所谓“并购一时爽，减值火葬场”，说的大概就是天神娱乐（002354.SZ）吧。
8月27日晚间，天神娱乐给出了自己上半年成绩单，继去年全年巨亏71.5亿元（人民币，下同）之后，今年上半年又亏损2.03亿元，归属于上市公司股东的净利润同比下降了197.38%。
天神娱乐2015年曾因创始人朱晔拍下了与“股神”巴菲特共进午餐的机会而受到众人关注。午餐时两人究竟说了什么外界不得而知，但朱晔吃了一顿饭回来后，便开启了疯狂“买买买”之旅。
2014年,天神互动借壳科冕木业上市,第二年4月2日,天神互动与科冕木业完成资产重组,公司更名为天神娱乐。时代财经根据Choice数据不完全统计，天神娱乐2015年开始，到2017年末，并购了20家公司。
在时代财经采访的一些游戏行业人士眼中，天神娱乐就是一家靠并购发展起来的公司。然而到了2018年，天神娱乐时运不济，重要布局的行业接连步入“寒冬”，此前能带来可观收益的一些并购标的渐渐成为了负担。
2018年业绩报告出来后，天神娱乐一度因巨亏71.5亿元被封“A股雷神”。除了子公司业绩下滑外，跟去年业绩爆雷的大多数公司一样，天神娱乐的巨亏也与计提各项资产减值准备有关。
到了今年，情况在继续恶化。
业绩下滑近200%，57亿债务压身
据天神娱乐的半年报披露，公司今年上半年营业收入录得7.53亿元，同比减少39%；归属于上市公司股东的净利润为亏损2.03亿元，大幅下滑197.23%。
截至目前，天神娱乐的主营业务包括游戏、平台（IOS App）、互联网（技术及咨询服务）、影视广告四大块。今年上半年，除了平台收入略涨1.19%外，其他三块业务都出现严重同比下滑。
对天神娱乐来说最重要的游戏业务，今年上半年营业收入3.94亿元，减少33.88%。天神娱乐称，“主要原因系老游戏收入下滑，德州扑克游戏停止运营，尚未有能产生较多收入的新游戏上线。”下滑幅度最大的则是互联网业务（技术及咨询服务产品），上半年营业收入0.52亿元，同比减少80.55%，主要原因系互联网广告收入下降，助贷业务停止所致。而影视广告业务营业收入比上年同期减少38.50%，主要原因系受市场环境影响所致。
制图：时代财经 陈玲
天神娱乐在半年报中对整体盈利情况做出的解释是，“报告期内，受市场环境变化及监管政策等因素的影响，公司子公司的经营业绩存在不同程度的下滑；此外，公司及子公司以劣后级合伙人身份参与设立并购基金，因对优先级合伙人、中间级合伙人出资份额及优先级合伙人、中间级合伙人应取得的收益承担回购或差额补足义务，承担了较高的资金成本。”
也因为这个原因，天神娱乐在半年报中预计2019年1-9月的净利润仍为负值，亏损数额在2.5亿元至4.5亿元。
不过，业绩不振还不是天神娱乐现在迫切需要解决的问题。天神娱乐内部人士在接受时代财经采访时表示，“我们当下最主要的是解决公司的债务问题。”
据中证鹏元于6月24日发布的天神娱乐发行债券“17天神01”跟踪信用评级报告显示，天神娱乐以劣后级身份参与设立的并购基金已到期未能顺利退出，需承担25.52亿元应付优先级和中间级合伙人份额回购义务，导致有息债务规模大幅增加。
截至6月30日，天神娱乐负债合计57.3亿元。其中，流动负债合计39.65亿元，包括3.55亿的短期借款、2.91亿的应付账款和8.09亿的其他应付款。当前，天神娱乐存在已逾期未偿还的短期借款总额共计3.07亿元。半年报中还可以看到，天神娱乐诉讼缠身，其中不少都与“未能清偿到期债务”相关。
上述天神娱乐内部人士对时代财经表示，为了解决债务问题，公司现在多条路径都在想办法。“直接融资、间接融资、资产出售，还有我们之前披露的市场化债转股。”
今年8月2日，天神娱乐与债权人——深圳市金色木棉投资管理有限公司、融聚天下投资管理（深圳）有限公司，就债权、债务等事项的处理与安排签订了《市场化债转股框架协议》。
疯狂的并购
在业内人士看来，天神娱乐如今的处境算是当年并购留下的后遗症。
易观分析师廖旭华对时代财经说，“行业问题只是基本趋势，天神娱乐的核心问题是（当年）收购过于激进，包括标的评估、收购价格和权益等各方面都不够冷静。”
时代财经翻阅天神娱乐以往的年报发现，像2018年亏损较严重的子公司雷尚（北京）科技有限公司（下称“雷尚科技”）和北京妙趣横生网络科技有限公司（下称“妙趣横生”），2018年度分别亏损2118.95万元、5089.46万元。两家公司都是天神娱乐于2015年收购的游戏公司，妙趣横生涉及的收购金额为5.89亿元，雷尚科技的并购金额则高达8.8亿元。
此前有些媒体和市场人士认为，天神娱乐的疯狂并购之举是为了兑现公司上市时的业绩承诺。对此，廖旭华表示，“这个可能是重要原因之一，但也存在很大的可能是炒作（股价）的考虑，因为从2017年之前的情况来看，天神娱乐的承诺已经可以完成了，但是其丝毫没有停止收购的意思。“
廖旭华继续解释道，“正常的投资者投资或收购游戏公司，都会非常注重不同子公司之间的协同效应和合作空间，而像天神娱乐这样收购一大批没有合作甚至互相竞争的子公司，这不是出于业务经营考虑的正常行为。”
时代财经也发现，天神娱乐旗下有3家游戏子公司拥有同样的游戏——德州扑克，而且还是其中两家公司的主营游戏。
天神娱乐2016年下半年以9.86亿元收购的深圳市一花科技有限公司（下称“一花科技”），主营产品为“一花德州扑克”系列产品，“一花德州扑克”运营收入占一花科技收入总额的90%左右。2017年2月，天神娱乐通过旗下并购基金，以10.67亿元的价格收购深圳口袋科技有限公司（下称“口袋科技”），“口袋德州扑克”的运营收入约占口袋科技总收入的95%。天神娱乐花了将近20亿元将这两家公司收入囊中，结果短短不到两年，两家公司就“凉了”。
“因为德州扑克是概率决定型，可以被操控，所以国家决定统一下架该游戏。”廖旭华说。
于是，一花科技与口袋科技的德州扑克游戏都于2018年9月停止运营。此外，天神娱乐旗下另一家子公司——无锡新游网络科技有限公司（下称“无锡新游”）运营的汉游天下平台上，也有德州扑克游戏，也一并下架。
不过从二级市场来看，这些并购并没有给天神娱乐的股价带来多大刺激。天神娱乐并购最疯狂的2015年至2017年之间，其股价（前复权）下跌了15.85%。2015年截至现在，股价更是下跌了84.81%。
对于前几年的并购，上述天神娱乐内部人士表示，“并购的标的一般都是没有问题的，在细分行业都属于是龙头企业。”至于外界对这些并购的质疑，该人士称，“一千个读者就有一千个哈姆雷特，每个人对事情的评判标准都不一样。我们只能说尽力做好我们的工作。”
但是，在时代财经询问“并购多家同类型公司的意义在哪里”时，该内部人士表示不清楚，“这个你应该去问当时的时任董事长。”
遭中小股东“逼宫”的前前董事长
“当时的时任董事长”指的就是与巴菲特共进午餐的天神娱乐创始人朱晔。
朱晔去年9月就已辞去天神娱乐法定代表人、董事长和总经理职务。之后董事长和总经理的职务由杨锴接任。
据半年报显示，朱晔目前还是天神娱乐第一大股东，持有14.01%的股份。但朱晔离开后的一个月，其与二股东石波涛签署的《一致行动协议》也正好到期，两人没有续签协议，一致行动关系终止。同时，石波涛开始频频减持。目前，天神娱乐处于无实际控制人状态。
就在朱晔辞职的前四个月，其因涉嫌违反证券法律法规，被证监会立案调查。之后，有消息称朱晔远遁海外，“出逃”、“跑路”等猜测接连传出。对此，天神娱乐曾向媒体否认称，“朱晔家人仍在国内，他本人经常往返国内外，跑路传闻不实，他也没有被‘边控’，未被采取刑事措施。”
今年8月15日，天神娱乐的中小股东突然要求罢免现有董事会。据天神娱乐当晚发布的公告称，收到NEWEST WISE LIMITED为新有限公司、颐和银丰（天津）投资管理有限公司和上海诚自投资中心（有限合伙）三名股东发来的通知，要求董事会召开临时股东大会，更换现有董事和监事人员。
8月16日，杨锴请辞董事长、总经理职务。当天下午，天神娱乐董事、副总裁李春代表个人的身份以及第一大股东朱晔的立场召开记者会，对罢免一事发表了“蓄谋已久，拒绝沟通，来意不善”的12字观点。
8月18日，朱晔发表了一封“致个别中小股东的公开信”，信中朱晔在控诉“个别中小股东”的同时，也承认了此前并购的失误，“我错了。我选择了通过外延式并购发展的路径，而不是做好内生性发展，找到真正的壁垒和护城河。对于公司而言，增长很重要，但基于壁垒和护城河的增长才是最重要。我现在懂了，我也相信为时未晚。我会尽我所能，担起责任，为救回天神娱乐，不遗余力。”
但是，审议“罢免”相关议案的股东大会将于9月27日召开。不知朱晔届时是否会出现“救回天神”。时代财经将继续跟踪此事。
