张明：2017年新兴市场国家仍将面临严峻挑战_

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引子

2017年，全球经济增速将会依然低迷，这意味着新兴市场国家面临的外部需求依然疲弱，通过出口拉动增长与就业的空间非常有限。

美元汇率仍将保持强势状态，全球金融市场将会继续动荡不休，这两大因素将会使得新兴市场国家继续面临资本外流与本币贬值压力，部分国家甚至面临爆发危机的风险。

全球大宗商品价格可能呈现低位盘整格局，这将使得大宗商品出口国继续承受出口增速低迷的压力。

张明

盘古智库学术委员

宏观经济研究中心高级研究员

中国社科院世经政所国际投资室主任

2010年至2015年，全球新兴市场与发展中经济体GDP增速连续五年下降，由2010年的7.5%下降至2015年的4.0%。尽管这一期间新兴市场与发展中经济体的绝对增速依然高于发达经济体，但发达经济体GDP增速已经在2012年触底，在2013年至2015年期间呈现持续反弹态势（由2012年的1.2%上升至2015年的2.1%）。此外，在2014年与2015年，全球新兴市场与发展中经济体的贸易增速持续低于经济增速，这是非常反常的现象。而发达国家仅在2012年出现过这一状况，2013年至2015年的贸易增速依然高于经济增速。换言之，在2013年至今这一段时间，新兴市场国家的增长状况其实不如发达国家。

笔者认为，基于如下三方面原因，新兴市场国家在2017年仍将面临较为严峻的挑战：

第一，2017年全球经济增速将会依然低迷，这意味着新兴市场国家面临的外部需求依然疲弱，通过出口拉动增长与就业的空间非常有限。事实上，全球经济增速在2010年至2015年期间不断下滑，2016年的增速大致会维持在2015年的水平上，长期性停滞的格局明显。造成全球经济陷入长期性停滞的原因，包括发达国家与中国人口老龄化加剧、投资边际收益率下降、全要素生产率增速下滑、收入分配不平等程度加剧等。这些结构性掣肘因素在短期内改观的可能性不大，因此，2017年全球经济可能依然面临长期性停滞的格局。新兴市场国家大多具有出口导向经济体的特征，全球经济增长缓慢意味着外需持续疲弱，这意味着新兴市场国家难以通过出口来拉动增长与就业。

当然，全球经济的另一大特征是增长方面分化较大。目前发达国家中的美国与英国、新兴市场国家中的印度与印尼的增速已经接近潜在增速，显著快于其他国家。然而，在全球增长持续低迷的背景下，贸易保护主义倾向显著抬头。特朗普政府的贸易保护主义主张就是明证。这意味着，增长相对加快的国家将会通过反倾销、反补贴、惩罚性关税等措施来限制进口、保护本国的国内市场，这就严重限制了增长较快国家对全球经济的带动作用。目前除了全球贸易战正在发酵之外，全球汇率战也已经开始上演。当前除人民币之外的新兴市场国家的整体汇率水平，已经处于过去40年内的最低点。这表明新兴市场国家通过本币贬值来促进出口的潜力有限，如果过度使用本币贬值政策，则有触发竞争性贬值的风险。

第二，2017年美元汇率仍将保持强势状态，全球金融市场将会继续动荡不休，这两大因素将会使得新兴市场国家继续面临资本外流与本币贬值压力，部分国家甚至面临爆发危机的风险。从2013年美联储表态开始考虑退出量化宽松开始，美元有效汇率整体上就处于持续升值状态。尽管目前美元指数已经升至103左右，但考虑到特朗普政府承诺的大规模减税与基础设施投资已经显著抬升了市场上的通胀预期以及加息预期，预计2017年美元指数仍将保持强劲态势，在特定情形下甚至有继续显著上升的风险。笔者的研究发现，在美元指数的上升阶段，总体上新兴市场国家将比发达国家面临更大的压力。事实上，如前所述，新兴市场国家面临的困境从2013年美元指数步入上升阶段时已经开始，并有可能在未来继续延续下去。这种压力既表现在经常账户下的出口增长乏力，也表现在资本账户下的资本外流加剧。

在2017年，全球金融市场有望持续动荡，甚至动荡可能显著加剧。一方面，欧洲的德国、法国、意大利、荷兰等国家都会进行政府换届公投，有些国家面临右翼政党上台的风险，而右翼政党通常都会把“脱欧”作为一面竞选旗帜。例如，当前意大利银行业风雨飘摇，可能酿成银行业危机，而一旦风险加剧，右翼政党上台可能性将会加大，进而引发脱欧风险。另一方面，目前全球地缘政治冲突与恐怖主义事件也有加剧爆发的态势。例如，最近在一夜之间居然发生了俄罗斯驻土耳其大使遇刺、德国柏林卡车碾压事件与瑞士穆斯林清真寺遭遇袭击等三起恐怖主义事件。由于新兴市场国家总体上被全球机构投资者认为是风险资产，一旦金融市场动荡加剧，全球机构投资者的风险规避情绪上升（风险偏好程度下降），从而将会倾向于减配风险资产、增配避险资产。这种行为就会驱动短期资本由新兴市场国家流入以美国为代表的发达国家，从而导致新兴市场国家面临更大的资本外流与本币贬值压力。

整体上而言，全球新兴市场国家在金融稳健性方面要好于1997年至1998年东南亚金融危机爆发之时。很多新兴市场国家，特别是东南亚很多国家，目前拥有持续的经常账户顺差与较大规模的外汇储备，因此应对资本外流与维持本币汇率稳定的能力较强。然而，依然有部分新兴市场国家目前抵御金融危机的能力较差，例如亚洲的马来西亚与土耳其，拉美的委内瑞拉、阿根廷与巴西等。这些国家在2017年可能遭遇更大压力，甚至不排除爆发金融危机的可能性。

第三，2017年全球大宗商品价格可能呈现低位盘整格局，这将使得大宗商品出口国继续承受出口增速低迷的压力。2013年至2015年期间，全球大宗商品价格普遍、持续下跌，这使得大宗商品出口国出口增速与经济增速双双下滑，部分国家经济甚至陷入衰退（例如巴西与俄罗斯）。2016年，全球大宗商品价格明显反弹，给了大宗商品出口国喘息的空间，巴西、俄罗斯的经济增速与本币汇率均出现明显反弹。然而，2016年大宗商品价格反弹的原因大致包括：美国经济增速的复苏、中国房地产投资与基建投资增速的上升，以及美元指数的暂时走软等。这其中有些因素在2017年将会变得难以持续。例如，中国房地产投资增速已经开始回落、美元指数在特朗普上台之后已经加速上升。因此，大宗商品价格能否持续反弹，面临较大的不确定性。至少，从需求层面来看，全球经济总体增速仍将保持低迷；从计价货币层面来看，美元指数仍将保持强势；从流动性来看，美联储加息频率上升可能加剧流动性紧张，这三个层面的因素将会构成大宗商品价格进一步上升的掣肘。如果2017年大宗商品价格不再能够持续上升、转而呈现低位盘整格局的话，那么大宗商品出口国的“小阳春”面临终结的危险。部分经济增长不景气、金融脆弱性较强的大宗商品出口国，可能再度出现经济衰退，也可能爆发经济或金融危机。

既然2017年新兴市场国家仍将面临上述严峻挑战，那么应该如何来应对这些挑战呢？

从国别层面来看，新兴市场国家应该努力提振内生增长能力、消除金融危机隐患。一方面，新兴市场国家应该加快国内结构性改革来提振劳动生产率与全要素生产率增速；另一方面，有政策空间的新兴市场国家也应该加大逆周期需求管理政策的力度来消除负向产出缺口。对大多数新兴市场国家而言，增加投资（尤其是基础设施投资）应该成为首要选择。此外，新兴市场国家也应该努力消除国内金融市场的脆弱性、增大宏观审慎监管的实施力度，必要时可以考虑实施资本流动管理措施，以防范金融危机的爆发。

从区域层面来看，新兴市场国家之间应该加强相互之间的交流与合作，通过集体力量来应对负面冲击与防范金融危机。例如，对东亚国家而言，在美联储货币政策负面溢出效应加剧、全球金融市场动荡程度上升的背景下，应该加快在清迈协议多边化（CMIM）框架下的合作，以增强东盟10+3群体抵御金融危机的能力。具体措施则包括：第一，继续降低CMIM救援资金与IMF贷款条件性的挂钩比率；第二，进一步增强亚洲宏观经济研究办公室（AMRO）在宏观经济监测方面的能力，甚至考虑把AMRO变为CMIM的正式秘书处；第三，将东亚储备库进一步做实，把各国出资承诺变为真实的出资，最终将CMIM与东亚储备库变为亚洲区域的永久性金融安全网。

从全球层面来看，一方面，应该加强各国在G20框架下的合作，尤其是在联合防范美国国内货币政策的负面溢出效应、坚决抑制贸易战与汇率竞争性贬值、避免全球化显著逆转等方面。另一方面，也应该进一步发挥IMF、世界银行与WTO等布雷顿森林机构的作用，来帮助全球新兴市场国家更好地防御金融危机、更好地提高潜在经济增速以及更好地通过贸易投资全球化来提振经济增长、提高福利水平。■

作者注：本文为《中国外汇》约稿，尚未发表，谢绝传统媒体转载