去年11月，全球最大的主权财富基金，管理1.6万亿美元资产的挪威全球养老基金，曾经提出过一个动议：将5%的资产分配给私募股权投资，相当于约800亿美元（约5700亿人民币）。
如今批复终于下来了：不许投。
这次“婉拒”，意味着全球私募股权市场，将痛失来之不易的“活水”，一位潜在投资额高达800亿美元的顶级LP。
要知道一直以来，包括中投、淡马锡以及中东的全球前十大主权财富基金，都在私募股权上获取了不菲的收益，加拿大养老金等，股权投资占比更是占到投资组合超过30%，这位来自挪威的大金主，几乎是全球唯一将PE/VC拒之门外的。
所以问题来了，为啥财大气粗的挪威金主显得格外特立独行？股权投资究竟那些属性，跟这位金主不对付？全球每年新诞生数百家独角兽，难道挪威金主看着就不眼红？内部就不会面临压力？
800亿美金的“大计划”，黄了？
故事的来龙去脉还得从5个月前讲起。
去年11月底，挪威央行向政府建议，将挪威政府全球养老基金约3%-5%的资金，最多800亿美元投入到私募股权市场。
该建议原因有二：一是利率上升，初创公司融资难、估值低，是一个入场的好时机；二是允许投资非上市公司，能够帮助基金寻找到更多的投资机会，创造更大价值。
挪威全球养老基金（GPFG）是挪威主权财富基金，也是全球最大的主权投资基金，而挪威央行投资管理公司NBIM（Norges Bank Investment Management）是其管理机构。
当时，挪威央行行长艾达·沃尔登·巴切（Ida Wolden Bache）对该提议信心满满，认为建议通过已是大概率事件。
因为除了前述两点原因外，还有一个冷知识，挪威主权财富基金是世界上唯一没有做私募股权投资的大型基金：70.9%投资股票，27.1%投资债券等固定收益资产，1.9%投资地产，0.1%投资可再生能源基础设施——没有私募股权的一席之地。
而且这不是第一次提出相关议题。2018年，主权基金管理团队就向政府建议，将部分投资应用于私募股权领域。当时团队还举出Uber和Airbnb两大超级独角兽的例子，大有一副“领导，再不投资就晚了”的架势。而如今这两大公司市值已超千亿美金。
但挪威财政部颇有定力，很快拒绝了管理团队的建议。原因是：担心非上市公司的透明度和管理成本过高。在当年财政部给挪威议会的基金年度白皮书里就直接了当地写道：“非上市公司的投资，将在透明度、管理成本和有限的主动管理模式上备受挑战。”
所以时隔6年后，再次提出相关计划，管理团队志在必得。连后续安排都快计划好了：组建一支10-15人的管理团队（后续扩大到30人），并依靠出资欧洲和北美发达市场的私募股权管理公司来进行投资。
但事与愿违，这周五，挪威政府再次拒绝了基金管理团队的建议。
挪威财政大臣特里格夫·斯拉格沃德·维杜姆（Trygve Slagsvold Vedum）对外宣布说：“我们已经得出结论，目前不对非上市股票开放。理由是管理成本费用较高，非上市公司信息透明度较低，另外还需要达成广泛的政治共识。”
维杜姆的副手、国务秘书埃伦·雷坦（Ellen Reitan）又补充说，“在国外政局不稳之际，国内需要稳定，这也是做出这一决定的一个因素。”
简言之，成本高、不透明、国际政治风险高——和6年前的理由大差不差——投资私募股权这事儿，又黄了。
“婉拒”理由：既要低成本，又要透明度
不少人对挪威财政部的拒绝态度，一直颇有微词。
比如早在2018年，金融和经济智库Re-Define就表示，财政部决定将挪威银行排除在私募股权投资之外，这使得政府养老基金 “无法从数字化和新技术的兴起所带来的巨大机遇中获益，而这些机遇中的大部分并没有被上市公司捕捉到”。
该政策小组还表示，挪威议会应推翻财政部的决定，因为财政部 “十年来一直拒绝私募股权投资，给基金带来了巨大的机会成本”。
批评得相当不留情面。
那么细品一下，挪威财政部为何长期拒绝投资私募股权？
先说投资成本问题。2018年挪威财政部做过相关研究，根据当年披露的基金投资白皮书显示，私募股权投资的年度成本约为管理资产的6%，而上市公司股票投资的管理成本为0.5%，挪威政府全球养老基金的总体管理成本仅为0.06%。这三则数据的差距确实过于悬殊。
“用政府的钱来支付与私募股权相关的高额费用，对大多数挪威政治家来说都是难以接受的。”挪威经济学院教授卡琳-索本（Karin Thorburn）评论说。
再说被投企业透明度的问题。
2004年11月，挪威财政部根据联合国全球契约和OECD条例专门制定了《社会责任道德指引》，包括被投企业的筛选和排除标准。其中规定在基金投资中，不得投资军工、违背人权、腐败或造成严重的环境污染的公司。对于已投资的此类公司要求退出，并公布于众。
举两个例子，2010年，挪威财政部宣布将17家烟草公司排除在基金投资标的之外，从这些公司撤资高达20亿美元。2014年，又从全球53家煤炭公司撤资，以回应国内和国际社会应对气候危机的压力。
到现在，军工、烟草、煤炭等领域的企业，都被排除在投资范围之外。有雇佣童工、极端环境破坏、严重腐败、致使气候变暖等行为的公司，也不允许投资。
这就不难理解，为何挪威主权基金对企业的“透明度”如此在意了。作为全球最大的主权基金，“能力越大，责任越重”，看中在国际社会中的声誉无可厚非。而且北欧堪称“政治正确”的扛旗手，更加关注企业的“道德属性”，如果被投企业不透明，我怎么知道投得道德不道德？
当然，除了以上两个原因外，全球股权投资市场的低迷，也是有目共睹的。
数据显示，2021年后，全球独角兽诞生的频率急速下降。CB Insights披露的数据，从2022年一季度到四季度，全球新晋独角兽的数量下降了85%。国内睿兽分析提供的数据，2022年全球新晋独角兽393家，数量较2021年近乎腰折；2023年新晋独角兽94家，较2021年下降87.2%。
此外，估值一度高达470亿美元的WeWork在去年轰然倒塌，让全球一众顶级投资机构损失惨重。想必挪威的金主们，在看到中东土豪为“愿景”买单的时候，也都心有戚戚焉，选择谨慎入局，更在情理之中了。
一级不亮二级亮：豪赚2130亿美元，中国成第三大投资地
不过话说回来，在私募股权投资上如此保守的大金主，确实不多。
远在亚洲的沙特公共投资基金先按下不表，单说挪威金主的北欧老乡，瑞典国家养老基金Andra AP-fonden和丹麦养老基金ATP这两家机构。虽然它们规模远比不上挪威主权基金，但是股权投资领域却多次出手。
前者投资了氢能钢铁生产商H2 Green Steel、欧洲“宁德时代”Northvolt、互联网基础设施提供商Flexenclosure等企业；后者出手了MedTrail、MedTrace、Intergalactic Therapeutics等不少医疗科技领域的创业公司。
两厢比较，隔壁挪威政府全球养老基金确实显得更“特立独行”了。
难怪去年底，挪威央行投资管理公司（NBIM）首席执行官尼古拉·坦根（Nicolai Tangen）在一档播客节目中就打趣说：“这有点像你参加定向越野时，大家都朝一个方向跑，只有你朝另一个方向跑。你就得想，你是把地图拿反了还是怎么着？你必须考虑你在做什么，这就是我们现在正在做的。”
当然，现在挪威领导的意思是，跑反了没关系（毕竟地球是圆的），总比摔了好。
而且，财大气粗的挪威主权基金，可能并不在意股权投资的收益。
今年1月底，挪威政府全球养老基金公布了2023年的投资业绩，全年的投资收益率为16.1%，大赚22220亿克朗，约合2130亿美元，这相当于给挪威553.4万公民，每人赚了一辆小米su7（人均3.85万美元），还得是顶配。
而且不仅去年大赚，挪威主权基金一直保持较高的投资胜率。在1998~2023年，只有2001年、2002年、2008年、2011年、2018年、2022年收益为负，其余20个年份均保持着正收益率。
在这收益为负的6年中，分别遭遇了美国互联网泡沫破灭、2008年全球金融危机、2011年欧债危机以及2022年新冠肺炎疫情。所以如果排除掉全球性经济危机和新冠这样的黑天鹅事件，在20多年的投资历程中，（考虑到其庞大的规模）基本上只有“中赚”“大赚”和“超大赚”之分。
中国市场也是挪威主权基金的重要投资地。早在2004年，挪威政府全球养老基金的持仓名单中就第一次出现了12家中国大陆公司。到2023年底，中国大陆已成为其持仓占比第三大投资地，占比10.9%，仅次于美国（27.7%）和日本（22.7%）。
根据今年初披露的投资年报显示，截至2023年底，挪威政府养老金全球基金中国股票持仓的前15位包括腾讯控股、阿里巴巴、拼多多、美团、建设银行、百度、贵州茅台、京东、工商银行、比亚迪、招商银行、安踏、携程、网易、万华化学。而且在去年，全球养老基金对拼多多、中国石油等企业还大幅加仓。
投资标的横跨科技、银行、消费和工业制造，堪称买了中国大部分核心资产公司。考虑到其持仓数年甚至10年的价值投资属性，以上中国核心资产企业，对全球养老基金的利润贡献不会太低。
另外还有一点值得一提，今年挪威财政部尚未将话说死，表示后续还要成立一个独立专家委员会来讨论投资私募股权的问题，未来峰回路转也未可知。如果几年后，挪威金主真要“投早投小投科创”了，可别忘了也来中国市场走走看看呀。
参考资料：
1,、王德伦、王亦奕，挪威主权财富基金的投资二十年—海外资金深度研究
2、程商政，挪威主权基金的发展经验及启示
3、中国证券报，全球最大主权基金，中国持仓曝光！
4、Gwladys Fouche，Norway wealth fund will not invest in private equity, government says,April 12, 2024.
5、Gwladys Fouche，Norway's wealth fund should not expand to private equity: government，April 10, 2018.
