近几年，随着算力、算法、大数据技术的突破，人工智能的发展再次迎来黄金发展期。近期，AI四小龙之一的云从科技披露了对上交所审核委首轮问询的回复，并预计公司可能要到2025年才能实现盈利。
公开资料显示，云从科技成立于2015年，由中国科学院重庆绿色智能技术研究院信息所副所长的周曦带领研究所AI人脸识别团队所成立。公司一家提供高效人机协同操作系统和行业解决方案的人工智能企业，目前业务主要布局在智慧金融、智慧商业、智慧出行、智慧治理等四大场景。
从其招股书来看，云从科技目前仍处于严重亏损之中。截至2020 年 6 月 30 日，公司合并报表累计未分配利润为-103,086.17 万元。此外，公司毛利率在同行中奠定，研发投入占比也相对较大，整体表现较为平庸。报告期内，公司经营性现金流均为负值，短期偿债压力巨大。整体看，公司五年后盈利的预测不确定性很大，本次科创板冲冠之路恐怕难言乐观。
一、毛利率波动剧烈远不及同行研发投入业内垫底
随着人工智能领域技术发展和应用上升到国家战略高度，近几年国内人工智能相关产业整体呈现快速增长趋势。智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商业、智慧教育、智智慧医疗等多领域应用场景正加速落地。与此同时，算法的大幅提升以及大数据技术的突破，又促进了了计算机视觉行业快速发展。
在计算机视觉这一赛道中，商汤科技、旷视科技、云从科技、依图科技并成为“AI四小龙”。2019年，四家公司在国内计算机视觉应用市场份额占比达到 51.40%。其中，云从科技以9.8%的市场份额位居第三位。
从下游场景看，云从科技目前集中在智慧金融、智慧商业、智慧出行、智慧治理等四大场景。公司并没有将自身定位于单纯的计算机视觉算法厂商，而是一家提供高效人机协同操作系统的行业解决方案的AI企业。
从收入构成看，云从科技主营业务共分为人机协同操作系统和人工智能解决方案两大类。报告期内，公司人工智能解决方案业务收入分别为4,615.23 万元、45,168.12万元、59,724.05 万元和 11,643.99 万元，占主营业务收入的比例分别为 72.27%、93.59%、76.52%和 53.39%，为公司主要收入来源。
不过，从毛利率上看，云从科技人工智能解决方案业务盈利能力并不高。招股书显示，报告期内，公司人工智能解决方案业务毛利率分别为18.77%、17.76%、23.43%和 34.61%，2017年-2019年期间整体未超过25%。
对此，云从科技在招股书中表示，人工智能解决方案业务需要根据客户需求外购部分配套软硬件产品或服务，外购材料成本较高。2020年以来，随着公司自主研发的人机协同操作系统和 AIoT 设备和不断丰富，自研产品在整体解决方案中的占比上升，该业务毛利率有所上升。
可以看出，在大众心中高大上的“人工智能”业务真实盈利能力并不高。此外，云从科技整体毛利率水平也呈现出较大的波动性。如上图所示，报告期各期，云从科技主营业务毛利率分别为36.12%、21.46%、38.89%和52.87%，波动性较大。
整体来看，随着毛利率相对较高的人机协同操作系统业务收入占比的逐年提升，云从科技毛利率水平呈现增长趋势。不过，从人机协同操作系统毛利率整体下降的变动趋势上看，公司未来毛利率波动性仍然不可避免。此外，对比依图科技等同行可比上市公司看，云从科技毛利率水平也偏低。
对此，云从科技在招股书中表示公司业务与上述可比公司业务类型和业务结构存在差异，不完全具有可比性；另外，公司为行业客户提供的综合解决方案因需根据客户需求外购部分配套设备或服务整体毛利相对较低，导致人工智能解决方案毛利率相对较低。
不过，除了业务结构差异化，云从科技在研发领域的投入也与同行存在较大差距，这或许也是公司盈利能力偏弱的一个重要原因。招股书显示，2017年-2019年，云从科技研发费用率分别为92.06％、30.61％、56.25％，均大幅低于旷视科技、寒武纪等同行公司。
二、三年半亏损超过22亿元 经营性现金流持续为负
《2020胡润全球独角兽榜》数据显示，商汤科技、旷视科技、云从科技、依图科技估值分别为500亿元、300亿元、200亿元和140亿元，云从科技估值行业中位列第三。自2015年起，云从科技先后进行过5轮融资，最近一次融资发生在2020年5月，融资18亿元，目前其融资总额已超过33亿元。
不过，尽管行业前景广阔，人工智能市场的快速发展也吸引了越来越多人工智能初创企业和传统厂商转型的激烈竞争。云从科技不仅要面临着商汤科技、旷视科技、依图科技等人工智能企业的竞争，也面临着海康威视等视觉设备厂商推进对产品进行人工智能赋能转型的挑战。
从经营数据看，云从科技仍然深处剧烈的亏损之中。招股书显示，2017年-2020年1-6月，云从科技实现营业收入分别为0.64亿元、4.84亿元、8.07亿元以及2.2亿元，净亏损分别为1.06亿元、1.81亿元、17.08亿元和2.86亿元。
可以看出，近三年半来，云从科技累计净亏损达到22.81亿元。此外，截至截2020 年 6 月 30 日，公司合并报表累计未分配利润为-103,086.17 万元。
除了巨额亏损之外，云从科技还面临到应收账款持续攀升的压力，进一步加重了公司坏账压力以及现金流压力。招股书显示，2017年-2020年上半年，云从科技应收账款余额分别为4757.47万元、2.23亿元、3.08亿元和4.04亿元，占当期营业收入的比例分别为73.72％、46.06％、38.19％和182.84％。
持续增长的应收账款让云从科技坏账压力不断激增。截至2020年6月末，公司应收账款坏账计提金额以及达到2,794.02万元。
此外，应收账款的高企也让公司经营性现金流面临压力。报告期内，公司经营活动产生现金流量净额分别为-6,789.25 万元、-27,145.88万元、-50,587.17 万元以及-40,494.29 万元，三年半期间合计现金流净流出12.48亿元。
巨额的亏损、高企的应收账款以及持续流出的现金流，都预示了云从科技未来的发展很难乐观。最新消息显示公司，IPO已经因“发行上市申请文件中记载的财务资料已过有效期”而中止审核。对于云从科技后期的IPO进程及业绩表现，京达财经将持续进行关注。
