华泰证券发布研究报告称，2023-1Q24我国出口以价换量、EM经济体占比提升、产品结构分化三大特征的背后或周期性与趋势性因素共存，本文从周期性视角分析外需：1)全球制造业周期，温和回升或持续，弹性预期不高，海外央行降息或为上行风险;2)美国资本开支周期，总量增长或平稳，能源、科技等行业或是主力;3)美国地产&消费品补库周期：地产需求预期或偏高、供给或平稳，早周期>后周期，消费品中电气和电子产品、服装及配饰补库能见度较高;4)航运周期：外需周期Beta配置选择，供给择线。结合前瞻指标，建议关注通用及自动化、油服海工、元件、纺服链、家电、集运、船舶。
华泰证券观点如下：
资本品&中间品：如何刻画外需?如何评估持续性和弹性?有何上行风险?
2009年来全球其他国家制造业PMI与我国出口周期基本同步，相关性系数0.6。我们认为本轮周期温和回升将有一定持续性：①去年周期下行有商品向服务消费快速回归、累库纠偏等因素综合作用，今年减压;②季度维度，我们构建全球经济金丝雀指标领先我国出口周期近半年，最新至24M2仍处于上行趋势，Q2出口景气或持续改善;③月度维度，全球制造业PMI新订单分项以及我们以CRB同比与韩国出口同比均值构建的景气指标均仍处上行趋势。但部分因素减压并非逆转，弹性不宜高估，发达国家央行降息或为主要上行风险。结合景气前瞻指标，建议关注通用及自动化设备。
资本品&中间品：美国资本开支周期前景如何?有哪些结构性方向?
考虑市场对于发展中国家资本开支上行预期较为充分，及数据可得性，我们重点分析美国资本开支周期的前景。总量或平稳，尽管信贷条件进一步转松，但需求前瞻指标ISM订单库存比及联储新订单调查回升趋势并不稳固;工业企业产能利用率自2Q22回落。对应，联储企业调查及标普500成份整体资本开支预期均偏低。分行业观测新订单or出货、存货及产能利用率以及标普500分析师资本开支预期，能源、电信科技、公用事业、化学品等行业或是未来资本开支主力。景气前瞻指标验证(亦反映非美需求)，建议关注油服海工、部分专用设备、商用车、元件及部分低位化工品。
地产链出口品&消费品：美国地产周期前景如何?哪些消费品需求正改善?
对于地产链出口品，美国是主要出口终端消费国，其地产周期或供稳需弱：①长端抵押贷款利率虽下行但仍远高于美国居民目前承担的实际房贷利率，制约新购/置换需求。②自住/租赁空置率仍处于历史低位的同时，在建多户住宅处于高位或制约新开工，供给整体或平稳。相关出口品复苏弹性或低于预期，早周期优于后周期。对于消费品，库销比边际回落同时销售增速至少边际企稳的包括电气和电子产品、服装及配饰等。以高频前瞻指标进一步验证整体景气度以兼顾非美需求，综合建议关注：纺服链、家电链。
航运链：与出口链的关系是什么?配置上有哪些考量?
集运及空运周期均与外需周期同步/略微领先。①集运：SCFI运价指数基本同步于我国出口周期，惯性更强，外贸集装箱吞吐量略微领先于PMI出口新订单。②空运：需求量周期略微领先于全球制造业PMI周期。航运是淡化细分品种景气Alpha，抓住外需周期复苏Beta的配置选择。择线上，重点考量供给约束，集运具有仍在发酵的红海风险的看涨期权属性而优于空运。此外，船舶作为新造船价及新订单的持续性受益于出口景气上行的衍生品种，尽管周期弹性相对弱于航运，但从1Q24财报看，是当前稀缺的“准主动补库”+“被动去产”行业，更长的周期下确定性相对占优，同样建议关注。
风险提示：1)全球制造业复苏不符预期;2)美国企业资本开支不符预期;3)美国地产复苏不符预期;4)美联储或全球其他主要央行政策不符预期。
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