前言：短短几年，新三板经历了从高峰到低谷的发展周期。这个周期，也是感性退烧，理性逐渐登场的过程。今天，我们尝试用理性的冷静，拿数据做工具，从企业和投资机构的角度入手，来谈谈为什么新三板更像一个公开PE市场。
作者：钮宇鸣
作者简介： 海通证券（新三板/中小市值）首席分析师。
以下为正文：
短短几年，新三板经历了从高峰到低谷的发展周期。这个周期，也是感性退烧，理性逐渐登场的过程。今天，我们尝试用理性的冷静，拿数据做工具，从企业和投资机构的角度入手，来谈谈为什么新三板更像一个公开PE市场。
挂牌企业
1、先算一笔账
不管是已挂牌的新三板挂牌企业，还是正在考虑是否要挂牌的企业，它们的共同特征都是中小微企业，挂牌与否都会算一本帐，收益和成本如何，付出和回报是不是成正比？
一次性显性成本：新三板挂牌的直接成本是给券商的中介费用，这个费用一部分政府有补贴，有一部分企业自己承担。
每年的隐性成本：
第一是规范成本，新三板公司作为公众公司，需要规范收支，这给企业增加了成本；
第二是增加人员，公众公司的性质在财务、信息披露等方面需要增加人员，对人员素质也有所要求，这是一部分额外的支出；
第三是审计、律师、券商持续督导等持续中介费用；
第四是在定期报告、交易数据，三会流程以及各类文件制作的成本费用；
第五是来自券商、股转公司定期或不定期的检查，需要企业花费人力物力来应对；
最后，企业选择做市交易的话，很难控制自己的股东，如果有一些不合适的股东进来，可能会增加未来企业IPO的难度。
挂牌后的收益：
第一是挂牌以后，对企业吸引人才有很大帮助，也有助于鼓舞现有员工的士气也能够大大服务企业现有员工；
第二会明显提升融资的可能性，因为公众公司信息披露的优势使得投资机构比较容易找到这家公司，同时由于信息披露的材料比较完备，也会大大缩短尽调的时间，促成交易；
第三，企业如果未来目标是IPO，越早成为公众公司，各方面规范化，会对IPO有很大帮助；
第四是制度红利，越早规范越早在公众平台进行信息披露，享受制度红利机会越大。
挂牌新三板对中小企业来说成本是每年都存在、可以量化的，而未来可能获得的收益是一个不确定的未知数，可能很大，也可能没有。对企业来说，需要衡量和判断自身有没有这个能力。
2、企业挂牌后的分化
目前新三板共有挂牌企业超过11000家，这些企业在挂牌后也出现了明显的分化。
最上层是已经成功IPO的企业，以及准备IPO的企业。目前已经成功IPO 的新三板企业共28家，正在排队IPO的企业共625家，一共占总挂牌企业的比例约6%。
末层是因为各种原因退市的企业，目前共有516家挂牌企业选择退市，其中2017年就有423家，占挂牌企业总数的比例约4%。
顶层和末层的企业加起来约占挂牌总数的10%，此外90%的企业处于中间段。对这些企业来说，既然已经选择了挂牌新三板，走上了资本市场的道路，唯一的路就是守底线谋发展，为自己的和资本的结合谋求更好的发展。
投资机构
1、私募是主力军
据2014年以后成立的新三板各类投资产品情况，以及根据做市商数量的估计，我们测算目前新三板的存量资金规模约5000亿。其中，80%是来自于私募股权基金。
截止2017年9月18号，今年新三板增发次数是1366次，融资金额较去年也有所下降，单笔融资金额略有上升，说明投资机构更有意向去投资比较安全的较大的项目。A股的再融资情况也是类似，2017年是IPO大年，发行家数和融资金额均超过了去年，IPO的提速对再融资确实产生了一些影响。
总体来看，近两年的投资状态越来越谨慎，以看为主，多看少动。
2、合格投资者数量增长缓慢
目前新三板合格投资者数量的增长显然低于企业挂牌增长的速度，总体流动性不足。截至2016年底，新三板有合格投资者334,222个。其中机构投资者为38,499个，同比增长69%；自然人投资者为295,723个，同比增长49%；而同期企业的挂牌数量则是翻倍以上的增速。
3、未来增量资金可期
根据证监会2014.12.29发布的《全国证券经营机构参与全国股转系统相关业务有关问题的通知》、2015.11.20发布的《进一步推进新三板发展的若干意见》：1）支持封闭式公募基金、混合型公募基金、证券公司、基金管理公司及其子公司、期货公司子公司、商业银行等机构，开发投资于新三板的私募证券投资基金产品。2）研究落实QFII参与新三板的制度安排。3）推动保险资金、社保基金和企业年金等长期资金把新三板纳入投资范围。
上述三类机构（公募、保险、QFII等），大概有约近万个产品，未来的潜在投资资金非常可观。因此虽然目前新三板的资金池有一些缺水，我们还是看好未来上述潜在资金池能带来的机会。
近期新三板的投资逻辑
1、创新层企业投资性价比高
根据企业的成长周期，企业发展最快的阶段基本在成立十年左右的时间。我们看各个板块企业成立的平均年限，主板公司成立是20年，新三板公司是9.5到9.6年；从投资性价比来看，新三板的创新层公司更年轻，但有着高于平均的增速，性价比较高。
在企业进入快车道的时间段能够认识、发掘并投资这些企业，是新三板对投资者来说最好的一个功能。
2、有4%-8%的公司有能力IPO
2016年，新三板收入翻倍公司有965家，占比8%；利润超过5000万的公司有465家，占比4.1%；利润超过三千万同时利润增长超过50%的公司有423家，占比3.8%。
从静态财务指标来看，约有4-8%的企业已经达到了IPO的标准，500-1000家企业的绝对数是一个很大的基础，足以找到优秀的投资标的。
除了财务指标之外，我们认为还有其他一些标准需要投资者去关注。其中包括具有持续经营能力、财务数据真实、避免关联交易、收入确认方法盈利能力的指标合理（与同行业公司相比在合理范围之内）、不能触犯任何法律法规、信息披露充分。
综上所述，新三板更接近于是一个公开的PE市场，不完全是股票投资市场，更接近于股权投资市场，流动性会受到一定的限制，投资期限也会比较长。对于新三板企业来说，需要守底线谋发展；对于投资机构来说，重视合规、盈利模式、财务指标，把资金投到符合标准的企业，相信企业和投资机构，都能够最后获得满意的结局。
风险提示
新三板流动性低，政策不及预期。
【完】
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