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一、日本失去的20年中的优质资产
从1990年代初到2010年代初，日本经历了二十年经济停滞期。在此期间，日本面临各种挑战，但某些行业在经济逆境中仍取得了良好发展。我们将探讨成功行业的共同特征，包括科技与电子行业、医疗保健与制药行业、机器人行业、大消费行业、新能源行业和汽车行业。根据这些特征，我们将提出适应时代变化的策略。我们可以看到，表现较好的行业、公司，都表现出几个方面的共性：
（1） 硬科技。日本在全球具有竞争力的行业，尤其是具有自主产权的硬科技领域，包括汽车、机器人等；
（2） 出海。拓展海外市场比较成功的公司，这里面有钢铁公司、纺织服装公司、烟草公司等；
（3） 人口老龄化。符合日本人口结构变迁的行业，比如受益于人口老龄化的医药行业等。
在经济泡沫清理结束之后，有更多的个股，包括传统行业的个股也给投资者带来较好的回报，包括房地产、非银金融、贵金属等。
通过梳理日本经验，在股市投资节奏上我们也有一定的启发。
●首先，在泡沫破灭期，对应日本股市是1990-1992年这三年，尽量防守。
●其次，在泡沫破灭期结束之后到经济企稳之前，股票市场的机会仍然存在，这期间的机会可能主要聚焦在仍具有全球竞争力的行业、出海成功的个股、受益于经济结构转型的需求仍然增长的行业。
●最后，随着经济彻底企稳，泡沫破灭连带的债务问题基本清理完毕，传统行业也会出现较多的投资机会。
表1 基于日本泡沫破灭和经济运行的不同阶段
股票市场的表现较好的行业及其数目
如果映射到当下，随着地产下行对我国经济的影响越来越小，过去受地产拖累的核心资产可能已经具备了中长期配置价值。
在股票资产以外，日本国债、日元等也是值得关注的资产。
以日本10年国债为例，其国债收益率走出了长达26年（1991-2016）的长牛和慢牛。
图1 日本10年国债到期收益率的走势
在整个长牛慢牛过程中，中间也会出现一定的反复。这是我们要铭记的。
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二、日本家庭财富配置的变化
结合过去日本动荡的经济金融环境，我们看到了日本家庭在1980年代后期开始明显增加了对低风险资产的配置，而降低了对风险资产的配置。这一趋势在2000年之后，随着日本经济金融环境逐步稳定。2004年之后，日本家庭逐步增加了一定的风险资产的配置，但从绝对水平来看，相比欧美，日本家庭总体上仍然展现出保守、稳健的配置风格，对现金、存款的偏好较高，对股票等风险资产的配置仍然是较低的水平。
图2 1979-2003年日本家庭金融资产的构成
（数据来源：日本统计局）如果说日本的经济金融历史就是一系列考验，那么上述分析可以反映出日本的家庭是如何应对的。我们可以预计，当出现类似的情况，相关经济体的投资者可能也会表现出类似的行为特征：
●追求稳健性、安全性、流动性
● 降低风险资产的配置
● 增加现金、存款的配置
● 增加保险的配置
● 增加海外资产的配置
从日本家庭资产配置的变化来看，随着经济增长的“增速换挡”，投资者对稳健类资产、保险类资产的配置有望提升，对海外资产的配置的需求也会增长。这种需求的变化会反过来对金融机构的资产管理行业产生影响。可以预计，稳健类金融资产、配置海外资产的金融产品的供给也会逐步增长，保险机构可能会迎来新的发展机遇。
图3 1990-2016年日本家庭金融资产的选择标准
（数据来源：日本金融审查部）✦ +
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三、总结
结合日本的经验以及我国当前的经济政治环境，从大类资产角度来看，债券资产容易走出长牛、慢牛行情，股票类资产可能较难有全面的牛市，但是出现年线级别的反弹是可能的，从结构上，出口方向、经济转型方向、硬科技方向，以及海外定价的大宗等相关板块相对热门。
从宏观经济金融的健康发展角度来看，我们认为，投资者这种避险行为和股票市场的挣钱效应较差密不可分。从日本的经验来看，资产泡沫破灭之后往往会带来较长时间的股市、楼市的低迷。因此提防资产价格泡沫应当成为政策的目标之一。
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