万达集团股份有限公司以92.8亿美元将主题乐园和酒店出售给融创中国控股的交易中隐藏着一条并不寻常的条例：万达将帮助融创中国获得近半数的融资。
换句话来说，表面看起来是万达为盘活现金流而大举抛售商业地产，实际上是万达在帮助融创借钱买自己，大多数看客将这次交易看做是万达、融创在唱“双簧”，实则并非如此。
“卖方融资”引争议
据万达披露的交易条款中有一条：“万达通过指定银行向融创发放296亿元三年期贷款后，融创方向万达支付295.75亿的最后一笔收购款”。融创中国公布的文件则显示，将使用这笔借款支付给万达，以收购其主题乐园业务。
万达上周一宣布这项重大交易时，两家公司均未披露上述安排，除提交给香港交易所的公开文件之外，两家公司均未透露更多细节，然而这种“卖方融资”模式引发了广泛的质疑。
从目前可供参考的数据来看，万达就算是借钱给买家也要把手中的资产“甩卖”出去，最直观的改变就是将大大降低万达的负债率。通过出售高价值酒店和主题乐园资产，万达得以削减引发中国银行业监管机构审查的庞大债务，据了解，上个月监管机构还要求银行审查万达等积极进行海外并购企业的贷款情况。
7月10日万达董事长王健林曾公开表示，此次交易完成后，万达商业计划今年内清偿绝大部分银行贷款，负债率将大幅下降。万达商业2016年上半年报告显示，其目前的资产总值约为6947亿元，负债总额约5047亿元，负债率达72.6%。
值得注意的是，两家公司称，融创中国将在资产负债表中计入此次交易中与主题乐园相关的所有贷款，可双方均未说明涉及到的杠杆水平。
有分析师表示，如果万达借钱给融创中国，那么万达将把43.5亿美元的银行贷款记作资产而不是债务。尽管有形资产和债务最终会计在融创中国头上，但万达仍可以保留品牌名称，而且所有费用都由融创中国承担，这对万达来说是个优势。
而融创中国方面，这笔交易则拉响了警报，三大评级机构均对融创的财务风险作出警示。标准普尔上周二将该公司评级展望置于负面观察名单。标普表示，除了收购万达的资产外，融创中国还大规模入股科技公司乐视，这些都给融创中国居高不下的财务杠杆带来进一步压力，并会增加未来现金流的负担。
细看这次融创接受万达的项目情况，在与融创中国的交易中，万达将向其出售四家已建成主题公园和至少九家筹建中的主题公园。监管文件显示，这些已建成主题公园去年实现净利润5.62亿美元，同比增长28%。文件显示，这些主题公园的净值为36.5亿美元。然而，这些主题公园背负的债务数额未予披露。
数据显示，自2009年进军文化旅游产业以来，万达在国内文旅项目上总共投资近5000亿元，截至目前已正式启动16个文旅项目，此次却一次性出手了其中13个，包括7月4日才刚刚启动的昆明万达城。
据了解，万达在文旅项目上的发展并非一帆风顺。据了解，武汉万达电影乐园，开业近19个月便因游客数量低迷暂停营业；万达长白山国际度假区，截至2015年6月30日亏损3.4亿元；而万达曾计划投资500亿元打造的大连金石滩文化旅游项目，则早于2014年前后便流产。
对赌A股受挫
此外，万达商业还面临着一个现实的问题：为回归A股签署的对赌协议。据早前媒体爆出的万达商业私有化募资推介书显示，万达商业计划在2018年8月31日前完成上市。如果公司在退市满两年或2018年8月31日之前未能在内地主板市场上市，大连万达集团将回购全部股份，并向海外及境内投资者分别支付10%和8%的利息。
证监会公布的IPO信息显示，万达商业2016年年底现身IPO队伍，拟登陆上交所主板市场，截至今年7月6日的最新数据显示，万达商业排在第65名，状态为“已反馈”。而根据公开报道，在2个月前，万达商业仍排在第60名。
多位分析师分析表示，王健林旗下万达商业回归A股的对赌大限将至，在房地产企业IPO停滞的障碍下，卖掉前述投资周期长且盈利不佳的“重资产”，既能优化财报数字，又能摘掉房地产商的帽子，有助于加快IPO步伐。
中原地产首席分析师张大伟表示，万达转让非核心资产的主要原因应该和回A受挫有关。而作为国内最大的商业地产公司，万达上个月债券出现恐慌性抛售，可能影响了流动性，也可能会对其未来融资和发债带来负面影响，所以转让非核心资产对提高流动性有帮助。
值得一提的是，在万达与融创的交易公告中，双方同意交割后文旅项目维持“四个不变”：品牌不变，项目持有物业仍使用“万达文化旅游城”品牌；规划内容不变，项目仍按照政府批准的规划、内容进行开发建设；项目建设不变，项目持有物业的设计、建造、质量，仍由万达实施管控；运营管理不变，项目运营管理仍由万达公司负责。
换言之，融创虽然获得了这些文旅项目的实际控制权，但项目的实际操盘人仍是万达。融创将有机会在这个过程中学习万达运营管理的经验，享受万达带来的品牌溢价。若项目进展顺利，融创日后亦有可能从单一住宅地产发展成为住宅地产、商业地产以及文化旅游服务综合发展的地产商。
