市场底或伴随回购潮显现_

政策优化制度助力本轮回购潮形成,历史上上市公司集中回购均发生在市场调整或整体估值下行阶段，与大盘点位或估值的阶段性底部均相距不远。

观点回顾

01大势与风格

企业盈利降幅收窄，主动补库特征初现。9月规模以上工业企业利润增速-9%，相较前值-11.7%再度收窄。9月工业生产延续修复，价格拖累也进一步改善，量价齐升共同作用下企业利润进一步回暖。结构上，随着需求逐步修复，9月主要行业利润均出现不同程度回暖，其中中下游行业利润修复较为显著。此外，我们看到9月企业库存增速持续回升，自7月低点已经连续2月持续上行，结合先导指标PPI触底回升的趋势，国内已经初步呈现出补库阶段的特征，产出缺口自5月低点持续上行，主动补库周期有望开启。

稳增长政策信号释放，市场情绪低位回温。10月以来，市场情绪持续低位徘徊，对内需及稳增长政策的担忧以及内外流动性趋紧冲击下，市场风险偏好走弱，当前A股股债风险溢价达到3.30%，超过十年均值+1倍标准差水平，与2022年11月相当。这意味着当前市场情绪处于极低水平，而不可否认的是，当前基本面环境相比2022年已经出现明显改善迹象。本周以来，政策稳增长意图愈发明显，无论是本周增发国债提升赤字率，还是此前的汇金增持计划均释放了强烈而积极的稳增长政策信号，为提振市场信心起到了积极的作用。后续随着稳增长政策的逐步释放，内需预期有望得到修复，市场风险偏好有望迎来低位回暖。市场当前正处于底部区间，下行风险较低，随着底部积极信号不断增加，市场企稳可期。

02中观行业与景气

本周市场整体呈现触底回升状态，多数行业录得大幅正收益。偏防御性的煤炭、银行、石油石化等行业较全A有所跑输，农林牧渔行业受其子行业畜牧养殖业中生猪产能去化预期提升影响，本周涨幅居首。特别国债及汇金增持提振下，经济预期上行相关权重行业如食品饮料、医药等本周涨幅居前。TMT行业表现有所分化，计算机、传媒本周仍录得正收益，前期相对抗跌的通信行业本周调整幅度加深或为补跌所致。

选取开放式基金中，普通股票型基金、偏股混合型基金、灵活配置型基金作为统计样本，合称主动偏股型基金（下文简称基金，统计时间截至2023年10月28日）。

基金三季报整体仓位小幅上行，主动偏股型基金高仓位运作保持常态。2023年三季度基金持有股票整体仓位上升0.28Pct至84.27%，受三季度权益市场进一步走弱影响，持股市值规模较二季报回落8.62%至3.59万亿元，基金资产总值回落8.92%至4.26万亿元，持股总市值占全A流通市值比较前值降低0.47Pct至5.15%。

基金持续保持高仓位运作一方面是A股机构化加深，投资理念进一步走向成熟化过程中的必然现象，另一方面，A股基金结构也在发生重要变化，新发基金更多呈现行业化、风格化的发行倾向，而非以早期的多行业基金为主，基金类型进一步向行业下沉也一定程度带动了基金整体逐渐呈现持续高仓位运行的现象，这一点在更为成熟的美国基金市场中也有所体现，因此对于基金仓位的观察需聚焦于背后结构变化，而非短期幅度变化。此外，值得重视的是这种高仓位运行特征，在当前市场整体底部区间，基金保持高仓位的运行特征，也为后续机构赚钱效应回暖提供了较为良好的前置条件。

对于基金持仓的结构，我们一直侧重趋势性方向的判断，而非聚焦短期的仓位小幅调整观察。此前我们对于基金持仓结构趋势的判断有两个重要方向性结论。

趋势方向1：泛科技制造8行业（TMT3（计算机、通信、传媒）+先进制造5（电新、电子、汽车、机械、军工））配置及超配比例续创新高，新十年主导产业—泛科技制造行业中周期保持扩张，并逐步牵引基金在标配和超配两个层面向此产业趋势靠拢。本期三季报泛科技制造8行业整体配置比例由中报的48.8%回落至43.4%，超配比例则由14.1%下降3.5Pct至10.6%，从内部归因来看，超配比例的小幅下行主要由先进制造大类中的电新（超配比例下降2.17Pct）及TMT中的计算机、通信(超配比例下降1.72、0.57Pct)所致，而电子、汽车、机械三行业超配比例则进一步提升。三季度泛科技制造业整体超配比例下行，源于1）三季度市场整体处于美债利率加速上行及A股加速调整所触发的防御阶段，成长属性行业存在一定配置逻辑压力。2）先进制造业作为新中周期主导产业与宏观经济景气度相关性不断提升，三季度宏观经济预期下修也增加了相关行业的配置阻力。我们认为经济结构调整带动的股市结构变化，具有历史必然性，配置及超配比例的持续提升进程会受市场短期影响而产生波动，但趋势不会轻易改变。

趋势方向2：我们此前强调泛科技制造8行业内部配置存在明显偏斜，TMT3行业与新半军为代表的先进制造业配置视角将走出“内部均值回归”趋势。与中周期主导产业趋势性的映射不同，软硬科技配置间的“跷跷板效应”，一方面折射的是两大类产业间的变化趋势，另一方面反映的是资金配置过程中存在的“右偏”特征，即微观筹码结构的摆动幅度容易过度，其“跷跷板效应”中的“裂口”在2020年-2023年之间出现了大幅走扩、再收缩的过程。当前时点，在经过4个季度的持仓“回归”后，我们倾向于认为两者之间已重回“均值平衡”区间，这一重新均衡现象在后续阶段的再打破，需要依赖AI产业趋势在技术和产业角度进一步落地及盈利后验成功。

广州出台高端半导体设备、材料支持政策，中美科技摩擦加剧之下半导体材料及设备有望持续受益。10月27日，广州市黄埔区工业和信息化局、广州开发区经济和信息化局印发《广州开发区广州市黄埔区促进集成电路产业发展办法》。文件主要内容包括鼓励发展大硅片、光掩膜等高端半导体制造材料，支持清洗设备、光刻机、刻蚀设备、离子注入、沉积设备、封装设备、检测设备等设备、关键零部件及工具国产化替代。随着美国对华科技遏制不断加剧，在以集成电路为代表的关键核心技术领域实现国产化替代势不可挡，半导体材料及设备有望持续受益。

ESMO召开，国内ADC等领域创新药企持续发力。10月20日-10月24日，全球最具影响力肿瘤学会议之一——2023年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会在西班牙马德里举行，大会披露多项重磅临床研究结果及新兴疗法研究进展等内容。创新药方面，ADC药物取得不小进展，在靶点方面，除了常见的HER2靶点迎来新进展外，靶向HER3、Trop2、Nectin-4、B7H3、B7H4、CDH6、PTK7等靶点的临床数据也相继公布。中国药企百利天恒、恒瑞医药等17家药企在大会中发布最新研究结果。除了ADC外，国内企业在小分子等领域也取得较大进展，和誉医药公布了两项自主研发的创新型小分子候选药物的结果，分别为成纤维细胞生长因子受体4（FGFR4）抑制剂Irpagratinib（ABSK011）和口服小分子PD-L1抑制剂ABSK043。信达生物的RET抑制剂 selpercatinib（塞普替尼）、英派药业的PARP抑制剂senaparib等在大会上进行了临床数据的披露。

医药行业在经历2年左右的回调后，估值已处于相对低位，前期医药反腐带来的情绪冲击有所修复，当前 GLP-1 靶点减重已相对成熟，国内多家企业已有布局，ADC等创新药领域也有所进展，行业具备景气催化动力。

小鹏PX5完成首秀，具备业界顶级的双足行走及越障碍能力。10月24日晚上举办的1024小鹏汽车科技日上，人形机器人PX5在无人搀扶的情况下走上前台并挥手，完成首秀。通过自研的高性能关节，PX5具备了高稳定性的行走能力，可以完成2小时以上的室内外行走和越障。此外，PX5 具备超轻量级类人手臂采用刚柔混合驱动方案，提供对不同形状物体的抓取包覆姿态。在小鹏发布的视频中，PX5展示了踢足球、越障行走、骑平衡车等技能，还表现出了较强的自稳定能力，在工作人员的大力推搡踢踹下不偏倒。

PX5迁移多项智能汽车同源技术，应用场景明晰。小鹏汽车称，未来，将在PX5上应用XNGP、XEEA电子电气架构、XPower、XGPT灵犀大模型、XOS等智能汽车同源技术，实现智能机器人与AI汽车深度链接。何小鹏表示，双足机器人PX5有望在工厂场景、销售场景得到应用，比如在小鹏的工厂巡逻，在门店为顾客介绍汽车产品等，应用场景较为明晰。随着下游产业应用场景的初步明确，行业商业化进程有望进一步加速。

行业配置重点关注：一、受益于第二库存周期上行、景气向好的中游高端制造：包括汽车特别是智能驾驶产业链、电子（半导体、消费电子）、国防军工、机器人产业链；二、估值处于低位、悲观情绪修复、景气向上的医药；三、财政政策发力之下受益的建筑建材产业链：建筑、工程机械、管材、防水、水泥等。

03一周市场总览、组合表现及热点追踪

百余公司密集发布回购公告，市场底或伴随回购潮显现。进入10月，上市公司密集发布回购公告，新一轮“回购潮”正在形成。截至10月27日，共有195家公司发布相应回购提案/预案（实施前状态），累计回购规模超160亿元，高于往年同期。今年以来，已有超千上市公司实施回购，计划年底前实施回购的上市公司数量预计将超2022年。从回购规模来看，目前累计回购股份数量接近60亿股，回购金额超过600亿元。

本轮回购潮中回购注销比例大幅上升。10月26日晚间，百余家上市公司集体发布股份回购相关公告，此番回购潮创下年内单日新增回购家数之最，也是7月24日中共中央政治局会议提出“活跃资本市场，提振投资者信心”以来，A股市场掀起的第三波回购潮。与前两波回购潮相比，此次回购除涉及公司家数更多以外，还具有其他亮点。首先，从回购目的来看，不再局限于股权激励和员工持股计划，以注销为目的的股权回购明显增多，且涉及金额相对更大。比如，丽珠集团计划回购股份4亿元-6亿元，并全部予以注销减少注册资本；新宝股份官宣以自有资金5000万元至8000万元回购部分股份，回购的股份将全部用于注销，减少公司注册资本；回购金额高达15亿元-30亿元的价值蓝筹龙头格力电器，同样准备将部分回购股份用于减少公司注册资本。相较于用于员工持股计划和股权激励，将回购股份用于注销一方，更能彰显公司对自身价值的高度认可和未来发展前景的充沛信心，另一方面股份注销以后，市场流动股份减少，理论上有助于每股可分配利润的增加，利好投资者收益的改善。

回购市场出现重磅公司身影。在本轮回购潮中，一些过去鲜少进行股份回购、甚至从未进行过回购的上市公司，开始发布股份回购计划。其中，上市已经超过5年宁德时代过去鲜少回购股份，然而在10月26日公司告称，公司实际控制人曾毓群先生提议通过集中竞价交易方式回购公司股份，并在未来适宜时机用于股权激励计划或员工持股计划，回购金额不低于人民币20亿元-30亿元。截至10月27日收盘，宁德时代总市值高达8122.55亿元，在5295家上市公司中位列第八。另一价值蓝筹龙头格力电器同样发布大手笔股份回购。10月26日晚间，格力电器公告称，基于对公司未来发展前景的信心和对公司价值的高度认可，公司董事长董明珠提议公司推出第四期回购公司部分社会公众股份方案，适时将回购股份用于减少公司注册资本及股权激励或员工持股计划，以提升长期股东回报、促进管理团队长期激励与约束机制，推动员工与股东的利益一致与收益共享，提升公司整体价值。格力电器此番回购金额不低于人民币15-30亿元。以宁德、格力为代表的行业龙头上市公司一旦养成回购习惯，后续回购力度还将进一步增大，继而为其公司股价和资本市场整体信心的提升带来更多助益。

政策优化制度助力回购潮形成。上市公司回购热情不断升温，离不开制度包容性和实施便利性的提高。2022年10月14日，证监会对《上市公司股份回购规则》部分条款进行了修订，新规放宽上市公司回购条件、放宽新上市公司回购限制、放宽回购、增持的窗口期限制。随着《上市公司股份回购规则》落地实施，有关部门进一步优化上市公司回购条件，将推动更多上市公司加入回购队伍。《回购规则》修订后，回购的制度包容性和实施便利性进一步提升，上市公司能够更便利地通过回购维护公司价值和股东权益，以及实施股权激励、员工持股计划、发行可转债等，有利于资本市场稳定和上市公司的高质量发展。明确回购与再融资交叉时的限制区间，有利于上市公司灵活运用多项资本运作工具。2023年8月18日，在724政治局会议后“活跃资本市场”的政策基调下，证监会在答记者问时提出，将进一步优化股份回购制度、放宽回购条件等。

历史行情显示回购潮的出现或表明“市场底”临近。2018年末至2022年末，A股共发生过三轮较大的回购潮。以月度公告回购金额观察，上市公司集中回购均发生在市场调整或整体估值下行阶段，与大盘点位或估值的阶段性底部均相距不远。如2018年10月19日，市场第一次见底后，11至12月上市公司公告回购规模大幅提升，金额达200亿元，且持续至2019年1月。随后，市场在2019年1月3日第二次见底回升，期间间隔54个交易日。2022年9至10月达到当年第二个回购规模高点，市场同样于10月31日见底回升。我们认为，股份回购行为的密集出现既能彰显公司对未来发展的信心，也能提升投资者的情绪，进一步夯实“市场底”。