第一部分 内容摘要
◆一季度，国内300系产量整体处于较低水平，受废不锈钢供应影响，导致一季度国内镍需求整体或将小幅下降，当前不锈钢面临需求和成本压力，存在进一步减产的可能，且国内废不锈钢的经济性已逐渐恢复
◆国内NPI存在成本及矿库存的双重压力，印尼镍铁产能仍在增投，国内的NPI减产与印尼的NPI增产节奏和量的匹配上容易失调
◆若国内不锈钢进一步减产，则国内不锈钢库存拐点将有望在二季度实现
第二部分 行业要闻
1．印尼青山镍铁31#、32#产线投产
据市场消息，2020年1月15日16：38，印尼青山园区镍铁事业部31#炉成功送电，32#炉于1月16日送电投产，两台电炉计划于1月24日出铁。
2．印尼德龙不锈钢项目投产
据市场消息，2020年2月3日，印尼德龙不锈钢新项目投产，产能100万吨，据悉计划先期投产60万吨，于今日开始热调试产304方坯。将带动印尼地区NPI消费量的增加。
3．盛屯矿业年产3.4万吨镍金属高冰镍项目预计于4月份投产
据媒体报道，盛屯矿业年产3.4万吨镍金属量高冰镍项目的建设正在稳步推进，项目进度符合预期，未来一段时间将继续完成最后阶段工作，计划在2020年4月份投产试车。
4．菲律宾北苏里高地区短期禁航
据市场消息，目前菲律宾北苏里高政府就外国船舶（不论国籍及原国籍）3月18日至3月31日将被禁止进入北苏里高省已正式签署文件。据了解，该地区镍矿山主要为AMRI、HMC、TMC、PGMC以及CMC，2019年北苏里高地区镍矿出货量约占全国总出货量的34.90%。
5．印尼新华联高炉项目复产
据市场消息，印尼新华联1#、2#高炉生产指标均创历史最好水平，3#高炉如期复产。自2019年12月13日-2020年2月20日，已实现3座高炉的全面复产。
第三部分 现货价格
1．纯镍市场价格
图1：精炼镍升贴水（元/吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
图2：保税区Premium（美元/吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
一季度，国内精炼镍现货升贴水走势有所分化，产地价差表现为先收窄在扩大。俄镍升贴水整体表现为先强后弱再抬升，主要是由于镍价的波动影响，在连续回落的情况下市场惜售情绪增加，带动俄镍升贴水小幅走强；同时，在国内不锈钢产量连续下降影响下，对应的原生镍需求预期有所影响，抑制了精炼镍需求。产地之间的价差主要是由于金川出厂价的调整节奏导致。预计二季度精炼镍升贴水将小幅回落，国内精炼镍库存有望缓慢增加。
一季度，保税区贸易升贴水整体表现为平稳，季度内贸易升贴水维持在100-150美元/吨附近，贸易升贴水的变化表现为前低后高。后期贸易升水的拉涨，主要是受3月镍进口窗口打开的影响。随着二季度国内300系不锈钢产量进一步下降，将带动精炼镍需求的下降，预计二季度保税区精炼镍升水将维持平稳趋弱走势。
图3：进口盈亏平衡表（元/吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
一季度，国内精炼镍进口窗口处于先连续关闭再打开状态，且进口亏损逐渐收窄，沪伦比值则表现为持续的抬升。沪伦比值的持续抬升主要是内外价差变动失调的影响，表现为海外疫情的失控预期及国内疫情的可控预期，最终表现为盘面的内强外弱。一季度的人民币的持续贬值对于后半段比价的抬升有着积极的影响。预计二季度镍进口窗口将表现为先关闭再打开，节奏上主要是受国内300系产量变化及NPI产量的变动。
2．镍矿价格
图4：红土镍矿外盘现货价（元/湿吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
一季度，外盘高、中、低镍矿行情有所分化，其中低镍矿行情平稳，高镍矿季度累计下跌4.96%，中镍矿累计下跌6.67%。
外盘镍矿报价整体趋弱，一方面，期镍价格的回落，对中、高镍矿价格有所传导；第二，国内高镍铁的常规与非常规的减产，导致中、高矿的需求有所下降；第三，镍铁厂成本承压，调配配料结构，降低高镍矿需求。尽管国内200系不锈钢产量大幅下降，对应的低镍矿需求有所回落，而随着高镍铁企业成本的承压，扩大了低镍矿的配料需求，从而表现为低镍矿的平稳。当前，菲律宾雨季后的发运仍有不确定性，而国内高镍铁厂成本倒挂。预计，二季度外盘镍矿报价将表现为平稳基础上的小幅回落。
3．镍铁价格
图5：国内NPI出厂价（元/镍；元/吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
镍铁方面，一季度国内高、低镍铁整体表现有所分化，表现为高镍铁价格连续回落，而低镍铁价格则表现为平稳。高镍铁季度累计下跌8.12%。
高镍铁价格的连续下跌，一方面，是受期镍价格震荡式回落的带动，表现为连续回落；第二，钢厂成本端压力增加，从而施压于镍铁。预计二季度国内高镍铁供给将逐渐萎缩，高镍铁铁较纯镍贴水状态或将保持，但贴水幅度或将有所收窄。
低镍铁行情整体表现为平稳，实际成交仍有小幅议价空间，这主要与供需关系有关。从利润角度去看，低镍铁的利润在一季度持续存在，且随着低镍矿价格的回落，带动低镍铁成本回落，200系不锈钢精炼产量的回落对低镍铁需求则有所下降。预计二季度随着200系产量的逐渐增长，则预计二季度低镍行情将表现为先回落后抬升。
4．不锈钢价格
图6：国内不锈钢现货价格（元/吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
一季度，不锈钢走势表现较为一致，表现为整体的回落，304、201及430冷轧季度均价环比分别-7.36、-3.70%和-3.59%。
从月内各系别现货价格的运行情况来看，304整体表现为连续回落，201、430现货走势整表现为整体平稳下的小幅回落。304行情的走势主要受供需错配影响，疫情因素影响，消费周期被压缩，库存增加明显，改轧放量需求、德龙冷轧增投产、阳江甬金冷轧投产、进口不锈钢增加预期等因素叠加，从而表现为现货端的承压。201走势主要受供需因素影响，尽管200系产量已被大幅压缩，但下游装饰类的需求复工相对缓慢。430行情的连续回落主要是受成本因素影响，成本端的铬铁行情连续回落，带动430成本下降，而需求端的启动相对较慢，最终表现为430价格的连续回落。
预计二季度国内不锈钢行情将延续分化格局，300、200系走势或将表现为探底回升，而400系或将继续跟随成本小幅抬升。
第四部分 库存
1．纯镍库存
图7：LME镍库存与上期所库存变化（吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
3月中旬，LME镍库存量为23.07万吨，季度累计环比增长8.75万吨，增幅61.10%。同期，上期所镍库存为3.01万吨，季度累计环比下降0.73万吨，降幅19.52%。内外库存的变化整体有所背离，主要表现为内减、外增。
以上期所交割库及保税区等仓库为代表的国内镍显性库存，在2月中旬总量为6.62万吨，加上同期LME镍库存22.47万吨，则全球显性库存合计为29.09万吨，全球季度库存较上个季度末累计增加6.54万吨，增幅29.00%，全球显性库存整体表现为大幅垒库。
2．镍矿库存
图8：国内港口镍矿库存（万吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
截止3月20日，国内港口镍矿库存总量为956万吨，较2019年四季度末累计环比下降26.74%；其中高、中镍矿总量为701万吨，季度累计环比下降26.44%；低镍矿352万吨，季度累计环比下降27.56%。
一季度，国内港口镍矿库存处于持续的下降状态，雨季因素使得国内镍矿以消化港口镍矿库存为主。预计二季度国内镍矿库存将表现为先降后增。
第五部分 国内镍金属月度供需
1．镍供应
图9：国内NPI产量（万吨）
数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯
2月，国内镍生铁产量（金属量）为3.90万吨，环比下降10.14%。其中高镍铁产量3.35万吨，环比下降7.97%；低镍铁0.55万吨，环比下降21.43%。
2月份国内高镍铁产量的下降，主要是由于辽宁、江苏、山东等地区受限于辅料供给及成本因素而选择被动和主动的减产；再者，江苏、福建地区的低镍铁的产量下降较为明显，主要是受200系不锈钢产量下降影响。按照品种分布显示，高镍铁折合镍金属量3.35万吨，环比上月下降7.97%，同比下降16.25%，其中RKEF工艺产量为3.21万吨，占高镍铁比例为95.82%；低镍铁0.55万吨，环比下降21.43%，同比下降5.17%。
随着镍铁成本的倒挂持续，则预计二季度国内高镍铁产量将保持下降状态；当前国内200系不锈钢产量维持低位，则二季度低镍铁产量有望实现增长。
图10：精炼镍月度进口量（万吨）
数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯
2019年，国内精炼镍净进口量为15.57万吨，同比下降22.46%。2019年精炼镍净进口量的环比下降主要是由于国内、印尼镍铁产量的增加对于精炼镍市场份额的取代。镍进口窗口持续关闭，使得进口需求有所下降。随着短期国内范围内的供应短缺，则预计2020年2月份精炼镍进口量有望增加。
表1：国内原生镍资源供应结构
数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯
2020年1-2月，国内范围内（含进口）的原生镍供应量为17.59万吨，同比下降5.75%。其中源自进口部分为8.11万吨，占比为46.11%；国产原生镍供应量为9.48万吨，占比53.89%。根据原生镍的状态属性划分，精炼镍部分的量为4.30万吨，占比24.45%；镍合金部分金属量为13.29万吨，占比75.55%。
2．镍需求
图11：国内300系不锈钢月度镍资源需求量（万吨）
数据来源：银河期货、wind资讯
2020年2月，国内不锈钢粗钢产量为220.65万吨，环比下降5.36%。其中300系粗钢产量为117.89万吨，环比增长2.47%，对应的镍需求有所增长。300系产量的环比增长，主要由于个别钢厂的节前检修而接单顺畅，并在节后增产交单的结果。2020年1-2月，国内300系产量同比增长5.34%，叠加3月份300系产量的同比大幅下降的现实，则一季度300系不锈钢产量或将表现为同比下降。
表2：国内原生镍资源需求结构
数据来源：银河期货、安泰科、wind资讯
2020年1-2月，国内市场对原生镍（不含低镍铁及镍盐）的需求为21.63万吨，同比增长5.15%。同期国内范围内（含进口）原生镍供应量为17.59万吨，则2020年1-2月国内范围内的镍供需整体表现为供应短缺4.04万吨。
2月底，国内镍显性库存（含保税区）为6.62万吨，库存较年初下降了0.35万吨，同期国内原生镍的供应短缺3.69万吨，由此可以推断，当前国内镍产业链各环节正在进行去库，产业链各环节的库存水平整体较低。
第六部分 成本
1．原料的经济性比较
图12：镍原料经济性比较（元/镍）
数据来源：银河期货、wind资讯
一季度，国内镍原料经济性的顺序延续，就整体而言各模式之间的经济性关系整体表现为“高镍铁＞废不锈钢＞‘低镍铁+镍板’”，废不锈钢的经济仍较低，但随着3月废钢不锈钢的价格的连续回调使得废不锈钢经济性与镍铁已相当。随着NPI的成本倒挂，则预计二季度国内废不锈钢的经济性将逐渐恢复。
2.NPI生产成本
图13：国内NPI生产成本（元/镍）
数据来源：银河期货、wind资讯
一季度，国内采用高品矿的镍铁生产处于亏损状态，事实上部分采用高品矿生产企业的矿库存为前期高价矿，则意味着实际亏损或大于理论成本，部分采用中品矿的镍铁生产仍有微利，但随着钢厂压价节奏的持续，则中矿生产也进入到亏损状态。镍铁亏损的持续，一方面是由于镍铁的供应相对充裕，从而对其价格形成压制；再者，矿价的相对坚挺，不断压缩镍铁利润空间直至亏损。预计二季度国内镍铁整体仍将保持成本倒挂状态。
第七部分 后市展望
◆2020年1-2月份，国内范围内（含进口）的供需将表现为大幅短缺，这样的短缺去库节奏仍将延续至3月，4月或将减缓
◆全球范围内，2020年一季度全球供需表现为从前期的过剩到过剩幅度下降
◆国内NPI产量季度环比下降，印尼NPI产量季度环比增长，印尼增幅不及国内降幅，叠加国内废不锈钢使用比例的大幅下降，导致国内范围内的供需背离
◆一季度，国内300系产量整体处于较低水平，受废不锈钢供应影响，导致一季度国内镍需求整体或将小幅下降，当前不锈钢面临需求和成本压力，存在进一步减产的可能，该过程中国内废不锈钢的经济性已逐渐恢复。国内NPI存在成本及矿库存的双重压力，国内的NPI减产与印尼的NPI增产节奏和量的匹配上容易失调。一旦国内不锈钢进一步减产，则国内不锈钢库存拐点将有望在二季度实现。叠加当前的宏观环境，则预计二季度镍价或将表现为倒“N”式的震荡走势
银河期货 王颖颖
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