物价超预期，这次不简单 ——8月物价数据简评_

主要观点

8月物价涨幅超过市场预期：CPI同比显著回升0.4个百分点，至1.8%；PPI同比经过连续两个月的持平后，大幅反弹0.8个百分点，至6.3%。食品价格的修复、国际国内油价的提升、以及供给侧改革与环保督察的推进，是带动8月物价上涨的关键。

不过，在这些主要因素之外，我们还看到了CPI非食品分项同比的普遍上升，以及PPI一般日用品类分项环比涨幅的明显扩大。从而意味着，消费升级对核心CPI的推升作用仍在持续，且随着中游行业去产能的持续，上游行业向中下游行业的PPI传导有加强迹象。当然，对此迹象尚需跟踪观察，尤其取决于广义上游行业未来价格上涨的持续性。

随着9月CPI和PPI的翘尾因素步入大幅回落，8月物价同比的明显反弹预计难以持续，但这并不影响物价数据成为短期内货币政策松动的一大掣肘。

1.CPI同比显著回升，主要源于食品价格修复和成品油价格上调

8月CPI食品价格与非食品价格均出现了较为明显的上升：食品价格同比由-1.1%收窄至-0.2%，为连续第五个月回升；非食品价格同比由上月2%的年内低点，显著反弹至2.3%（图表1）。

食品价格方面，CPI同比降幅的收窄主要受到蛋类、禽肉以及鲜菜分项的拉动；而鲜果和水产品分项则对食品价格的上涨起到了缓和作用。其中，因产量持续减少，蛋类价格由负转正，同比增速较上月大增9.2个百分点；受环保压力与旺季补库影响，猪肉价格降幅收窄2.1个百分点，羊肉价格涨幅扩大1.2个百分点；在季节性因素的作用下，鲜菜价格涨幅进一步扩大0.6个百分点，而鲜果价格涨幅明显缩小1.7个百分点；水产品价格涨幅缩小0.5个百分点（图表2）。考虑到去年8月食品价格明显弱于往年季节性，其同比增速创下2009年9月以来的次低，因此，较低的基数促进了今年8月食品价格修复的加速。往后看，环保压力将加剧猪肉在消费旺季中的供应短缺，蛋类产量的持续减少同样值得关注，这些可能导致CPI食品价格存在进一步上行的压力，但预计幅度可控。

非食品价格方面，CPI同比的反弹最主要是受到成品油价上涨的拉动，但其他非食品消费品的价格也普遍有所上涨。因发改委在7月下旬与8月初两次大幅上调了成品油价格，8月交通工具用燃料价格涨幅较上月扩大5.8个百分点，居住类中的水电燃料价格涨幅也显著扩大了0.5个百分点，这两项是拉动CPI非食品分项反弹的主因。不过，8月在所有非食品分项中，只有衣着类价格较上月小幅回落，其它分项涨幅普遍有所扩大（图表3）。特别是，医疗服务（受医改影响，同比涨幅较上月扩大了0.8个百分点）、通讯工具（涨幅扩大0.6个百分点）和旅游分项（涨幅扩大0.3个百分点）。这反映出消费升级对核心CPI的推升作用：8月剔除食品和能源价格的核心CPI同比反弹0.1个百分点，至2.2%，处于历史高位（图表4）。

2. PPI同比大增，上游对中下游行业的价格传导有加强迹象

8月PPI环比由上月的0.2%加速跳升至0.9%（图表5），导致在翘尾因素小幅下降的同时，PPI同比却大幅反弹了0.8个百分点，至6.3%。细分行业来看，拉动8月PPI环比的主要行业依次是：石油产业链、黑色产业链、有色产业链和煤炭行业。其中，石油行业主要受到国际原油价格上涨以及国内成品油价格上调的驱动，后三类则均是直接受到结构性供给侧改革和环保督察冲击的工业原材料行业。

PPI的同比变动一向主要受到广义上游行业（包含中游原材料行业）的驱动。不过值得关注的是，8月PPI生活资料价格同样有所反弹，主要受到食品类和一般日用品类的带动，二者环比涨幅分别显著扩大了0.2个和0.3个百分点。食品类PPI的上涨与农产品价格的回升相联系，而一般日用品类PPI的上涨则是PPI从上游向下游传导的一个可能的信号。结合我们观察到7月中游行业对PPI同比的拉动呈现上扬迹象（图表6），这或许意味着上游向下游的价格传导有加强迹象。正如我们在报告《PPI向CPI传导：直觉与真相》中指出的，去年上游涨价之所以未能显著传导至中下游，主要受到中游行业产能过剩、从而提价能力不足的制约。而随着中游行业的利润增长持续受到压制，其行业集中度的提升速度一直领先。我们认为，PPI自上而下的传导有逐渐畅通的基础，不过对此趋势尚需跟踪观察。