恒力石化(600346)：3Q20业绩超预期；关注原油进口配额增量与炼化二期项目获批

原标题：恒力石化(600346)：3Q20业绩超预期；关注原油进口配额增量与炼化二期项目获批

3Q20 业绩高于我们预期

公司公布3Q20 业绩：收入359.8 亿元，同比增长6%，环比下降4%；归母净利润43.8 亿元，同比增长57%，环比增长30%，超出我们和市场的预期。我们认为公司季度炼化业务盈利符合预期，而PTA 和聚酯业务盈利好于我们的预期。

分板块来看，我们预计3Q20 公司炼化业务实现净利润约36 亿元，继2Q20 后再创炼化项目投产以来单季度新高，我们认为这主要得益于150 万吨/年乙烯项目于今年7 月底投产并贡献了2 个月的增量业绩约2.9 亿元，以及公司原先采购的低成本油价带来了部分库存收益。

PTA 业务贡献净利润约4.8 亿元，环比进一步改善，我们认为这主要得益于公司4#PTA 装置于上半年投产帮助公司PTA 平均生产成本进一步下降，同时公司PTA 贸易业务或可能录得部分收益。

聚酯业务贡献净利润约2.6 亿元，环比改善，我们认为这主要得益于行业需求有所恢复，产销改善，且部分品种如聚酯薄膜产品盈利性较好。

3Q20 经营活动现金流入较小，我们认为主要因为随油价触底回升，公司营运资本和库存占压增加导致。截止3Q20 末，公司净负债规模达928 亿元，环比略有下降，我们判断基本已经开始从短期负债率的峰值开始回落。

发展趋势

4Q20 盈利环比或有回落。考虑到公司上半年低价采购的原油可能已经完全消化完毕，我们预计4Q20 炼化业务盈利或从3Q20 的阶段性峰值回落。倘若国际油价至年底维持区间波动的态势，我们估计恒力炼化+石化（乙烯）项目盈利有望回到单月约8-10 亿元的水平。

关注原油进口配额的限制。根据安迅思数据，截止9 月底，公司今年进口原油总量已达2,000 万吨，即已经达到了商务部目前审批给公司今年进口原油配额的上限。我们预计公司会向商务部申请争取额外进口配额，但倘若商务部不批复或者未及时批复，我们估计这可能会在4Q20 给炼厂原料采购问题上带来困难并导致部分负面的影响。

盈利预测与估值

维持盈利预测与目标价（25.0 元，对应13 倍2020 年市盈率和23%上行空间）不变，考虑到公司3Q20 超预期，我们有信心公司全年有望达成我们的盈利预期。我们判断催化公司股价上涨的下一个催化剂是炼化二期项目近期有望获批，成长空间再次打开。维持“跑赢行业”评级。当前股价交易于10.8 倍2020 年市盈率。

风险

油价大幅波动；原油进口配额受限原采购成本上升。

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