浑水机构盯上80后首富,两天市值蒸发128亿,好未来还有好未来吗

浑水机构盯上80后首富,两天市值蒸发128亿,好未来还有好未来吗
2018年06月15日 13:10 市界

作者| 市界 甄祥晴

编辑| 邢昀

又一家中概股遭浑水做空,这次的主角是另一家中国教育机构——好未来。

6月13日晚,美国知名做空机构浑水公司发布报告称,好未来至少自2016年起财报作假,涉嫌欺诈性创造利润。

好未来成立于2003年,其核心品牌“学而思”在中国培训市场以及众多学生、家长中知名度极高,多次被媒体报道称“一票难求”。2010年10月,好未来在美国纽交所挂牌上市,2017年年内,好未来股价累计上涨超150%,去年7月其市值超过新东方,成为中国市值最高的教育公司。

2017年末,胡润百富榜系列之一的《2017胡润百学·教育领域企业家报告》发布,37岁的张邦鑫以400亿元身家成“80后”首富、全球教育大王。而“新东方之父”俞敏洪排在第二。

浑水报告公布后,市场反应激烈。好未来股价当晚呈现断崖式下跌,盘中跌幅一度高达15%,两日内,市值蒸发128.32亿元。6月14日收盘,好未来的市值仍高达205亿美元,而另一教育巨头新东方目前市值仅162亿美元。

面对来势汹汹的浑水,好未来6月14日回应称,报告中存在大量错误、无依据的猜测以及恶意解读。公司董事会与审计委员会将对报告进行审查,并将采取行动保障广大股东利益。

虽然不少分析人士仍看好好未来,认为此次做空不会影响其长远的表现,但也有业内人士指出了好未来将面临的压力。资深教育行业观察者小狼对市界(ID:newsseeker)分析称,真正的危机是接下来两个季度的业绩数字,“线下放缓影响收入,线上投放影响利润”。

净利润夸大43.6%?

这份做空好未来的报告,浑水准备已久。

浑水在报告中称,“没有人像我们一样对好未来进行如此深入的调查”,在过去几个月中,浑水查阅了上千页相关文件,其中包括与好未来相关的政府文件及第三方信用报告。“我们的调查人员造访了好未来多个营业点,采访了一系列在职人员、合作伙伴,或了解他们业务情况的人”。

浑水报告称,2016财年至2018财年期间,好未来至少将其净利润夸大了43.6%,在此期间的累计净收入利润率也仅为8.8%,而非财报公布的12.4%。

在长达70页的报告里,浑水提出的核心证据质疑好未来通过复杂的资本运作,获得了超过1.2亿美金的虚假账面收益。

其中一项交易为好未来收购顺顺留学。根据公开媒体报道,2015年6月,好未来与峰瑞资本共同为顺顺留学提供了合计1800万美元A轮融资。一年后,好未来宣布控股顺顺留学,顺顺收入将合并报表。浑水认为,依靠顺顺留学估值上升产生巨额投资收益的资本游戏,好未来在这一事件中获得了至少6000万美金的虚假账面收益。

另一项被质疑的交易为好未来卖出“爱智康一对一”后又原价回购。“爱智康”是好未来旗下针对K12阶段的一对一辅导品牌。根据公开媒体报道,2015年6月,好未来领投轻轻家教1亿美元C轮融资,后与爱智康开始全面资源整合,但并未宣布涉及收购。浑水公司称,在这项虚假交易中,好未来获得了接近6000万美元的不实账面收益。

更为严厉的一项指控是,浑水认为欺诈行为遍及好未来核心业务“学而思培优”,并正转移到在线业务中。

浑水因为做空中概股而出名,一旦浑水出手,被做空的公司基本是灰头土脸,一蹶不振。但浑水做空仍有未能成功案例,另一只中国教育龙头新东方便是典型。

2012年7月,浑水发布报告质疑新东方财务报告存在欺诈,新东方当日股价暴跌35%,收报9.5美元/股,创5年新低。新东方随后进行了反击,并获得了成功,截至2018年6月14日,新东方收报103.99美元/股,股价已反弹逾10倍。

就像此前做空新东方,浑水此次质疑并非对公司的核心业务,更多是在公司治理与财务问题方面。中信证券分析称,浑水实际攻击的是好未来两项资产交易业务和会计处理,“我们认为,这两项资产交易和业务的会计处理,在合理的会计处理范围内,而且对于分析师判断公司价值而言,实际并无太大影响”。

不过有观点认为,此次做空,好未来数据作假的程度只是其次,重要的是好未来可能会遭到SEC的调查,声誉受损。

好未来的“好生意”

过往浑水做空中概股,市场多数持悲观态度,此次做空好未来,仍然有很多人保持乐观,认为好未来是一家好公司,称“浑水不懂中国教育”,甚至坦言“这是上车的好机会”。

这种情绪的背后,是市场对中国K12培训市场与好未来核心业务的信心。K12,全称为“Kindergarten to 12”,通常指小学到高中段。在中、高考升学压力下,中国K12线下教育市场主要提供课外辅导培训。

在中国,教育支出是家庭最重要的刚性支出之一,随着二胎政策放开、居民收入增加带来的消费升级,以及父母望子成龙的普遍焦虑,K12培训在中国市场上受到热捧。据广证恒生此前的研报显示,2017年,我国K12课外培训市场规模约4500亿人民币,未来三年年均复合增速达17%且市场集中度低。

好未来正是K12培训市场的龙头企业。它通过一些创新机制逐渐建立起强大的品牌护城河,成为家长心中“一票难求”的培训殿堂,甚至有言论戏称“中产阶级父母,学区房和学而思至少要买一个”。

有分析称,浑水做空的底气来自于好未来当前过高的估值现状。目前,好未来市盈率高达101倍,而新东方市盈率仅为57倍。

遭遇浑水做空后,好未来仍然被多家券商看好,甚至浑水公司在报告中也多次提到好未来的业务是好业务。天风证券认为,对股价的判断应当结合目前好未来在新城市的拓展,季度新增学生的情况看,好未来仍然是具备长期投资价值的优秀公司。中信证券认为,好未来核心基本面没有任何问题,浑水的报告分析在一定程度上佐证了其经营性盈利能力的不断提升。

不过,仍然有业内人士指出了好未来将面临的压力。

资深教育行业观察者小狼对市界(ID:newsseeker)分析称,如同六年前新东方被做空,浑水的报告不是真正的危机,真正的危机是接下来两个季度的业绩数字。“今年暑假,受多个因素影响,学而思培优多个主要城市的招生增速放缓,而网校增长仍然依靠大量广告投放实现,这将成为好未来接下来半年股价下行的主要压力。”

简而言之,“线下放缓影响收入,线上投放影响利润。”小狼(ID:newsseeker)对市界表示。

在线下,一、二线城市的K12培训红利已经接近尾声,“好未来在向三、四线城市下沉,但这个速度不会太快。”有教育行业人士对市界(ID:newsseeker)分析称。

线上教育则是另一个扩张途径,但在线教育的效果和线下无法完全对等,即使有一定品牌知名度,好未来也必须加强市场和销售。据市界(ID:newsseeker)观察,近期好未来的广告投放有明显加大趋势,学而思在微博进行了大量广告投放。

过去五年,好未来的营收与净利润皆保持了高度增长。尤其2017财年,营收增长率高达68.22%,净利润增长率高达58.82%。但是,在线下扩张放缓与线上投放加大的压力下,好未来接下来的营收与净利润高增长是否可以持续,存在疑问。

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