要反映在资产价值低估以及业绩价值低估。
军工企业军工资产证券化带来的资产注入预期是确定的，企业市值成长空间巨大。还有就是担负国家高科技创新的最大价值，担负国家安全的最高价值，担负拥有世界话语权，走向世界的至尊价值。
