民生证券·中资美元债专题策略会
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2017年4月25日，民生证券引航海外· 中资美元债专题策略会在上海锦江汤臣洲际大酒店举办。
民生证券副总裁、研究院院长管清友博士，穆迪投资者服务有限公司董事总经理马力，国融证券投行部董事总经理王言峰，招商银行外币债与衍生品交易主管顾一夫等专家共同探讨了中资美元债未来投资机会，从境内、境外两个角度，发行、投资及第三方评级三个维度，综合梳理现状、分析投资策略，给予投资者一站式解读。会议由民生证券研究院宏观固收研究主管张瑜主持。
会议吸引了银行及保险资管、公募基金、券商固定收益部、欲发行债券企业、境外投资机构等240余名机构投资者与发行人参与。
同时，民生证券投行部、企融部、资管部及民生信托等皆参加了会议，形成了良好的业务联动效果。
参与机构
出席嘉宾
华安财保资管副总、华泰资管副总裁、中民投资金部副总、外贸信托资管事业部业务总监、中国平安保险(海外)总部资金募集部总监、平安银行现代农业金融事业部投行业务部总监、尧都农商银行、金融市场部投资总监、徽商银行国际业务部副总、盘谷银行金融市场部总经理、星展银行金融市场部副总、浦发银行上海分行金融市场部副总、富邦华一银行第一副总裁、光大保德信基金管理有限公司专户投资部副总监、兴业基金海外投资总监、银河基金交易室主管......
银行金融市场部及国际业务部
中国工商银行、浦发银行、江苏银行、华夏银行、平安银行、恒丰银行、中国光大银行、上海农商银行、民生银行、建设银行、广发银行、中信银行、北京农商行、徽商银行、盘谷银行、星展银行、苏州银行、浙商银行、张家港农商行、青岛农商银行、内蒙古呼和浩特金谷农商银行、上海农商银行、盘谷银行、渤海银行、厦门银行、富邦华一银行......
公募基金
中银基金、银华基金、海富通基金、光大保德信基金、富国基金、银河基金、国联安基金、兴全基金、国泰基金、诺德基金、兴业基金、东海基金、长信基金、华安基金、华夏基金、汇添富基金、万家基金、交银施罗德基金、中海基金、中欧基金、天治基金......
保险资管
平安养老保险、平安资管、太平资管、中再资管......
券商固定收益部门
华泰金融控股(香港)有限公司、东方证券、国泰君安证券、华泰证券资管、中泰证券、湘财证券、海通资管、中信证券.....
嘉宾演讲
民生证券副总裁、研究院院长管清友博士发表主题演讲
管清友博士主要介绍了全球宏观和中资美元债的基本情况。
对于宏观形势，从全球来讲，外部环境上看，金融危机以后全球第一次主要经济体同步复苏。这种同步的经济回暖非常难得。从内部看，金融机构的收缩实际上是出乎我们意料的，尤其是对监管的估计。从今年的情况来看，经济下滑压力最大的阶段可能在四季度和2018年的一、二季度。从金融机构的角度来讲，希望大家做好防风险的准备，今年整体的投资策略和交易策略持保守、谨慎的态度。对于美国的情况，我们的基本结论是特朗普效应逐渐回归常态。美元前期高点难以突破，英镑向上概率高于向下概率，人民币量与价最悲观的时候已经过去。新兴市场要防范并且警惕黑天鹅事件。
管清友博士从六个方面介绍了中资美元债的基本情况。第一，从发行数量和规模的角度看，中资美元债供需两热。第二，从行业结构看，大金融和房地产行业超过一半，行业分布不够均衡。第三，从评级看，中资美元债评级大比例缺失。第四，比较了中资美元债三种发行方式。第五，对比了中资美元债四种发行架构。第六，介绍了机构参与中资美元债投资的QD模式和等额收益互换两类方式。
穆迪投资者服务有限公司董事总经理马力发表主题演讲
马力先生从评级定义、评级方法、评级时间、评级流程等方面介绍了穆迪与其他评级机构的不同之处。
在评级定义方面，穆迪与以违约率为主的评级方式有所区别，穆迪的评级反映债务的预期损失率，而预期损失等于违约几率乘以损失严重程度。穆迪在评级过程中不仅关注违约概率，而且考虑一旦产生违约可以回收本息的程度。
穆迪的评级方法和流程中公司类共计50多个行业的评级方法，主要分为主权、地方政府与公共机构、基础设施、金融机构、非金融企业和结构融资的评级方法。在违约几率的分析中，宏观分析是主要考虑因素，还包括行业/监管趋势、公司运营与财务状况、管理层质量、市场定位等；对于损失率的分析，则需要考虑公司结构和发行结构，主要是已发行债券在公司的资产结构中所处的顺位和发债主体相对其资产和债务在公司结构中的区别。
评级是一个集体决定的过程。无论职位多高，在评级委员会中只有一票的权利，最终投票多数的胜出。穆迪的评级是一个全球认可的评级，一旦给出评级，这是具备全球可比性的。
穆迪针对政府相关企业的评级采取自下而上的方法。最后提到，从行业层面来看，信用趋势偏正面的行业为互联网，相对负面的行业包括零售、钢铁和水泥、化工等，而食品饮料、建筑工程、石油天然气、金属与采矿、汽车制造等行业趋势稳定。
国融证券投行部董事总经理王言峰发表主题演讲
国融证券投行部董事总经理王言峰博士就境外融资的优势、现状和主要方案等问题与参会嘉宾分享了自己的观点。首先，境外融资的优势要从内部和外部两个角度看。发行人自身来看主要包括完成外资指标考核、创新融资途径、提升国际形象等。
第二部分，王言峰博士谈到了目前市场比较关心的境外融资方案的问题，总结了三种主流的融资方式。首先，境内主体直接发债。其次，跨境担保+投资评级的方式。最后，维好协议+国际评级的方式。全性来看，直发=跨境担保>维好协议。手续复杂程度来看，直发>跨境担保>维好协议，但是直发和跨境担保两种方式，从手续本身来看，差距并不是很大，不过现阶段部分地方政府及商务局等监管机构对于境外子公司开始要求具有实际经营业务，监管趋于严格。成本来看，综合考虑票面成本和税率后，跨境担保方式的成本较低。
部分，王言峰博士介绍了主要包括发债过程的其他细节。最后，王言峰博士就境外融资项目的流程和重要事项进行了总结和分析。流程主要包括选择中介机构、启动项目、交易文件、发行及路演、簿记及定价。
招商银行外币债与衍生品交易主管顾一夫发表主题演讲
顾一夫介绍了2008年金融危机之后亚洲信用债市场的发展历程，并从供给和需求两个方面分析了亚洲信用债的情况。
2016年中国发行了1400多亿债，基本占据了亚洲信用债市场。油价下跌、退欧、特朗普当选等对中国信用债的影响利差最多放宽了50个BP。因此国际市场的事件造成的波动不会超过30个BP。中国债券低违约率、低波动率，整体抗跌性较强，中资信用债的本地化趋势已比较明显。
供给方面，今年亚洲债预计发债2000亿，截止今年4月份已发债1000亿，数量比较多。今年已经发的640亿债里面，信用债的比例已经达到72%以上，此外还有40个亿的房地产债的境外再融资。还要考虑未被市场预期到的因素。需求方面，需要综合考虑银行尤其是城商行、资管等机构，以及外国投资者。
中资的境内化趋势不一定是健康的，因为境外市场的技术性更强一些。对于城投债，总体来说，70%都没评级，至少要先规划好资产负债的匹配。关于地产债，相对于大家持仓，每张债不会多，单只债券也就只有几千万，这种情况下流动性特别好，但是收益率相对没那么高。关于城投债，少数城投债是为大多数人准备的。对于信用分析，从我们自己的分析经验来说，更多考虑当地政府的GDP、层级，以及经营的行业和城市之间的关系、持股比例等。
民生证券宏观固收主管张瑜宣布会议圆满结束
最后，张瑜对民生宏观固收中资美元债系列研究进行了简要介绍，她表示团队对于中资美元债是全链条的研究，包括历史、概况及火热原因的分析；发行方式、发行架构及具体流程的梳理；大类资产配置视角下的投资属性研究；具体产业债、城投债的梳理及投资价值分析等。 她还着重提到，目前泛海集团（民生证券控股股东）旗下有内外双券商平台（民生证券+香港华富嘉洛证券），未来境内外业务联动会更加深入，致力于为投资者、企业提供更为全球化的立体金融服务。
中资美元债相关报告
中资美元债投资手册——民生宏观固收中资美元债投资手册系列一
海外发债，城投融资新突破——民生宏观固收中资美元债投资手册系列二
产业类美元债投资价值分析——民生宏观固收中资美元债投资手册系列三
中资美元债发行流程、费用和架构全梳理——民生宏观固收中资美元债投资手册系列四
民生证券宏观固收团队与专家合影
民生证券宏观固收团队介绍
管清友 民生证券副总裁、研究院院长
经济观察报、民生财富、太湖金谷研究院(全国股转系统委托服务机构)等多家重要机构的首席经济学家,多个地方政府以及中关村股权协会、广东创投协会等机构的金融顾问。毕业于中国社会科学院研究生院,获经济学博士学位,清华大学博士后。曾任清华大学国情研究中心(现为国情研究院)能源与气候变化项目主任、中国海洋石油总公司宏观处处长、调研处处长。目前还兼任中国经济体制改革研究会高级研究员、财政部财政改革发展智库特约专家、财政部发改委 ppp 专家库双库专家、国家发改委 PPP 专家委员会委员、国家发改委城市与小城镇中心学术委员、工信部工业经济运行专家咨询委员会委员。新供给经济学 50 人论坛成员、中国人民大学国际货币研究所(IMI)学术委员。清华大学经济管理学院、中国人民大学汉青研究院研究生合作指导教师,中国泛海集团博士后工作站合作导师。
张瑜 民生证券宏观固收研究主管
民生证券研究院宏观固收研究主管、资产配置与投资战略研究中心联席负责人、中国人民大学国际货币研究所研究员。腾讯证券研究院特约专栏作者,腾讯智库、环球老虎财经等专栏作家,甘肃卫视、CCTV、凤凰卫视、新华社、第一财经等特约连线评论员。长期从事国内外宏观经济、货币政策、汇率及金融市场等方面研究。
李云霏 民生证券城投债研究负责人
对地方政府债券、城投债均有深刻研究,著有《城投再来-地方融资平台如何转型》一书。
李昭函 民生证券产业债负责人
长期从事信用研究、产业政策、机构行为等方面的研究,擅长行业中观、企业微观以及信用策略等。
李俊德 民生证券研究院宏观研究员
民生证券研究院宏观研究员。目前主要从事房地产、财政、基建等宏观专题研究。
杨晓 民生证券研究院宏观研究员
民生证券研究院宏观研究员。目前主要从事政策、财政及PPP宏观专题研究。
徐丹 民生证券研究院固定收益研究员
民生证券研究院固收研究员。主要负责信用研究。
布场花絮
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