文 ／石万佳 独角兽大时代
编者按：说到招股书，很自然地就会想到我们的P2P第一股宜人贷，两者的业务模式、资产和背景也十分相似，所以某些部分我也会参考宜人贷的相关数据来分析。
股权结构
宜人贷有一个非常特殊的地方，就是其流通股占比非常小，只有14.5%，这样的股权集中度在A股市场都可以排到第四名（数据截至去年9月），而唐宁个人就持有40%多的股份，许多业内人士都对此颇有微词，认为宜信可以轻松操作宜人贷的股价，这就不太好了对不对……
但信而富的王征宇自己只有9.5%的股份，再加上其它高管和风投机构合起来也只占股58.6%，不知道剩下的40%多是在谁那，还是打算拿出来流通的？
平均借款额度仅3000元
招股书显示，信而富目前主要有两种贷款：一种是消费贷款，期限从两星期到三个月不等，额度大多在500元至6000元人民币之间；另一种是生活贷款，期限在三个月到三年之间，额度为6000元到10万元。
如图所示，2016年一年，信而富为70多万名贷款人发放了近600万笔贷款，共计3.21亿美元，约21-22亿人民币；相比之下，2016年全年宜人贷为超过32万名借款人提供了202.78亿人民币的贷款。
这个比较起来就很有意思了，信而富的借款人数是宜人贷的3倍多，而宜人贷的借款金额几乎是信而富的10倍……但是平均一下，信而富的每个借款人借款3000元，而宜人贷是6万多元，不难算出，如果信而富也放6万多的话，它的借款总额会是宜人贷的两倍。
但是信而富从去年开始主攻消费贷款，总额不会那么大，所以我觉得信而富在招股书中介绍的，其经营着就贷款总数而言，中国最大的消费信贷市场，应该改成“就合格贷款人总数而言”……
客户开发维护能力强
可以看出，信而富的获客能力非常强，而且对既有客户的维护也很好，去年的复贷率高达67%，前年也有65%。
据招股书介绍，信而富的获客渠道主要包括社交网络、线上旅行社、电商平台和第三方支付平台。而维护客户的方式则是先为他们提供小额、短期贷款，然后再根据其表现决定是否提供更大额、长期的贷款——信而富认为，自己这种对良好贷款表现的鼓励行为有助于对高质量的贷款人的维护和对新的贷款人的开拓，并且将通过贷款规模的增长获得更加可观的收入。
而且，与同行业相比较低的利息和服务费也是信而富吸引客户的一大优势。
不过，目前信而富的盈利情况可以说不算太乐观。
未进入稳定盈利阶段，但前景可期
如图所示，这三年信而富亏了不少。
跟宜人贷一样，信而富的主要收入来源是交易和服务费收入，但是数据上差得就有点多了，宜人贷2016年第四季度的服务费收入是16.3亿元，而信而富仅为1.27亿……
当然，这跟贷款规模是息息相关的，上文也提过了，信而富的交易和服务费收取比例极低，去年消费贷款平均每人收了1.6%，前年是1.5%；生活贷款的交易和服务费则是从2014年的16.8%降到了2015年的15.6%，2016年又降到了12.6%（见下图）。
相比之下，宜人贷四类贷款的服务费分别是5.6%、18.5%、26.4%和28.2%……我啥也不说了。
信而富贷款主要是收费低、额度小的消费贷款，收入自然是没法看，盈利就更不要说了；宜人贷近90%都是费用极高的D类贷款，收入高也不奇怪。
信而富在招股书中表示，未来可能会继续亏损，长期来看有信心实现盈利，我个人也是觉得，信而富这种才是良性循环——通过极低的费用吸引到优质的客户，然后对他们进行培养和激励，逐渐增加放款额度，长期通过规模效应实现盈利。
而且，信而富的运营成本很低，一年花的只够宜人贷扛一个季度。尤其是用于销售和营销的支出非常少，平均每年也就2亿人民币左右，但宜人贷一个季度就能用掉5亿多，也就是说，宜人贷一年的营销费大约是信而富的10倍……
信而富自己也说，其获得每个贷款客户的成本也就17美元，（2015年为20美元），其中包括对首次贷款用户的奖励（比如减免利息）以及其它获客费用。
不过这些数据里面，还有几个值得注意的：
1、过半的支出都是总务和行政支出，这是什么情况？
2、既然限制类现金是指对生活贷款计提的风险保证金，那贷款损失准备金又是什么？为何2016年没有计提？和安全保护计划又有什么不同？我感觉都是风险保证金啊……
3、最后一部分用于激励投资的费用，信而富解释称主要是给用户的新手标的成本，我们可以看到，发一年新手标就得花6000多万人民币……做平台真的很不容易啊。
违约率高企，打开的方式不对？
上图是信而富借款人的分类方式、各类借款人的占比情况和生活贷款的违约情况（逾期180天以上）。
信而富将自己的贷款分成7类，并将每类借款人的信用等级跟FICO分做了一个大体的对比。这个FICO分是美国的一种很权威的信用评分，类似于我国的芝麻信用分但地位要高很多。
一般来说，680分以上的是信用卓著的借款人，金融机构可以毫不迟疑地同意发放贷款；620分以下的借款人则需要增加担保，或者直接被拒绝；而分数介于620～680分之间的借款人，金融机构就要作进一步的调查核实，采用其它的信用分析工具，作个案处理。
据一项统计显示，FICO分低于600分的借款人违约比例是12.5%，介于700～800分的违约率为0.8%，800分以上的违约率为0.07%。
与分类方式相比，更值得主要的是违约率。除表格外，信而富还在注释中提到，其生活贷款的整体违约率（逾期180天以上）截至2014年底、2015年底和2016年底分别是7.3%、11.8%和14.9%。
无论是表格里的数字还是注释里的数字，在看多了“0逾期0坏账”或者最高也不到5%的坏账率的我眼中，感觉都高得有些吓人，而宜人贷最新的整体坏账率水平是7%左右，计葵生所透露的行业平均坏账水平，最新数据是13%-17%。
信而富在注释中称，表格里违约率的计算是用违约180天以上的贷款总量除以各类贷款从2011到2016年5年的总贷款量，也就是说，如果用贷款余额来做分母的话，坏账率数字还要更高。
在我的印象中，信而富的资产质量应该是优于行业平均水平的，不知道是不是我们理解的方式有误，毕竟招股书是英文写作的，而英文里的一个词，比如“believe”就有三种翻译方式——“相信”、“认为”和“预计”，放在中文里，差得就很远了。
而且，信而富一直在有意识地增加对信用更好的借款人的贷款，2016年前三类贷款人占比已近90%，所以按理说坏账率应该是一年比一年低的，所以我在想，是不是应该做减法来算每一年的坏账率，但分母不一样好像又不能减。
信而富在注释中还提到，基于其对于借贷市场6年来的经营经验，他们预计平台上的生活贷款整体的全周期的贷款损失率为12%-13%，每年的违约率为7%-8%，平均贷款期限为20个月；而2014年、2015年和2016年安全保护计划的计提比例分别为12%、15%和18%。
那么，难道通常我们所说的逾期率对应的应该是信而富的7%-8%这个数字吗？
说实话，这几天我在写这篇文章时，对这个问题的思考占据了很大一部分时间，也请教了一些业内的专业人士，但最后也没能得出一个确定的结论，而信而富自己现在应该是处于上市前的静默期，或许只能等以后有机会采访相关负责人的时候，才能得出答案了吧。
不过，信而富也一直在有意识地缩减生活贷款的发放量，并增加消费贷款的发放，而消费贷款截至去年年底的违约率为2%（逾期90天以上金额除以贷款总量），信而富解释称，这是由于消费信贷借款周期短、重复借贷率高且一旦违约，借款人即不能再在平台上借款。
真的能上市吗？
按理说，信而富目前的财务状况，是上不了纽交所的，在纽交所上市虽然比在国内A股上市容易，但也需要满足如下条件（三选一）：
1、上市前三年全部盈利，税前收益总计650万美金，最近一年税前收益最低450万美金；
2、上市前两年每年税前收益200万美金，最近一年税前收益250万美金；
3、上市前一个会计年度市值总额不低于5亿美金且收入达到2亿美金，三年调整后净收益合计2500万美金（每年报告中必须是正数）。
显然，信而富一条都没有符合。不过，宜人贷上市的时候，也都没符合……
另一方面，从业务水平的角度看，似乎还有希望，我把信而富目前主营的消费贷款情况做了一张图：
可以看到，贷款金额的情况倒是还不错，去年开始一直在增长，而且增速也是一路走高，对于借款平台而言，借款总额的增长情况在资本市场上还是比较重要的，再加上信而富的商业模式看起来前景广阔，即“画饼”画得很成功，也许能得到美国相关部门的认可。
不过，贷款笔数在很长一段时间都是在下降的，直到去年第四季度突然飙升至第三季度的两倍，而我们不知道发生了什么，也不知道这种趋势能否继续。
有业内人士预计，如果一切顺利的话，信而富最快四月底五月初就能完成上市，距离现在也不远了，让我们拭目以待吧。
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