主要观点
近期“2+26”城市错峰生产方案开始密集落地，节前一周先后有郑州、安阳、临汾、铜陵和徐州公布了秋冬季错峰生产方案。根据上述方案，钢铁和焦炭行业的限产幅度在30%至50%，安阳市还要求市区内各类建设工程土石方作业在采暖季停止施工。综合来看，以安阳为代表的京津冀周边城市的限产时间出现了明显提前，限产时间延长约1个半月；而以徐州和铜陵为代表的非“2+26”范围的城市出台采暖季限产措施则表明，在今年环保形式较为严重的情况下，错峰限产的范围也呈现出扩大的态势。另一方面，错峰限产对于黑色系商品的供需都会造成明显抑制，所以节前一周铁矿石和焦炭价格环比延续了下跌趋势。
目前采暖季限产仍是主导市场的重要因素，但其对于各品种的影响可能会分化。首先，市场对于限产造成的钢材供给收缩幅度，已形成了较为一致的预期，但是对于需求的影响还没有清晰的预测，钢材需求方面的不确定性升高。其次，因今年限产力度空前，铁矿石需求仍然受到较强抑制。第三，环保限产对于焦化行业生产的影响也较为强烈，预计限产幅度在30%至50%，故焦炭价格在经历前期下跌后可能趋于平稳。
1原油：
内特风暴登陆美国，Brent-WTI价差扩大
本周Brent与WTI价差继续扩大： 本周，Brent油价收报于55.68美元／桶，较上周下降1.5%；WTI油价收报于49.25美元/桶，较上周大幅下降4.6%。墨西哥湾地区遭遇第二场风暴内特，Brent-WTI价差环比回升至6.4美元/桶。截至9月29日当周，美国原油产量为956.1万桶/日，环比增加1.4万桶/日。
美国原油出口量大幅增加：截至9月29日当周，美国原油库存较上周减少602.3万桶，降幅远高于预期的减少50万桶。根据几个主要的指标来看，原油库存下降主要是因为1）原油进口量环比减少21.3万桶/日至721.4万桶/日，以及2）美国原油出口量环比大幅增加约49万桶/日至198.4万桶/日。下游成品油方面，炼油厂开工率环比下降0.5%至88.1%，美国汽油库存较上周增加164.4万桶；馏分油库存较上周下降260.6万桶。
2钢铁：环保限产致多空因素博弈加剧
“2+26”城市错峰生产方案密集落地，错峰生产时间提前、范围呈扩大态势。9月25日郑州市颁布《郑州市2017—2018年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动实施方案》，提出采暖季钢铁产能限产50%，并严格落实“限土令”（即在城市建成区内停止各类建设工程土石方作业）。9月28日河南安阳公布《2017-2018年秋冬季工业企业错峰生产实施方案》，要求2017年10月1日至2018年3月31日期间全市钢铁企业按照污染排放绩效水平和企业所处区域实施限产。9月29日临汾市发布《2017年秋冬季大气污染治理攻坚行动方案》，要求钢铁企业在采暖季限产50%，以高炉生产能力计算。近期安徽省发布的1至7月全省大气污染治理通报显示，全省PM2.5平均浓度较去年同期上升8.3%，随即铜陵出台文件要求在超常规措施实施阶段，全市范围内的水泥、有色金属冶炼、钢铁(球团)、化工等重点行业企业严格落实限产30%措施。江苏徐州市也于近期公布了《徐州市2017-2018年秋冬季大气污染防治强化管控方案》，要求采暖季，全市所有钢铁、水泥、砖瓦、玻璃企业限产30%以上，焦化企业出焦时间延长至36小时以上。综合来看，以河南安阳为代表的京津冀周边城市的限产时间出现了明显提前，限产时间延长约1个半月；而以徐州和铜陵为代表的非“2+26”范围的城市出台采暖季限产措施则表明，在今年环保形式较为严重的情况下，错峰限产的范围呈现出扩大的态势。
目前，市场对于采暖季限产带来的钢材产量下降情况估算较为清晰，而对由此带来的需求减少估计还较为模糊。当前外界认为，采暖季限产对钢材产量的影响在4787至6260万吨，即钢材产量同比减少13.3%至17.5%。由于各地区对于限制土石方作业的政策各异，且缺乏相应的具体需求数字，由此带来的钢材需求下降还没有较为清晰的估算。
从近期宏观数据来看，第四季度钢材消费仍然面临较大下行压力。9月制造业PMI指数录得52.4%，环比增长0.7个百分点，这表明国内制造业发展仍较为健康（图表5）。热卷等工业钢材的需求可能仍会保持稳定增长，其价格表现将继续强于建筑钢材。但是房地产、基建和汽车等钢材消费占比较大行业的需求并没有明显改善，其中基建和房地产需求因投资增速下滑以及销售增速回落而面临较大下行压力。
从高频数据来看，钢材基本面短期改善。截至9月29日当周，全国高炉开工率较8月底下滑2个百分点至75.1%。检修活动和环保限产增加，可能是导致开工率下滑的主要原因。节前上海地区螺纹钢周度采购量环比大增26%，全国钢材社会库存也环比下滑5%（图表6），这可能与终端节前集中采购备货有关。
综上，目前钢材供给收缩的幅度有超预期之处；但是环保限产对于需求的影响还尚不明朗，后期主要需求行业投资增速下滑压力增加，以及四季度后期钢材消费进入淡季带来的需求不确定性也较高。所以，近期由采暖季错峰生产带来的供需博弈开始加剧，短期价格可能维持震荡。
3铁矿石：供应宽松叠加需求下滑，价格难有反弹
海外矿山铁矿石产量将继续增加，发货量预计将季节性升高。淡水河谷在去年底投产了S11D矿山项目。该项目年产能9000万吨。今年以来，S11D的增产步伐逐渐加快，上半年淡水河谷实现铁矿石产量为1.78亿吨，同比增长8.3%；其中在二季度，淡水河谷还创下历史同期新高的9180万吨产量。淡水河谷预计2017年全年，该公司铁矿石产量将接近原预期值的低限，但从2018年末开始其铁矿石年产量有望突破4.00亿吨大关。力拓集团9月1日宣布，其为提高混矿品位而开发的银草矿（Silver Grass）在8月30日正式达产。该项目年产能达1000万吨。由于上半年遭遇灾害天气和铁路线路受损等，力拓将年度铁矿发货量调至3.3亿吨。根据往年海外矿山发货量的历史规律，铁矿石年内供应的高点一般出现在第三至第四季度。另外，有消息称海外矿山9月以后已经增加了中高品铁矿石的发货量。
从近期高频数据来看，8月巴西和澳洲铁矿石平均周度发货量为2263万吨，而9月的平均周度发货量为2358万吨，环比增加4.2%。而中国北方港口铁矿石到港量也印证了海外矿山发货量增加的情况。8月中国北方港口铁矿石平均周度到港量为1032万吨，9月则为1161万吨，环比增加13%。另一方面，国内高低品矿石的价差在9月底已经开始收窄，这表明高品矿短缺的情况得到缓解，也从侧面印证了海外矿山增加高品矿发货量的情况（图表7）。所以，未来铁矿石的整体供应情况仍偏向于宽松。
而铁矿石需求近期已开始转弱。全国高炉开工率在环保限产的作用下，出现连续4周下滑。钢材消费的“金九银十”行情今年并未如期而至，叠加前期铁矿石价格暴跌导致下游采购出现观望，钢企节前并未出现明显补库存需求（图表8）。铁矿石港口库存在海外发运量增加的情况下，近期也出现回升。10月起，“2+26”范围的部分城市开始进入错峰生产时间，铁矿石需求将持续受到抑制，铁矿石价格将难以反弹。
4焦炭：焦化企业生产明显受限，价格短期或有支撑
节前焦炭价格延续前期跌势，截至9月29日当周，焦炭期货主力合约周下跌4.3%，天津一级冶金焦下跌80元/吨。焦炭和铁矿石期货价格走势呈现出一定的相似性，主要因为市场开始逐步意识到环保限产将导致“供需双杀”。目前钢企的高炉开工率已经出现下滑，直接造成焦炭消费减少。而前期多个城市房地产调控加码，也进一步打击了钢材乃至焦炭的消费预期。
从高频数据来看，国内100家独立焦化企业的高炉生产率在节前一周仍然保持在82.2%的较高水平（图表9）。库存方面，100家独立焦化企业焦炭库存水平（图表10）、焦炭港口库存水平和大中型钢企焦炭可用天数，在节前一周均环比出现小幅上升。这表明生产、贸易以及终端在节前均进行了一定程度的补库，焦炭的整体供应也趋于宽松。
近期各省市出台的错峰生产方案对于焦化企业的限产力度较大。根据河北省发布的《重污染天气应对及采暖季错峰生产专项实施方案》，河北省焦化企业整体限产幅度在30%左右；邯郸市发布的《关于强化大气污染治理应急减排措施的紧急通知》要求，全市焦化企业出焦时间全部延长至48小时以上。安阳市发布的《安阳市2017-2018年秋冬季工业企业错峰生产实施方案》要求，位于市区的安钢焦化厂出焦时间延长至48小时以上，其余6家焦化企业出焦时间延长至36小时以上，并采用企业实际出焦量作为核实依据。临汾公布的《临汾市大气污染防治2017年行动计划》要求，2017年10月1日至2018年3月31日，尧都区、襄汾县、洪洞县范围内的焦化企业出焦时间延长到48小时，其余焦化企业出焦时间延长到36小时以上。
焦化厂正常的出焦时间为24小时，延长出焦时间至48小时相当于限产50%，而延长出焦时间至36小时相当于限产30%左右。所以，根据近期各地出台的错峰生产方案，焦化企业的受限幅度也较高。这也意味着在钢铁行业受限导致焦炭需求下降的同时，焦炭的产量也会同步下滑。故焦炭价格在经历了前期大幅下跌以后，短期可能会获得一定程度支撑。
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