标普：予中升控股“BBB-”长期发行人信用评级，展望“稳定”_

久期财经讯，1月14日，标普授予中升集团控股有限公司(Zhongsheng Group Holdings Ltd.，简称“中升控股”，00881.HK)“BBB-”长期发行人信用评级。

“稳定”展望反映了标普的观点，即该公司将能够将其EBITDA增长8%-12%，并在未来12-24个月内保持产生强劲的自由经营现金流(FOCF)，这主要由于其重点关注德国和日本品牌，标普相信这些品牌将继续在中国赢得市场份额。

“BBB-”评级也反映了标普的观点，即中升控股汽车仍将是中国汽车零售市场的领导者。尽管该市场高度分散且竞争激烈，但标普相信，鉴于其良好的规模、与国际领先汽车制造商建立的良好关系以及在豪华车买方中获得良好的品牌认可，该公司可以继续扩大其份额和门店网络。

评级与标普在2021年1月4日指定的初步评级一致。标普的假设没有实质性改变。

随着时间的推移，中升控股已经为其高利润的售后服务业务建立了相当大的客户基础。来自于这项业务的经常性收入有助于公司在整个行业周期内产生稳定的现金流。

标普预计中升控股将遵守其相对保守的财务政策，并继续将其债务资本结构转向长期。中升控股产生良好的现金流和轻资产扩张模式应能在不影响债务杠杆的情况下支持公司追求增长。

中升控股是具有良好规模和盈利能力的市场领导者之一。中升控股是中国第二大汽车零售商，过去几年在乘用车领域的市场份额不断增加。截至2019年底，该公司在中国运营着360家4S店(销售、备件、服务和调查)，覆盖24个省份、90个城市。标普预计，未来三年，中升控股每年将开设20-30家门店，重点放在旗下主要奢侈品牌上。

该公司在规模上与美国授评同行相当，由于其售后服务的贡献较高，销售成本、综合开销及行政管理费用占收入的百分比较低，因此盈利能力较好。2019财年，其EBITDA为7.4%，高于美国同行的4%-5%。标普预计，未来两年，中升控股的EBITDA利润率将基本稳定在7.0%-7.5%。标普相信，随着公司规模的不断扩大，特别是在售后服务业务方面，公司将继续保持盈利优势。

与主要制造商建立良好的关系，在豪华车买方中获得良好的品牌认可。中升控股与雷克萨斯、梅赛德斯奔驰、奥迪等在中国最受欢迎的豪华汽车品牌建立了良好的关系和经销商网络。例如，中升控股汽车早在1998年就成为中国第一家获得丰田汽车经销权的运营商，现在是雷克萨斯和丰田在中国的最大经销商。

过去几年，由于豪华车市场销量的稳步增长，中升控股在新车销售增长方面超过了整个中国市场。该公司是中国最大的豪华汽车经销商。

与新车销售相比，中升控股高利润和经常性售后服务业务产生弹性现金流。中升控股已为其售后服务业务积累了相当大的活跃客户基础，标普预计这将是其盈利增长的关键驱动力之一。由于专注于豪华车品牌和优质服务，该公司的客户留存率非常高。标普相信，在整个经济周期内，该公司的售后服务增长将具备韧性，因为中国车主对4S店的售后服务依赖度高度。

该公司一直保持相对保守的财务政策。中升控股采用轻资产模式进行4S店扩张，并未进行大规模收购。多年来，该公司一直专注于发展核心业务和提高运营效率。中升控股也不直接从事与新车销售相关的金融和保险服务。该公司只作为金融服务/保险公司的代理，赚取佣金。

标普预计，中升控股将把调整后债务/EBITDA从2019年的2.1倍改善至2.0倍以下。这是因为售后服务业务不断增长，将产生持续的强劲现金流。标普预测该公司2020年和2021年的资本支出为18亿-22亿元人民币，较2019年的28亿元人民币有所减少，原因是门店增加较少。标普还预计，同期的年度收购预算为7亿至10亿元人民币，因为标普预计，作为市场整合者，中升控股将继续谨慎收购汽车零售资产。在标普看来，如果该公司产生强劲的现金流同时杠杆方面没有承受太大压力，将支撑其增长愿景。标普预计，中升控股的FOCF将从2019年的40亿元人民币适度提高至2020年和2021年的40亿至45亿元人民币。

“稳定”展望反映了标普的观点，即鉴于中升控股重点关注德国和日本品牌，而标普相信这些品牌将继续在中国获得市场份额，因此，中升控股将能够在未来12-24个月内将EBITDA增长8%-12%，并保持产生强劲的FOCF。标普预计，中升控股将继续逐步降低杠杆率，这将提高公司应对市场波动的能力。

如果中升控股的信用状况严重恶化，以致其债务/EBITDA的比率高于3.0倍，或营运现金流/债务的比率持续低于30%，标普可能下调其评级。这可能发生在以下情况：