投资要点：
安徽建工是安徽省属大型现代化建筑企业集团，实际控制人是安徽省国资委。公司主营基建、房建等建筑工程相关业务，是安徽省内规模大、实力强的综合性建筑业企业集团。公司具备强大的业务实力，连续多年荣登ENR 全球承包商250 强，区域竞争优势明显。
优化布局扬皖所长，安徽投资建设空间广阔。2019 年12 月国务院印发《长江三角洲区域一体化发展规划纲要》，将沪苏浙皖三省一市全域纳入长三角规划之中，安徽发展进入新阶段。安徽省“十四五”交通建设规划投资5000 亿元，其中高速公路规划投资2500 亿元，较“十三五”的910 亿元大幅增长1590 亿元，投资空间广阔，规划建设目标清晰。
地方政府化债有序推进，地方国企更具使命和机遇。地方政府化债背景下，财政薄弱地区基建投资节奏放缓，稳增长背景下重点省份更将挑起经济增长的大梁，安徽成长潜力大。
安徽建工作为安徽省属企业兼具使命和机遇，有望受益市场规模扩张+集中度上行双向维度催化，推动营收和利润增长，预计公司24-26 年三年营收CAGR 为9.4%，利润CAGR为10.2%。
投资运营板块日趋成熟，拉长公司经营久期。截至2023 年3 月末，公司在手PPP 项目56 个，已进入运营期项目40 个，除此之外，公司近两年持续拓展特许经营项目，2022年初至今已中标6 个特许经营项目，其中高速公路类4 个，一级公路工程1 个。我们认为经过近些年的耕耘，公司投资运营板块日趋成熟，现金流有望改善，拉长公司经营久期。
新兴业务利润占比高，有望成为新增长极。2023 年安徽建工其他业务营业收入占比13.6%，毛利占比33.4%，其他业务包括装配式建筑、检测业务、水力发电、建材、PPP 运营期利息收入等非传统工程业务。与同类型建筑国企相比，安徽建工新兴业务毛利占比处于较高水平，次于隧道股份（38.1%），优于上海建工（21.1%）、四川路桥（10.6%）、浦东建设（1.9%）。我们认为在传统建筑工程市场逐步进入存量时代的背景下，新兴业务有望成为公司可持续发展的关键因素。
投资分析意见：首次覆盖，给予“买入”评级：预计公司24-26 年归母净利润分别为17.3亿/19.1 亿/20.8 亿，同比增长11.3%/10.3%/9.2%，对应PE 分别为5X/5X/4X。公司作为安徽省建筑施工主力军，充分受益区域发展红利，同时PPP 项目陆续进入运营期，现金流有望持续改善，在逆周期调节背景下有望形成长短共振，综合发展前景优于行业平均。
采用市盈率估值法，选取四川路桥、上海建工、浦东建设、隧道股份作为可比公司，可比公司2024 年估值中枢为8.7X，远高于安徽建工。公司所在区域发展前景好，未来有望获得超越行业平均增速，保守假设安徽建工按照24 年6.5 倍PE 计算，对应市值约112 亿，对应空间29%，给予“买入”评级。
风险提示：经济恢复不及预期；新签订单不及预期；PPP 现金回款不及预期；公司及子公司诉讼、仲裁结果不确定。
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