利率债 | 债市明显调整，收益率曲线平坦化上移_

上周债市明显调整，收益率曲线平坦化上移。上周（1月6日当周），尽管在货币政策“适度宽松”基调下，市场对降息降准的预期仍在，但受近期人民币汇率贬值压力加大、监管约谈机构传闻、资金面收紧以及央行公告暂缓购入国债操作等利空因素扰动，债市明显调整，长债收益率波动上行。短端利率方面，随着央行有意回笼流动性，上周资金面逐渐收紧，带动短端收益率上行，且上行幅度大幅超过长债，收益率曲线平坦化上移。
本周债市料偏弱震荡。上周五央行公告阶段性暂停开展公开市场国债买入操作，或有以下三个原因：一是1月政府债券并未大规模供给，加之公告提及“近期政府债券市场持续供不应求”，央行买入国债的必要性有所下降；二是央行暂停购买国债可稳定债市收益率，加强对收益率曲线的引导；三是央行可换用降准等其他方式向市场投入流动性。
本周（1月13日当周），央行阶段性暂停买入国债对债市短端利率造成的利空影响更大，加之1月为缴税大月且本周适逢税期缴款，春节临近现金需求上升，以及央行近期强调“稳汇率，防空转”，本周资金面料将呈现紧平衡状态，预计债市短端利率调整仍将延续，并给长端带来利空扰动。从基本面来看，本周将发布12月金融、宏观数据，从高频数据表现看，12月底票据利率持续上行，金融数据或好于预期。此外，美国12月非农就业数据大幅超出预期，打压美联储降息预期，或影响国内货币宽松预期。总体上看，尽管年初配置盘仍欠配，每逢调整即买机策略仍有效，但近期利空因素有所增加，本周债市料将偏弱震荡。

一、上周市场回顾

1.1 二级市场

上周债市明显调整，长债收益率有所上行。全周看，10年期国债期货主力合约累计下跌0.21%；上周五10年期国债收益率较前一周五上行2.97bp，1年期国债收益率较前一周五大幅上行17.84bp，期限利差继续收窄。

1月6日：周一，早盘金融时报连续发文表示“央行明确释放稳汇率信号”，债市因此有所回调，但随后因央行最新例会强调择机降准降息，加之股市下跌，支撑多头情绪，长债有所回暖。全天看，银行间主要利率债收益率多数上行，但其中10年期国债收益率下行0.75bp；国债期货各期限主力合约收盘涨跌不一，其中，10年期主力合约涨0.07%。

1月7日：周二，近期人民币汇率贬值压力凸显，令市场宽松预期有所减弱，加之受有关监管约谈和指导力度加大的传闻影响，止盈盘涌现，债市整体回调。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国债收益率上行1.27bp；国债期货各期限主力合约全线下跌，10年期主力合约跌0.05%。

1月8日：周三，国家发改委召开发布会，时隔三个月重提固本培元，且没有提及任何超预期的刺激政策，股市随之下跌，提振债市情绪，而受资金面边际收敛以及基金大规模赎回影响，短债有所走弱。全天看，银行间主要利率债收益率有所分化，中短端下行而长端上行，其中，10年期国债收益率微幅下行0.24bp；国债期货各期限主力合约收盘涨跌不一，其中，10年期主力合约涨0.09%。

1月9日：周四，受监管约谈机构以及指导债券交易传闻等利空因素影响，债市整体调整，其中短债还受资金面继续收敛影响而明显走弱。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，10年期国债收益率上行2.99bp；国债期货各期限主力合约收盘全线收跌，10年期主力合约跌0.22%。

1月10日：周五，央行意外公告暂停开展公开市场国债买入操作，债市延续调整，但每逢调整即买机，加之年初配置盘仍欠配，债市一度走强，不过尾盘受资金面持续收紧影响，债市又有所回调。全天看，银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10年期国债收益率下行0.30bp；国债期货各期限主力合约收盘多数下跌，其中，10年期主力合约跌0.04%。

1.2 一级市场

上周共发行利率债26只，环比增加15只，发行量5303亿，环比增加4350亿，净融资额1642亿，环比增加1006亿。分券种看，上周国债发行量、净融资额环比增加；政金债发行量环比增加，净融资额则环比增加，而上周无地方债发行。

上周利率债认购需求整体尚可：共发行5只国债，平均认购倍数为2.61倍；共发行21只政金债，平均认购倍数为3.30倍。(上周利率债发行情况详见附表1-2)

二、上周重要事件

12月CPI同比低位下行，PPI同比降幅收窄。1月9日，国家统计局公布的数据显示，2024年12月，CPI同比为0.1%，涨幅较上月回落0.1个百分点；PPI同比下降2.3%，降幅较上月收窄0.2个百分点。

12月CPI同比涨幅较上个月放缓0.1个百分点至0.1%，符合市场预期，主要受当月蔬菜、水果和猪肉价格下跌，加之上年同期价格基数偏高影响。PPI方面，12月PPI环比转跌，主要源于煤炭价格快速下跌，钢铁、有色金属等工业品价格上涨动能减弱，以及受终端消费偏弱影响，耐用消费品价格转跌。往后看，伴随着上年同期价格基数下行，以及稳增长政策力度进一步加大，2025年1月PPI同比降幅有望收窄，CPI同比则将在春节错期效应下有所回升。

三、实体经济观察

上周生产端高频数据涨跌不一，其中，石油沥青装置开工率、半胎钢开工率有所回升，而高炉开工率、日均铁水产量继续下滑。从需求端来看，上周BDI指数有所回落，出口集装箱运价指数CCFI则继续上升；上周30大中城市商品房销售面积继续大幅下降。物价方面，上周猪肉价格继续小幅上涨，大宗商品价格也多数上涨，其中，铜价、原油价格均上涨，而螺纹钢价格小幅下跌。