研究员：赵家悦（sysu_zzhl@163.com）、张梓杰、何梓豪、梁嘉欣
报告摘要
公司简介：汇量科技专注于移动数字营销服务，为广告主与应用开发者提供高效的用户获取及流量变现综合解决方案，搭建覆盖全球的海外移动数字广告投放平台。公司当前以代理商、媒体购买以及程序化购买三种模式开展业务。
广阔的移动营销海外市场赋增长潜力：国内的移动营销市场流量几乎被BAT巨头垄断，而海外新兴市场正处于高速发展阶段，人口红利使得用户的获取成本远低于国内，极大刺激国内企业出海的需求，因而为海外移动与营销行业带来巨大的增长潜力。
行业洗牌龙头获益，业务规模实现大幅增长：移动营销行业当前已经发展较为成熟，流量、资本等行业资源都向龙头集聚，开始呈现出“马太效应”。公司作为海外移动营销龙头，受益于资源集聚效应，业务规模实现大幅增长。随着行业集中度进一步增加，有望迎来更大的业务增长。
深耕于大数据+人工智能，助力程序化购买：公司早在2013年就重点发展程序化购买业务，在海外市场的广泛布局强化了其大数据基础，抢早深耕于智能算法已经使得公司形成了较为成熟的精准营销算法。当前公司仍在不断增加研发投入，2017年上半年研发费占比营收4.67%，借力人工智能近两年的飞速发展，程序化购买业务成为公司未来盈利带来持续的增长动力。
毛利率稳增达26.15%，各项盈利指标在三板稳坐龙头：2017上半年，汇量科技毛利率达到了26.15%，在营业规模不断扩张的同时，相比2016年上半年的18.87%还增加了7.28PP。净利润由9.76%增加到11.54%。而在当前移动营销要求越来越精准的情况下，汇量科技通过国内外全球化布局、强化技术开发，在三板多家同业企业市值下降的时候，市值不断提升，盈利空间不断扩大。
风险提示：市场竞争加剧风险，技术创新风险，媒体渠道成本上升风险，经营资金收支周期不匹配风险。
一、公司概况
1.1 公司简介
广州汇量网络科技股份有限公司（以下简称“汇量科技”）前身为广州汇韬，成立于2012年，主要从事技术服务及代理业务；2015年5月公司通过资产重组引入Mobvista业务体系，主营业务转型为移动数字营销服务以及移动网游海外发行业务；2017年6月，公司全面停止移动网游业务。当前汇量科技专注于移动数字营销服务，为广告主与应用开发者提供高效的用户获取及流量变现综合解决方案，搭建覆盖全球的海外移动数字广告投放平台。近年来汇量科技发展迅猛，在国际知名第三方数据分析平台AppsFlyer、Tune、Singular发布的行业榜单中都跻身前列，多项排行全国第一，在海外移动营销行业中确立了龙头的地位。
汇量科技于2015年11月在新三板挂牌，股票代码为834299，目前采取竞价交易方式进行交易。截止2018年3月9日，公司总股本37264万股，流通股33468万股，均在新三板交易。
1.2 业务模式
公司的主营业务为移动数字营销服务，主要可分为三大业务模式：
代理商业务：汇量科技是Google AdWords的DVIP&PSP合作伙伴和Facebook数据PMD合作伙伴，作为海外头部媒体（比如Facebook、Google）在国内的代理商，为国内广告主在头部媒体广告平台上注册账号和采购广告位，并从中获取一定的返点。
媒体购买（Media Buy）业务：汇量科技通过向网络联盟、应用内网络与SSP平台采购广告位资源，并高效精准地进行广告投放，来向广告主收取推广费用，向媒体方支付流量费用后赚取服务带来的溢价。
程序化购买业务：
DSP平台：服务于广告主。凭借自身DMP积累的受众数据，通过在广告交易平台上实时竞价，精准购买目标受众，达成广告投放需求与流量供给的精准匹配，赚取广告收益。
SSP平台：服务于开发者。通过自身研发的SSP平台Mintegral给APP嵌入聚合SDK，对开发者流量进行集合管理，帮助其实现流量供给与广告投放需求的匹配，与开发者分成流量变现收益。
二、行业投资亮点
2.1 供需两端齐发力，推动移动营销市场规模持续增长
2.1.1 供给端：互联网企业变现需求日益迫切
互联网企业作为流量供给方面临商业化挑战，流量变现需求驱动移动营销行业增长。
互联网行业经过多年高速发展，开始步入成熟期。全球来看，截至2017年第一季度，全球互联网用户达34.9亿，互联网普及率逾40%。其中，移动互联网是互联网行业近几年发展最快速的领域。据eMarketer统计，全球智能手机渗透率目前已经处在一个很高的水平，预计2017年将达到70%，智能手机用户数量增速将明显放缓，互联网企业通过获取用户快速扩张的时代已经过去。
互联网广告作为互联网行业七成到八成的收入贡献来源，已成为十分成熟的变现手段之一，对于如Google、Facebook 等不少企业来说，甚至有90%以上的收入来自于互联网广告。相比付费增值、游戏以及电子商务等变现方式，广告变现适用性更强，用户接受度相对较高，这使得互联网广告成为大多企业商业化的主要选择，在未来仍将是互联网企业数据商业化的重要渠道。过去互联网企业通过不断增加流量的方式“粗犷式扩张”，积累了数量可观的用户和流量，但这庞大的用户和流量商业化却成为互联网企业面临的考验。因此，互联网企业日益增长的变现需求将驱动移动营销行业的市场规模快速增长。
2.1.2 需求端：移动精准营销渐获广告主青睐
广告主作为流量需求方，对于营销的需求保持稳定增长，且逐渐倾向于移动营销。
随着移动端的普及，移动精准营销应运而生。移动端用户规模大，用户黏性强、参与度高等特点，都极大促进了广告的精准投放，利用先进的数据库以及算法分析技术对用户行为数据进行挖掘，精确勾勒用户画像，根据广告主的需求进行精准的市场定位和广告投放。另一方面，移动端设备全天候在线，其位置、场景、时间等多方位的数据会进一步提高移动营销的精准度；而且移动端应用场景非常丰富，可得到更全面的用户画像，使目标受众更精准，广告投放效率和效果更高。
这种新兴营销方式逐渐得到广告主的认可，大多数广告主的营销预算也逐渐向移动广告上倾斜。据AdMaster统计，2017年超过八成的广告主将增加移动端营销预算。根据来自eMarketer的统计数据，中国移动营销市场的营收规模连年保持着超过80%的增速，增速远超广告市场总体营收规模10.39%的平均增速；全球广告行业增长一直较为稳健平缓，保持在年均6%左右；但全球移动广告支出近年来却保持超过50%的增速，支出占比逐年提高，预计到2019年移动广告支出占比将接近三成。随着移动互联网渗透率以及用户占用时间的提高，移动营销将逐步成为企业营销预算主要投入点。
2.1 移动出海需求不断增加，海外移动营销行业有望持续景气
2.2.1 国内移动互联网人口红利消失，用户获取成本较高
BAT系主导国内的应用市场。腾讯、阿里、百度三大互联网巨头利用其绝对的资本优势大量收购在移动社交、移动出行、移动购物等各个领域的应用，整合各领域头部流量资源形成寡头优势，目前拥有超过80%的流量生态，在国内移动端应用市场中占据绝对的强势地位。而国内的应用市场已经接近饱和，大部分APP在被用户下载后的使用率和留存率都较低，各个应用在吸引用户长期使用和关注方面都面临巨大的挑战，竞争十分激烈。
国内移动互联网人口红利消失。截至2016年12月，国内网民覆盖率已经到达一个非常高的水平，网民总数达到7.31亿，相比2015年底增长了6%，整体网民规模增速持续放缓；国内移动互联网也已十分普及，移动互联网用户占比甚至达到95%以上，超过全球平均水平约20多个百分点，增速大幅放缓成为必然趋势。
2.2.2 新兴市场人口红利驱动国内应用纷纷出海
与国内相比，印度、印度尼西亚等新兴市场互联网的普及率、手机渗透率均远低于全球平均水平，其移动用户规模几乎每年保持超过10%的增长速度，这些国家的大人口体量以及移动流量爆发式的增长为出海应用带来丰富的发展机会。伴随新兴市场经济的告诉增长，移动互联网基础设施也不短完善，新兴市场上移动应用将迎来下载量高速增长的黄金时期。App Annie对2016年全球移动应用市场的硅谷报告中显示，应用使用时长前5的国家或地区中，就有4个是新兴市场；而应用下载量方面，新兴市场表现也十分乐观，其中印度超过美国成为Google Play综合下载量第一的国家相比国内流量生态的高度集中，海外移动互联网的高速发展使得海外用户获取成本远低于国内，应用出海带来的大量应用推广需求，无疑将使海外移动营销行业受益。
三、公司投资亮点
3.1 深耕于程序化业务，积极布局行业增长点
传统的代理业务模式下海外营销巨头议价权高，代模式从中赚取的利率极低。长远来看一旦国家放开准入制度允许海外巨头进入中国市场，那么该业务模式将失去获利空间。自2012年发展起来的程序化购买业务通过数字化、自动化、智能化算法，充分利用长尾流量并进行差异化定价，可以极大地提升广告交易效率、扩大广告交易规模和优化广告投放效果。借力于AI、区块链的发展，程序化业务未来几年还将继续保持快速增长的趋势，成为整个移动营销行业的主要增长点。
自2013年以来，汇量科技就将其程序化业务作为发展重点，积极布局自身的程序化业务体系。在三年来经验的积累、技术的成熟以及公司口碑的确立的背景下，2016年9月，公司对其SSP进行品牌化推向市场，发布时SDK日活跃用户数已达1.8亿，应用广告填充率达97%~99%。目前公司正积极推进DSP产品的品牌化。公司在程序化业务方面的积极布局效果当前已经初步凸显出来，而继续重点发展程序化业务的战略未变。可以预见，未来汇量科技的营收以及利润还将有望继续保持高速增长的态势。
3.2 大数据+智能算法，多层次构筑坚实壁垒
在数据资源与技术为王的数字营销行业，汇量科技不仅在新三板同业公司中数据优势突出，还具备强大的算法自主研发能力，已在行业中建立起一定的技术壁垒。
数据资源方面，公司通过自有产品（如Mintegral）、兼并收购（如欧洲知名手游数据分析公司Game Analytics）、代理业务合作伙伴（如Google、Facebook）以及第三方数据平台多渠道积累了海量的用户数据，建立完备的数据分析体系，为更精准的智能分析提供数据基础。
智能算法方面，公司自主研法各类广告投放核心算法（如精准营销算法、反作弊算法等），并不断强化、持续升级，精准锁定目标客户，不断优化广告投放效果。在同行业中，公司已经具备了较为突出的算法优势，建立稳固的技术壁垒。公司当前重点研发反作弊与透明化，把握行业发展前沿，进行抢先布局。公司的精准营销算法的广告精准投放能力最为突出，在Singular以投入产出比为衡量标准的榜单中，汇量科技是唯一一个上榜的中国公司。公司仍然在不断进行研发投入，2017年上半年研发费用高达5841.56万元，占比4.67%，远超新三板其他同业企业。
3.3 资本优势突出，助力公司多维度稳步扩张
2013年以来，公司先后完成了三轮风险融资以及定向增发，且获得中国银行授信6.5亿元，雄厚的资本给了公司充足的扩张支持。借助强大的资本背景，公司分别在市场区域、客户类型、业务模式等多维度进行扩张。公司当前的业务范围覆盖全球，在13个主要城市设立办事处，当下公司的海外收入占比已经过半，尤其在美、韩市场表现强劲。公司2016年收购美国的原生广告平台NativeX，进军美国市场，整合优质流量、技术以及数据积累。客户类型方面，公司通过收购Game Analytics进入欧洲市场以及游戏类业务营销，在工具类及游戏类都已经积累了大量优质的客户资源。公司创业之初是主要服务于出海企业，目前公司业务范围不断拓广，开始进行国内广告投放服务体系的完善。雄厚资本以及多维度的发展下，公司的数据以及技术水平都不断积累完善，有望在未来几年完成全球化布局。
3.4 管理团队能力出色，娴熟掌舵带领企业乘风破浪
汇量科技具有一支管理经验丰富、管理能力出色的高管团队，大部分高管都是来自UC、阿里巴巴、百度、华为、高德等领军企业并在原企业担任重要职务，对于国内外移动营销市场的现状与发展都有着深刻的了解，这样一支经验丰富的管理团队的带领造就了公司在海内外移动营销领域的蓬勃发展。对于收购的海外子公司，汇量科技采取了差异化、本土化的管理方式，针对子公司的具体情况制定管理方案，对症下药，最大程度整合优化资源，实现协同发展。
四、财务分析
4.1 公司营收维持稳定高增长，现金流量表现突出
2015-2017年公司营业表现突出，2016年全年营收达19.68亿元，归母扣非净利润达2.44亿元，相比2015年实现154.62%、758.64%的高增长率。2017年增速有所下降，但是仍旧保持着58.7%的营收以及93.01%的净利润增长率。现金流层面，2017年上半年公司经营性净现金流为24,976.31万元，较上年同期实现的经营性净现金流的-4,646.20万元呈现质的跃升。
4.2 公司各项盈利指标在新三板同行业中稳坐龙头
2017年上半年，公司的营收与净利润都是新三板行业第一，且超出第二名甚远，稳坐龙头。在移动板块毛利率整体下滑的背景下，公司在2017年上半年实现毛利率26.15%，在规模快速增长下毛利率仍持续上涨并超过移动营销板块的平均水平。而2016年上半年移动营销板块的代表性企业，大多已经市值缩水、退市或者亏损，数十家市值过十亿的公司至今仅存以汇量科技为首的4家。考虑龙头企业在保障与服务能力上优于其他规模较小的企业，行业的市场份额会向汇量科技这样的龙头企业加速集中，龙头企业将会形成相对固定的行业标准，而汇量科技则有望享受到量价齐升带来的盈利回暖。
五、风险因素
5.1 市场竞争加剧风险
公司的移动数字营销市场主要面向国际市场，不仅面临与国际领先的数字营销企业间的竞争，随着国内企业境外数字营销推广需求的持续提升，还将面临其他立足国内针对海外市场的数字营销企业的竞争。未来市场竞争激烈程度如果加剧，可能对公司移动数字营销业务发展产生不利影响。
5.2 技术创新风险
移动数字营销服务业具有技术更新快的特点，互联网新技术及其可能引发服务方式变化将对公司原有的业务模式带来较大影响。如果公司未能准确把握行业技术的发展趋势，可能会丧失技术和市场优势，从而对公司未来可持续发展产生不利影响。
5.3 媒体渠道成本上升风险
公司主要的经营成本是购买互联网媒体渠道的成本，如果未来经济发展加速、互联网广告竞争加剧、互联网媒体渠道成本上升速度过快，将对公司持续盈利能力产生不良的影响。
5.4 经营资金收支周期不匹配的风险
公司处于快速拓展期，媒体资源面向全世界的主要国家及地区，目前移动数字营销业务存在一定的资金垫款。随着公司业务规模的扩大，不排除营业垫款进一步快速上升的情况，并可能导致公司现金流紧张甚至营运资金短缺，进而影响其经营业绩。
移动营销系列报告
“产业+资本”：易简集团搭建移动互联网新媒体生态系统见成效
凡科股份（832828）调研纪要：国内自助建站行业领跑者，打造全新互联网营销工具与SAAS平台
骏伯网络（835103）：线上精准营销渠道全面铺开，拉动业绩实现快速增长
重要声明
本报告由本研究团队撰写，报告中所引用信息均来自公开资料以及研究团队的实地调研，但本研究团队不对其准确性和完整性做任何保证。本报告所载的观点、意见及推测仅反映本研究团队报告完成当日的判断。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本研究团队对所述证券买卖的出价或询价；本报告不构成投资建议，对于本报告所提供信息所导致的任何直接的或者间接的投资盈亏后果不承担任何责任。
本报告版权归本研究团队所有，本研究团队对本报告保留一切权利，未经本研究团队事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改，否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版、复制、刊登、转载和引用者承担。
本报告由本研究团队授权新三板智库发表。
新三板智库不对其准确性和完整性做任何保证。本报告所载的观点、意见及推测仅反映新三板智库于发布报告当日的判断。该等观点、意见和推测不需通知即可作出更改。在不同时期，或因使用不同的假设和标准、采用不同分析方法,本公司可发出与本报告所载观点意见及推测不一致的报告。
报告中的内容和意见仅供参考，并不构成新三板智库对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成个人投资建议，且并未考虑到个别投资者特殊的投资目标、财务状况或需求。不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任，除非法律法规有明确规定。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。
转载请注明出处为“新三板智库”，并署上作者姓名。
