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　　——沪深北交易所可持续发展信息披露指引征求意见稿评析

　　□ 彭雨晨

　　□ 《指引》是落实《推动提高上市公司质量三年行动方案（2022—2025）》以及公司法第20条的具体举措，议题设置体现中国特色，可进一步提升我国可持续信息披露制度的科学化、体系化、法治化和国际化水平

　　□ 随着可持续风险对上市公司影响日甚，投资者和其他利益相关者日益关注上市公司可持续信息。《指引》能够有效满足投资者和其他利益相关者的信息需求，激励上市公司履行社会责任

　　□ 《指引》在内容上具有较多亮点，较好解决了可持续信息供给不足、披露质量欠佳、可比性较低等问题，并注重与国际标准接轨

　　□ 在积累一定经验后，可采取扩大强制披露主体范围、采用强制第三方鉴证规则、制定行业披露细则等措施，进一步系统升级可持续信息披露制度，更好推动上市公司高质量发展，服务可持续发展大局

　　2024年2月8日，上海证券交易所、深圳证券交易所和北京证券交易所同时发布重磅指引——《上市公司自律监管指引第X号——可持续发展报告（试行）（征求意见稿）》（下称《指引》），为上市公司开展可持续信息披露提供制度支撑。

　　中国证监会发布的《推动提高上市公司质量三年行动方案（2022—2025）》明确，推动建立健全可持续发展信息披露制度。新修订的公司法第20条第2款规定：“国家鼓励公司参与社会公益活动，公布社会责任报告。”《指引》是落实《推动提高上市公司质量三年行动方案（2022—2025）》以及公司法规定的具体举措，将进一步提升可持续信息披露制度的科学化、体系化、法治化和国际化水平。

一、制度形成的法理基础

　　气候变化、环境污染、劳动者权益受损等可持续风险，可能严重影响上市公司经营，不利于经济社会可持续发展目标的实现。鉴于此，投资者和其他利益相关者日益关注上市公司经营行为是否契合可持续发展方向。为满足投资者和其他利益相关者的信息需求，保护投资者和其他利益相关者的利益，间接激励上市公司履行社会责任，监管部门出台可持续信息披露制度具有充分的法理正当性。

　　第一，《指引》体现投资者保护理念，能够满足投资者信息需求。保护投资者合法权益是证券法的根本宗旨，信息披露规则的设计也遵循“投资者导向”的制度原理。传统上，可持续信息不属于上市公司信息披露范围。传统观点认为，投资者开展股票投资的目的仅是为获得投资回报，投资者会关注与公司盈利相关的信息，而公司温室气体排放、劳动者权益保障等类型的信息过去被认为与公司盈利几乎没有联系，所以没有披露的必要性。但是，随着人们对环境、社会问题的认识不断深入，以及社会观念的转变，上述情况也在发生变化。

　　一方面，气候变化、数据泄露、消费者权益受损等可持续风险可能对上市公司日常经营和财务表现产生重要影响，例如大众集团“尾气门”事件对其造成了数百亿欧元的损失。从投资者视角来看，可持续信息是投资者开展投资决策的重要基础，能够帮助投资者正确认识可持续风险对公司价值的影响。另一方面，随着碳达峰碳中和目标、高质量发展目标的推进，越来越多投资者树立起可持续投资理念，不再仅关注公司财务情况，还高度关注公司对环境、社会的影响，并通过投资力量让上市公司改善其可持续发展表现。截至2023年年中，与可持续投资相关的公募基金规模已达6000亿元。《中国责任投资年度报告2022》显示，约84%的受访者会在投资决策时考虑可持续发展因素。可见，可持续信息对投资者具有重要价值。为了向投资者提供真实、准确、完整、及时、易读的可持续信息，有必要制定完善的可持续信息披露制度，规范上市公司的可持续信息披露行为。

　　第二，《指引》能够为其他利益相关者提供充分信息，并促进上市公司履行社会责任。其他利益相关者一般是指投资者之外的员工、债权人、消费者、供应商、社区等群体。众所周知，公司是股东/投资者的营利工具。但公司的存在目的是否仅此一项？公司是否还应承担社会责任，维护其他利益相关者利益？对上述问题的探讨肇始于20世纪30年代伯利教授和多德教授的著名论战，时至今日，公司法学界对该问题仍存在分歧。不过，主流观点认为公司应承担社会责任，因为公司对现代社会具有举足轻重的影响，许多社会问题的解决离不开公司的行动，学者们也提出公司公民理论、公司团队生产理论等支持该观点。在立法上，民法典第86条和2023年新修订的公司法第20条已经确立公司社会责任规则。上市公司披露可持续信息是其履行社会责任的重要方式。其他利益相关者受上市公司行为影响较大，但其他利益相关者往往处于信息短缺地位，要求上市公司披露可持续信息是其他利益相关者获取相关信息并决定是否采取维权行动或问责行动的基础。而且有观点认为，当上市公司意识到其不利于可持续发展的行为将被公之于众，甚至可能被问责，便可能改变行动策略，转而实施有利于可持续发展的行为。鉴于此，为有效满足其他利益相关者的信息需求，激励上市公司履行社会责任，交易所制定出台《指引》是适宜的举措。

二、重点内容与积极意义

　　2006年深圳证券交易所发布了《上市公司社会责任指引》，鼓励上市公司披露可持续信息。随后我国可持续信息披露制度不断发展深化，与可持续信息披露相关的现行有效监管文件已达20余份，少数上市公司已被要求披露社会责任报告。目前已形成初具规模的可持续信息披露规则体系。但是，现行可持续信息披露规则体系尚欠周延，存在一些问题：可持续信息供给存在一定不足、可持续信息披露质量欠佳、可持续信息可比性较低、鉴证规则及行业监管规则欠缺等。在此背景下，《指引》的适时发布以及对前述问题的有效回应，均具有重大积极意义。

　　第一，改善可持续信息整体供给短缺问题。其一，《指引》下负披露义务的上市公司数量有较大增长。根据交易所现行规则，强制披露主体范围仅包括深证100指数样本公司、上证公司治理板块内的公司、境内外同时上市的公司及金融类上市公司。而《指引》规定的强制披露主体范围包括：上证180指数、科创50指数、深证100指数、创业板指数样本公司以及境内外同时上市的公司。《指引》实施后负有强制披露义务的上市公司达400余家，有利于增加市场上可持续信息的供给总量。其二，信息类型大幅增加，并体现中国特色。《指引》设置环境、社会和公司治理三类一级议题，应对气候变化、污染防治、乡村振兴、创新驱动、可持续发展相关治理机制等十余项二级议题以及数量繁多的三级议题。议题数量较现有规则大为增加，信息使用者可获得更为全面的可持续信息。值得一提的是，《指引》要求披露与乡村振兴、创新驱动、防范不正当竞争等议题相关的信息，此类议题是重大经济社会课题，具有鲜明的中国特色，也更有助于促进经济社会可持续发展。

　　第二，显著提高可持续信息披露质量。其一，《指引》明确要求上市公司披露的可持续信息应具有客观性、真实性，禁止其选择性披露和误导性披露。其二，《指引》要求上市公司尽可能披露定量信息，从而提高信息披露的可比性。其三，《指引》规定上市公司披露的预测性信息应具有合理假设，披露时应进行充分风险提示，披露后也应及时更新假设所发生的重大变化。其四，《指引》鼓励上市公司对温室气体排放等数据进行鉴证，并要求上市公司在实施鉴证时披露鉴证机构资质等信息。此类措施有利于增强可持续信息披露的可靠性。

　　第三，增强可持续信息的横向可比性。目前三大交易所有关可持续信息披露的规则较为概括，上市公司在披露可持续信息时往往会在有关机构发布的多种可持续信息披露标准中择一适用，由于不同标准设置的议题不尽相同，且国际标准多不契合我国资本市场实际情况，导致上市公司披露的可持续信息可比性较低，不利于投资者有效利用相关信息。三大交易所在中国证监会统一部署下制定《指引》，为上市公司提供了具有中国特色的统一披露规则。上市公司均遵循《指引》披露可持续信息，可有效增强可持续信息的可比性，有利于投资者在横向比较不同上市公司表现的基础上作出投资决策。

　　第四，注重满足投资者和其他利益相关者的信息需求。《指引》采用的双重重要性原则突出表现了这一点。重要性原则是证券法中判断某一信息是否应予披露的基石性标准，确立该原则的目的是为避免产生信息披露不足或信息披露过载问题。尽管围绕“重要性”的含义存在不同理解，但是一般而言其主要面向投资者。由于传统观点认为投资者几乎只关注公司盈利，因而传统上根据重要性原则披露的信息往往是与公司价值或盈利相关的信息，该重要性原则也可称为财务重要性原则或单一重要性原则。双重重要性原则不仅包括财务重要性原则，还包括影响重要性原则。根据《指引》，所谓影响重要性是指“企业在相应议题的表现是否会对经济、社会和环境产生重大影响”。在可持续信息披露领域引入影响重要性原则的理由主要有两点：第一，随着投资观念的转变，投资者开始关注公司在可持续发展方面的表现；第二，立法者重视并希望满足其他利益相关者对可持续信息的需求。相比于单一重要性原则，双重重要性原则能够同时顾及投资者和其他利益相关者的信息需求，更能激励上市公司履行社会责任，具有较为突出的创新性。

　　第五，注重与国际可持续信息披露规则对标接轨。《指引》第二章采用的披露框架由“治理—战略—影响、风险和机遇管理—指标与目标”四项内容构成。该框架最早由气候相关财务信息披露工作组（TCFD）提出，2023年被国际可持续发展准则理事会（ISSB）采纳。而国际可持续发展准则理事会正着手制定的《国际财务报告可持续披露准则》已被全球诸多法域所接受。同时，《指引》要求披露的不少可持续信息类型也与国际标准要求披露的信息类型相同。因此，整体而言，《指引》实现了与国际规则的对标接轨。我国可持续信息披露制度与国际接轨具有重要制度价值：一方面，国际投资者高度重视可持续投资理念，采用与国际接轨的规则，有利于吸引国际投资者投资我国上市公司；另一方面，越来越多中国企业“走出去”，采用与国际接轨的制度，便于域外了解中国企业的可持续表现，助力中国企业在国际上开展业务活动。

三、完善建议与未来展望

　　尽管《指引》构建出体系较完备的可持续信息披露规则框架，但其规则设计也存在部分问题，有待进一步完善。

　　第一，补充某些披露议题。《指引》在环境和公司治理两大领域的议题设置已较为全面，但在社会领域的议题设置上还有遗漏。从促进员工权益、职场性别平等视角出发，建议在社会类议题中纳入员工平均工作时长信息、残疾人比例信息、职场性骚扰防治措施以及董事会性别比例信息。此类议题与员工休息休假权、残疾人权益保护、妇女权益保护等紧密相关，也是国际上可持续信息披露标准中的常见议题。补充此类议题可进一步构建和谐劳动关系，并增强国际投资者对《指引》的认可度。

　　第二，新增豁免披露规则。一些情形下，上市公司可能面临重复制作《可持续发展报告》的负担，这与比例原则不符。为减轻上市公司的披露负担，交易所可豁免此类上市公司《可持续发展报告》披露要求。详言之，针对同时在境内外上市的公司，若其已经按照境外交易所规则发布《可持续发展报告》，且该报告基本符合《指引》要求，宜豁免该公司重复制作报告的义务，只要求该公司发布中文版本。此外，借鉴欧盟《公司可持续发展报告指令》的制度经验，针对母公司合并报表内的不同上市子公司，若母公司已发布《可持续发展报告》，且该报告基本符合《指引》要求，则宜豁免上市公司单独制作《可持续发展报告》的要求。

　　第三，鼓励上市公司对《可持续发展报告》实施全面鉴证。信息使用者自主判断可持续信息是否真实、准确、完整的专业能力不足，实施第三方鉴证对确保可持续信息质量的重要性不言而喻。目前《指引》仅鼓励上市公司对温室气体排放等数据实施鉴证，这不利于可持续信息被投资者和其他利益相关者有效利用。基于减少“漂绿”行为的考虑，《指引》宜明确树立鼓励上市公司对《可持续发展报告》实施全面鉴证的立场。当然，由于目前我国可持续信息鉴证行业发展处于起步阶段，而强制鉴证也将增加上市公司负担，因此不建议《指引》像欧盟等法域一样立即采用强制第三方鉴证规则。

　　展望未来，在充分积累制度实施经验后，我国可持续信息披露制度仍有较大系统升级空间。

　　第一，《可持续发展报告》的强制披露范围扩大至所有上市公司。我国上市公司规模普遍较大，均具有较强公共性，是推进可持续发展过程中的关键主体。待《指引》实施一段时间，上市公司逐步熟悉可持续信息披露后，监管部门宜逐步扩大强制披露范围，并最终将全部上市公司纳入。

　　第二，逐步采用强制第三方鉴证规则。尽管鉴证不能确保可持续信息一定真实，但缺失鉴证环节，上市公司就更可能实施造假，可持续信息披露制度的立法目标也更难达成。由于第三方鉴证会产生一定成本，上市公司缺乏主动实施第三方鉴证的动力。港交所发布的《2022年环境、社会及管治披露常规情况审阅》显示，仅6.7%的受调查公司主动对其《可持续发展报告》实施了第三方鉴证。因此，虽然当下《指引》不宜引入强制第三方鉴证规则，但未来该规则不可或缺。未来可借鉴欧盟《公司可持续发展报告指令》的制度经验，采取渐进式强制鉴证措施，对《可持续发展报告》先实施有限保证，后过渡到合理保证。当然，目前我国第三方鉴证服务发展水平较低，在完善制度的同时，监管部门应促进相关行业发展，并构建健全的鉴证行业监管规则。

　　第三，结合行业差异制定披露细则。不同行业面临的可持续风险存在差异，不同行业所应披露的可持续信息类型也有所不同。例如，化工行业应细化环境污染、废弃物排放等方面的信息类别，而金融行业不从事相关生产活动，则应细化社会、公司治理方面的信息类别。欧盟已着手构建约40份行业披露标准，未来我国也应考虑制定不同行业的披露细则。

　　总而言之，立足当前我国资本市场基本情况，《指引》构建的可持续信息披露制度框架整体较为完善，议题设置体现中国特色，并接轨国际标准，是系统构建可持续信息披露制度的良好开端。随着可持续信息披露实践经验的积累，以及第三方鉴证、评级等相关行业的发展，可持续信息披露制度应逐步升级完善，并对助力上市公司高质量发展，引导经济社会可持续发展发挥更大作用。

　　（作者系首都经济贸易大学法学院讲师，金融法研究中心副主任，法学博士）

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