瑞达期货研究院
事件
2024 年一季度新增社融12.93 万亿，同比少增1.59 万亿，其中，3 月新增4.87 万亿，同比少增5083 亿元，存量社融同比增速为8.7%，环比下降0.3pct；一季度新增信贷9.46 万亿，同比少增1.14 万亿，其中3 月新增3.09 万亿元，同比少增8000亿元。M1 同比增长1.1%，环比下降0.1pct；M2 同比增长8.3%，环比下降0.4pct。
解读
2023年四季度央行释放适度平滑信贷波动的信号叠加2023年同期基数高，2024年一季度社融同比少增。3月社融同比增速较前两个月下行，但是仍然高于名义GDP增速。企业债融资持续改善,信贷方面，中长期贷款偏弱，地产和企业投资信心还需要呵护。3月M2、M1同比持续下行，居民、企业存款均少增，居民存款高增缓解。4月以来经济层面有所好转，居民出行消费及电影市场恢复已经超过2019年同期水平，或是债市对3月金融数据表现平淡的原因。
图1：社融规模及增速
资料来源：Wind1、一季度新增人民币贷款9.46 万亿，同比少增1.14 万亿，其中，3月新增人民币贷款3.09 万亿元，同比增长8.7%，同比少增8000亿元。2024年3月及一季度贷款增量高于过去五年同期信贷增量均值，绝对数值并不低。
图2：20224年一季度贷款增量及过去五年历史均值对比
资料来源：Wind2、政府债发行进度偏慢，对社融支撑不足。一季度政府债新增1.36万亿，同比少增4693亿。3月政府债新增4642亿，同比少增1373亿；其中，地方债新增2814亿，同比少增1762亿，专项债新增2532亿，同比少增1597亿。2023年四季度政府债发行量较大，2024年一季度在地方化债背景下，地方政府债发行节奏放缓，并无明显规律表面二季度一定会加快政府债发行节奏，关注超长期特别国债的发行。
图3：近两年政府债发行节奏
资料来源：Wind3、表外融资需求改善，未贴现银行汇票贡献较大。3月表外融资新增3768亿，同比多增1846亿，其中，未贴现汇票新增3552亿，同比多增1760亿；信托贷款增加680亿，同比多增725亿；其他增量有限。
图4：社融细分项对比
资料来源：Wind4、直接融资持续增长。在市场利率下行趋势中，信用债融资成本处于低位，企业加大发债融资，3月企业债券净融资新增4608亿元，同比多增1251亿元。2023年四季度央行提出在社融中提升直接融资占比，预计2024年直接融资规模有所提高。
图5：企业债融资情况
资料来源：Wind5、贷款增速持续下行，中长期贷款增长放缓。3月新增人民币贷款3.09万亿元，同比少增8000亿元，增速由2月的10.1%下降至9.6%，主要受制于去年同期基数较高和中长期贷款增长放缓，3月新增中长期贷款2.05万亿元，同比少增6532亿元。3 月表外融资新增3767 亿，同比多增1848亿，政策对地产支持加大。
6、居民、企业各期限贷款均同比少增，企业中长期贷款拖累明显。（1）3月居民贷款新增9406亿，同比少增3041亿。其中，短期贷款新增4908亿，同比少增1186亿；中长期贷款新增4516亿元，同比少增1832亿元，增速为18.3%，或与3月二手房成交增加、居民提前还贷减少有关。鉴于一季度TOP100房企销售总额同比下降49%，居民中长期贷款能否持续改善有待考察。清明假期消费数据显示人均出行支出已经恢复至2019年同期水平，消费需求改善，未来随着消费以旧换新行动方案的落地，居民在汽车和家电等方面的消费可能会增加。（2）3月企业贷款新增2.34万亿，其中，中长期贷款1.6万亿元，同比少增4700亿元，增速回落至14.2%，2月增速为15%。中长期贷款处于历史次高水平，不算低。3月地产低迷，建筑业开工偏慢，制造业贷款水平维持高位。央行新增5000亿PSL额度已经全部发放，新设5000亿再贷款支持企业科技创新和技术改造，利率1.75%，企业贷款在政策支持下或能保持强劲。
图6：居民、企业中长期贷款
资料来源：Wind图7：企业新增贷款结构
资料来源：Wind7、企业与非银拖累存款少增，防资金空转有一定成效。3月存款新增4.8万亿，同比少增9100亿，其中，居民存款新增2.83万亿，同比少增774亿，企业存款新增2.07万亿，同比少增5330亿；财政存款减少7661亿，同比减少751亿；非银存款减少1500亿，同比少增4550亿。企业存款少增一方面与存款利率持续下行有关，另一方面，监管严防高息揽储、手工补息，套利属性强的存款会持续压制，资金空转现象有所缓解。基金持续赎回、季末银行将理财资金转移至表内等原因导致非银存款减少。
8、M1、M2增速持续回落。3月人民币存款增速降至9.6%，其中，M1同比增长1.1%，环比下降0.1pct。2月M1增速是历史低位，3月M1持续低位，新房销售偏弱、存款定期化问题依然存在，企业开工意愿不足，共同拖累M1同比增速，资金活化意愿有待提升。M2同比增长8.3%，环比下降0.4pct，信贷空转情况有所改善导致企业存款同比少增或是M2下行的主要原因。M1-M2边际收窄，较上月回升0.3pct至7.2%。财政政策支撑下，M1、M2继续下行空间或有限。
图8：企业新增贷款结构
资料来源：Wind总结：3月金融数据整体不算差，经济结构分化延续，“制造业强、基建稳、地产弱”，居民借贷意愿弱、企业强，4月政治局会议对于宏观政策的基调预计不会有大的改变。对于金融数据总量不应过于执着，关注信贷平稳、存量资产运用效率和新增贷款投向或许更有意义，以下几点变化值得关注：1、央行引导金融机构加强信贷盘活存量、均衡投放，一季度信贷增量占全年比重回落至过去5年40%的水平，熨平季节性波动，平稳是首先要考虑的。2、在央行结构性货币政策的指导下，商业银行信贷结构得到优化。3月末制造业中长期贷款、普惠小微贷款、绿色贷款等增速均在20%-30%，直接融资不断为科技创新发展助力。3、资金成本进一步下降。企业贷款利率和个人住房贷款利率下降至3.7%，薄弱缓解和重点领域贷款利率下行更多，不同行业的融资利率差异化显现，与经济转型要求适配。4、央行首次提出关注长期收益率的变化，预计未来降息的空间不大。
宏观统一署名
研究员：
许方莉 期货从业资格号F3073708 期货投资咨询从业证书号Z0017638
助理研究员：
廖宏斌 期货从业资格号F3082507
王世霖 期货从业资格号F03118150
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