红刊财经特约作者 籍承
《红周刊》：王府井发布重组预案，公司拟购买贝尔蒙特100%股权，交易价格为53.73亿元。截至2016年6月30日，贝尔蒙特所有者权益为43.17亿元，按53.73亿元计算，增值率为24.46%，在目前上市公司动辄数倍甚至数十倍溢价收购资产的背景下，此次收购是否物有所值呢？
张彤：零售业是低估值行业，本来此次收购平淡无奇，但既然你提到了此次收购，我们不妨通过此次收购来深入了解一下如何对上市公司正确估值。
《红周刊》：这也是很多投资者想了解的话题，那你就详细分析分析。
张彤：根据备考合并财务报表，2015年和2016年1~6月，王府井的净利润分别为85328.75万元和46203.93万元；每股收益分别为1.42元和0.77元，较重组前的1.10元和0.57元分别提升29.09%和35.09%。
《红周刊》：慢点说，啥叫备考合并财务报表。
张彤：通俗点说，就是假设2015年1月1日上述收购已经全部完成，那么合并贝尔蒙特报表之后，王府井2015年的每股收益将由原有的1.10元，提升至1.42元，这次明白了吧。
《红周刊》：明白了。目前王府井的股价为16.28元，若按每股收益1.42元计算，市盈率仅11.46倍，贝尔蒙特与王府井的主业相同，虽说零售行业并不是高估值的行业，但11.46倍也算是低估值了，看来复盘后公司股价能有不错的表现。
张彤：表面上分析确实如此，但这样估值过于肤浅。
《红周刊》：为何，难道上市公司给出的数据不准确？
张彤：数据没有错，但上述数据是按王府井总股本6.01亿股计算的，而实际上本次交易前，王府井因定增总股本已增加至7.76亿股，因此王府井正确的每股收益将分别下降至1.10元和0.60元左右，而非1.42元和0.77元。
《红周刊》：根据你所述，我发现此次收购好像上市公司的股本并没有增加。
张彤：你说到关键了，不管是按6.01亿股还是7.76亿股计算，根据备考合并财务报表透露出的信息，此次收购都没有导致上市公司总股本增加，也就是说，此次收购为现金收购。
《红周刊》：截止到2016年9月30日，王府井的货币资金为75.97亿元，而公司的短期借款仅有280万元，看来现金收购对于王府井豪无压力。
张彤：毫无压力不假，但需要注意的是75.97亿元货币资金之中，有约29亿元的募集资金，且募投的项目和此次收购无关，因此应该剔除。
《红周刊》：那还有近47亿元呢，加上银行借款，也算是无压力。
张彤：确实如此，但要注意的是2015年王府井的净利润为6.61亿元，贝尔蒙特的净利润为1.92亿元，合计8.53亿元，而公司给出的2015年备考合并财务报表净利润恰恰也是8.53亿元。
《红周刊》：二者完全吻合，说明毫无问题，怎么了？
张彤：2015年王府井的财务费用是-5440.72万元，公司财务费用为负值，是因为公司账面有大量的货币资金带来了巨额利息收入。而此次收购完成后，巨额的货币资金不再存在，那么极有可能导致公司的财务费用大幅增加，所以我个人认为，备考合并财务报表给出的8.53亿元净利润是有一定高估的，因此公司的每股收益还要下浮5%左右。
《红周刊》：看似简单的问题，原来仔细分析大有文章啊。
张彤：刚才我们的计算是基于公司总股本不变，但此次为现金收购，收购完成后，王府井会不会因为需要补充流动资金等因素，再次进行定增呢？如果总股本增加，估值又会改变。
按总股本7.76亿股计算，王府井2015年实际的每股收益约为0.85元，由于2015年贝尔蒙特的净利润为1.92亿元，按每股0.85元计算，假设王府井进行定增，粗略估算其定增数量在2.25亿股左右并不会拉低上市公司的每股收益。而按目前股价计算，若仅增发2.25亿股，并不能完全弥补此次收购贝尔蒙特的资金，而若超过这个募集数量，将会拉低上市公司的每股收益。虽然上述推断只是我们的假设，但在对公司进行估值的时候，还是要有心理准备，这样才能做到心中有数。
《红周刊》：那你觉得王府井此次收购是否物有所值呢？
张彤：贝尔蒙特的交易价格为53.73亿元，其2015年的净利润为1.92亿元。而目前首商股份的总市值为64亿元，虽然高于贝尔蒙特的交易价格，但首商股份2015年净利润为3.44亿元，远高于贝尔蒙特。所以我觉得此次王府井收购贝尔蒙特，可以侧面反映出首商股份的价值实际是略有低估的。
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