去年收购的两家子公司均软弱无力，天鹅股份上半年陷入净利润亏损泥潭，同期，公司董事长、总经理、监事长均相继离职
《投资时报》研究员 李浥尘
“稳健”下降。
这或许是投资者、监管部门对山东天鹅棉业机械股份有限公司（下称天鹅股份，603029.SH）的“最深印象”。
随着该公司2019年半年报披露，天鹅股份继续执拗的保持着2016年上市以来的趋势——“稳健”下降。此外，更让市场各方觉得“惊讶”的是，该公司上半年增收不增利的经营窘况再次出现，且净利润直接步入亏损。
更为蹊跷的是，今年以来，包括董事长、总经理在内的4位董事（截至去年底，非独立董事一共6名），都已悉数离开董事会。
天鹅股份究竟发生了什么？
业绩连续滑落终陷亏损
2016年4月上市的天鹅股份，原主业为棉花加工机械成套设备及配件的研发、生产和销售；2018年，天鹅股份收购武汉中软通科技有限公司（下称中软通），主营业务增加了网络安全业务，现为“装备制造+网络安全”双主业发展模式。
《投资时报》研究员梳理该公司历年业绩报告之后了解到，天鹅股份上市之后，业绩就呈明显下滑态势。
数据显示，2016年、2017年，该公司分别实现营收2.52亿元、3.07亿元，同比增幅分别为-33.56%、22.11%；净利润分别为2814.08万元、1102.71万元，同比分别下滑29.51%、60.81%；扣非后净利润1977.90万元、135.40万元，同比分别下滑45.48%、93.15%。从这一串数据可见，天鹅股份净利润、扣非后净利润在加速下滑，2017年呈现增收不增利的窘况。
2018年天鹅股份先后并购内蒙古野田铁牛农业装备有限公司（下称野田铁牛）、中软通两家公司之后，当年营收净利均有所增长，但扣非后净利润出现上市后首个年度亏损。
数据显示，2018年天鹅股份实现营收3.32亿元，同比增长8.19%；净利润1509.94万元，同比增长36.93%；扣非后净利润亏损902万元，同比大降766.01%。
时间来到2019年上半年，天鹅股份增收不增利的怪圈再次出现。
中报显示，上半年天鹅股份营收1.32亿元，同比增长68.96%；净利润则出现上市以来首次亏损，亏损936.72万元，同比下滑37.43%；扣非后净利润也再次大幅亏损1098万元。
为何会有如此怪状？
对于天鹅股份难以乐观的业绩表现，上交所9月27日下发中报问询函提出质疑：为什么上半年出现亏损？为什么上市后业绩出现大幅下滑？后续业绩变动趋势如何？后续改善经营业绩的具体安排是怎样的？
其他业务收入魅影
值得玩味的是，《投资时报》研究员注意到，在天鹅股份营收不断下滑的同时，其销售毛利率却不断刷出历史新高。数据显示，2015年—2018年，该公司销售毛利率分别为38.50%、37.35%、39.25%、37.00%。上半年，销售毛利率为38.27%，较去年底增加1.27个百分点。
进一步分析细分数据后，《投资时报》研究员发现，上市以来天鹅股份各类产品毛利率波动都颇为显著。
其中，2016年、2017年棉机类设备综合毛利率为37.48%、34.04%，而2018年棉机类设备综合毛利率进一步下降为32.07%；其他业务毛利率由2016年的4.36%增至2018年的52.25%。
此外，2018年网络安全业务毛利率高达72.23%。
尤其值得注意的是，天鹅股份2016年其他业务收入5916.68万元，毛利率由4.36%增加至36.93%，增幅巨大。2017年，其他业务收入8779.43万元，为历史最高点，毛利率由36.93%进一步上升至52.25%。2018年，其他业务收入2157.91万元，毛利率下降为34.46%。
从数据可以看出，2016年、2017年毛利率持续保持高位的主要原因来自其他业务收入。
其他业务收入是什么？为什么前后差距这么大？为什么天鹅股份毛利率发生大幅变动？是否具有合理性？
天鹅股份过去一年来的股价表现
数据来源：Wind
去年收购子公司的烦恼
从数据看，天鹅股份去年收购的两家子公司业绩表现均极为惨淡，尤其是支撑起双主业中“网络安全”一极的中软通净利润仅为10万元水平，如此不堪表现，直接让天鹅股份步入净利润亏损的公司行列。
中报显示，上半年，中软通营收为1732.82万元，净利润仅为10.09万元。天鹅股份在半年报中表示，中软通受行业季节性影响对公司经营业绩未能提供有效支撑。
为何中软通未对公司业绩提供有效支撑？
资料显示，2018年收购时，中软通全部净资产账面价值6000万元，评估值3.28亿元，增值率443.55%，最终，天鹅股份以1.63亿元现金收购中软通51%的股权，形成商誉1.28亿元。
2018年，中软通收购日至年末实现主营业务收入为4067.91万元，对天鹅股份净利润影响额为975.66万元，占天鹅股份当年净利润（1509.94万元）的64.62%。由此可见，中软通业绩表现对天鹅股份具有相当重要的权重。
按照收购协议，中软通原股东承诺中软通2018年、2019年和2020年实现净利润分别不低于2500万元、3500万元、5000万元。数据显示，中软通2018年全年实现净利润2518.75万元，精准完成了当年业绩承诺。
但到了今年上半年，中软通业绩大变脸，仅实现2019年业绩承诺（3500万元）的0.29%，全年完成业绩承诺几乎无望。这意味着，高达1.28亿元的商誉存在减值风险，将对天鹅股份业绩造成重大不利影响。
中软通一年间出现如此大的反差，加上其2018年精准完成业绩承诺的情形，令投资者和上交所均对此提出了情理之中的质疑：中软通2018年是否调节利润以实现业绩承诺？2019年是否存在业绩承诺难以完成的可能？
《投资时报》研究员注意到，如果说中软通上半年实现微薄盈利还算是差强人意的话，那么，2018年5月收购的另一家子公司——野田铁牛的状况显然更糟糕——直接亏损。数据显示，今年上半年，野田铁牛实现营业收入1199.46万元，净利润亏损229.73万元。在上一年度，2018年5月天鹅股份收购野田铁牛60%股权，自收购日至年末，野田铁牛实现销售收入2420.44万元，净利润79.26万元。
为什么去年收购的子公司今年就发生亏损？
令人注意的是，野田铁牛不仅业绩带给天鹅股份负贡献，还给天鹅股份带来众多的大额关联交易。
公开资料显示，野田铁牛持股40%的自然人股东包青春曾在过去12个月内担任华迪牧业执行董事。数据显示，2018年、2019年上半年，野田铁牛与关联方华迪牧业销售收入分别为2395.09万元、676.98万元，占野田铁牛当期总收入的98.97%、56.44%。而根据收购时审计报告，野田铁牛2017年收入0元，2018年1-4月收入0元，也就是说，收购前野田铁牛一直没有收入。
野田铁牛发生如此大比例的关联交易是否有必要？是否具有合理性？与关联方的交易价格是否公允？
《投资时报》研究员注意到，自今年以来，天鹅股份董事长、总经理、董事、监事长已相继辞职。
3月31日，天鹅股份董事、总经理吴俊英辞职，不再担任公司其他任何职务；5月28日，张荣庆辞去公司董事职务；8月28日，赵德利辞去董事、董事会提名委员会委员职务，陈伟辞去监事会主席及监事职务；8月28日，董事长魏华也辞去董事长、董事及董事会战略委员会主任委员职务。
至此，包括董事长、总经理在内的4位董事，已经悉数离开董事会。天鹅股份究竟发生了什么？
