转自：杏林建研
报告导读
我们预计公司2023年主业收入增速望30%左右，盈利能力望进一步提升，我们看好公司小分子CDMO收入同比增速保持超过化学业务部收入增速，看好2022-2025年公司收入和利润复合增速高增长，低估值高成长CXO龙头，重点推荐。
事件：2022年业绩符合预期，现金流良好
2023年3月20日公司披露2022年业绩。2022年收入393.55亿（YOY71.84%），归母净利润88.14亿（YOY72.91%），扣非净利润82.60亿（YOY103.27%），经调整Non-IFRS净利润93.99亿（YOY83.17%）。单季度分析，2022Q4收入109.60亿（YOY71.76%）, 归母净利润14.36亿（YOY-6.5%），扣非净利润20.28亿（YOY111.83%），经调整Non-IFRS净利润26.27亿（YOY98.85%）。公司经营活动产生的现金流量净额为106.16亿，同比增长131.32%，显示出较好的经营质量。
业务拆分：我们预计2022年主业收入YOY30%+
根据我们拆分2022年确认特定商业化项目收入绝对值在95-97亿附近，扣除特定商业化项目收入2022年主业收入增速预计在30%+。细分业务拆分看：1）化学业务：2022年剔除特定商业化项目收入YOY 39.7%，显示强劲的增长。其中2022Q4化学业务收入YOY 100%（药物发现收入YOY 24%，剔除特定商业化项目小分子CDMO收入YOY预计35%+附近）。2）测试业务：安评驱动强。2022年收入YOY26.4%，其中实验室分析及测试收入YOY36.1%（安评业务收入YOY46%，医疗器械测试业务收入YOY33%），临床CRO及SMO收入YOY6.4%（其中SMO收入YOY23.5%）。3）生物学业务：2022年收入YOY 24.7%，其中2022Q4收入YOY 24%。4）CGT CDMO业务：2023年望迎来商业化元年。2022年收入YOY27.4%，其中2022Q4收入YOY 33.01%，相较于2022Q3的8.4%显著改善；2022年底在执行50个临床前和临床I期项目，10个临床II期项目，8个临床III期项目（其中2个项目已BLA，2个项目处于上市申请准备阶段）。公司2022年业绩ppt展示2023年下半年有望迎来商业化生产项目。5）DDSU：持续迭代升级，期待蜕变。2022年收入YOY-22.5%，其中 2022Q4收入YOY-6.7%。
2023年收入：我们预计主业收入YOY在30%左右，看好CDMO收入YOY快于化学业务
公司年报公告中提到“公司预计2023年收入YOY 5-7%。其中，剔除特定商业化项目，WuXi Chemistry收入预计增长36-38%；其他业务板块收入预计增长20-23%；WuXi DDSU预计收入YOY-20%”。根据业务拆分，我们预计2023年仍可能有25-30亿特定商业化项目收入，扣除这部分收入2023年主业收入增速预计在30%左右。我们认为2023年化学业务部收入预计增长36-38%的主要驱动可能还是来自于小分子CDMO业务板块较强的可兑现性（我们预计小分子CDMO收入YOY超过化学业务部收入YOY），不仅仅包括2022年新增加8个商业化项目，还包括公司对多肽和寡核苷酸CDMO等新分子业务强劲的收入指引（是化学业务整体增速的近2倍），持续验证公司CRDMO一体化模式带来的商业化项目强可兑现性。
2023年盈利能力：仍望提升，重点推荐
公司官网披露2022年业绩ppt中还提到“预计经调整non-IFR毛利增长12%-14%”，我们认为伴随着公司2023年经营效率提升，公司经调整Non-IFRS净利率水平也有望提升，意味着经调整Non-IFRS净利润YOY可能超过表观收入增速（5%-7%指引）。结合2022年经调整Non-IFRS净利润93.99亿计算，2023年公司经调整Non-IFRS净利润有望超过100亿。
正如我们发布的重点推荐报告《一体化CXO龙头，业绩望超预期20230111》阐述：我们认为公司作为全球化拓展的本土CXO龙头，业绩增长持续性有望超预期。我们认为得益于公司独特的全球化一体化服务体系，CRDMO和CTDMO商业模式，公司订单和业绩仍有望维持较高增速，细分业务增速水平也有望保持行业前列，成长性和确定性也是最强的龙头标的。
盈利预测与估值
我们预计2023-2025年公司EPS为3.25、4.01和4.96元/股，2023年03月20日收盘价对应2023年PE为23倍（对应2024年PE为18倍），处于相对低估位置，维持“买入”评级。
风险提示
全球创新药研发投入景气度下滑风险；国际化拓展不顺造成业务下滑风险；各竞争风险；汇兑风险；公允价值波动带来的不确定性风险。
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