惠誉:确认长江基建集团长期外币发行人评级为"A-",展望"稳定"

惠誉:确认长江基建集团长期外币发行人评级为"A-",展望"稳定"
2021年05月13日 17:05 久期财经

久期财经讯,5月12日,惠誉确认了长江基建集团有限公司(CK Infrastructure Holdings Limited,简称“长江基建集团”,01038.HK)的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“A-”。展望“稳定”。

长江基建集团的评级反映了其独立信用状况(SCP)为“bbb+”,并因其与第一大股东长江和记实业有限公司(CK Hutchison Holdings Limited,简称“长和”,00001.HK,A-/稳定)的联系而上调了一个子级。

关键评级驱动因素

现金流入稳定、多样化:长江基建集团的评级是由受监管的公用事业和多元化基础设施投资组合的稳定和可预测收入所支撑。长江基建集团的现金流入很大一部分来自于中国香港特区、英国和澳大利亚的天然气和电力网络和水资源。因此,与2020年其他公司相比,长江基建集团的投资组合业务受疫情的影响较小。

受影响的非监管投资项目,如Park'n'Fly(加拿大的机场外停车场)和Enviroz(新西兰的废物管理),尤其是在2020年上半年,在长江基建集团的总投资中所占比例非常小。其他非监管投资,如Reliance Home(加拿大的供暖和空调租赁)和ista(欧洲大陆的分项计量(sub-metering)和能源管理提供商),受到影响的程度应较低,因为此类业务对经济周期不太敏感。

监管重置:更严格的监管重置正在生效,尤其是在英国。英国水和天然气公用事业公司的新价格审查期分别始于2020年和2021年,这一审查期提供了较低的允许回报率(allowed returns) ,同时还提供了更严格的激励方案。惠誉认为,此类变化可能会导致运营商产生的现金流减弱,并对他们支付股息的能力造成压力。

惠誉认为,随着2023年开始的新价格期,英国电力运营商将面临类似的趋势。然而,惠誉认为,由于长江基建集团的多元化投资组合,对其股息流入造成的影响将在几年内错开,因此风险在一定程度上得到了缓解,惠誉预计长江基建集团在监管重置后将继续产生较低但稳定的现金流。

投资组合信贷质量稳固:惠誉认为长江基建集团从其投资组合中获得的股息收入质量属于高“BBB” 区间。尽管存在结构性从属问题,但长江基建集团投资的多样化及其强大的管理团队为其“bbb+”SCP提供支撑。

结构性从属风险:长江基建集团的营运现金流(FFO)主要来自股东贷款的股息和利息。然而,长江基建集团投资合作伙伴通常是电能实业有限公司(Power Asset Holdings Limited,简称:“电能实业”)(长江基建集团持股36%),或长江集团(Cheung Kong group)的其他附属公司,包括其母公司长和以及长江实业集团有限公司(CK Asset Holdings Limited,简称“长实集团”,01113.HK),这实际上使长江基建集团对其投资拥有多数控制权。此外,该公司在各公司和地区的股息和股东贷款利息都有很好的多样化,而且还提供了一个健康的利息覆盖,从2020年7.3倍FFO利息覆盖率可以明显看出这一点。

财务状况依然稳健:长江基建集团的净债务在2020年减少了4亿港元至338亿港元。FFO利息覆盖率提高至7.3倍,利息支出减少。惠誉预计在未来几年内,在FFO将保持稳定的基础上,利息覆盖率将稳定在7.0倍以上。惠誉还预计,在未来两到三年内,FFO的净杠杆率将保持在5.5倍以下,超过这个水平,惠誉将考虑采取负面评级行动。

与母公司长和的联系:由于与长和的运营和战略联系,长江基建集团的长期IDR提高了一个子级,长和实际上持有该公司75.7%的股份。长江基建集团是长和基础设施业务的关键组成部分,在2019-2020年占母公司合并FFO的12%-13%左右。

评级推导摘要

长江基建集团的SCP得到了稳定和可预测的收入流的支持,该收入流来自主要投资于受监管的公用事业以及基础设施资产的多元化投资组合。考虑到结构性从属关系、健康的利息覆盖率和强大的长江基建集团管理团队等因素,惠誉认为长江基建集团从其高“BBB”区间投资组合中获得的股息收入。

就商业模式而言,这家公司几乎没有同行。国家电网国际发展有限公司(State Grid International Development Limited,简称“国家电网国际”,A+/稳定,SCP: bbb-)拥有类似的商业模式,因为该公司从欧洲和拉丁美洲的输电系统运营商持有的股权中获得稳定的现金股息。国家电网国际的规模要大得多,但惠誉相信长江基建集团的现金流的质量更高,因为其中很大一部分来自投资级投资,而巴西部分占国家电网国际现金流60%以上。在利息覆盖率方面,长江基建集团的财务指标也略优于国家电网国际。因此,惠誉认为两者的SCP相差两个子级是合理的。

中电控股有限公司(CLP Holdings Limited,简称“中电控股”,00002.HK,A/稳定)与长江基建集团类似,因为该公司从在中国香港地区监管资产中获得约70%的EBITDA,因此中电控股也享有稳定、可预测的现金流。与长江基建集团相比,中电控股的业务不那么多元化,但该公司没有任何结构性的从属问题,财务状况也更为强劲,两者的SCP相差两个子级是合理的。

长江基建集团的SCP也与英国和澳大利亚的受评“BBB+”级监管公用事业公司(如Electricity North West Limited(BBB+/稳定)和AusNet Services Limited(BBB+/稳定))的概况具有一定的可比性。与长江基建集团不同,上述受监管的公用事业同行不会面临结构性从属风险,而长江基建集团受益于其投资组合,该投资组合在地理上和监管风险方面都很多样化,因为其涵盖了英国、澳大利亚、新西兰受监管的电力和天然气分配、天然气输送和水资产,和中国香港地区的监管交错。

关键评级假设

发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括:

-2021-2022年期间,来自联营企业或合资企业和投资的现金流入将增加2%-3%,2023年下降3%。

-股息支付增加与过往水平一致

-2020-2022年期间,每年额外收购15亿港元

评级敏感性

可能单独或集体导致正面评级行动/升级的因素:

- 提升其母公司长江的评级

-惠誉预计的调整后FFO利息覆盖率维持在5.5倍以上

-现金流入质量显著增强

-FFO净杠杆率维持在4.5倍以下

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级/下调行动的未来发展因素包括:

-长江基建集团与其母公司之间的战略或运营关系削弱

-长和评级被下调

-惠誉预计的调整后FFO利息覆盖率维持在4.5倍以下

-由于在非监管部分的重大收购削弱了长江基建集团的现金流质量,因此投资产生的现金流质量较差

-惠誉预计调整自由现金流持续为负

-FFO净杠杆率维持在5.5倍以上

流动性及债务结构

充足的流动性:长江基建集团在2020年的持有现金和现金等价物为135亿港元(2019年:121亿港元),而短期到期债务为47亿港元(2019年:44亿港元),债务总额为473亿港元(2019年:464亿港元),其中包括147亿港元(2021年第一季度赎回94亿港元)的永续证券(惠誉不认为是权益权重)。债务到期规划合理。该公司在银行和债务资本市场拥有强大的、可靠的渠道。

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