小马奔腾的最后赌局

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1.小马奔腾前董事长特别助理、编剧孔二狗则告诉《等深线》记者，签订对赌协议时，金燕并不知情。

2.“作为李明股权继承人，具有优先购买权，买与不买是我的权利，但我没有接到通知。”

3.“公司在IPO申报中抵押股权是违法的，他们还是做了。为了提振奥亮集团的业绩，车峰的公司顺势收购了数字王国，替李明还了肖建华公司的钱。”

4.在公司内部金燕则公开表示，“凡是能拿到桌面上说的股权，在理顺公司后将一一兑现。”金燕与李莉、李萍的分歧已经愈发明显。

《等深线》记者 晏耀斌 北京报道

在创始人李明意外离世之后三年，曾经风光无限的、被投资人汪潮涌称为“抢着才能投”的小马奔腾，却已经悄然易主。《等深线》（ID：depthpaper）记者获知，小马奔腾系的两家核心公司——小马奔腾文化传媒有限公司（下称小马奔腾）、小马欢腾投资有限公司（下称小马欢腾）的控股股东，均已发生变更。

来自上海的一家名为冉腾投资的公司，将成为她的“新主人”。现在，小马奔腾创始人李明的姐姐、妹妹——李萍和李莉在两家公司中的股东身份，已被清除。

小马奔腾的“易主”方式，多少令人唏嘘：李明与建银文化产业股权投资基金（天津）有限公司（下称建银文化）领衔的投资人以2013年12月31日前上市为条件，签下对赌协议，如不完成上市，李明一方将全额回购股份。然而，种种原因之下，小马奔腾不仅并未如期上市，且李明身故。内外交困的小马奔腾创始团队，也无力履行回购协议，最终导致股权被投资人拍卖，公司易主。

这是关于小马奔腾的最后一场赌局。其实，自从李明为小马奔腾选择了这样一条发展路径之时，公司创始团队和小马奔腾绑定资本路径，更像一个连环赌局。无论是小马奔腾融资时签下的对赌协议，抑或李明及其小马奔腾染指的多项资本运作，及至将股权抵押给明天系筹集收购资金等，都能嗅到强烈的“下注”意味，这些筹码，曾令李明和小马奔腾或立于巅峰，或收益颇丰，但最终，赌局清盘，胜负滋味，恐怕只有玩家自知。

控股易主

尽管李明的遗孀金燕事后明确反对这次导致小马奔腾控股股权的拍卖，但一场以小马奔腾、小马欢腾股权为标的的拍卖，还是顺利进行了。面对《等深线》记者，金燕称，在拍卖开始之前，她没有得到通知。

这场拍卖由北京市第三中级人民法院在京东司法拍卖网上进行。标的对小马奔腾和小马欢腾的股权。最终，根据拍卖公告，小马奔腾9.6%的股权成交价3647万元人民币，小马奔腾控股公司小马欢腾所持66.67%的股份成交价1.19亿元。拍走这些股权的，是一家名为冉腾投资的上海公司。

工商资料显示，小马奔腾由37个股东组成，其创始人李明仅有3%股份，李明的姐姐李莉持股5.2%，李明的妹妹李萍持股4.4%，北京小马欢腾投资公司持有45.33%。而小马欢腾股东分别由李明与其姐妹全资持有，其中李萍持有50%，李莉持有16.67%。

从持股情况可以看出，以李萍为首的李明家族完全控股小马奔腾。而此次司法拍卖的小马欢腾66.67%股权，即为李明的姐姐和妹妹持有的全部股权，李明家族控股的小马奔腾因此易主，交易对价1.55亿元。

北京京评价格评估有限公司出具的《评估报告书》显示，截止到2016年9月30日，小马奔腾资产账面值约4.3亿元，评估值约4.85亿元。账面负债约1.05亿元，账面净资产约3.26亿元，净资产评估值约3.8亿元。

如此的交易对价和估值，与巅峰时期的小马奔腾形成了鲜明对比。

2011年3月，小马奔腾开启新一轮融资时，建银国际影视出版文化产业投资基金（下称建银文化）领投，开信创投、信中利、清科、汉理前景基金等其他多家风投跟进，7.5亿元人民币的规模仅占小马奔腾25%的股份。

这轮融资创下了当时中国影视业融资纪录，甚至超过了保利博纳在纳斯达克IPO时的9950万美元。据此推算，小马奔腾当时的估值超过30亿元。但是，6年之后股权遭到拍卖之时，其估值，已经是断崖式下跌。

针对拍卖，小马奔腾创始人李明的遗孀金燕于2017年10月23日对提出执行异议，“作为李明股权继承人，具有优先购买权，买与不买是我的权利，但我没有接到通知。”

不过，工商资料显示，2017年10月30日，李明萍姐妹在小马欢腾的控股股东身份已被清除，新股东已由司法竞拍者接收。

三年前的2014年1月2日，小马奔腾创始人李明身故。就在这三年内，小马奔腾从辉煌跌入尘埃。

对赌致命

本次小马奔腾的易主，源自于其在辉煌时期的一次对赌。

《等深线》记者多方了解到，2011年3月在引入建银文化充当领投的投资人时，小马奔腾方面除签订了投融资协议之外，还签订了一份《投资补充协议》。现在看来，这份《投资补充协议》对于小马奔腾和他的创始团队来说，影响几乎致命。

这是一份带有对赌内容的补充协议。虽然名为“补充协议”，但却有诸多实质性的约束条款。《等深线》记者获知，该补充协议约定：若小马奔腾未能在2013年12月31日之前实现合格IPO，则建银文化有权要求小马奔腾、实际控制人或李萍、李莉、李明中的任何一方一次性收购所持小马奔腾的股权。

根据2011年3月引入投资者的结构，在7.5亿元投资中，建银文化投资4.5亿元，占小马奔腾总股本15%。《等深线》记者了解到，由于一些公司首次公开发行存在问题，证监会在2013年相当长的时间内，开展了IPO的自查与核查工作，这导致IPO工作一度暂停，直到2014年1月才告重启。

然而，2014年1月2日，身为小马奔腾创始人的李明，身故。与前面重复？

那时，时间已经过了“补充协议”中约定的2013年12月31日的上市最后期限。这种只以规定时间上市为前提的“IPO”对赌协议，为小马奔腾日后的易主埋下伏笔。

不过，《等深线》记者还了解到，由于影视文化产业属于外资禁入领域，“补充协议”还规定，投资方（建银文化等）对自身资质的成熟和保证，即投资方应保证自己具有真实有效的内资身份。这也成为日后双方拉锯博弈的条件之一。

由于小马奔腾未能如期上市。2014年10月31日，建银文化向中国国际经济贸易委员会申请仲裁，诉求为李萍、李莉以及李明财产继承人金燕等人履行回购义务。

《等深线》记者了解到，当时建银文化认为，小马奔腾上市发行方案未经股东大会审议通过，未完成三年一期的审计报告及其他重要财务文件，没有完成辅导验收，频繁更换上市方案等原因造成小马奔腾未能上市。

但是，小马奔腾方面则认为，由于建银文化隐瞒了其外商投资企业在投资的身份，不属于内资企业，也未取得“国有股转持批复”耽误了公司上市。

建银文化表示，其控股股东为建银国际财富管理（天津）有限公司（下称建银财富天津），该公司属于内资企业。建银财富天津的百分百控股股东为建银国际产业基金管理有限公司，该公司设立于香港，不属于外商投资企业。

建银国际产业基金管理有限公司的股东是建银国际（控股）有限公司。如果建银文化不属于外资，其实际控制人就是财政部，那么小马奔腾则成为了一家具有“国有股东”身份的影视公司，“国有股转持批复”是IPO的必备文件，对赌三年后投资方建银文化的身份则成了对赌是否有效的焦点。

但是，最终的结局，就是小马奔腾和小马欢腾创始人李明家族一方的控股权被拍卖。

巅峰辉煌

对赌是一把双刃剑，这样的道理几经案例教育之后，已为中国商界共知。但2011年3月对赌协议签订之时，恰逢李明和小马奔腾的上升期，创始团队对赌的信心，或许就来源于一步步迈向巅峰的过程之中。

1994年，小马奔腾创始人李明开始创业，成立了北京雷明顿广告发展中心（下称“雷明顿广告”）。在成立两年之后，1996年，雷明顿广告获得了央视《新闻30分》栏目的独家广告代理权。此后，雷明顿广告在央视的广告代理业务不断扩展，除《新闻30分》，雷明顿广告还曾代理《新闻会客厅》《夕阳红》等节目广告。

期间，李明开始试水影视制作，在2004年出品了第一步电视剧《历史的天空》，获得了极大成功。

2007年，雷明顿广告发起成立了新雷明顿广告公司（下称“新雷明顿”），并将雷明顿广告代理的央视广告授权于新雷明顿经营。一年之后的2008年，新雷明顿获得有外资背景的霸菱亚洲4000万美元投资。

公司迎来大发展，先后投资出品了《无人区》、《新三国》、《将爱情进行到底》、《太平轮》、《黄金大劫案》、《我的兄弟是顺溜》等多部有影响力的影视剧，也引来了众多机构的追捧。

2012年，中国电影票房以170亿元排名全球第二，中国电影市场成为淘金之地，影视公司为做大做全产业链而跃跃欲试。彼时，中国公司以收购或者成立合资公司的方式纷纷与好莱坞联姻。

2012年9月，小马奔腾联合印度信实媒体（Reliance MediaWorks）组成“小马奔腾·信实”合资公司，以3020万美元的金额，成功收购了“数字王国”和子公司“航母传媒”，及其所拥有的包括视觉特效在内的多项核心资产。

2013年3月22日，建银文化领投7.5亿元，将雷明顿公司推到了行业金字塔尖。信中利资本董事长汪潮涌曾接受媒体采访时提及：“当时投资小马奔腾，是要靠抢的。”

在获得7.5亿元投资后，雷明顿公司通过增资、转股后更名为北京小马奔腾文化传媒股份有限公司，即外界所熟知的“小马奔腾”。

不过，小马奔腾的创始人李明仅仅持有3%股份，这为小马奔腾后来的发展留下了致命隐患。金燕接受媒体采访称，李明的大部分股权均由他的姐妹代持。

资本信心

对于资本市场，按照金燕的说法，李明并不熟悉，但其时所有的资本运作都是围绕IPO而来。负责收购的是时任小马奔腾副董事长钟丽芳，在公司主要负责资本运营，被称为李明的左脑。

买入数字王国半年后，小马奔腾出售数字王国。2013年3月8日，奥亮集团发布公告材料，将以3.92亿港元、约合5050万美元的价格，收购Harmony Energy Limited的全部股份。后者是小马奔腾美国公司的母公司，同时也是数字王国70％股份的持有者。

公开资料显示，交易中的买家，香港奥亮集团（HKSE 547）成立于1992年，主业为物业投资以及金属、茶叶贸易。虽然收购协议早在3月已经达成，但此桩交易因故在四五月两次被推迟，直到当年7月4日，奥亮集团正式公告“买卖协议及可换股票据之发行已完成”。

在奥亮集团收购小马奔腾持有的数字王国70%股份后，奥亮集团的大股东变更为两个自然人葛根塔娜与车峰。数字王国兜兜转转最后又装到车峰控制的公司。钟丽芳曾接受媒体采访时表示，奥亮集团与小马奔腾方面之前本就存在投资关联，“我们的投资者很多是重合的”。

几年后，钟丽芳对有关小马奔腾的资本运作仍保持缄默。不过，有知情人士告诉《等深线》记者，小马奔腾为了完成对数字王国的收购，曾把股权抵押给了明天系。“公司在IPO申报中抵押股权是违法的，他们还是做了。为了提振奥亮集团的业绩，车峰的公司顺势收购了数字王国，替李明还了肖建华公司的钱。”

不过，记者就这个说法向钟丽芳求证，并未得到回复。工商登记资料显示，葛根塔娜系北京澜华腾歌投资中心法人，在小马奔腾改制完成后的37位股东中，北京澜华腾歌投资中心占有1%的股权。

“救场”失败

在资本运作上颇多腾挪的李明，恐怕不会想到自己命运的变故。2014年1月2日，小马奔腾创始人李明身故。当月27日，他的遗孀金燕在非常时期当选小马奔腾董事长、总经理和法定代表人。她告诉《等深线》记者，她到此时，才知晓有对赌协议的存在。

“介入公司后才知道对赌协议，解决对赌完成回购是我主要任务之一，也是挽救小马奔腾的关键。”金燕说。为了避免更坏的局面，此时的下马奔腾开始寻找新的战略投资者。

据有关人士介绍，在多方接触后，华人文化产业投资基金表现出对小马奔腾的兴趣。经过尽职调查后，2014年4月华人文化产业投资基金给出小马奔腾35亿元的估值。

金燕告诉《等深线》记者，在最后一次奔赴上海与华人文化方面做最后磋商时，建银文化提出了36亿元的估值。“不仅看中小马奔腾，也是对我为挽救小马奔腾而舍得精神的认可，同意了这个要求。”

不过，金燕告诉《等深线》记者，在华人文化产业投资基金即将签约之际，建银文化又不同意36亿元的估值，“建银文化希望小马奔腾估值42亿元，满打满算可以6.3亿元的回购价格抽身。”她表示，这一条件，并未得到华人文化方面的认可。

对于金燕的说法，《等深线》记者致电华人文化有关负责人，但截至发稿时止，未能获得回复。金燕则向记者称赞黎瑞刚是“洞悉人性的战略投资者”，并感慨“那是小马奔腾走上良性发展最好的一次机会”。

三年后，2017年10月小马奔腾被公开拍卖，估值仅为3.8亿元，接盘者是冉腾（上海）投资咨询有限公司，在业界并不为人知晓。

工商登记资料显示，该公司注册于2015年4月16日，注册资本金5000万，法人代表为丁艳芝，其也是第一大股东，持股80%；第二大股东为陈松松，持股20%。

公司下辖一家控股子公司：深圳科锐达科技有限公司，公司法人代表为张春雷。该公司还先后与“光大系”公司一起投资了光大弘徳（深圳）投资控股有限公司和天津宏根投资中心（有限合伙）公司。

未尽终局

试图引入华人文化基金，是金燕接任董事长之后试图挽回小马奔腾局面的一次实质性动作。在此之前，她没有在小马奔腾担任过任何职务。李明在世时，李明的姐姐李莉担任副总裁，分管财务、人事；李明的妹妹负责集团旗下北京新雷明顿广告有限公司，妹夫李立功担任小马奔腾电视剧总经理。

这是并不鲜见的家族企业结构。《等深线》记者了解到，小马奔腾在完成股改之后，李明在小马奔腾的持股约在3%。金燕告诉记者，其余股权，实际上是由李莉、李萍代持。她称，在李明去世之后，李莉、李萍否认和李明之间存在代持关系，同时，李莉、李萍等也否认李明向管理层承诺的股权激励。

当时，在公司内部金燕则公开表示，“凡是能拿到桌面上说的股权，在理顺公司后将一一兑现。”金燕与李莉、李萍的分歧已经愈发明显。

对于代持股权问题、高管股权激励问题，《等深线》记者联系李莉、李萍，截至发稿时止，均未能获得回复。

在引入华人文化基金失败之后，金燕再次努力也失败了。“华人收购接盘无果后，本人个人借款七亿元，给了投资人再一次退出通路，但提出方案后半个月，被罢免了，这个也是一个重要的事件……我努力了，尽力了！”

2014年10月底，金燕被罢免董事长职务，小马奔腾董事长、法人代表，由李莉出任。金燕不在小马奔腾担任任何职务。

由于小马奔腾其时的状态，包括副董事长钟丽芳在内的多位高管相继去职。多位知情人士证实，金燕在罢免前夕，曾写信给李明的姐姐和妹妹， 信中称，“如果会议如建银所愿，姐妹的股份，我也无法计算会是多少，势必会转给投资人，你俩的债务或许可以免去，也有很大可能建银会观察一些时间，如果财务不好，势必还会追索家族……小马生死在妹妹一念，我们姐仨筑起一道墙吧。”

此后，建银文化开始追索对赌协议中的股权回购条款，并诉诸仲裁。2016年2月23日，中国国际经济贸易委员会认为对赌协议有效，裁决要求李萍、李莉连带性一次性支付股权回购款6.35亿元。

由于对仲裁结果存在分歧，法律诉讼进场。2017年9月25日，北京一中院在判决中明确遗孀金燕应该承担连带回购义务。“回购债务是金燕夫妻的共同债务。”而在此间，金燕做出了“‘李明不构成对金燕的商事代理关系’的陈述”。小马奔腾前董事长特别助理、编剧孔二狗则告诉《等深线》记者，签订对赌协议时，金燕并不知情。

目前，金燕和李明姐姐、妹妹的资产均被法院查封冻结。在裁决出来后，李萍姐妹电话处于失联状态。“生活已到了绝路，一辈子也还不起。”金燕表示。