进入2020年后，国际经济经济仍不容乐观，但国内似乎有止跌回稳的迹象，此外，从主要国家与地区的制造业PMI指标来看，中国的数据也要好于日、美、欧。显示国内制造业仍处于正增长状态。产业链方面：从新增产能数据可以看出，2020年国内外仍有较多的PP新产能将投放，而国内的新产能更多，而国内外的丙烯产能扩大，导致丙烯价格走势疲软，削弱了聚丙烯的成本支撑。这两个因素是抑制PP价格的主要因素。但我们同时也发现，2019年，国内PP的产量继续上升，进口量也明显增加，但是不论是聚丙烯的社会库存也好，或者是两桶油的企业库存也好，或者是国内主要港口库存也好，都呈现稳步回落的格局，显示新增的产量能被市场消化，聚丙烯的刚性需求仍在。
一、2019年行情回顾
第一阶段，年初至4月中下旬的小幅上行。一季度，受贸易摩擦缓和、中东局势紧张、OPEC减产支撑，原油走出一波上升行情，WTI和布伦特持续性走高。原油向上对聚丙烯市场起到一定支撑作用。仅管原油大幅反弹，但受下游需求不振的影响，聚丙烯价格却未能跟涨，仅仅保持了平台整理格局。
第二阶段为4月中下到6月中，此阶段聚丙烯价格开始震荡走低。国际国内经济形势也不容乐观。首先是两国之间的贸易摩擦有愈演愈烈的趋势。这令本已疲软的下游需求雪上加霜。产业链上，供应端压力不断释放，一方面是新增产能陆续投放，上半年国内石化企业检修装置也不多，而进口货源源源不断，导致各方不断降价促销。而中间商及下游受经济环境与需求不佳的影响，大多按需采购，低仓运作。这就导致了PP的社会库存下降缓慢，一直保持在历史高位区域。而中石油，中石化的化工品库存在春节长假期间累积100万吨库存一直无法快速去库，大致保持在80—100万吨之间徘徊，直到6月底才回到80万吨下方。供应充足，社会库存居高不下，这就导致供应商只能逐渐降低销售价格。
第三阶段为6月中到7月上旬，受原油大幅反弹及贸易关系有所缓和的带动，聚丙烯的价格也走出了一波反弹行情，只是力度不大。价格从7740反弹到8860元左右，涨幅14.47%。产业链方面，此时开始进入装置检修期，市场上对装置检修及后期供应减少的预期较大，而社会库存也加速回落。
第四阶段为7月中至8月底，此间PP的价格继续震荡回落，价格从8860一路下跌到7750元左右。基本面上，贸易有所升级，美称将对中国3000亿商品加征征税，使得全球贸易忧虑急剧上升，人民币兑美元汇率跌破“7”。市场信心遭受重挫，贸易商避险心态加重。终端需求并未有明显好转，交投市场观望气氛加重。为此，企业出厂价纷纷下调，市场成本支撑减弱，价格一路下跌。
第五阶段为8月底至9月中。此阶段呈现出快速反弹的格局。主要是因为沙特油田受到无人机的攻击，导致市场担忧情绪爆发，原油强势走高，国内石化库存维持低位，受长假补货需要，下游拿货积极性有所上升，PP的价格也出7750元快速上升至8470元。
第六阶段为9月中至11月中，此阶段PP的价格呈震荡回落走势。一方面是由于节前备货结束，而下游需求一般，导致市场供应充足。另一方面是国庆长假期间，上游不停产，而下游停产导致石化企业有累库现象。因此，价格也由8470一路下跌至7584元。
图1、PP指数合约走势
来源：文华
图2、PP期现价格走势图
来源：WIND
从历年的价格走势来看，2019年国内PP的价格波动幅度较小，总体维持在历年来的中位区域运行，价格重心有所下移。2014年聚丙烯上市之后，开始震荡走高，但幅度并不是很大，到了2014年下半年，国际油价大幅回落，受此影响，PP的价格开始呈现趋势性下跌，2015年下半年受股灾影响，又一波趋势性下跌走势，并在当年的12月份创出了聚丙烯的最低价格。进入2016年后，在商品补库及供给侧改革影响下，价格出现了趋势性的上涨。2017年在无宏观风险事件因素影响下，期价又回归产业基本面呈现区间波动。2018年，PP下游需求略有好转，前三季度在原油震荡走高的情况下，PP也走出了一个震荡回升的格局，进入第四季度后，PP价格随原油快速回落。2019年受国际经济形势复杂，国际贸易极大的不确定性及国内外装置扩能幅度大幅提升的影响，期货价格也是呈现弱势整理，重心下移的格局。预计进入2020年后，由于国内外仍有大量的PP新增产能有投产计划，预计仍将对价格形成较大的压制。
图3、PP主力合约走势（分年）
来源：WIND
二、2020年宏观及基本面分析
（一）、宏观因素
2019年全球经济增速和贸易扩张均有所放缓，OECD综合领先指标显示，全球主要经济体大多维持震荡走低格局，经济下行压力明显。但中国经济有小幅反弹迹象。从全球主要经济体的制造业采购经理人指数来看，进入2019年下半年后，此前持续回落的PMI值止跌回升，但包括欧元区，日本，美国等发达国家的PMI值仍在荣枯线下方，中国PMI则在荣枯线上徘徊。只有印度的PMI值相对好一点。2019年10月，国际货币基金组织（IMF）发布最新《世界经济展望》报告，继续下调2019年全球经济增速预测至3%，这是年内继4月后第二次下调全球经济增速预期。显示全球经济下行压力仍大。
2019年中国宏观经济总体呈现弱企稳的特征，无论是需求侧的进出口数据表现，房地产投资持续高位运行和基础建设投资逐步回暖，还是供给侧增加提速，服务业的增长，面临全球不利经济形势和全球经济下行压力，我国稳定了出口和外资，实现了经济稳定增长。不过，在未来一段时期，我国宏观经济仍面临着巨大冲击和挑战。2019年下行的趋势性力量和结构性力量将持续发力，导致2020年潜在GDP增速进一步回落；不过，2019年下行的很多周期性力量在2020年开始出现拐点性变化，随着十大积极因素的巩固和培育，宏观经济下行将有所缓和。预计2020年实际GDP增速为5.9%，较2019年增速回落0.2个百分点。同时，由于GDP平减指数涨幅降至1.1%，2020年名义GDP增速为7%，较2019年回落0.6个百分点，下滑幅度明显收窄。下行幅度将较2019年明显收窄。
图4、PP期货走势（分年）
来源：WIND
图5、PP期货走势（分年）
来源：WIND
（二）、供应方面
1、2020年国内外聚丙烯产能继续增长
据国外专业机构Global Data发布的《2023年全球聚丙烯工业展望-产能和资本支出预测》显示，未来四年计划投产的和宣布投产的聚丙烯工厂约有108家，主要分布在亚洲和中东。全球聚丙烯产能有望从2019年的8857万吨/年大幅增长34%，至2023年的1.1866亿吨/年。其中亚洲聚丙烯产能预计将从2019年的5161万吨/年增长至2023年的6533万吨/年，年均增长5.9%。2023年，中国在该地区的产能将增加约1163万吨/年。中国和印度的大规模产能增加。预计这两个国家将在展望期内占全球产能增加量的40%。中东地区是聚丙烯产能增长第二高的地区，从2019年的922万吨/年到2023年的1480万吨/年，年均增长率为11.8%。到2023年，俄罗斯将增加约253万吨/年的产能。非洲年复合增长率从2019年的149万吨增长到到2023年的415万吨。其中，埃及将增加133万吨左右。北美聚丙烯产能预计将以5%的年增长率增长，从2019年的897万吨/年增长到2023年的1095万吨/年。预计到2023年，美国将成为该地区产能增长最快的国家，新增产能将达到115万吨/年。
截至2019年底，已投产的国外装置仅为318万吨，预计2020年仍将有较多的新增装置投产。
图6、2010年国外PP产能走势图
来源：隆众
2019年，国内新增PP产能继续明显上升，报2502万吨，较2018年上升了217万吨，增幅7.98%，（2018年为3.12%）。显示2019年国内供应量较2018年有了明显的增长。此外，浙江石化、利和知信、恒力二期及大美煤业四套装置延迟至2020年投产。其中浙江石化是12月中旬开始出产品，但全部规模化生产对市场的影响，预计将体现在2020年。这一部分延期投产的产能也高达190万吨。
进入2020年，国内预计新增投产远高于2019年。数据显示，2020年，国内PP新增装置数量为585万吨，再加上恒力石化等企业2019年延后投产的190万吨，新增产能将高达775万吨，增幅将高达30.97%。创下2010年以来的最大增幅。考虑到浙江石化装置是在2019年12月底才开始生产，因此，对市场的影响也要到2020年1月份才开始显现，也就是说，若是所有投产计划都能实现，则2020年的市场供应要比2019年增加775万吨。但部分装置可能因为一些其他因素，如：技术、设备、环评、资金等原因投产时间不断延后，使得投产往往不及预期，那么按照这个逻辑，进入2020年后，我们仍要重点关注计划中新增产能真正释放的进度。
图7、2020年国内PP产能扩张表
来源：隆众
图8、PP产能增速走势图
来源：隆众
2、产量同比上升
2019年11月份，国内PP产量为200.52万吨，环比增加了2万吨，增幅1.0%，同比则增加了25.32万吨，增幅为14.45%。2019年1--11月份，国内PP的产量报2025.9万吨，较去年同期上升了212.05万吨，升幅11.69%。进入12月份后，一般情况下都没有检修的生产装置，因此，12月份的产量仍将11月份有所上升，不过，考虑到今年环保检查力度有所加大，专业机构预测12月份，国内PP的产量或将达到205.3万吨，据此推算，2019年全年的PP产量将达到2231.2万吨，较2018年的1993.68万吨上升了237.52万吨，增幅11.91%。
图9、PP产量走势图
来源：WIND
从PP产量分年走势图中也可以看出，2019年各月份的产量一直稳居十年来的榜首。进入2020年后，由于已知的计划中新增装置增幅较大，预计产量仍将保持在历年之最。
图10、PP产量走势图（分年）
来源：WIND
进入2020年之后，由于仍将有较多的新增产能投产，预计产量仍会有一个较大幅度的上升。保守估算，如果按照开工率为80%（近十年来的最低水平）来计算，则产量也将达到2549.6万吨，产量增幅达14.27%。由此可见2020年聚丙烯供应仍将保持充足。
图11、PP产量增速
来源：WIND
3、开工率或将前高后低
截至2019年12月11日，国内聚丙烯企业平均开工率95.09%，与上月93.27%相比，上升了1.82个百分点。与去年同期90.75%相比，更是高出了4.34个百分点。进入12月份后，除了长期停车的装置外，已没有新增的装置有检修计划，随着前期进行检修的装置逐渐复工。预计年前国内PP装置开工率将继续有所回升。不过，进入2020年一季度后，随着新增装置的投产，及年后长假累库的情况，预计届时装置开工率将会有所回落。
图12、PP装置开工率走势图
来源：隆众
2019年，PP国内装置开工率数据较2018年有所上升，报89.18%，较2018年上升了4.71%。不过，随着2020年产能继续大幅增长，预计开工率将会有所回落。但产量仍将保持增加态势。
图13、PP装置开工率
来源：WIND
4、进口数量明显增加
统计数据显示：2019年10月份，我国共进口聚丙烯46.22万吨，环比上升了20886.68吨，升幅4.73%。同比也上升了35312.5吨，升幅8.27%。2019年1—10月份，我国共进口聚丙烯419.6万吨，较去年同期上升了26.36万吨，升幅6.70%。出口方面，2019年10月，我国共出口聚丙烯33701.172吨，环比上升了4915.5吨，增幅17.08%，同比也上升了10254.412吨，升幅43.73%。2019年1—10月份，我国共出口聚丙烯330245.9万吨，同比上升31899.6吨，升幅10.69%。从以上数据我们可以看出，2019年10月份，PP的进出口同比都有所增长，但进口量远大于出口量，目前PP仍处于净进口状态。这在一定程度上加大了国内市场PP去库存的压力。
11月份，聚丙烯的进口利润明显上升，月初时，PP的进口利润还在500元左右，但到了中下旬，进口利润大幅上升至850元，月底有所回落，但也保持在737元的高位。较上个月上升了362元，进口套利窗口再次打开。预计12月份的进口量仍会有所上升。
图14、PP进口量走势图
来源：WIND
分年度来看，2019年PP进口量与出口量的走势基本雷同。上半年均呈现区间震荡格局，绝对值处于历年来的中位区域。但进入下半年后，PP的进口量与出口量均有所增长，一直领先于历年。进入2020后，由于国内新增装置较多，自给自足应该是没有难度，但中东与美国的货物则具有一定的价格优势。因此，2020年进出口量的多少，还是要取决于届时进出口利润的水平。
图15、PP进口量走势图
来源：WIND
图16、PP出口量走势图
来源：WIND
（三）、需求方面
1、表观消费量继续稳步上升
2010年8月份，国内PP表观消费量为210.58万吨，环比下降了60万吨，降幅22%%，同比也下跌了2.8万吨，降幅1.31%。2019年1—8月份，我国PP的表观消费量共计1730.88万吨，较2018年上升了172.3万吨，升幅达11%。从图17中我们可以看到，自2018年以来，我国PP的表观消费量一直呈现震荡上升的格局，只是到2019年8月，表消费量出现了一下较为明显的下滑。不过，如果按每月200万吨的平均增量来说，预计2019年全年的表观消费量约为2530.88万吨，较2018年增加142.09万吨，增幅5.95%。显示国内PP的表观消费量仍在平稳上升。
图17、PP表观消费量走势图
来源：WIND
图18、PP表观消费量走势图
来源：WIND
2、塑料制品产量仍高于去年同期水平
2019年10月，我国塑料制品的产量环比继续小幅回落，但仍远高于去年同期水平。统计数据显示：2019年10月份，我国塑料制品产量为656.5万吨，环比下降了23.2万吨，降幅3.41%，较去年同期则上升了137.2万吨，升幅26.42%。2019年1—10月，我国塑料制品产量为6098.3万吨，较去年同期上升了1172万吨，升幅23.79%。从塑料制品产量图中我们可以看到，自2016年以来，我国塑料制品的产量持续回落，2018年萎缩的迹象更为明显，主要是因为环保检查升级等因素的影响。2019年4月创出489.3万吨的历史低点后，塑料制品的产量开始有所回升。5、6、7月份都处于快速增长时期，增速环比同比双双走高。显示下游需求有所恢复。不过，7月创出年内高点后，8月份产量略有回落，而进入9月份后，受环保检查等因素的影响，制品产量回落的速度加快。
图19、塑料制品产量
来源：WIND
从分年走势图来看，一季度我国塑料制品的产量较低，但进入二季度后，塑料制品的产量开始大幅上升，3季度略有回落，但仍保持在历史高位区域，从历史性规律来看，大多数年份4季度的塑料制品都会有所上升，预计今年也不例外。
图20、塑料制品产量
来源：WIND
通过对20多年来塑料制品的产量走势图来看，我们可以发现，自2014年以来，国内塑料制品的产量增速开始明显回落，2017与2018年更是进入了负增长。但进入2019年后，塑料制品的产量明显增加，仅前十个月的产量就达到了6098.3万吨，已超过2018年全年的水平，并且重回正增长，倘若再加上11月与12月份的产量，预计增长的幅度还是挺大的。这显示我国对塑料制品的刚性需求仍在。
图21、塑料制品产量
来源：WIND
3、塑料制品产销率有所回落
2019年9月份，国内塑料制品销量为5587.66万吨，较去年同期上升了1213.61万吨，增幅27.75%。据估算，2019年全年的塑料制品销量有望达到6705.19万吨，同比增加849.64万吨，增幅14.51%。塑料制品销量仅次于2016与2017年。不过，从图中我们也可以看到，由于制品产量明显增加，导致2019年的产销率有所回落，仅为94.62%，位于多年来的最低水平。
图22、塑料制品产销率
来源：WIND
4、塑料制品出口量平稳增长
2019年11月份，我国共出口塑料制品123.1万吨，较上月增加了4.8万吨，增幅4.06%，与去年同期相比则减少了6.9万吨，降幅5.31%。2019年1—11月份，我国累计出口塑料制品1284.2万吨，较2018年上升了94.2万吨，增幅7.92%。这显示我国塑料制品出口量仍处于平稳增长中。
图23、塑料制品进出口走势图
来源：WIND
从20多年的塑料制品出口走势图中，我们也可以看到，2019年，受国际贸易关系纷繁复杂的影响，塑料制品的出口增速有所回落，但仍然保持了5.50%的正增长。我们预计进入2020年后，塑料制品的出口仍能保存正增长。至于增长的幅度，主要取决于国际贸易关系是否能有所缓和。
图24、塑料制品出口走势图
来源：WIND
5、快递业务平稳增长
2019年，国内快递业务量增速继续有所回落，但仍保持了正增长。数据显示：2019年10月份，我国快递业务量为575730.1万件，环比增加了16007.5万件，增幅2.86%，同比则增加了90535.1万件，增幅19.3%。2019年1—10月，国内快递业务量为4966441.2万件，较去年同期增加了1023577.6万件，增幅25.96%。随着网购习惯的普及、市场体量的增长，快递需求增长的潜在空间将逐渐下移，但就2019年的情况来看，国内快递业务量仍保持着平稳发展的格局。
图25、快递业务量走势图
来源：WIND
图26、快递业务增速
来源：WIND
6、社会库存持续低位
中石油中石化库存
进入12月份后，两桶油聚丙烯总体库存继续呈现小幅走低态势。数据显示：截至12月17日，两桶油石化库存报65.5万吨，环比减少了9万吨，降幅12%，同比也下降了2.5万吨，降幅4%。其中，聚丙烯库存报37.34万吨，环比减少了4.88万吨，降幅12%，同比则高出1.18万吨，升幅3%。分项看，拉丝库存报11.68万吨，环比下降2.51万吨，降幅18%，同比还上升了0.91万吨，升幅8%；而共聚注塑报8.74万吨，环比上升0.48万吨，升幅6%，同比上升1.33万吨，升幅18%。管材库存为1.98万吨，环比上升400吨，升幅2%，同比高出6800吨，升幅0.52%。从中石油和中石化的石化库存数据走势图中我们也可以看到，国庆长假期间，石化企业库存有所累积，但长假过后，石化降库存的速度有所加快。目前PP的库存水平基本上处于2018年同期水平。进入12月份后，随着装置检修的减少，预计PP的社会库存将会有所回升。
图27、两桶油PP库存
来源：WIND
图28、两桶油PP库存（分年）
来源：WIND
港口库存
12月份，国内主要港口的聚烯烃库存也继续减少，截至11月29日，主要港口聚烯烃库存报21.84万吨，较10月份减少了8.8万吨，降幅28.72%。从图中可以看到，自2019年下半年以来，国内主要港口的聚烯烃库存就持续减少。显示目前境外货源对国内现货市场冲击不大。
图29、国内主要港口聚烯烃库存
来源：WIND
（四）、上游原料价格疲软，成本支撑减弱
12月份亚洲丙烯走势依然疲软，环比同比均继续回落。数据显示：CFR中国报811美元，较上月下跌了55美元，跌幅为6.35%，较去年同期则仍下跌了126美元，跌幅3.47%。而远东丙烯的价格报770美元，环比下跌了60美元，跌幅7.23%，同比也下跌了105美元，跌幅2.89%。从价格走势图中可以看到，自2018年10月，国内外丙烯的价格创出近几年的高点后，开始震荡回落，目前镇海炼化的价格已回到两年多来的低位区域，而CFR中国的价格已经从1200下跌到810美元，下跌了390美元，跌幅32.5%。与韩国的价格一起，双双创出了近两年来的低位。这主要是因为2018年至2020年，全球有较多地区都有丙烯装置的扩张计划。据统计，2018-2020年，全球超过2200万吨的丙烯产能扩张，而亚太地区将有超1000万吨的产能扩张，亚太地区继续引领丙烯产能增长。在亚太地区中，中国是产能扩张的主导力量。未来的新增产能主要集中于中国。中国增量占比近40%，2018-2020年预计将有超800万吨的产能扩张，其中，丙烷脱氢、蒸汽裂解、煤制烯烃是最为主要的扩张路线。东南亚地区丙烯产能将继续小幅扩张。泰国与新加坡是东南亚主要的丙烯生产国，两者合计共有产能547万吨。未来该地区丙烯仍将保持缓慢扩张的走势，泰国、马来西亚、菲律宾、越南和印度尼西亚共260万吨的新增产能将在2018-2020年投放。北美地区产能扩张有限，未来新增产能约为230万吨，其中丙烷脱氢占到新增产能的50%以上。西欧地区产能进入平稳发展期。西欧地区合计产能约1505万吨，该区域产能占比最大的路线为蒸汽裂解，其次为催化裂化，PDH为第三位。2020年前，该地区主要的新增产能是陶氏杜邦在德国、荷兰和西班牙的四个项目，共计新增产能80多万吨。未来3年欧洲或将成为丙烯及下游衍生品的净流入地。中东地区未来三年丙烯产能将小步扩张，新增产能140万吨，将维持全球最大规模的丙烯/聚丙烯流出。中东地区目前合计产能1084万吨，其中，沙特产能最大，其次为阿联酋与伊朗。该地区新增丙烯产能主要来自伊朗的两套丙烷脱氢项目。
图30、亚洲丙烯价格走势图
来源：WIND
从CFR中国丙烯价格分年走势图中，我们可以看到，2019年，CFR中国的价格运行于10多年来的中位下方运行，价格在8月份前仍能保持区间震荡，但进入8月份后，价格就开始震荡走低。个人认为，由于本轮行业是因为产能增加导致，因此，预计后期要大幅走高的可能较小，预计2020年国内外丙烯的价格仍将维持弱势震荡格局。
图31、CFR中国丙烯历年走势图
来源：WIND
2019年10月份，我国丙烯进口量为23.78万吨，环比减少了1.29万吨，降幅5.17%。相比去年同期水平，则仍高出5635.74吨，升幅2.43%。2019年1—10月份，我国共进口丙烯255.90万吨，较去年同期上升了24.07万吨，升幅10.38%。从图中可以看同，自2019年下半年以来，国内丙烯的进口量一直维持在8%--12%之间徘徊，显示对进口的需求一直维持在一下相对平稳的格局。进入2020年后，由于国内丙烯装置的新增产能较大，预计进口量将会有所回落。
图32、丙烯进口量走势图
来源：WIND
（五）价差分析
期现价差持续扭曲 后市有望回归
从期现价差来看，我们选取PP期货活跃合约与宁波绍兴现货价格的价差来预测两者后市可能走势。从图中可以明显看出正常情况下，PP的基差一般都维持在-300至480元区间震荡整理，一旦大幅超出这个正常波动区间的上下轨，基差就会很快的回落。2019年，PP出现了几波套利行情。首先是年初，PP基差为579元，已远远超过正常波动范围的上轨，此时可以介入反套头寸。至2月下旬，基差回到-72元可出，获利近600元。第二次套利机会出现在2019年8月22日，当时基差604元，此时可以介入反套操作，仅管后期基差一度上冲到800元，但最终未能持久，而是开始见顶回落。至12月上旬，回到了252的正常波动区间。截至2019年12月23日，PP的基差为268元，牌正常波动范围的中上方，暂时没有套利机会。
图33、PP基差走势图
来源：WIND
（四）总结
进入2020年后，国际经济经济仍不容乐观，但国内似乎有止跌回稳的迹象，此外，从主要国家与地区的制造业PMI指标来看，中国的数据也要好于日、美、欧。显示国内制造业仍处于正增长状态。供应方面：从新增产能数据可以看出，2020年国内外仍有较多的PE新产能将投放，且国内的新产能更多，而国内外的丙烯产能扩大，导致丙烯价格走势疲软，削弱了聚丙烯的成本支撑。且PP产量依旧保持高位，进口量也明显上升，显示市场供应充足。这两个因素是抑制PP价格的主要因素。需求方面，PP的表观消费量继续保持上升趋势，而塑料制品的产量同比也继续保持增长。但产销率略有回落。显示国内对塑料制品的需求增速有所放缓，但仍保持着正增长。此外，塑料制品出口仍保持平稳增长，且增速还有上升的趋势，显示外需尚可。再加上国内的快递量增速虽不如前两年，但也能维持正增长，显示塑料整体需求不弱。不过我们也注意到，2019年，丙烯的价格持续回落，且由于近几年丙烯产能增加也较为明显，因此，塑料的成本支撑有所弱化。再加上2020年，管理层加强了安全生产，环保检查的力度，因此，预计下游中小企业受到的影响将会大于上游企业，不利于生产企业去库存。再加上贸易仍存在着一定的不确定性。因此，我们也不宜过份乐观。
瑞达期货
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